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Anleihen

Werden die jüngsten Entwicklungen in Italien den Zeitrahmen für die Drosselung in Europa beeinflussen?

Die Zukunft des vor drei Jahren aufgelegten quantitativen Lockerungsprogramms der Europäischen Zentralbank steht auf der Kippe. Wird der EZB-Rat das Programm auf seiner für Juni anberaumten Sitzung verlängern oder das Ende der Wertpapierkäufe im September bestätigen? Nach der Überzeugung von David Zahn, Head of European Fixed Income bei Franklin Templeton, deuten die jüngsten Konjunkturdaten in Europa und die politischen Entwicklungen in Italien auf eine Verlängerung hin. Und dies bedeutet für ihn, dass Zinsanhebungen in der Eurozone vor 2020 unwahrscheinlich sind.

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Die Europäische Zentralbank (EZB) startete ihr quantitatives Lockerungsprogramm (QE) im März 2015, und wir rechnen noch in diesem Monat endlich mit konkreten Details über das Auslaufen des Programms.

Offiziell soll das QE im September 2018 enden, doch aus unserer Sicht wäre es in Anbetracht der schwächeren aktuellen Wachstumsdaten in der Eurozone und einer überdies relativ gedämpften Inflation verfrüht, würde die EZB einen Straffungszyklus einläuten.

Wir rechnen daher damit, dass EZB-Präsident Mario Draghi das Wertpapierkaufprogramm mindestens bis zum Ende dieses Jahres und sehr wahrscheinlich bis ins Jahr 2019 verlängern wird.

Bei einer möglichen weiteren Drosselung dürfte das Kaufprogramm sich noch mehr auf private Vermögenswerte wie z. B. Unternehmensanleihen verlagern, da die EZB weiterhin den Weg einer Verringerung der Staatsanleihenkäufe geht.

Ein anhaltender Fokus auf Unternehmensanleihen dürfte überdies zum Erhalt enger Kreditspreads beitragen, während die Staatsanleihenkäufe weiter reduziert werden können.

Lage in Italien erhöht Risikoaufschläge in Europa

Derweil tragen die politischen Entwicklungen insbesondere in Italien zu einer generellen Ausweitung der Risikoaufschläge in Europa bei.

Da Lega und Fünf-Sterne-Bewegung erfolgreich eine Regierung gebildet haben, erwarten wir in Italien eine disziplinlose Ausgabenpolitik. Der Anleihenmarkt hat auf diese Möglichkeit bereits negativ reagiert. Wir halten dies jedoch nicht für ein systemisches Problem. Es geht darum, aufgrund der vermutlichen neuen fiskalpolitischen Ausrichtung Risikoaufschläge für Italien zu beurteilen.

Zwar erlebte der italienische Anleihenmarkt durch die politischen Turbulenzen Ende Mai einen beträchtlichen Abverkauf, doch wir sehen die wirtschaftlichen Fundamentaldaten nach wie vor unverändert. Trotz der Bedenken um das künftige Gesicht der Regierung halten wir die Lage für sehr länderspezifisch. Wäre dies ein existenzielles Risiko mit der realen Möglichkeit eines Austritts Italiens aus der Europäischen Union (EU), geriete der Euro zusammen mit spanischen und französischen Anleihen unter Druck.

Nach unserer Ansicht sind die jüngsten Ängste des Marktes durch Positionierung bedingt, da Anleger aus italienischen Anleihen fliehen. Nun erleben wir eine Rückkehr zur Normalität. Dies bedeutet überdies eine vermutlich viel höhere Volatilität bei italienischen Spreads sowie generell europäischen Festzinsanlagen, weil diese Situation die Frage aufwirft, ob es in Europa zu Reformen kommen wird. Nun wird ein Risikoaufschlag eingebaut. Wir halten dies für positiv.

Für uns stellen die Turbulenzen in Italien einen weiteren Weckruf für Brüssel dar. Zuerst wollte Großbritannien die EU verlassen, und nun äußert Italien den Wunsch nach Anpassungen am Vertragswerk. Es muss angemerkt werden, dass Fünf-Sterne-Bewegung und Lega nicht aus Feindschaft gegenüber Europa, sondern zur Umsetzung von Reformen in Europa gewählt wurden. Daher dürfte sich die Beziehung Italiens zu Europa künftig ändern.

Wir rechnen damit, dass all diese Aspekte auf der EZB-Sitzung am 14. Juni zur Sprache kommen und die Entscheidung, sich QE-Optionen offenzuhalten, bestärken werden. Aufgrund des sich weiter verlangsamenden Wachstums, der nach wie vor niedrigen Inflation und des neuen politischen Risikos in der Eurozone dürfte es nicht zu einer Beendigung des QE durch die EZB kommen, solange keine Lösungen in Sicht sind.

Daher bestärkt das jüngste Aufflackern in Italien lediglich unsere Einschätzung, dass die EZB das Wertpapierkaufprogramm bis ins Jahr 2019 verlängern wird. Und Zinsanhebungen dürften erst in viel fernerer Zukunft eine Möglichkeit darstellen.

Für die EZB ist es viel einfacher, ein bestehendes QE-Programm anzupassen (auszuweiten oder zu verringern), als ein ausgelaufenes Programm neu aufzulegen.

Nach unserer Auffassung dürfte EZB-Präsident Mario Draghi das laufende QE-Programm auf niedrigem Niveau wohl weiterführen, bis mehr Daten zu den Folgen der politischen Entwicklungen in Italien vorliegen.

Wir erwarten jedoch, dass der EZB-Rat seine Sitzung im Juni nutzen wird, um sich konkreter über einen Zeitrahmen für die Anhebung der Zinssätze nach Ablauf des QE-Programms zu äußern.

Wie wir bereits erläuterten , dürfte es vor 2020 nicht zu einer Zinsanhebung in der Eurozone kommen, falls das QE über das Jahresende hinaus verlängert wird.

Spekulationen über Draghis Nachfolger

Draghis Zeit als EZB-Präsident endet im November 2019, und es gibt bereits jetzt Diskussionen über mögliche Nachfolgekandidaten. Diese Spekulationen dürften zum Jahresende hin zunehmen.

Die zwei wichtigsten Kandidaten sind derzeit scheinbar Bundesbank-Chef Jens Weidmann und Erkki Liikanen, der scheidende Gouverneur der Bank of Finland. Von beiden würden wir eine weniger lockere Geldpolitik als in der Vergangenheit erwarten.

Angesichts des aktuellen Umfelds dürfte Draghi sie jedoch nicht auf einen Zinsanhebungszyklus festlegen wollen, bevor sie im vierten Quartal des kommenden Jahres im Amt sind.

Italienische Anleihen: wieder interessant?

Italienische Anleihen befinden sich in einem Bereich, wo sie wieder interessant sind. Sie bieten scheinbar eine ordentliche Extra-Rendite, auch wenn dem ein gewisses Extra-Risiko gegenübersteht.

Der Markt benötigt genauere Informationen über die Regierung – wer Minister wird und wie die Haushaltspolitik aussieht – bevor er sich genau festlegen kann, wie hoch die Aufschläge auf italienische Anleihen sein sollten.

Die Andeutungen über einen möglichen Austritt Italiens aus dem Euro sehen wir im Moment als Getöse für den heimischen Wähler und wir rechnen auf kurze Sicht nicht mit Maßnahmen in diese Richtung.

Die jüngsten Entwicklungen zeigen jedoch, dass der Populismus in Europa noch quicklebendig ist. Zwar ist er in einigen Ländern auf dem Rückzug, trat jedoch in Italien wieder auf den Plan und ist ein in ganz Europa anhaltender Trend. Aus unserer Sicht benötigt der Euro nun ein Anpassungsprogramm oder Reformen, um den Sorgen, die dem Populismus Auftrieb geben, zu begegnen.

 

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