K2 Advisors: ¿por qué nos gustan las estrategias hedge activistas?
28 febrero 2017

Esta entrada también está disponible en: Inglés, Holandés, Francés, Alemán, Polaco

Download PDF

Debido a la incertidumbre de los mercados financieros actuales, muchos inversores están tratando de reducir el efecto de la volatilidad de los mercados en sus carteras. Las estrategias hedge son un tipo de estrategia de inversión alternativa, las cuales ofrecen una diversificación adicional, nuevas fuentes de rentabilidad y riesgos reducidos. K2 Advisors trata de añadir valor mediante la gestión activa de carteras, la asignación estratégica y la diversificación en cuatro estrategias de cobertura principales: renta variable a corto y largo plazo, valor relativo,  global macro y event driven. En este artículo, Rob Christian, de K2, explica por qué el equipo prefiere las estrategias hedge como un subconjunto de la estrategia impulsada por acontecimientos y cómo ha cambiado la actitud respecto a la inversión activista.

Robert Christian

Robert Christian

Rob Christian
Director general sénior
Responsable de análisis
K2 Advisors, Franklin Templeton Solutions
 

Al describir el desempeño de las estrategias hedge (y más en concreto del alfa[1]), a menudo se utilizan términos como «generar», «producir» y «crear». Desde mi punto de vista, estas expresiones resultan algo confusas, pues implican que los fondos de estrategia hedge, simplemente por su propia voluntad y determinación, pueden invocar el alfa a discreción. En cambio, este no es el caso de la mayor parte de los fondos con estrategias hedge. Técnicamente, el alfa no se genera ni tampoco se produce, fabrica o crea. De hecho, lo máximo que pueden esperar del alfa la mayoría de los gestores de estrategias hedge es captar una buena parte de él a lo largo de un horizonte de inversión. Esa es la clave: el alfa más bien se capta. Un día bueno en el mercado para un fondo de estrategias hedge significa que el fugaz fantasma del alfa ha tenido la mala suerte de caer en una trampa diseñada con astucia, aunque sea solo momentáneamente. La naturaleza del alfa es imprecisa, y esto juega en detrimento de los inversores.

La excepción que confirma la regla

No obstante, como toda buena regla, esta tiene sus excepciones. En mi opinión, los fondos de gestión alternativa con estrategia activista constituyen una de estas excepciones. Se podría decir que, de algún modo, los gestores activistas representan la única estrategia que, en cierta medida, genera alfa. A pesar de que no siempre prosperan, los fondos activistas tratan de desbloquear el valor «oculto» de las empresas en las que invierten.

Buscan acciones que se coticen con un descuento respecto de su valor intrínseco y después, en lugar de esperar pasivamente a que el mercado reconozca este valor oculto percibido, el fondo de gestión alternativa trabajará de forma proactiva para exponer (o elevar) ese valor al mercado. En este sentido, la estrategia intenta generar o recoger, de una manera bastante literal, alfa proactivamente al estimular los catalizadores que pueden aumentar el valor de las acciones.

 Activismo: un manual básico

En pocas palabras, la estrategia de inversión activista consiste en adoptar una posición minoritaria en una empresa pública, con el objetivo de ayudar a desbloquear el valor de dicha compañía influyendo en los directivos para que modifiquen sus actividades de asignación de capital. Esto es, para que gestionen sus negocios de manera más eficiente y rentable. La táctica abarca la reestructuración financiera, los cambios de rumbo operativos y/o las iniciativas estratégicas.

 En la estrategia está implícita la noción de que la empresa en cuestión está infravalorada y genera ganancias por debajo de sus posibilidades (basándose en la valoración del gestor de las estrategias hedge) y de que el activista tiene un plan para contribuir a desbloquear su potencial.

Hace más de tres decenios, algunos de estos mismos protagonistas del espacio activista actual habrían invadido los titulares con una caracterización diferente (quizás menos halagadora) como parte de la histeria de adquisición apalancada que imperaba a finales de la década de 1980 y principios de la de 1990. De hecho, algunos de los nombres icónicos que hoy en día destacan como defensores del inversor medio, a menudo alabados por hacer responsables a los equipos de gestión, eran condenados en el pasado por ser «magnates ladrones», «aves de rapiña» y «bárbaros a las puertas».

Esto ha dejado de ser así. Los «bárbaros» de la década de 1980 ya no chocan contra las puertas, sino que más bien quieren arreglarlas.

El juego hoy en día está más relacionado con la diplomacia que con la agresión, pues los inversores activistas consideran más fácil (y claramente más rentable) trabajar con los directivos de las empresas para ayudarles a aplicar un cambio positivo que intentar tomar pleno control de la empresa y posiblemente liquidar sus activos apreciados. De esta forma, el botín se comparte entre muchos.

Hoy en día, se trata de crear marcas respetables en lugar de destruirlas, y los activistas ya no necesitan tomar el control de una empresa para influir en las acciones. Con frecuencia, resulta posible que las estrategias hedge con un interés minoritario (quizás solo del 5%) inicie un cambio con la cooperación de los directivos, probablemente nombrando a un miembro del equipo de las estrategias hedge para que forme parte de la junta directiva de la empresa.

 Como declaraba un activista de alto perfil a Bloomberg, «la forma menos efectiva de hacer activismo estos días consiste en formar parte de un grupo grande. El mejor resultado se consigue logrando que la junta escuche tus ideas, que se dé cuenta de que son buenas y luego asienta… preferimos trabajar con los directivos haciendo cambios que aumenten el valor de los accionistas, pero a veces tienes que ir a por todas.»[2]

Tácticas activistas que suelen utilizarse (Nota de producción: convertir esto en un cuadro que llame la atención)

Reestructuración financiera

Crear valor reestructurando el balance de ejercicio de una empresa, modificando la estructura de apalancamiento con el objetivo de influir en el valor o desbloquearlo. La táctica implica reducir los saldos excesivos a través del aumento de los dividendos, los programas de recompra de los títulos propios y la liquidación o refinanciación de la deuda activa.

Cambios operativos

Crear valor aumentando los márgenes operativos. Asimismo, la táctica podría incluir la modificación de los precios de los productos, la orientación hacia productos/marcas principales, el cambio de proveedores de materias primas y los canales de distribución, la agilización de la logística, la eliminación de las franquicias o las unidades de negocio que no resulten rentables y la reestructuración de la remuneración de los gestores.

Movimientos estratégicos

Crear valor a partir de movimientos estratégicos, entre los que se incluyen las transacciones de fusiones y adquisiciones, las empresas conjuntas y/o la segregación de líneas de productos o divisiones incompatibles. Los fondos de gestión alternativa suelen mantener una amplia red de relaciones corporativas que pueden ser favorables para aplicar dichas maniobras.

Apoyo a los accionistas

Quizás el más significativo de todos los factores que contribuyen al auge de la inversión activista en la actualidad es el papel y el apoyo del accionista.

Todas las herramientas que un día se utilizaron para apartar a los activistas de la sala de juntas, desde «píldoras envenenadas» que arruinan las adquisiciones hasta contratos blindados que enriquecen a los gestores, se consideran negativos en la actualidad para los accionistas.

La actitud de los inversores sobre los niveles excesivos de compensación y el descuido permisivo ha cambiado las preferencias a favor de los activistas y en detrimento de los gestores empresariales. Muchos inversores consideran el atractivo de las opciones de compra de acciones y de otras gratificaciones tentadoras que suelen ofrecerse a los directivos sénior de las empresas públicas un desincentivo para el pensamiento estratégico a largo plazo.

Oportunidades atractivas

El mercado y el entorno económico probablemente sean más favorables para las estrategias de inversión activistas hoy en día de lo que lo eran hace algún tiempo. Con las perspectivas de crecimiento estancadas, los balances de ejercicio de las empresas alineados con el activo, la tasas de financiación todavía muy bajas y una actitud pública cada vez más acogedora hacia los inversores activistas, el escenario de oportunidad parece robusto.

Los enormes saldos de caja pueden crear un importante freno para las ganancias empresariales y muchas empresas probablemente decidan asignar este efectivo mediante fusiones y adquisiciones estratégicas o mediante compras de las acciones propias y dividendos: ambos ámbitos son objeto de atención para los fondos activistas.

Los equipos de gestión pueden carecer de las competencias o de los incentivos necesarios para llevar a cabo dichas maniobras estratégicas de manera satisfactoria, y ahí es donde creemos que los fondos de gestión alternativa podrían encontrar su oportunidad.

Además, sigue habiendo una cantidad considerable de capital de fondos propios de origen privado no invertido en las líneas de banda, gran parte del cual probablemente se invierta en los próximos años (cuando expiren los períodos de inversión). Creemos que esta actividad debería aumentar las oportunidades de que los inversores activistas participen en compras de empresas y otras operaciones de adquisición estratégicas.0217_K2MA_2_spa-ES (1)

 Algunas reflexiones finales sobre el alfa

Cuando pienso en el valor único que veo en las estrategias de los fondos de gestión alternativa, creo que es útil recordarme a mí mismo la naturaleza y la composición del alfa. El alfa es un producto secundario de un mercado ineficiente. Desde el punto de vista matemático, el alfa representa la tasa de rentabilidad anormal de un título o cartera por encima de lo que lo podría predecirse mediante un modelo de equilibrio como el modelo de valoración de los precios de los activos de capital. Así, es el coeficiente (o valor residual de la rentabilidad esperada de un valor) basado en la sensibilidad del mercado de ese título, o beta.

En un mercado eficiente, el valor esperado del coeficiente alfa sería cero; sin embargo, creemos que los mercados son ineficientes por naturaleza. De esta forma, si un título ofrece una rentabilidad superior a la esperada teniendo en cuenta su beta (sensibilidad del mercado o riesgo), tiene alfa positivo. Si su rentabilidad es menor de lo que predice el beta, tiene alfa negativo. En otras palabras, el alfa es la parte de la rentabilidad que resulta de factores diferentes de la exposición al mercado. Los fondos de gestión alternativa no solo pretenden captarlos, sino también cultivarlos.

 Para recibir más perspectivas de Franklin Templeton Investments directamente en su bandeja de correo, suscríbase al blog Beyond Bulls & Bears.

 Para acceder a novedades de inversión puntuales, síganos en Twitter @FTI_Global y en LinkedIn.

 Los comentarios, las opiniones y los análisis recogidos aquí son las opiniones personales expresadas por el gestor de inversiones y su finalidad es meramente informativa y de interés general, por lo que no deberá interpretarse como un asesoramiento de inversión individual ni como una recomendación o invitación para comprar, vender o mantener valor alguno o adoptar cualquier estrategia de inversión. Tampoco constituye asesoramiento jurídico o tributario. La información facilitada en este material se suministra a la fecha de su publicación y puede cambiar sin aviso previo y no pretende ser un análisis completo de cada hecho material en relación con cualquier país, mercado regional o inversión.

 Es posible que, en la preparación de este material, se haya utilizado información de fuentes de terceros y que Franklin Templeton Investments («FTI») no haya verificado, validado o auditado dicha información de forma independiente. FTI no asume responsabilidad alguna, sea del tipo que sea, por pérdidas resultantes del uso de esta información y, en su caso, el usuario confiará en los comentarios, las opiniones y los análisis contenidos en el material por su propia cuenta y riesgo. Los productos, los servicios y la información podrían no estar disponibles en todas las jurisdicciones y son ofrecidos por las filiales de FTI y/o sus distribuidores conforme lo permitan las leyes y los reglamentos locales. Consulte a su propio asesor profesional para obtener información adicional sobre la disponibilidad de dichos productos y servicios en su jurisdicción.

 ¿Cuáles son los riesgos?

Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. El valor de las inversiones puede tanto subir como bajar y los inversores podrían no recuperar todo el capital invertido. La identificación de oportunidades de inversión atractivas resulta complicada e implica un grado considerable de incertidumbre; además, no hay garantías de que tales estrategias de inversión alternativa sean satisfactorias. La inversión en estas estrategias está expuesta a diversos riesgos, como los riesgos de mercado comunes a las entidades que invierten en todo tipo de títulos, incluida la volatilidad de mercado. Siempre existe la posibilidad de que cualquier operación genere una pérdida si las expectativas del gestor no son prósperas.

Los valores de mercado de los títulos mantenidos en carteras alternativas líquidas de K2 subirán o bajarán, a veces de forma rápida o impredecible. Las perspectivas de las estrategias hedge se determinan en relación con otras estrategias de este tipo y no representan ninguna opinión en relación con el desempeño o riesgo absolutos esperados en el futuro. La actitud sobre las convicciones determinada por K2 Research Group se basa en una serie de factores y puede cambiar de vez en cuando.

[1] El alfa es un indicador ajustado al riesgo que mide el valor que añade o sustrae un gestor de cartera activo a la rentabilidad de una cartera.

[2] Fuente: Bloomberg, «The Good Barbarian: How Icahn, Ackman, and Loeb Became Shareholder Heroes,» 14 de mayo 2012.