Beyond Bulls & Bears

Situación política, políticas adoptadas y resiliencia de los mercados

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Este año ha venido cargado de sorpresas e incertidumbres en muchos frentes. A pesar del drama preelectoral en que está enfrascado Estados Unidos, unido a las conjeturas sobre qué podría inducir a la Reserva Federal a subir los tipos de interés, el Reino Unido votó a favor de abandonar la Unión Europea y numerosos bancos centrales del mundo acudieron a la política de tipos de interés negativos en un intento de estimular el crecimiento. Aunque nadie puede predecir lo que nos deparará el futuro, hemos reunido a tres líderes de nuestro equipo de inversión para entablar una mesa redonda en torno a los acontecimientos que, a su juicio, son susceptibles de influir en los mercados mundiales en la segunda mitad del año, aparte de comentar las estrategias que han adoptado para posicionarse de cara a cualquier suceso futuro.

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Michael Hasenstab, Ph.D.
Vicepresidente ejecutivo
Director de inversión
Templeton Global Macro
 

 

 

0816_CIO_EP4-150x150Ed Perks
Vicepresidente ejecutivo
Director de inversión
Franklin Templeton Equity

 

 

 

0816_CIO_RFrisbieRick Frisbie
Vicepresidente ejecutivo
Director de Franklin Templeton Solutions

 

 

 

¿Qué factores o acontecimientos cree que deberían ocupar la atención de los inversores durante el resto del año y quizás incluso a comienzos de 2017?

Rick Frisbie: Mantenemos la cautela ante los acontecimientos exógenos que pueden surgir. Pienso que seguiremos atentos a cómo se desarrolla el Brexit, aunque después del fuerte revuelo inicial que causó en las Bolsas mundiales, los mercados de fuera del Reino Unidos experimentaron un rápido rebote. Durante los meses de otoño e invierno la atención estará centrada principalmente en la actuación de la Reserva Federal (Fed), desde los futuros de la Fed hasta las “papeletas” de votación de los gobernadores, en la medida en que eso esté relacionado con iniciativas alejadas de la postura acomodaticia. En nuestra opinión, los aumentos de productividad representa la transición ideal desde el actual mundo de tipos de interés nulos y tipos de interés negativos (NIRP y ZIRP, por sus siglas en inglés), aunque en realidad no estamos viendo indicios generalizados de crecimiento económico en los mercados desarrollados.

También tendremos que ver cómo evolucionan las elecciones de EE.UU. y los efectos que tendrán en el mercado de renta variable. Sabemos que el crecimiento del país avanza a paso renqueante y los mercados no siempre son partidarios de regímenes políticos orientados hacia las subidas de impuestos y la mayor redistribución de la renta.

Michael Hasenstab: Conforme se asoma el final del año, debemos preguntarnos si tiene sentido el nivel de rentabilidades que ofrece la deuda pública estadounidense a día de hoy, en vista de la creciente inflación y la resiliencia que parece mostrar la economía del país. En nuestra opinión, el repunte de los valores del Tesoro estadounidense puede evaporarse igual de rápido que apareció, razón por la cual nuestro equipo en realidad está evitando esa área. En segundo lugar, tenemos cierta inquietud por el auge de los nacionalismos en la zona euro, ya que pone en cuestión la construcción entera del proyecto europeo; la capacidad para crear una unión fiscal ante todos los conflictos geopolíticos que se están desarrollando dentro de Europa es increíblemente problemático. Así pues, nos decantamos por posicionarnos en corto en el euro como cobertura frente a los riesgos políticos que podrían seguir desplegándose. Por otro lado, el excepcional recorrido alcista del yen japonés está ahogando la economía nipona, reavivando con ello las presiones deflacionistas. Creemos que la economía japonesa y los responsables políticos probablemente experimenten muchos problemas para manejar el yen a estos niveles inflados, por lo que este repunte masivo de la divisa nos parece frágil y abocado a cambiar de rumbo.

En mercados emergentes, por lo general estamos siendo muy selectivos. De cara al futuro, una cuestión que será crucial, a mi juicio, es examinar las decisiones de política económica que adopte cada país y el panorama político; las diferencias entre ellos probablemente serán enormes. Creemos que la diferenciación será un aspecto decisivo a medida que avance el año y de cara al próximo. No se puede tratar a los mercados emergentes como si fuera una región uniforme; ese es nuestro principal mensaje.

Ed Perks: Está claro que el mercado bursátil estadounidense viene ejerciendo una tremenda dosis de liderazgo global en 2016. En términos de valor relativo, examinando la renta variable y otros mercados, somos muy conscientes de las consecuencias que tendrá el Brexit en el crecimiento de la zona euro; sin embargo, en un contexto más amplio, como señaló Michael, existen regiones del mundo donde las economías gozan de mucha mejor salud de lo que podría reflejar la percepción general. Creo que ese será un tema clave para los mercados bursátiles en los primeros compases de 2017; y aunque mantenemos nuestro optimismo sobre el mercado estadounidense, pensamos que también ha surgido la ocasión de ceder el testigo a otras regiones distintas para que ejerzan el liderazgo mundial.

La incertidumbre política sin duda ha pasado factura en los mercados financieros mundiales en 2016. ¿Cómo ha afectado esto a las perspectivas de sus equipos de inversión?

Rick Frisbie: Vemos algunos puntos geopolíticos candentes en todo el mundo y nuevas tendencias políticas, entre las que figuran un auge del populismo en Estados Unidos y otros lugares, lo cual se ha visto reflejado en una alteración del estamento político. En Estados Unidos, los votantes de la clase trabajadora se sienten descontentos y privados de derechos civiles, lo cual ha contribuido al surgimiento de un marco político más orientado hacia un sentir populista. Mientras, en Europa, los expertos se equivocaron inicialmente en vista del apoyo palpable que obtuvo el Brexit en el Reino Unido, y hemos visto cómo varios movimientos políticos y candidatos poco convencionales han cobrado protagonismo en otros países del mundo.

Por todo ello, nos posicionarnos definitivamente hacia una postura algo más defensiva. Se dice que “cuando el CBOE Volatility Index[1] (Índice VIX) se encuentra bajo, es momento de marcharse”; nos solemos referir al VIX como el índice o el indicador del miedo: cuando se sitúa a niveles bajos creemos que podría ser conveniente alejarse un poco más de los activos de riesgo. Actualmente, el VIX cotiza en torno a 13, pero el promedio a 20 años se sitúa algo por encima de 20 o 21; por lo tanto, el hecho de encontrarse a un nivel inferior al promedio indica que muchos inversores ya no están tan preocupados por el riesgo y tal vez estén mostrando un exceso de complacencia.

Hemos vivido un ciclo alcista secular en renta fija durante 35 años, lo cual no es ninguna revelación, pero la gente está empezando a perder la fe en los bancos centrales. Desde la quiebra de Lehman Brothers en 2008, los 50 bancos centrales más importantes del mundo han recortado los tipos de interés en 673 ocasiones, y los esfuerzos por adoptar tipos de interés negativos no han dado el fruto esperado. Dados los numerosos riesgos que, en nuestra opinión, existen en el mundo, es buen momento para ser defensivos. Dicho esto, las economías de mercados emergentes en general han experimentado una aceleración positiva del crecimiento económico por primera vez en cuatro años, y también hemos asistido a la estabilización de las materias primas, que sufrieron un brusco repliegue por el exceso de ventas tan exagerado que registraron. No obstante, desde nuestro punto de vista, el mundo está lleno de desajustes y tiene tendencia a la desvinculación en los distintos regímenes de tipos de interés y de divisas.

Después de ser relativamente optimistas en general por lo que respecta a nuestras carteras mutiactivos gestionadas en Franklin Templeton Solutions, hemos racionalizado algunos gastos, además de adoptar una actitud algo más de “abrocharse el cinturón” conforme avanzamos hacia el cuarto trimestre, dadas las elecciones en Estados Unidos y otros sucesos que acontecen en el mundo.

Ed, ¿cómo explica su equipo la incertidumbre que se registra en el ámbito político?

Ed Perks: Rick ya mencionó algunos factores sobre los que debemos pensar a la hora de analizar la incertidumbre política; sin embargo, cuando reflexionamos sobre las implicaciones del Brexit y la imprevisibilidad que trajo consigo la votación, surgió un buen cúmulo de sorpresas. Después de cierta volatilidad extrema causada tras la votación del Brexit, las bolsas mundiales en general comenzaron a estabilizarse. Creo que esto en última instancia pone de manifiesto lo difícil que resulta predecir el resultado de estas situaciones. En Franklin Templeton Equity, nos centramos más en comprender las condiciones económicas, la salud financiera y los fundamentales de empresas específicas en los diversos sectores e industrias en los que invertimos. Es posible que estos sucesos imprevistos, conforme se desarrollan, generen desajustes, pero también pueden brindar oportunidades a los inversores a largo plazo. Nuestro objetivo es sacar provecho de algunos de esos desajustes coyunturales.

A la hora de analizar la incertidumbre y los sucesos imprevistos, un asunto que viene a la mente es, desde luego, las elecciones presidenciales de EE.UU previstas en noviembre, de lo cual ya hemos hablado. ¿Puede cada uno de ustedes situar en contexto este asunto para los inversores y examinar cómo aborda un suceso como este?

Michael Hasenstab: En mi opinión, lo que resulta interesante sobre la volatilidad que estamos viendo ligada a la polarización política que se registra en Estados Unidos y Europa es que está yuxtapuesta con una dinámica totalmente distinta que acontece en la región de mercados emergentes. En el mundo desarrollado, hemos sido testigos de un auge del populismo porque algunos votantes se sienten privados de derechos civiles, y además existe una falta de crecimiento real de los salarios, lo que provoca una verdadera agitación política. En los mercados emergentes, países como Brasil y Argentina, que se salieron del camino correcto con políticas nada ortodoxas, han vuelto a recurrir a sistemas de planificación estatal; una vez concluidos esos regímenes políticos, esos países han retomado las políticas ortodoxas más convencionales. México constituye otro ejemplo. Excepto un par de casos aislados como Turquía y Venezuela, los mercados emergentes en su conjunto se han comportado de un modo relativamente estable porque, a mi juicio, sus economías subyacentes han demostrado capacidad de adaptación, a pesar de la ralentización del crecimiento.

Aunque existen algunos puntos candentes en ciertas partes del mundo e incertidumbre en torno a las medidas que se aplicarán en Estados Unidos, hemos centrado nuestra atención en la temática de mercados emergentes porque hemos visto que las economías que solíamos considerar más inestables desde el punto de vista político en realidad no lo han sido tanto, al perseguir tipos de políticas más ortodoxas. Áreas que otrora se consideraban de alto riesgo y vulnerables (como México, Indonesia y la India) resulta que han seguido lo que entendemos como una trayectoria uniforme y regular, lo cual creo que ha beneficiado a los inversores. Mientras tanto, en Europa, se ha producido un auge del nacionalismo y del populismo, circunstancia que, en nuestra opinión, podría poner en cuestión la esencia entera del proyecto de la zona euro.

Ed Perks: Si tuviéramos que describir en dos palabras la situación que vive Estados Unidos ahora mismo en materia de economía y mercados financieros, optaría por los términos estable y resiliente.  Faltan muy pocos meses para las elecciones, y la elevada polarización que parecen mostrar en cierta medida está causando una incertidumbre que deberán afrontar los mercados. Sin embargo, creo que también debemos poner esto en contexto. A punto de concluir la temporada de publicación de beneficios del segundo trimestre, la mayoría de empresas integradas en el S&P 500 han anunciado ya sus resultados y expectativas para el futuro. Puede ser algo anecdótico, pero si escucha las predicciones y habla con los analistas, verá que las elecciones estadounidenses no figuran entre los cinco temas principales que más preocupan a las empresas. Su atención sigue muy centrada en las tendencias de las divisas que están incidiendo en su actividad, así como en las presiones sobre los márgenes, ya sea la inflación de costes, el crecimiento de los salarios o la deflación de precios y la compresión de los márgenes. Otro asunto sobre el que están muy pendientes es el Brexit y su posible impacto en el crecimiento de la zona euro y en los negocios que desarrollan en la región. Sin embargo, en líneas generales, las elecciones de Estados Unidos han pasado a un plano algo más secundario. A la postre, conforme nos acercamos a estos comicios previstos en noviembre, y sin duda durante la temporada de publicación de beneficios del tercer trimestre, las elecciones volverán al punto de mira algo más. Con independencia del resultado, a pesar de la volatilidad que podría surgir como ocurrió después del Brexit, creo que estos comicios se tornarán en algo que los mercados podrán asimilar sin problemas y seguir adelante.

Rick Frisbie:  Parece que se han generado expectativas de incertidumbre allí fuera, y cuando se examinan los futuros implícitos en dólares que existen en torno a las elecciones, se observa cierta volatilidad esperada, pero lo cierto es que ya hemos vivido esta clase de mundo “TINA” (no hay alternativa, del inglés “There Is No Alternative”) a la renta variable, lo cual ha supuesto una gran bendición para muchos. Estoy de acuerdo en que la prioridad para los presidentes ejecutivos y directores financieros de muchas empresas es explotar su negocio y emplear el capital de manera eficiente. Sin embargo, la inversión en bienes de equipo (CapEx) ha estado sumida en un letargo relativo ante el pesimismo reinante sobre las perspectivas de la futura demanda y la capacidad de fijar precios. Pienso que existen expectativas de incertidumbre, pero coincido totalmente con Ed en que la economía estadounidense es increíblemente resiliente. A mi juicio, todos llevamos tiempo esperando con gran expectación poder ver la resiliencia de las economías de mercados emergentes (como señaló Michael); en este sentido, ha sido alentador verlo reflejado en un crecimiento económico real.
¿Qué factores subyacen en la resiliencia del mercado que hemos observado este año? Y quizás más importante, ¿existen riesgos solapados que no apreciamos?

Michael Hasenstab: A comienzos del año, una de nuestras convicciones más firmes era que, incluso en plena incertidumbre mundial, los mercados emergentes habían sido objeto de ventas excesivas, donde no faltaron los shocks inesperados y la volatilidad. No obstante, a pesar de los abundantes titulares surgidos al respecto, la mayoría de esta región presentaba unos fundamentales sólidos. Los mercados han mostrado una increíble capacidad de adaptación, aunque nunca dudamos que lo importante eran los fundamentales subyacentes que presentaba cada país. Por ejemplo, en el caso de Brasil, su moneda (el real) se apreció alrededor de un 20% frente al dólar estadounidense, mientras que la rentabilidad del bono del Estado a 10 años ha variado del 16% a comienzos del año hasta caer por debajo del 12% en días recientes. Ese es uno de los hechos que nos parece destacable: la capacidad de adaptación de los mercados emergentes en un periodo de volatilidad.

Ed Perks: Reincidiendo en este tema, cuando reflexionamos sobre cómo vimos los mercados mundiales al final del año pasado y principios de 2016, examinamos la percepción frente a la realidad. Las Bolsas se vieron aquejadas por un alto grado de turbulencias, pero la realidad que vimos no pareció que justificase esa situación. Transcurridas más o menos seis semanas de 2016, los mercados de renta variable habían sufrido justo el peor arranque de año que se recuerda, al menos en lo que respecta al S&P 500 Index en Estados Unidos. Es evidente que las Bolsas defraudaron todas las expectativas creadas en ese momento, pero creo que el hecho de que los mercados se hayan mostrado resilientes desde entonces se debe a que los inversores se habían alejado demasiado hasta niveles extremos. Muchos de los temores que se generaron a principios de 2016 no se materializaron como se había previsto. La Fed no subió los tipos de interés en el primer semestre del año y la inquietud suscitada por el desplome de precios de las materias primas parece haber remitido, abonado así el terreno para la estabilidad; además, los bajos precios de estos artículos han ido estimulando la demanda en ciertas áreas. En definitiva, creo que la resiliencia de los mercados bursátiles se debe al menos parcialmente a la capacidad de percatarse que las sociedades en realidad gozan de muy buena salud. Las empresas aún se encuentran en equilibrio, y muchas han decidido destinar su capital a través de fórmulas que beneficien a sus accionistas, entre ellas el inicio del pago de dividendos o el aumento de dividendos y la recompra de acciones.
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¿Cuáles son los riesgos?

Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. El valor de las inversiones puede tanto subir como bajar y los inversores podrían no recuperar todo el capital invertido. Los precios de las acciones experimentan fluctuaciones, a veces rápidas y drásticas, debido a factores que afectan a empresas concretas, industrias o sectores específicos, o condiciones de mercado generales. Los precios de los bonos generalmente varían en sentido opuesto a los tipos de interés. Por lo tanto, la cartera puede verse depreciada durante el proceso en que los bonos mantenidos en ella ajustan sus precios al aumento de los tipos de interés. La inversión en el extranjero entraña riesgos especiales, entre ellos el riesgo de fluctuaciones cambiarias, de inestabilidad económica y de acontecimientos políticos adversos. Las inversiones en mercados emergentes entrañan riesgos más altos relacionados con los mismos factores, aparte de los asociados a su tamaño relativamente pequeño, su menor liquidez y la falta de estructuras jurídicas, políticas, empresariales y sociales consolidadas para respaldar los mercados financieros.
[1] El CBOE Market Volatility Index mide las expectativas del mercado sobre la volatilidad coyuntural que transmiten los precios de las opciones sobre el índice S&P 500. Los índices no están gestionados y no puede invertirse directamente en ellos. Tampoco incluyen las comisiones, gastos o costes de suscripción. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de rendimientos futuros.