La Fed relève ses taux, mais ils devraient rester « bas pendant longtemps »
décembre 20, 2016

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Les professionnels de l’investissement de Franklin Templeton Investments apportent un point de vue concis et précieux sur un thème d’investissement d’actualité.

Les marchés peuvent finalement mettre de côté le débat sur les taux d’intérêt américains (du moins pour le moment), la Réserve fédérale ayant relevé pour la première fois en un an son taux de prêt de référence à court terme. Même si les taux américains devraient encore être relevés à l’avenir, Chris Molumphy du Franklin Templeton Fixed Income Group estime que l’environnement caractérisé par des taux d’intérêt « bas pendant longtemps » devrait persister. Il met aussi en garde contre l’exubérance du marché qui a suivi l’élection présidentielle américaine.

Christopher Molumphy

Christopher Molumphy

Christopher Molumphy, CFA
Directeur des investissements
Franklin Templeton Fixed Income Group

 Q : Que pensez-vous de la décision de la Réserve fédérale américaine (Fed) de relever les taux à court terme ?

R : Globalement, nous jugeons bien évidemment salutaire l’initiative de la Fed, compte tenu du niveau exceptionnellement bas des taux des fed funds sur une longue période. Cette hausse était anticipée depuis longtemps et pleinement intégrée aux prix du marché. Nous estimons donc plus important de nous pencher sur l’évolution des taux en 2017 et après.

Le taux des fed funds reste exceptionnellement bas (même après ce relèvement), et nous pensons que les taux d’intérêt à court, et même à long terme, devraient rester relativement faibles à l’avenir. En 2017, le taux des fed funds devrait être en moyenne autour de 1 %, ce qui reste extrêmement bas. Même si nous anticipons de nouvelles hausses des taux à terme, nous pensons qu’elles seront progressives. Rappelons que la première hausse des taux de la Fed de ce cycle est intervenue en décembre 2015. Il s’est donc écoulé 12 mois entre les deux relèvements. Il pourrait falloir attendre moins longtemps pour observer la prochaine hausse de taux, mais nous pensons que le rythme des relèvements sera extrêmement progressif, de l’ordre de 0,75 % par an sur les deux prochaines années. Même si les taux d’intérêt augmentent, il faut garder à l’esprit les taux nominaux et le rythme des prochaines hausses.

Q : Quelles sont les répercussions de la hausse des taux pour les investisseurs obligataires ?

R : Tout d’abord, il faut faire la distinction entre les taux à court et long terme. Nous pensons que la Fed va continuer à relever ses taux à court terme en 2017 et après, mais les taux à long terme fluctuent en fonction des actions anticipées de la Fed, et nous avons déjà observé un mouvement haussier relativement marqué. Par conséquent, nous n’identifions pas forcement de nouvelle hausse prononcée des taux à long terme.

Concernant les différentes classes d’actifs de l’univers obligataire, il est difficile de généraliser, car leur évolution est déterminée par des facteurs et elles ne présentent pas la même sensibilité aux taux d’intérêt. Par exemple, les prêts bancaires à effet de levier, qui par essence sont des taux flottants et des actifs à faible duration, pourraient bien se comporter dans un environnement de hausse de taux à court terme, en s’ajustant progressivement aux taux en hausse.

Les obligations d’entreprise à haut rendement sont une autre classe d’actifs intéressante. On les considère généralement comme une classe d’actifs de moyen terme et à duration intermédiaire. Depuis les élections américaines, les taux des échéances intermédiaires se sont inscrits en forte hausse, mais la trajectoire des obligations d’entreprise à haut rendement est autant dictée par l’économie et les anticipations de croissance que par les taux d’intérêt. Si l’on se penche sur les performances récentes, la composante « action » des obligations à haut rendement a plus que contrebalancé la composante « duration » (cette dernière étant la sensibilité du prix de l’instrument aux variations des taux d’intérêt).

Parallèlement, les obligations municipales ont récemment été malmenées, car ce sont généralement des actifs à duration plus longue. Sans aucun doute, elles ont pâti de la hausse des taux à long terme, mais il faut garder à l’esprit qu’en fin de compte, sur le long terme, cette classe d’actifs pourrait tirer son épingle du jeu, car en cas de hausse des taux à moyen et long terme, la capacité à réinvestir dans les titres les plus rémunérateurs devrait en fin de compte profiter aux investisseurs positionnés sur des échéances plus longues. Par conséquent, une fois de plus, il est important de ne pas généraliser, mais de comprendre l’impact sur les différentes classes d’actifs et de se diversifier.

Q : Alors qu’il est question de renforcer les politiques de dépenses budgétaires dans de nombreux pays, quelles seront pour vous les répercussions économiques et monétaires ?

R : Le marché a bien pris en compte le thème de la hausse des dépenses budgétaires, avec comme impact potentiel une accélération de la croissance économique et probablement la hausse des taux d’intérêt. Nous identifions un rebond de l’appétence au risque, de nombreux investisseurs privilégiant les actifs risqués comme les actions et les obligations d’entreprises à haut rendement. Le marché s’est-il emballé ? Selon nous, oui, du moins à court terme.

Aux États-Unis, selon certaines prédictions, l’administration Trump pourrait accroître les dépenses en infrastructures et baisser les impôts. Si nous regardons en détail les montants de ces deux initiatives potentielles et leur calendrier, nous pensons que le marché surestime dans une certaine mesure leurs répercussions.

Concernant les impôts, rappelons que la dette américaine a presque doublé ces six à sept dernières années, de sorte que le ratio dette nette/produit intérieur brut s’établit à 75 %, ce qui est relativement élevé. De plus, le déficit annuel américain a déjà atteint un plus bas. Au final, alors que le Congrès américain est désormais dominé par les Républicains, il est difficile pour nous d’imaginer une nette augmentation des dépenses liées au déficit sous la forme de dépenses budgétaires ou de baisses d’impôts.

Au niveau fédéral, les États-Unis dépensent actuellement relativement peu en infrastructures, mais même si la part de ces dépenses augmente fortement, le calendrier de leur mise en œuvre devrait être reporté. Comme nous l’avons vu en 2009 et par la suite, les projets prêts à lancer sont de moins en moins nombreux.

Sur le plan fiscal, l’ampleur d’un éventuel projet de réforme a été réduite ; dans un premier temps, pendant la campagne de Donald Trump, il était question de 10 000 milliards de dollars sur dix ans, mais plus récemment, le coût total du plan a été ramené à environ 3 000 milliards de dollars sur la même période. Même si le marché semble déjà réagir, il faut encore attendre les détails d’un éventuel plan. Nous pensons toutefois que le calendrier des futures mesures fiscales devrait être étalé dans le temps et leur ampleur plus modeste que nous ne l’anticipions initialement.

Q : Selon vous, l’évolution du paysage politique américain a-t-elle d’une façon ou d’une autre des répercussions sur votre stratégie d’investissement ou sur les perspectives ?

R : Même si la politique fait les gros titres, ce sont les fondamentaux économiques qui dictent l’évolution des marchés sur le long terme. Généralement, nous ne modifions guère notre stratégie en fonction des aspects politiques, mais l’évolution récente de la situation a été inhabituelle à bien des égards, et nous passons beaucoup de temps à analyser ses répercussions potentielles.

Tout en faisant preuve de prudence, nous pensons que le possible allègement de la réglementation et la baisse des impôts pourraient être globalement positifs pour la croissance de l’économie américaine et l’environnement des entreprises, mais nombre de ces changements sont plus faciles à promettre qu’à mettre en œuvre. Il serait excessivement optimiste de ne pas anticiper de difficultés en cours de route. Les marchés sont probablement trop enthousiastes à l’égard de certains des changements potentiellement positifs à venir et nous pensons que cette exubérance devrait être quelque peu tempérée. En tant qu’investisseurs, nous évaluons la concrétisation des changements de politiques par rapport aux anticipations actuelles du marché.

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Quels sont les risques ?

Tout investissement comporte un risque, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi. La valeur des investissements peut fluctuer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer la totalité de leur mise initiale. Les prix des obligations évoluent généralement dans le sens opposé des taux d’intérêt. Ainsi, lorsque les taux d’intérêt augmentent, la valeur d’un portefeuille obligataire peut reculer. La valeur d’une obligation peut varier en fonction de l’assise financière de son émetteur ou de sa note de solvabilité. Les prêts à taux variable et les obligations d’entreprise à haut rendement ont des notes inférieures à Investment Grade et comportent un risque de défaut supérieur qui peut engendrer une perte sur le principal (si l’économie ralentit, ce risque sera accru).

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