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Renta fija

Una subida conciliadora de los tipos federales

La Reserva Federal de EE. UU. subió los tipos de interés por cuarta vez este año, pero ahora que los críticos han empezado a cuestionarse las medidas adoptadas por el banco central, ¿habrá una pausa en el endurecimiento en 2019? Michael Materasso, de Franklin Templeton Fixed Income Group, reflexiona sobre ello.

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La Reserva Federal de EE. UU. (Fed) continuó su trayectoria de endurecimiento de las políticas monetarias, lo que implicó una subida de los tipos de interés de referencia a corto plazo, el tipo de los fondos federales, de 25 puntos básicos en su reunión sobre políticas monetarias de EE. UU. Fue la cuarta subida del tipo de interés de este año y la novena de su ciclo de endurecimiento actual, que se remonta a 2015. Esta subida sitúa el tipo de los fondos federales en un intervalo del 2,25 % al 2,50 %, el cual sigue siendo un poco más bajo de lo normal.

Además, la Fed actualizó su política monetaria y sus previsiones económicas, que experimentaron ciertos cambios con respecto a las previsiones de septiembre.

Algunos de los puntos destacados de las últimas previsiones son los siguientes:

  • La Fed redujo su previsión de crecimiento en EE. UU. para 2018 hasta el 3,0 %, frente a su previsión anterior del 3,1 %, y redujo la de 2019 de un 2,5 % a un 2,3 %.
  • La previsión de inflación para 2019 (según los gastos en consumo personal principales) se redujo de un 2,0 % a un 1,9 %.
  • La previsión de la tasa de desempleo se mantuvo en 3,7 % para 2018 y en 3,5 % para 2019.
  • La Fed redujo sus previsiones de subida del tipo de interés para 2019, pues situó el tipo de los fondos federales en el 2,9 %. Se prevé un tipo del 3,1 % en 2020.

Al examinar las perspectivas de la economía estadounidense, el presidente de la Fed, Jerome Powell, dijo que era una «previsión bastante positiva» y no parecía muy preocupado por la desaceleración del crecimiento mundial, a pesar de los temores del mercado. Estamos de acuerdo.

La economía estadounidense parece sólida desde el punto de vista de sus fundamentos

Si bien ha habido algunos ámbitos preocupantes, en general, el panorama económico estadounidense sigue pareciendo muy positivo. El mercado laboral ha sido sólido, pues las tasas de actividad laboral se han mantenido. El promedio de remuneración por hora ha subido, pero sigue siendo relativamente bajo en comparación con períodos cíclicos similares de una economía de pleno empleo.

El gasto de los consumidores representa aproximadamente dos tercios del producto interior bruto de EE. UU. (PIB) y el consumidor sigue estando en una posición sólida con niveles de deuda y ahorros razonables. Creemos que el consumidor debería disponer de los recursos necesarios para mantener su gasto.

La política fiscal, principalmente las reformas y los recortes fiscales a los consumidores y a las empresas, ha sido un motor de crecimiento en 2018. Se ha dicho que la política fiscal ha seguido su curso, pero no estamos de acuerdo. El conjunto de medidas fiscales fue significativo y, en la primera mitad del 2019, muchas personas se beneficiarán de una desgravación mayor. Además, las reformas fiscales aprobadas se mantendrán junto con la economía durante los próximos trimestres.

Dado este contexto, consideramos que es probable que la economía estadounidense continúe creciendo a un ritmo superior a la tendencia en el primer trimestre de 2019 y siguientes. Nuestra opinión es que, aunque la inflación no sea un problema, probablemente aumentará, de modo que también es probable que la Fed continúe subiendo los tipos en 2019. Creemos que el hecho de que se acaben produciendo una o dos subidas de los tipos no es tan relevante.

Teniendo todo esto en cuenta, la Fed llevó a cabo lo que llamaríamos una subida conciliadora de los tipos.

Trazar los puntos

La Fed actualizó su «gráfica de puntos», en la que se representa un panorama de aquellos ámbitos hacia los que el banco central cree que se dirigen los tipos.

Lo que nos parece más interesante al observar la gráfica de puntos con respecto a la reunión anterior de septiembre es que el tono conciliador de la Fed se ha vuelto menos conciliador y el tono agresivo se ha vuelto menos agresivo. El tono agresivo ha suavizado su postura hasta el punto de que el límite superior del nuevo intervalo ahora forma parte de la tendencia central, lo que excluye las tres previsiones más elevadas y las tres más reducidas.

Dicho esto, Powell reiteró que las decisiones con respecto a las políticas «no siguen una trayectoria establecida» y que aún existía un nivel elevado de incertidumbre con respecto a la trayectoria y el destino de las próximas subidas de los tipos.

En la rueda de prensa posterior al anuncio del Comité de Mercado Abierto Federal, Powell respondió a algunas preguntas sobre la inflación y sobre los ámbitos en los que la Fed debía continuar con el endurecimiento el próximo año. Hemos observado una revalorización del riesgo en los mercados y, por ello, muchas personas creen que la Fed debe tomarse un descanso, pero los responsables de las políticas se centran en los fundamentos de la economía, no en los temores del mercado.

En una economía de pleno empleo, es normal que surjan presiones sobre los salarios, aunque los aumentos siempre han sido tenues. No obstante, la brecha de producción (diferencia entre la producción real y la producción posible de una economía) se cerró hace mucho y ahora existen restricciones con respecto a la capacidad y el coste de algunas materias primas está aumentando.

Con una previsión de crecimiento del PIB superior a la tendencia, creemos que es más probable que los fabricantes puedan aplicar ese aumento de los costes a los consumidores. En definitiva, no creemos que esta subida vaya a ser la última subida del ciclo, a menos que se produzcan cambios drásticos en la economía a corto plazo.

Cabe señalar que uno de los objetivos de la reforma fiscal es aumentar el gasto de capital, algo que normalmente conlleva una productividad mayor. Cuando la productividad aumenta, el tipo de la tendencia económica de crecimiento también aumentará. Si esto ocurre, se podría argumentar que el «tipo neutro» de la Fed seguramente debería aumentar también. El aumento de la productividad junto con la bajada de la inflación podría conllevar una subida del tipo de los fondos federales, dado que el tipo neutro aumentaría si la productividad aumentase.

Últimamente, se ha debatido acerca de cómo debería ser el tipo neutro. En octubre, Powell dijo que la Fed seguía estando «muy lejos del neutro», pero, en noviembre, dijo que los tipos estaban «justo por debajo» del neutro.  En la última reunión sobre las políticas, Powell dijo que cree que los tipos han alcanzado el límite inferior del intervalo de lo que el Comité considera neutro.

¿Se trata de una situación sin beneficios para Powell?

Como hemos señalado, hemos observado un tipo de entorno con menor riesgo y la reacción inmediata del mercado tras el anuncio de la Fed parece reflejar una continuación de esa aversión al riesgo, tanto desde el punto de vista de la renta variable como desde el de la renta fija. Desde el punto de vista del mercado, me parece una situación que apenas aporta beneficios para Powell.

Si comunicó que la Fed había terminado con el endurecimiento, podría interpretarse como una señal de que el panorama económico se está deteriorando. Si utilizase un tono más agresivo, a los mercados probablemente tampoco les gustaría. Creemos que la economía estadounidense cuenta con una solidez generalizada para afrontar una o dos subidas más de los tipos en el próximo año.

Existe una preocupación acerca de la desaceleración del crecimiento mundial, sobre todo en China, que causará una desaceleración en Estados Unidos también. Sin embargo, Estados Unidos cuenta con una economía muy aislada y nuestra política monetaria y fiscal es bastante diferente de la de China o Europa. La economía estadounidense ha crecido y puede seguir haciéndolo, incluso aunque China y Europa estén experimentando una desaceleración.

En resumen, creemos que Estados Unidos puede seguir creciendo por encima de la tendencia, dado que las políticas fiscales y las tendencias con respecto al empleo son muy positivas y auguran un crecimiento sólido. En este tipo de entorno, observamos oportunidades de aumentar la exposición a determinados sectores crediticios.

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¿Cuáles son los riesgos?

Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. El valor de las inversiones puede tanto subir como bajar y los inversores podrían no recuperar todo el capital invertido. Los precios de los bonos generalmente varían en sentido opuesto a los tipos de interés. Por lo tanto, la cartera puede verse depreciada durante el proceso en que los bonos mantenidos en ella ajustan sus precios al aumento de los tipos de interés. Las variaciones de la solvencia financiera del emisor de un bono o de su calificación crediticia pueden afectar a su valor. Los préstamos de interés variable y los títulos empresariales de alto rendimiento tienen una calificación inferior al grado de inversión y entrañan un mayor riesgo de impago, lo que podría ocasionar una pérdida de capital; este riesgo puede verse acentuado en periodos de ralentización económica.