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Pourquoi le « tapering » de la BCE pourrait modifier la mentalité du marché obligataire

David Zahn nous explique quelle sera selon lui la réaction des marchés après l’annonce et en quoi elle pourrait faire évoluer la mentalité du marché obligataire.

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On a beaucoup spéculé sur le fait que la Banque centrale européenne aurait profité de sa réunion de septembre pour lancer la réduction de son programme d’assouplissement quantitatif. Faute de confirmation, l’attention s’est reportée sur le Conseil du 26 octobre. David Zahn, responsable Taux Europe de Franklin Templeton Fixed Income Group, nous explique quelle sera selon lui la réaction des marchés après l’annonce et en quoi elle pourrait faire évoluer la mentalité du marché obligataire.

Les marchés étaient sur des charbons ardents à l’approche du Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) de septembre. Ils étaient impatients de savoir si Mario Draghi, qui préside la BCE, confirmerait ce que la plupart des observateurs, y compris nous-mêmes, prévoient déjà : le début d’une réduction de l’assouplissement quantitatif (QE) dans la zone euro en 2018.

Finalement, ce tapering n’a fait l’objet d’aucune ligne directrice spécifique, ce qui nous incite à penser qu’une annonce aura lieu à l’occasion du Conseil du 26 octobre. Après cette date, il ne restera qu’une seule réunion à l’agenda avant la fin programmée de l’assouplissement quantitatif, et la BCE a généralement tendance à signaler ses intentions longtemps à l’avance.

En règle générale, nous nous attendrions à ce que les marchés obligataires prennent cette issue avec bonhomie.

Nous savons que ce tapering finira par avoir lieu, mais nous ignorons encore son ampleur et son timing ; aussi, sans autres détails, nous n’escomptons pas d’agitation excessive des obligations après la réunion de jeudi.

En réalité, même si nous sommes d’avis qu’il vaudrait mieux confirmer tôt que le tapering débutera en 2018 parce que les marchés s’y prêtent, la BCE n’est pas non plus dans l’urgence pour dévoiler ses plans.

La croissance de la zone euro a de l’élan

Nous considérons que l’économie de la zone euro se porte très bien. La croissance économique dépasse les 2 %, l’euro est revenu à des niveaux raisonnables et la zone euro est soutenue par un élan qui, à notre avis, pérennise sa trajectoire.

La croissance économique de la zone euro est principalement alimentée par la consommation intérieure, traditionnellement plus durable que la croissance des exportations. Par conséquent, la zone euro n’est pas excessivement dépendante du niveau de sa devise pour alimenter la croissance marginale des exportations. Nous estimons que ce facteur est garant d’un redressement solide.

La diminution du nombre d’obligations disponibles à l’achat constitue un autre élément important qui, à notre avis, devrait inciter la BCE à déclencher le tapering dans la mesure où la banque centrale n’a pas le droit de posséder plus d’un tiers de toute émission.

L’objectif d’inflation reste hors de portée

Pour ce qui est du revers de la médaille, on notera que la BCE ne parvient pas à atteindre son objectif d’inflation, juste sous les 2 %.

Si certains commentateurs doutent qu’il soit opportun pour la BCE de lancer le processus de tapering alors qu’elle n’envisage pas d’atteindre cet objectif dans des délais prévisibles, il nous semble que c’est précisément ce qu’elle doit faire.

Ses autres plans fonctionnent. Un tapering n’impliquerait aucune nécessité de relever les taux d’intérêt dans un avenir proche. De fait, nous ne pensons pas que le président de la BCE, Mario Draghi, relèvera les taux d’intérêt durant son mandat actuel, qui court jusqu’en 2019.

En revanche, nous croyons qu’il y a de la marge pour ramener la politique monétaire d’un niveau « extrêmement souple » à un niveau « très souple ».

Un sursaut modéré est à prévoir suite à l’annonce

Lorsque la BCE annoncera ses intentions en matière de tapering, nous nous attendons à une réaction épidermique qui prendra la forme d’une vague de ventes, surtout en périphérie où la BCE a beaucoup acheté.

D’autre part, nous ne prévoyons pas de ventes cathartiques majeures, mais plutôt un choc plus modeste qui s’accompagnera probablement d’un léger renforcement de l’euro.

L’annonce pourrait provoquer un changement de mentalité

Lorsqu’elle aura lieu, la confirmation du tapering par la BCE pourrait avoir une conséquence plus importante, à savoir un changement de la mentalité actuelle du marché obligataire qui consiste à profiter d’une vague de ventes pour acheter.

Actuellement, en cas de ventes massives sur les marchés obligataires, et lors de l’augmentation des rendements qui s’ensuit, les acheteurs foncent en sachant que le mandat de la BCE lui permet d’acheter 60 milliards d’euros d’actifs par mois, et les rendements redescendent.

Les choses pourraient changer une fois que cet acheteur majeur ne sera plus là, ou dès que l’on saura avec certitude qu’il tire sa révérence.

L’impact pourrait être plus large

L’annonce du tapering, lorsqu’elle aura lieu, pourrait aussi avoir un impact hors de la zone euro, car la BCE est actuellement un grand fournisseur de liquidité pour les marchés internationaux.

C’est aussi l’une des rares banques centrales à poursuivre un vaste programme d’assouplissement quantitatif. Cet état de fait pourrait mettre d’autres régions du monde sous pression pour des rendements à la hausse, notamment les États-Unis et le Royaume-Uni, mais là encore, nous ne pensons pas que ce sera dramatique.

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