Beyond Bulls & Bears

Trovare valore nella volatilità

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La recente intensificazione della volatilità del mercato ha indubbiamente messo a dura prova i nervi di quasi tutti gli investitori, tuttavia dovranno probabilmente continuare a convivere con essa almeno per qualche tempo, date le incertezze persistenti del mercato sul breve termine. Norm Boersma, Chief Investment Officer, Templeton Global Equity Group, spiega perché il suo team non vede motivi troppo gravi di allarme nella recente correzione del mercato, e perché si possa ritenere che le condizioni siano mature per un approccio orientato al valore.

Noerm Boersma
Noerm Boersma

Norm Boersma, CFA
Chief Investment Officer
Templeton Global Equity Group

Fino a poco tempo fa, certi importanti mercati globali avevano attraversato un periodo insolitamente prolungato senza correzioni significative. Negli ultimi mesi, l’incertezza degli investitori era fortemente aumentata e probabilmente molti di essi attendevano una giustificazione per vendere dopo un rialzo prolungato. L’ultimo scivolone del mercato cinese, speculativo e con forte ricorso alla leva finanziaria, ha fornito tale giustificazione, accendendo i timori di un’instabilità dei mercati emergenti in generale e degli ostacoli alla crescita globale, evidenziati dal crollo dei prezzi delle materie prime. La situazione è ancora volatile, tuttavia vorremmo ricordare che i fondamentali delle principali economie sono in generale ancora favorevoli, e con una buona selezione continuiamo a trovare opportunità d’investimento interessanti a livello bottom-up.

L’economia degli Stati Uniti è ancora lontana dalla recessione e le ultime relazioni sui ricavi societari sono state ampiamente positive. In Europa i dati sull’attività manifatturiera dell’eurozona sono rimasti saldi, i ricavi societari sono andati migliorando e la domanda di credito è aumentata. In Asia e nei mercati emergenti, i produttori di materie prime stanno sostenendo il peso del ribasso, ma vi sono ancora valori interessanti in aziende ben capitalizzate e gestite efficientemente, con una buona esposizione alle tendenze di crescita nel lungo termine.

Più in generale, riteniamo che la recente spinta alle vendite possa contrassegnare una transizione a una nuova fase, non più orientata alla crescita del mercato. Dall’epoca della crisi finanziaria globale, i titoli growth hanno sovraperformato quelli value per un periodo insolitamente prolungato; in effetti, è stato il periodo più lungo mai registrato di continua sottoperformance del valore[1].

Storicamente, la sovraperformance del valore è stata associata a un contesto di rialzo dei tassi d’interesse; ora che il Federal Reserve Board statunitense (indicato a volte come “la banca centrale mondiale” per l’impatto su ampia scala delle sue politiche) sta cercando di iniziare ad alzare i tassi, scorgiamo un possibile catalizzatore di una ripresa del valore nel nostro orizzonte d’investimento di lungo termine.

Destreggiarsi tra gli ostacoli del valore

Noi di Templeton vediamo ottimi motivi per l’investimento value nel difficile contesto odierno. Sir John Templeton ha descritto una volta questo processo d’investimento come “cercare aree poco popolari e studiarle per vedere se la loro mancanza di popolarità sia permanente”. Non vi è alcun dubbio che oggi l’investimento value sia estremamente impopolare.

Come si può vedere nel primo diagramma qui sotto, lo stile value sta sondando abissi inesplorati del suo periodo più lungo della storia di sottoperformance. Altrettanto interessante per gli investitori controcorrente è il secondo diagramma, che suggerisce che i titoli value appaiono storicamente poco costosi rispetto a titoli growth omologhi. In effetti, con uno sconto del 75% rispetto ai titoli growth sul prezzo al valore contabile tangibile—due deviazioni standard sotto il livello medio di lungo termine—il valore non è mai stato così conveniente rispetto alla crescita dal picco della bolla delle ”dotcom”[2]. Tuttavia, questa impopolarità è permanente? La storia suggerirebbe di no, il valore si è sempre ripreso, sovraperformando nel tempo[3]. Siamo ottimisti riguardo alla possibilità che qualsiasi cambiamento emergente nelle tendenze di mercato potrebbe essere di aiuto in un orizzonte di lungo termine per l’approccio value del nostro team.

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Inoltre, noi pensiamo al valore come a un concetto orientato al futuro, in contrapposizione con un multiplo di valutazione rivolto al passato o statico. Tale approccio dinamico all’investimento value tende a distinguere i nostri portafogli da un approccio basato sugli indici, dandoci spesso un’esposizione a titoli che si potrebbero classificare tradizionalmente come “growth”. Alla fine, non ci preoccupiamo molto di etichette di stile quali “growth” e “value”. Per Sir John Templeton il tasso di crescita prevista dei ricavi era molto meno importante del prezzo che stava pagando per questi ricavi futuri.

La volatilità crea opportunità di valore sul lungo termine

Una ripresa del valore è ben lontana dalle previsioni di consenso e, bisogna ammetterlo, le condizioni attuali appaiono decisamente ostili al valore. In questo ciclo di business così altamente tecnologico, alimentato dal credito e trainato dalla Cina, è stata aggiunta tanta capacità industriale all’economia globale che un ritorno della domanda a livelli che portino ad esaurirla richiederà molto tempo. A nostro avviso, l’impatto finale di queste forze è deflazionistico, e nel contesto di calo dei rendimenti e investimenti meno redditizi, gli investitori sono stati ben disposti a pagare per la crescita.

Arriverà un momento in cui probabilmente gli investitori pagheranno troppo per la certezza percepita di crescita. Attualmente il consenso sembra aver accettato il contesto fiacco dell’economia come la nuova normalità, in cui un importante premio in base alla loro scarsità è assegnato alle società che hanno dimostrato una forte crescita degli introiti nel breve termine. Siamo convinti che questo premio storico alla crescita non sia sostenibile.

Nella misura in cui persiste una tendenza estrema al ribasso nel breve termine, il suo impatto sulle azioni globali potrebbe essere abbastanza indiscriminato, e siamo propensi a prevedere una certa volatilità temporanea nei nostri portafogli. Tuttavia, come ha detto una volta Sir John Templeton: “Comprare in momenti di pessimismo e non seguire la folla richiede grande coraggio e offre le ricompense maggiori”.

Manterremo il nostro processo d’investimento collaudato nel tempo, e sfrutteremo le ondate di vendite per creare opportunità di valore sul lungo termine per i nostri clienti mano a mano che si presentano le opportunità. Per gli investitori pazienti, siamo convinti che la possibile ripresa del valore rappresenti la opportunità d’investimento controcorrente più interessante nel mercato odierno.

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici; gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi accentuati legati agli stessi fattori. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali.

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[1] Fonte: MSCI, Morgan Stanley Research, al 19 agosto 2015. Per maggiori informazioni sui fornitori di dati, si rimanda al sito web www.franklintempletondatasources.com. La performance passata non è garanzia di risultati futuri. Per finalità puramente illustrative; non riflette alcun fondo Franklin Templeton.

[2] Fonti: MSCI, Bloomberg. Per maggiori informazioni sui fornitori di dati, si rimanda al sito web www.franklintempletondatasources.com. Il rapporto prezzo-valore contabile è un parametro utilizzato per confrontare il valore di mercato di un titolo con il suo valore contabile. Un titolo con un basso rapporto prezzo-valore contabile si potrebbe considerare sottovalutato. La deviazione standard è considerata una misura della volatilità, rappresentando la deviazione di un gruppo di dati da una media.

[3] La performance del passato non costituisce una garanzia di risultati futuri.