Beyond Bulls & Bears

Ancora una volta in controtendenza

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Andare controtendenza non è mai facile, soprattutto quando si tratta di investimenti. Ma se non si ha il coraggio di correre il rischio di non seguire la folla e fare un percorso diverso, non si riuscirà mai a distinguersi davvero. Dal momento in cui è stato lanciato, il Templeton Global Equity Group ha privilegiato un approccio agli investimenti value e bottom-up, che lo pone spesso in contrasto con il consenso di mercato in generale. Cindy Sweeting, Director of Portfolio Management, Templeton Global Equity Group, ripercorre la storia di questa strategia, descrivendo come è stata mantenuta nel corso di cicli di mercato diversi e i motivi per cui il team Templeton è andato controtendenza investendo in Europa in un momento in cui gli altri investitori avevano perso la fiducia.

Cindy Sweeting

Director of Portfolio Management

Templeton Global Equity Group

L’approccio agli investimenti Templeton ha le sue radici in una fase di grandi turbolenze per il mondo finanziario. Nel 1939, all’inizio della Seconda guerra mondiale, Sir John Templeton acquistò 100 dollari di ogni titolo quotato al New York Stock Exchange scambiato a un prezzo inferiore a 1 dollaro. Si trattava dei titoli di 104 società, 37 delle quali già in bancarotta. Compiendo tale investimento, andò contro il consenso dell’epoca, fermamente convinto del fatto che i titoli si sarebbero ripresi. Tre anni dopo, 100 titoli su 104 stavano mettendo a segno un utile[1]. Acquistando in una fase di profondo pessimismo titoli sottovalutati che in seguito hanno avuto buoni rendimenti, Sir John Templeton aveva compiuto il primo passo di quella che sarebbe diventata la filosofia di lungo termine Templeton.

Il valore dell’approccio contrarian

Continuiamo a seguire la filosofia e l’approccio di Sir John in quanto siamo convinti che abbia dato ottimi risultati nel corso degli anni. L’approccio agli investimenti Templeton è stato adottato durante molti cicli di mercato. Sebbene la nostra selezione di titoli sia di tipo bottom-up e orientata al valore, dobbiamo tenere conto anche del quadro macroeconomico complessivo per valutare le singole imprese. Il nostro approccio mira a identificare azioni che, nel tempo, generano utili, cash flow e crescita degli asset delle società. Esaminiamo il contesto mondiale come analisti economici, cercando di comprendere i settori nei quali selezioniamo le società che a nostro avviso offrono opportunità, ossia che sono notevolmente sottovalutate rispetto alla loro generazione di utili, cash flow e valore degli asset.

Sir John Templeton avrebbe detto che l’unico modo di cogliere un’opportunità è, in un certo senso, muoversi in controtendenza rispetto agli altri investitori. Ciò detto, andare controcorrente non è sempre facile. Tutti mirano a cogliere opportunità. Ma la natura emotiva degli investitori nei mercati finanziari rende difficile applicare questo concetto. Si tende a diffidare delle possibili opportunità offerte dai titoli scambiati a bassi livelli. Ci si sente più sicuri quando i prezzi sono in fase di rialzo perché tutti acquistano.

Lo stile Value non si limita all’adozione di un approccio contrarian. Andare controtendenza non significa semplicemente acquistare quando gli altri investitori vendono. La ricerca deve dimostrare che i problemi di breve periodo, che preoccupano gli investitori, sono di natura temporanea e risolvibili. Si tratta di acquistare quando il pessimismo è ingiustificato e, al tempo stesso, essere disponibili a non lasciarsi trascinare da un ottimismo collettivo quando la ricerca indica che i prezzi sono ormai troppo elevati rispetto ai fondamentali.

Sir John, fondatore di Templeton, ha indubbiamente messo in pratica le sue idee. È stato uno dei primi investitori internazionali a entrare in Giappone negli anni Settanta. A metà degli anni Ottanta, la disciplina di Templeton indicò che le opportunità in Giappone cominciavano a scarseggiare. Si iniziò quindi a vendere i titoli che avevano generato buone performance, realizzando profitti anche se il mercato continuava a salire. Alla fine del 1989, quando il Giappone costituiva quasi il 40% dell’Indice MSCI World[2], la nostra esposizione al paese era minima in quanto non riscontravamo più alcun valore su tale mercato.

Quella mossa si rivelò utile quando alla fine il mercato giapponese, estremamente sopravvalutato, subì una correzione che si protrasse per un certo periodo di tempo. Ma il fatto è che quando si seguono le proprie convinzioni e si vende anticipando il mercato, andando in direzione opposta a quella della folla, è talvolta possibile avere qualche sottoperformance e questo è difficile da spiegare agli investitori o ai media. All’epoca, furono infatti pubblicati articoli che lasciavano intendere che il leggendario Sir John Templeton avesse perso il suo eccezionale intuito. Questa reazione sottolinea come la cultura Templeton, che prevede di posizionarsi in anticipo rispetto a una potenziale ripresa di mercato, possa risultare in controtendenza.

Analogamente, alla fine degli anni Novanta, nell’imminenza del 2000, la nostra ricerca bottom-up cominciò a indicare che molti titoli nei cosiddetti settori “TMT” (tecnologia, media e telecomunicazioni) stavano raggiungendo la piena valutazione. Quando iniziammo a vendere tali titoli, nella fase di massima euforia per i settori tecnologici, ci muovemmo di nuovo in netta controtendenza e subimmo qualche perdita di breve termine, perdendo una parte del rialzo ancora in corso nel settore a quel tempo. Abbiamo venduto un po’ presto i titoli del settore, ma siamo riusciti a beneficiare della maggior parte del rialzo e alla fine quell’ottimismo e quell’euforia del mercato si dimostrarono temporanei.

Per contro, riscontrammo notevoli livelli di sottovalutazione sul fronte dei titoli ignorati della “vecchia economia”, ossia dei settori di materiali, materie prime e industriali, che ritornarono in primo piano quando scoppiò la bolla tecnologica.

Alla ricerca di opportunità in Europa

Negli ultimi tempi, abbiamo adottato con decisione tale approccio contrarian, facendo acquisti in Europa durante la fase di pessimismo. Riteniamo che la regione sia ideale per la ricerca di opportunità, sebbene molti investitori siano ancora riluttanti a investirvi.

Il settore bancario europeo ha cominciato a interessarci realmente proprio mentre la crisi del debito sovrano in Europa era al culmine. Da allora, alcuni titoli del settore hanno messo a segno rimbalzi, ma in linea di massima riteniamo che le valutazioni rimangano sostanzialmente a sconto rispetto al valore contabile tangibile. I nostri stress test indicano che lo sconto potrebbe essere ampiamente ingiustificato e ne prefigurano anche una ripresa imminente dei rendimenti, da livelli a una sola cifra a un livello più normalizzato.

Non prevediamo una ripresa robusta in Europa nel breve periodo in quanto riteniamo che l’Europa sarà impegnata ad affrontare i suoi problemi ancora per qualche tempo. Ma anche in tale eventualità, alcuni gruppi bancari ci sembrano tra i titoli più sostenibili del continente. Vantano buone basi a livello di depositi, una qualità soddisfacente in termini di gestione patrimoniale, un andamento positivo delle attività bancarie al dettaglio e commerciali e molti di essi sono scambiati a sconto rispetto al valore contabile tangibile. Crediamo inoltre che il rendimento normalizzato del valore contabile sarà probabilmente superiore all’attuale. Riteniamo pertanto che il settore offra potenzialità di rialzo, non soltanto in termini di ripresa degli utili e crescita del rendimento del valore contabile, ma anche in virtù di valutazioni di mercato più elevate a mano a mano che si attenua il pesante pessimismo.

Come abbiamo osservato in molti cicli di mercato precedenti, l’acquisto in controtendenza richiede forza di carattere, ma in ultima analisi si può dimostrare proficuo. A nostro giudizio, i mercati azionari europei sembrano aver superato il minimo ciclico e negli ultimi 18 mesi la performance ha seguito un andamento molto simile a quello osservato in altre fasi di emozioni eccessive sul mercato.

 

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali. Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle dimensioni relativamente minori e ai volumi inferiori di liquidità dei mercati in questione. L’attuale incertezza politica che grava sull’Unione europea (UE) e sui paesi membri può accentuare la volatilità di mercato. L’instabilità finanziaria di alcuni paesi dell’Unione europea, quali Grecia, Italia e Spagna, in combinazione con il rischio del conseguente impatto su altri paesi più stabili, può accrescere il rischio economico dell’investimento in società europee.



[1] Fonte: Lauren C. Templeton and Scott Phillips, Investing the Templeton Way: The Market-Beating Strategies of Value Investing’s Legendary Bargain Hunter, McGraw-Hill, 2008.

[2] Fonte: Indice MSCI World. MSCI disconosce qualunque dichiarazione o garanzia implicita o espressa e non si assume alcuna responsabilità riguardo ai dati MSCI qui riportati. I dati MSCI non possono essere ulteriormente ridistribuiti o utilizzati come base per altri indici o qualunque tipo di titolo o prodotto finanziario. Questa relazione non è stata approvata, esaminata o prodotta da MSCI. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investire direttamente in un indice.