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Obligations

Aperçu de la BCE : Les derniers événements en Italie influenceront-ils le calendrier de rachat de l’Europe ?

Tout l’avenir du programme d’assouplissement quantitatif lancé il y a trois ans par la Banque centrale européenne se joue maintenant. Le conseil des gouverneurs de la banque utilisera-t-il sa réunion prévue en juin pour prolonger son programme ou confirmer que les achats d’actifs cesseront en septembre ? David Zahn, Responsable Taux Europe de Franklin Templeton, pense que compte tenu des dernières données économiques européennes et des évolutions politiques en Italie, la banque optera pour une prolongation du programme. Il est donc selon lui peu probable que les taux d’intérêt de la zone euro augmentent avant 2020.

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La Banque centrale européenne (BCE) a lancé son programme d’assouplissement quantitatif en mars 2015. Courant juin, nous devrions enfin avoir de plus amples précisions sur le calendrier de sa conclusion.

Officiellement, le programme d’assouplissement doit se terminer en septembre de cette année, mais avec une croissance récemment plus modérée de la zone euro et une inflation elle aussi relativement contenue, nous estimons qu’il serait prématuré pour la BCE de se lancer dans un cycle de resserrement.

De fait, l’actuel président de la BCE, Mario Draghi, prolongera manifestement le programme d’achat d’actifs au moins jusqu’à la fin de cette année et vraisemblablement jusqu’en 2019.

Avec de nouvelles possibilités de rachat, nous pensons que le programme d’achat privilégiera encore plus des actifs privés de type obligations d’entreprise étant donné que la BCE continue de vouloir réduire les achats d’obligations d’État.

Ce recentrage sur les obligations d’entreprise devrait également contribuer à maintenir des spreads de crédit resserrés tandis que les achats d’obligations d’État diminuent encore.

La situation italienne s’ajoute aux primes de risque de l’Europe

Pendant ce temps, les développements politiques, en Italie, notamment ont contribué à un élargissement général des primes de risque en Europe.

Étant donné que la Ligue et le Mouvement Cinq Étoiles ont réussi à former un gouvernement, nous nous attendons à un relâchement des cordons de la bourse en Italie. Le marché obligataire a déjà réagi négativement à cette possibilité. Nous ne pensons néanmoins pas qu’il s’agisse là d’un problème systémique ; mais plutôt d’un cas où il faut évaluer les primes de risque devant être ajoutées à l’Italie compte tenu de son nouvel aspect fiscal.

Le marché obligataire italien a dégringolé dans un contexte d’agitation politique nationale fin mai, mais les fondamentaux économiques restent selon nous inchangés. Malgré des inquiétudes entourant la formation du nouveau gouvernement, nous pensons que la situation est très spécifique au pays. S’il s’agissait d’un risque existentiel avec une réelle probabilité de voir l’Italie quitter l’Union européenne (UE), l’euro serait sous pression de même que les obligations espagnoles et françaises.

De notre point de vue, les récentes inquiétudes du marché étaient pour la plupart dues au positionnement puisque les investisseurs sont sortis des obligations italiennes. Nous assistons à présent à un retour à la normale. Cela signifie également qu’il y aura vraisemblablement beaucoup plus de volatilité dans les spreads italiens ainsi que dans les obligations européennes en général, parce que cette situation laisse éventuellement présager des réformes en Europe. Une prime de risque sera désormais intégrée, ce qui nous semble être positif.

Les troubles en Italie devraient tirer la sonnette d’alarme à Bruxelles selon nous. Le Royaume-Uni a été le premier à souhaiter quitter l’UE. C’est le tour à présent de l’Italie qui a déclaré vouloir revoir son adhésion. Il est important de noter que les partis Cinq Étoiles et La Ligue ont été élus non pas pour des raisons d’euroscepticisme, mais justement pour promouvoir des réformes en Europe. Il est donc probable que nous assistions prochainement à un changement dans la relation Italie-Europe.

Nous prévoyons que toutes ces considérations affecteront les discussions de la BCE lors de sa réunion du 14 juin et encourageront potentiellement sa décision de garder ouvertes ses options de programme d’assouplissement. Avec le ralentissement continu de la croissance, une inflation toujours basse et à présent un risque politique dans la zone euro, il est selon nous peu probable que la BCE arrête le programme d’assouplissement avant de parvenir à une solution.

C’est pourquoi les récents troubles en Italie ne font que renforcer notre idée selon laquelle la BCE prolongera le programme d’achat d’actifs jusqu’en 2019. Nous pensons que la probabilité d’une hausse des taux est même reportée à une date bien plus éloignée.

Il est bien plus simple pour la BCE d’adapter (augmenter ou réduire) un programme d’assouplissement quantitatif existant que de redémarrer un programme échu.

Nous pensons donc que le président de la BCE Mario Draghi conservera plutôt le programme d’assouplissement quantitatif actuel fonctionnant à bas régime jusqu’à ce qu’il y ait davantage d’informations sur l’impact des développements politiques en Italie.

Nous nous attendons néanmoins à ce que le conseil des gouverneurs de la BCE utilise la réunion de juin pour être plus explicite quant à son calendrier de hausse des taux d’intérêt après la fin du programme d’assouplissement quantitatif.

Comme nous l’avons expliqué auparavant , s’il prolonge l’assouplissement quantitatif après la fin de l’année comme nous l’escomptons, il semble assez improbable que les taux d’intérêt augmentent dans la zone euro avant 2020.

Questions sur le successeur de Draghi

La mission de M. Draghi en tant que président de la BCE prendra fin en novembre 2019 et nous commençons déjà à envisager les candidats possibles pour le remplacer. Nous prévoyons une intensification de la spéculation vers la fin de l’année.

Pour le moment, les deux principaux candidats semblent être le directeur de la Bundesbank, Jens Weidmann, et l’actuel gouverneur de la Banque de Finlande, Erkki Liikanen. Ils devraient tous les deux opter pour une politique monétaire plus stricte que ces dernières années.

Néanmoins, étant donné l’environnement actuel, M. Draghi ne voudra sans doute pas les engager dans un cycle de hausse des taux avant leur prise de fonction effective au quatrième trimestre de l’année prochaine.

Obligations italiennes : sont-elles à nouveau intéressantes ?

Les obligations italiennes sont dans une phase où elles sont à nouveau intéressantes. Elles semblent offrir d’assez bons rendements bien qu’elles fassent également prendre quelques risques supplémentaires.

Le marché aura besoin d’avoir de plus amples informations sur le gouvernement (noms des ministres et contenu du plan fiscal) avant que nous puissions pleinement nous concentrer sur le niveau exact de la prime à accorder aux obligations italiennes.

Selon nous, les rumeurs à propos d’une éventuelle sortie de l’euro de l’Italie ne visent que la consommation nationale pour le moment et nous ne pensons pas que cette idée se concrétisera à court terme.

Néanmoins, les évolutions récentes indiquent que le populisme est toujours très actif en Europe. Alors qu’il a perdu du terrain dans certains pays, il revient sur le devant de la scène italienne et correspond à une tendance continue dans toute l’Europe. La zone euro a besoin à présent selon nous d’un programme d’ajustement ou de réformes destiné à trouver des solutions aux problèmes à l’origine de cette résurgence du populisme.

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