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Obligations

Une hausse accommodante des taux d’intérêt de la Fed

La Réserve fédérale américaine a augmenté les taux d’intérêt pour la quatrième fois cette année, mais poursuivra-t-elle son resserrement en 2019 alors que ses mesures commencent à être remises en question ? Voilà l’opinion de Michael Materasso de l’équipe Franklin Templeton Fixed Income Group.

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La Réserve fédérale américaine (Fed) a poursuivi son resserrement en relevant son taux directeur à court terme, le taux des Fed funds, de 25 points de base lors de sa réunion de décembre sur la politique monétaire américaine. C’est la quatrième hausse des taux cette année et la neuvième de son cycle de resserrement actuel datant de 2015. Néanmoins, malgré cette nouvelle augmentation, le taux d’intérêt des Fed Funds se situe toujours à un niveau historiquement bas compris entre 2,25 % et 2,50 %.

La Fed a également mis à jour sa politique monétaire et ses prévisions économiques sans qu’il y ait beaucoup de différences par rapport à ses projections de septembre.

Voici quelques points clés des dernières projections :

  • La Fed a baissé sa projection de croissance américaine pour 2018 à 3,0 % par rapport à la précédente de 3,1 % et à 2,3 % pour 2019 par rapport à la précédente de 2,5 %.
  • Les projections de la Fed concernant l’inflation pour 2019 (fondées sur les dépenses de consommation des ménages) sont passées à 1,9 % contre 2,0 % dans les précédentes prévisions.
  • La projection pour le taux de chômage est restée à 3,7 % pour 2018 et à 3,5 % pour 2019.
  • La Fed a abaissé ses projections de relèvement des taux d’intérêt pour 2019, faisant passer le taux des fonds fédéraux à 2,9 %. Elle prévoit un taux de 3,1 % en 2020.

En ce qui concerne les perspectives pour l’économie américaine, le président de la Fed Jerome Powell a déclaré qu’il s’agissait de « prévisions raisonnablement positives » et que le ralentissement de la croissance mondiale ne l’inquiétait pas énormément malgré les craintes des marchés. Nous partageons cet avis.

L’économie américaine semble fondamentalement stable

Alors qu’il y a eu plusieurs sujets d’inquiétude, le paysage économique américain dans son ensemble semble toujours très positif. Le marché du travail a été fort, les taux d’activité se maintenant à un niveau stable. Le salaire horaire moyen a augmenté, mais reste toujours relativement bas par rapport aux périodes cycliques économiques similaires de plein emploi.

Les dépenses de consommation représentent environ les deux tiers du produit intérieur brut (PIB) américain et le consommateur reste sur une base solide avec une épargne et des niveaux de dette raisonnables. Nous pensons qu’il devrait avoir les moyens de continuer à dépenser.

La politique fiscale — principalement les réformes fiscales et les baisses d’impôts pour les consommateurs et les entreprises — a été un moteur de croissance en 2018. Certains ont affirmé qu’elle avait fait son temps, mais nous ne sommes pas de cet avis. Les mesures fiscales ont été conséquentes et de nombreuses personnes bénéficieront de remboursements d’impôts plus importants au premier semestre 2019. De plus, les réformes fiscales adoptées se maintiendront dans l’économie dans les trimestres à venir.

Dans ce contexte, il nous semble probable que l’économie américaine puisse continuer sa croissance à un rythme supérieur au potentiel au cours du premier trimestre 2019 et au-delà. Selon nous, alors que l’inflation n’est pas un problème, elle augmentera probablement légèrement ; il est donc également probable que la Fed continue d’augmenter les taux en 2019. Peu importe d’après nous qu’il y ait au final une ou deux hausses des taux.

En tenant compte de tous les paramètres, la Fed a finalement procédé à une hausse des taux accommodante.

Perspectives et prévisions

La Fed a mis à jour son « graphique à points » qui illustre les prévisions de la banque centrale en matière de taux.

Il nous semble assez intéressant de regarder ce graphique en le comparant à la précédente réunion de septembre. On peut ainsi constater que les « colombes » (doves) de la Fed sont moins accommodantes et que les « faucons » (hawks) sont moins durs. Les « faucons » ont adouci leur ton de sorte que la fourchette haute de la nouvelle plage est désormais intégrée dans la tendance centrale, excluant ainsi les trois projections les plus élevées et les trois projections les plus basses.

Cela dit, Powell a encore une fois souligné que ses décisions politiques « n’étaient pas sur une voie toute tracée » et qu’il y avait toujours un degré assez élevé d’incertitudes quant au tournant que prendraient d’éventuelles nouvelles hausses des taux.

Lors de la conférence de presse suivant l’annonce du Comité fédéral de l’open market (CFOM), Powell a répondu à certaines questions sur l’inflation et sur la nécessité de la Fed de poursuivre sa politique de resserrement l’année prochaine. Nous avons vu une réappréciation du risque sur les marchés et de nombreuses personnes pensent donc que la Fed devrait suspendre ses hausses de taux, mais les décideurs de la Fed se concentrent sur les fondamentaux de l’économie et pas sur les craintes du marché.

Dans une économie de plein emploi, il est naturel que les pressions sur les salaires augmentent, même si elles ont été assez modérées jusqu’ici. Néanmoins, voilà déjà quelque temps que l’écart à la production (la différence entre la production actuelle et la production potentielle d’une économie) s’est refermé, générant actuellement des contraintes de capacité et une augmentation de certains cours de matières premières.

Avec la croissance projetée du PIB supérieure au potentiel, nous pensons que les producteurs pourront certainement répercuter les augmentations de coûts sur les consommateurs. En résumé, nous ne pensons pas que cette hausse soit la dernière du cycle, sauf si les choses changent fortement dans l’économie à court terme.

Il faut noter que l’un des objectifs de la réforme fiscale est d’augmenter les dépenses en capital ce qui conduit typiquement à une hausse de la productivité. Lorsque la productivité augmente, le taux tendanciel de croissance de l’économie augmentera typiquement lui aussi. Si c’est le cas, le « taux neutre » de la Fed devrait probablement augmenter lui aussi. Une productivité plus élevée associée à une faible inflation pourrait permettre un taux des Fed Funds plus élevé parce que le taux neutre devrait augmenter en même temps que la productivité.

Plusieurs débats ont récemment traité du taux neutre. En octobre, Powell déclarait que la Fed « était encore loin du neutre », mais en novembre il soulignait que nous étions « juste en-dessous » du neutre.  À l’occasion de cette dernière réunion politique, Powell a déclaré que les taux avaient selon lui atteint le plafond inférieur de la fourchette qualifiée de neutre par le Comité.

Une situation perdant-perdant pour Powell ?

Comme nous l’avons souligné, nous avons observé un type d’environnement plus prudent et la réaction immédiate du marché après l’annonce de la Fed semblait refléter une continuité de cette aversion au risque, que ce soit au niveau des actions ou des obligations. Il me semble que d’un point de vue du marché, c’était une situation quasi perdant-perdant pour Powell.

S’il axait sa communication sur une fin du resserrement de la Fed, cela aurait pu être interprété comme le signal d’une détérioration du contexte économique. S’il avait durci le ton, les marchés ne l’auraient sans doute pas plus apprécié. Nous pensons que l’économie américaine repose sur une base suffisamment solide pour essuyer une ou deux nouvelles hausses des taux d’intérêt l’année prochaine.

Certains économistes s’inquiètent de ce qu’un ralentissement de l’économie mondiale, notamment en Chine, puisse également freiner les États-Unis. Néanmoins, l’économie américaine est largement isolée et notre politique fiscale et monétaire se démarque aussi nettement de celle de la Chine ou de l’Europe. De fait, l’économie américaine peut continuer sa progression, même si la Chine et l’Europe ralentissent.

En résumé, nous pensons que les États-Unis peuvent poursuivre leur croissance supérieure au potentiel étant donné que la politique fiscale et les tendances de l’emploi sont largement positives ce qui est de bon augure pour une forte croissance. Dans ce type d’environnement, nous voyons des opportunités potentielles pour augmenter les expositions à certains secteurs de crédit.

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