Beyond Bulls & Bears

Politique monétaire américaine : « encore du déjà vu »

This post is also available in: Anglais Néerlandais Italien Allemand Espagnol Polonais

Dans cet article sur la politique monétaire américaine, Brooks Ritchey, Directeur général senior de K2 Advisors, Franklin Templeton Solutions®, rend hommage au regretté Yogi Berra (célèbre joueur de baseball américain décédé en septembre 2015) . Reprenant l’une des fameuses citations de Yogi Berra, Brooks Ritchey déclare que malheureusement, « notre avenir n’est plus ce qu’il était », et s’interroge sur l’intérêt de maintenir encore les taux à zéro.

Brooks Ritchey
Brooks Ritchey

Brooks Ritchey Directeur général senior, K2 Advisors®

Franklin Templeton Solutions®

________________________________________________________________________________

_________________________________________________________________________________

En hommage au légendaire joueur de baseball Yogi Berra, décédé le mois dernier, j’ai décidé d’articuler mon billet autour d’une sélection de ses fameux « yogismes » qui paraissent insensés à première vue, mais qui deviennent à la fois amusants et sages lorsque l’on y réfléchit à deux fois.

« Encore du déjà vu » (It’s like déjà vu all over again) – Yogi Berra

Avant même l’annonce de la mort de Yogi Berra, j’ai pensé à ses propos sur le « déjà vu » lorsque la Réserve fédérale (Fed) a de nouveau reporté la hausse de ses taux d’intérêt à sa réunion de septembre.

Je dois admettre que je n’ai pas été particulièrement surpris par cette décision, tout comme les marchés d’ailleurs : globalement, la probabilité d’un relèvement des taux avait été divisée par deux. Si je devais décrire ma première réaction, je dirais tout de même que j’ai éprouvé de la déception. J’ai le sentiment que la Fed a peut-être raté l’occasion idéale d’intervenir. Avec ce dernier report en date, il est très possible que la fenêtre d’opportunité pour 2015 se referme, et il se pourrait maintenant que l’on doive attendre début 2016, si ce n’est plus. Les probabilités d’une hausse des taux en octobre semblent faibles, il n’y a pas de réunion du FOMC en novembre, et le calendrier (la liquidité du marché des bons du Trésor) n’est tout simplement pas favorable à un relèvement lors de la réunion du 16 décembre. Les taux pourraient-ils être relevés ? C’est possible, mais je ne me fais pas d’illusions. Taux Effectif des Fed Funds américains

« Si vous ne savez pas où vous allez, vous risquez d’arriver ailleurs » (If you don’t know where you are going, you might wind up someplace else) – Yogi Berra

Le problème est que la Fed maintient son taux directeur (celui des Fed Funds) proche de zéro (politique ZIRP, zero interest rate policy) depuis plus de sept ans. Pour l’instant, il semble que rien ne changera dans un avenir proche. Je commence à penser que c’est une erreur, et que plus nous continuerons dans cette direction, plus nous nous éloignerons de l’objectif.

À l’origine, la baisse des taux devait soutenir l’économie après la Grande récession de 2007-2009, et à l’époque, la plupart des économistes ont estimé que c’était la meilleure chose à faire. Or aujourd’hui, beaucoup de ces mêmes économistes s’interrogent sur l’utilité de maintenir cette politique – tout comme moi.

La politique ZIRP a clairement permis de fournir de la liquidité nécessaire pendant la crise, ainsi qu’une impulsion de plus de 200 % sur les grandes places boursières ; en revanche, on peut s’interroger sur les effets de cette politique au niveau de la croissance économique.

La production industrielle reste encore assez faible dans la plupart des cas, car de nombreuses entreprises hésitent à investir beaucoup dans leurs cœurs de métier et préfèrent consacrer des milliards de dollars à des rachats d’actions, des hausses de dividendes et des fusions-acquisitions.Production industrielle aux Etats-Unis

N’oublions pas que la Fed regroupe un grand nombre d’universitaires keynésiens, convaincus (espérant) que les milliers de modèles économiques qu’ils ont créés avec l’aide de centaines d’économistes doctorants finiront par ramener le monde sur la trajectoire de la normalisation. Excusez mon scepticisme, mais j’ai le sentiment que nous sommes déjà passés par là. Cela me rappelle la phrase d’un autre sportif célèbre, Mike Tyson :  « tout le monde a un plan avant d’être frappé au visage. »

Autrement dit, il est peut-être naïf d’espérer que les plans les mieux établis fonctionnent comme prévu, étant donné qu’ils reposent sur des théories, et qu’ils ne reflètent donc pas la complexité des réactions de milliards de participants économiques, qui influencent chaque jour l’évolution du marché. La seule manière dont la Fed peut construire un modèle pour couvrir toute cette complexité consiste à nier l’existence du monde réel ; d’imaginer les motivations du marché et ses relations à partir d’une compréhension imparfaite (académique) de la façon dont les choses fonctionnent et interagissent.

Ce n’est pas ce que j’appelle une anticipation réaliste. Même si nous pouvions projeter notre retour vers une prospérité durable, un instrument monétaire réglé à son niveau minimum ne suffit pas pour résoudre les problèmes de croissance des pays développés, car ces problèmes sont dus à des manquements budgétaires et au crédit accumulé pendant une dizaine d’années.

Il faut au moins un arsenal d’instruments budgétaires (finances publiques, politiques fiscales et politique réglementaire prudente) pour résoudre ce qui est surtout, à nos yeux, un problème d’ordre budgétaire.

Ben Bernanke, le prédécesseur de Janet Yellen, en était conscient, et a d’ailleurs déclaré : « […] la politique monétaire n’est pas la panacée. Beaucoup d’autres mesures peuvent être prises pour renforcer l’économie sur le long terme : viabiliser les finances fédérales, réformer la fiscalité, améliorer notre système scolaire, favoriser l’innovation technologique et développer le commerce international. »

De fait, selon le point de vue de l’école autrichienne, la principale raison pour laquelle nous en sommes une fois encore à nous demander pourquoi tant de liquidités n’ont pas stimulé la croissance économique, c’est précisément la présence de tant de liquidités. En d’autres termes, les politiques actuellement à l’œuvre sont les mêmes que celles qui nous ont mis dans cette situation. Plus simplement, c’est l’idée de déshabiller Pierre pour habiller Paul. Contrairement aux Keynésiens, les économistes autrichiens diraient probablement que le fait de soumettre l’économie à des relances artificielles quand les choses vont mal ne sert qu’à retarder des corrections nécessaires, et à accentuer les maux au moment de payer l’addition. Ils estimeraient certainement que l’usage de politiques monétaires ultra-accommodantes ne favorise pas les ajustement structurels nécessaires à tous les niveaux (gouvernements, banques, entreprises ou ménages). En effet, ces politiques contribuent à maintenir en vie des entreprises et des gouvernements « zombies » et le secteur financier est encouragé à mal allouer le capital.

Par conséquent, la question demeure :  est-ce une bonne idée de maintenir une politique ZIRP aux États-Unis, ou cela aura-t-il des effets pervers sur l’économie américaine ? Je suppose que c’est une question d’avis et de perspective. Du point de vue des nombreux retraités dont l’épargne bancaire de toute une vie n’a presque rien rapporté ces dix dernières années, la réponse à la seconde partie de notre question est certainement « oui ». Naturellement, les gens ordinaires ne sont pas les seuls à pâtir du niveau des taux d’intérêt : les fonds de pension ont du mal à faire croître leurs actifs suffisamment vite pour répondre à des engagements de plus en plus importants, l’allocation du capital sur les marchés n’est ni naturelle, ni efficace, et des entreprises solides subissent la concurrence de sociétés maintenues en vie artificiellement grâce au faible coût du crédit. Autrement dit, ce qui était autrefois un remède servant à stimuler la croissance peut devenir un poison aujourd’hui.

« On peut observer beaucoup de choses en regardant » (You can observe a lot by watching) – Yogi Berra

Enfin, quelques observations : Compte tenu de ce que nous anticipons en termes de comportement du marché, de l’économie mondiale et des perspectives de croissance, il se peut que les perspectives soient moins bonnes que pendant la génération précédente. Comme nous l’avons dit, à court terme, l’expérience de l’assouplissement quantitatif (QE) est parvenue à empêcher l’économie de se contracter davantage et à relancer les marchés financiers. À plus long terme en revanche, l’utilité et les effets du QE nous semblent moins clairs. On peut supposer que de l’avis de la Fed, les économies développées vont réussir à enregistrer de la croissance et à se sortir de leurs problèmes d’endettement vertigineux et de financement des retraites, ce qui nous paraît assez optimiste. Beaucoup estiment que le QE n’a servi qu’à retarder l’inévitable, que les problématiques fondamentales à l’origine de la récession n’ont pas été réglées et qu’au final, les États-Unis et les autres pays endettés seront obligés de faire défaut sur leurs obligations, d’une manière ou d’une autre. Seul le temps nous dira quels seront les effets du QE sur le long terme.

En attendant, la seule chose sur laquelle tout le monde semble s’accorder (et qui nous semble effectivement hautement probable) est que l’avenir sera résolument plus volatil. Du point de vue de la gestion d’actifs, nous pensons que les portefeuilles doivent adopter un positionnement adéquat, mettant l’accent sur l’atténuation des risques, l’allocation d’actifs tactique et la pratique d’une gestion active réellement « agnostique » et libre des contraintes d’un indice de référence. Une bonne dose d’optimisme ne fera pas de mal non plus ; après tout, comme l’a dit Yogi Berra : « ce n’est pas fini tant que ce n’est pas fini ».

 

Les commentaires, opinions et analyses de Brooks Ritchey sont présentés uniquement à des fins d’information et ne doivent pas être interprétés comme des conseils d’investissement individuels ou une recommandation visant un titre ou une stratégie d’investissement particulière. Les conditions économiques et de marché étant susceptibles d’évoluer rapidement, les commentaires, opinions et analyses sont valables à leur date de publication et peuvent changer sans préavis. Ce document ne constitue pas une analyse complète des faits relatifs aux divers pays, régions, marchés, secteurs, investissements ou stratégies cités.

Informations réservées aux résidents américains.

Pour recevoir d’autres articles de Franklin Templeton Investments par e-mail, abonnez-vous au blog Beyond Bulls & Bears.

Pour recevoir de brèves informations sur l’investissement, suivez-nous sur Twitter @FTI_France  et sur LinkedIn.

Quels sont les risques ?

Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi. Les cours des actions sont soumis à des fluctuations, parfois rapides et importantes, en raison de facteurs affectant les entreprises individuelles et certains secteurs ou sous-secteurs, ou du fait des conditions générales de marché. Les prix des obligations évoluent généralement dans le sens opposé des taux d’intérêt. De ce fait, à mesure que les cours des obligations s’ajustent à la hausse des taux d’intérêt, la valeur du portefeuille est susceptible de baisser.