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Alternativi

Politica, politiche e resilienza dei mercati

Quest’anno si sta rivelando pieno di incertezze e sorprese su molti fronti. Mentre gli Stati Uniti sono impelagati nel dramma pre-elezioni presidenziali e nelle ipotesi su cosa possa spingere la Federal Reserve ad aumentare i tassi d’interesse, il Regno Unito ha deciso di lasciare l’Europa e diverse banche centrali di tutto il mondo hanno adottato una politica di tassi d’interesse negativi, nel tentativo di stimolare la crescita economica. Anche se nessuno può prevedere cosa ci riserva il futuro, abbiamo chiesto a tre dei nostri esperti di investimenti di partecipare a una tavola rotonda, nella quale hanno discusso di quali sviluppi potrebbero influenzare i mercati globali nella seconda metà dell’anno e delle strategie di posizionamento in risposta ai prossimi avvenimenti.

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A quali fattori o eventi ritiene che gli investitori dovrebbero prestare attenzione nel corso dei prossimi mesi dell’anno e forse anche nel 2017?

Rick Frisbie: Prestiamo attenzione al potenziale degli eventi esogeni. Credo che continueremo a seguire da vicino le vicende legate alla Brexit, sebbene dopo molte turbolenze iniziali, i mercati al di fuori del Regno Unito si siano ripresi rapidamente. In autunno ed in inverno dovremo concentrarci principalmente sugli interventi della Federal Reserve, dai futures della Fed alle dot chart che riportano il voto dei governatori, in quanto tutti si collegano a manovre che si distanziano dalla strategia accomodante. Secondo il nostro avviso, gli aumenti della produttività rappresentano la soluzione ideale per il passaggio dall’attuale congiuntura caratterizzata da politiche di tassi d’interesse negativi (NIRP, Negative Interest Rate Policy) e tassi d’interesse zero (ZIRP, Zero Interest Rate Policy). Tuttavia, non stiamo assistendo esclusivamente a segnali diffusi di crescita economica nei mercati sviluppati.

Occorrerà anche attendere il risultato delle elezioni negli Stati Uniti per valutare la reazione dal punto di vista del mercato azionario. Sappiamo che la crescita negli Stati Uniti arranca ed i mercati non sono sempre entusiasti dei regimi politici orientati all’aumento della pressione fiscale e ad una maggiore ridistribuzione del reddito.

Michael Hasenstab: Man mano che ci avviciniamo alla fine dell’anno, dobbiamo chiederci se il tipo di rendimenti sui titoli statali statunitensi abbia senso, dato l’aumento dell’inflazione e la resilienza dell’economia del paese cui abbiamo assistito. Riteniamo che il repentino rialzo dei titoli del Tesoro statunitensi possa invertire la rotta altrettanto rapidamente, perciò il nostro team è intenzionato a evitare quel segmento. Inoltre, desta preoccupazioni l’ascesa dei movimenti nazionalisti nell’area dell’euro, che mette in discussione l’intero progetto europeo. Sembra estremamente problematico realizzare un’unione fiscale all’interno dell’Europa di fronte a problemi di natura geopolitica. Per questo motivo, siamo favorevoli ad adottare una posizione short sull’euro come strategia di copertura da rischi politici che potrebbero continuare a verificarsi. Per di più, l’eccezionale rialzo dello yen giapponese sta soffocando l’economia e riaccendendo le pressioni deflazionistiche. A nostro avviso, per l’economia del Giappone ed i responsabili politici sarà molto difficile gestire la moneta a livelli così gonfiati, per cui il consistente rialzo dello yen ci appare fragile e destinato ad un’inversione di tendenza.

In generale, stiamo adottando una strategia molto selettiva nei mercati emergenti. Ritengo che, in futuro, sarà essenziale valutare le misure politiche ed il panorama politico di ogni singolo stato, in quanto le differenze potrebbero essere molto significative. La differenziazione, infatti, sarà cruciale nei prossimi mesi e nel prossimo anno. I mercati emergenti non possono essere trattati come uniformi: questo è il messaggio principale che vogliamo trasmettere.

Ed Perks: È evidente che attualmente una notevolissima percentuale della leadership globale proviene dal mercato azionario statunitense. In termini di relative value, guardando ai mercati azionari e ad altri mercati, siamo coscienti dell’impatto della Brexit sulla crescita dell’Eurozona, ma più in generale, come accennava Michael, esistono aree del mondo in cui le economie sono ben più sane rispetto a quanto comunemente percepito. Ritengo che questo sarà un punto chiave per i mercati azionari per il 2017. Se da un lato continuiamo ad avere un atteggiamento costruttivo negli Stati Uniti, dall’altro crediamo anche che questa situazione possa rappresentare un’opportunità per il passaggio di testimone dal mercato azionario statunitense per quanto riguarda la leadership globale dei mercati.

Nel 2016, l’incertezza politica ha chiaramente influenzato i mercati finanziari globali. In che modo ha condizionato i giudizi dei vostri team d’investimento?

Rick Frisbie: Stiamo assistendo ad alcuni focolai geopolitici in tutto il mondo ed a problemi di natura politica, compresa l’ascesa del movimento populista negli Stati Uniti ed in altre aree, che si è manifestata con sconvolgimenti dell’establishment politico. Gli elettori della classe lavoratrice statunitense sono disillusi e senza diritti, situazione che ha contribuito a orientare l’intero panorama politico verso un approccio più populista. In Europa, inizialmente gli esperti erano erroneamente convinti dell’ampio sostegno a favore della Brexit nel Regno Unito ed abbiamo notato come diversi movimenti politici non necessariamente popolari abbiano registrato una fase positiva altrove nel mondo.

Il nostro posizionamento è senza dubbio leggermente più difensivo. Secondo il detto, “quando il CBOE Volatility Index[1](VIX) inizia a calare, è ora di andare”. L’indice di volatilità VIX viene spesso definito “il termometro della paura” e quando si attesta su livelli bassi, riteniamo prudente allontanarci un po’ di più da asset rischiosi. Attualmente, l’indice VIX è pari a circa 13, ma la media su base ventennale è appena sopra quota 20 o 21. Perciò, quando i livelli sono inferiori alla media, significa che molti investitori si preoccupano meno del rischio e forse sono un po’ troppo compiacenti.

Da 35 anni assistiamo a una lunga fase rialzista degli asset a reddito fisso. La notizia di per sé non è una rivelazione, ma la fiducia verso le banche centrali sta iniziando a scemare. Dal crollo della Lehman Brothers del 2008, le prime 50 banche centrali del mondo hanno tagliato i tassi d’interesse 673 volte e le politiche di tassi d’interesse negativi non hanno sortito gli effetti sperati. Crediamo che questo sia un buon periodo per adottare strategie difensive, dati i molti rischi del mondo attuale. Detto ciò, le economie dei mercati emergenti, in generale, fanno registrare un’accelerazione della crescita economica per la prima volta in quattro anni, oltre a una stabilizzazione dell’eccessivo e marcato crollo delle materie prime. Ma a nostro giudizio, il mondo è pieno di turbolenze ed è probabile che ci sia uno sganciamento nei regimi con diversi tassi d’interesse e diverse valute.

Dopo un periodo complessivamente piuttosto rialzista sui nostri portafogli multi-asset, noi di Franklin Templeton Solutions abbiamo deciso di tirare la cinghia ed adottare strategie leggermente più volte all’austerità per il prossimo quarto trimestre, in vista delle elezioni americane ed altri eventi mondiali.

Come reagisce il team di fronte all’incertezza politica?

Ed Perks: Rick citava alcuni fattori su cui riflettere in termini di incertezza politica, ma se pensiamo alle implicazioni della Brexit ed all’imprevedibilità nel periodo precedente al voto, c’è stata una buona dose di sorpresa. Dopo una fase di estrema volatilità successiva al voto, il mercato globale nel complesso ha iniziato a stabilizzarsi. In fin dei conti, credo che ciò rafforzi la convinzione di quanto sia molto difficile fare previsioni in queste situazioni. Noi di Franklin Templeton Equity ci occupiamo principalmente di capire le condizioni economiche, la salute finanziaria ed i fondamentali delle società individuali nei vari settori e segmenti in cui investiamo. Gli episodi inaspettati possono determinare turbolenze, ma possono anche creare opportunità per gli investitori di lungo termine. Il nostro obiettivo potenziale sarebbe di approfittare di alcune di queste turbolenze a breve termine.

Quando si parla di incertezza ed eventi inattesi, ovviamente le elezioni presidenziali di novembre negli Stati Uniti sono il primo pensiero, come già discusso. Chiederei ad entrambi di situare le prossime elezioni nel contesto per gli investitori, spiegando come comportarsi in situazioni simili.

Michael Hasenstab: Quello che ritengo interessante sul tema della volatilità cui assistiamo in relazione all’orientamento politico negli Stati Uniti ed in Europa è il fatto che sia contrapposta a dinamiche completamente diverse, come quelle che si verificano nei mercati emergenti. Nei mercati sviluppati, assistiamo ad un’ascesa dei movimenti populisti in quanto alcuni elettori si considerano essi stessi senza diritti, oltre ad una mancata crescita dei salari reali, che ha provocato un vero e proprio tumulto politico. Nei mercati emergenti, paesi come il Brasile o l’Argentina, che si erano distinti per alcune politiche non proprio ortodosse, ora sono ritornati ad una sorta di sistemi di pianificazione statale. I regimi politici sono caduti ed i paesi hanno ricominciato ad adottare politiche più comuni. Il Messico costituisce un altro esempio. Tranne alcune eccezioni come la Turchia ed il Venezuela, nel complesso i mercati emergenti si sono dimostrati relativamente stabili poiché, a mio parere, le loro economie sottostanti hanno dimostrato di saper tenere nonostante alcune frenate nella crescita.

Esistono alcuni focolai nel mondo e negli Stati Uniti permane l’incertezza politica, ma, ancora una volta, ci siamo concentrati sul tema dei mercati emergenti perché riteniamo che le economie un tempo considerate politicamente instabili si sono rivelate meno instabili del previsto, in quanto seguono il filone delle politiche più ortodosse. Zone che una volta venivano viste ad alto rischio e quindi vulnerabili, come il Messico, l’India e l’Indonesia, hanno dimostrato di seguire un percorso che consideriamo molto coerente e ciò credo abbia favorito gli investitori. Nel frattempo, riteniamo che l’ascesa dei movimenti nazionalisti e populisti in Europa possa rimettere in discussione l’intero progetto europeo.

Ed Perks: Se dovessi usare due parole per descrivere la situazione attuale degli Stati Uniti a livello economico e dei mercati, sceglierei ‘stabilità’ e ‘resilienza’. Mancano pochi mesi alle elezioni, un evento che ha attirato molta attenzione e che, per alcuni aspetti, presenta diverse incertezze per i mercati. Tuttavia, ritengo comunque che debba essere visto in prospettiva. La stagione degli utili societari del secondo trimestre volge al termine e la maggioranza delle aziende dell’indice S&P 500 hanno già pubblicato le loro performance ed aspettative per il futuro. Sembrerà paradossale ma, stando alle parole degli analisti, le elezioni statunitensi non rientrano nei primi cinque eventi su cui si concentrano maggiormente le aziende. Esse, invece, sono ancora molto attente ai trend delle valute che influenzano le loro attività, oltre che alle pressioni sui margini, sia che si tratti dell’inflazione da costi derivante dalla crescita salariale, che della deflazione dei prezzi e del calo dei margini. Seguono sempre da vicino la Brexit ed il suo potenziale impatto sulla crescita dell’Eurozona e sulle loro aziende situate in quell’area, ma in generale, le elezioni americane sono oramai finite quasi in secondo piano. Ovviamente, man mano che ci avvicineremo al mese di novembre e sicuramente nel corso della stagione degli utili societari del terzo trimestre, le elezioni ritorneranno maggiormente al centro dell’attenzione. Ritengo che i mercati saranno in grado di metabolizzare e superare il fenomeno delle elezioni americane, indipendentemente dal loro risultato, anche se ci troveremo di fronte a una leggera volatilità, come avvenuto per la Brexit.

Rick Frisbie: Ritengo che ci siano previsioni di incertezza se si guardano i futures sul dollaro intorno al periodo di elezioni, oltre ad un’attesa volatilità, ma senza dubbio viviamo in questa sorta di mondo TINA (There Is No Alternative) senza alternative alle azioni e ciò ha rappresentato un grande slancio per le stesse. Convengo sul fatto che i direttori generali e finanziari delle società siano molto impegnati a dirigere le aziende e ad utilizzare in maniera efficiente il capitale. Le spese in conto capitale sono state piuttosto limitate, malgrado il pessimismo che ruota attorno alle prospettive della futura domanda ed ai prezzi dell’energia. Ritengo che ci siano aspettative d’incertezza, ma sono completamente d’accordo con Ed: l’economia statunitense è sorprendentemente resiliente. Penso che tutti abbiamo aspettato per molto tempo col fiato sospeso di vedere la tenuta delle economie dei mercati emergenti, come illustrava Michael ed è stato incoraggiante vedere che ciò accadesse tramite la crescita reale economica.
Cosa c’è dietro alla resilienza dei mercati cui abbiamo assistito nel corso di quest’anno e, cosa forse più importante, ci sono rischi al di sotto della superficie?

Michael Hasenstab: Ad inizio anno, anche di fronte al quadro di incertezza globale, eravamo fermamente convinti che i mercati emergenti fossero stati oggetto di eccessive vendite di titoli. Gli shock e la volatilità globale non accennano a diminuire ma, nonostante le numerose discussioni delle prime pagine, i fondamentali della maggioranza dei mercati emergenti erano solidi. I mercati hanno dimostrato un’incredibile resilienza, anche se noi avevamo ben chiara l’importanza dei fondamentali sottostanti dei singoli paesi. Si prenda l’esempio del Brasile: la moneta, il real, è salita di circa il 20% rispetto al dollaro statunitense ed il rendimento decennale dei titoli di stato è sceso dal 16% di inizio anno a meno del 12% negli ultimi giorni. Per noi questo è un punto da sottolineare: la resilienza dei mercati emergenti in un periodo di volatilità.

Ed Perks: Sempre restando su questo tema, ripensando a come guardavamo i mercati globali nel periodo tra la fine dello scorso anno e l’inizio del 2016, ci siamo resi conto che tenevamo in considerazione le percezioni piuttosto che la realtà. I mercati azionari erano scossi da grandissime turbolenze, ma la realtà sembrava non poterle giustificare. Dopo circa sei settimane dall’inizio del 2016, i mercati facevano registrare il peggiore debutto di sempre, almeno per l’indice S&P 500 negli Stati Uniti. Evidentemente, in quel periodo, i mercati azionari sono stati sconvolti rispetto alle aspettative, ma credo che la ragione per cui da allora siano rimasti resilienti sia legata al fatto che gli investitori abbiano fatto delle mosse troppo estreme. Molti dei timori che si sono diffusi ad inizio 2016 non si sono poi avverati come previsto. La Fed non ha alzato i tassi nella prima metà dell’anno ed i timori sul calo dei prezzi delle materie prime sembrano essersi placati, per far posto alla stabilità. Anzi, i bassi prezzi delle materie prime hanno stimolato la domanda in alcune zone. In fin dei conti, credo che la resilienza dei mercati azionari, almeno in parte, sia dovuta alla presa di coscienza che la salute delle aziende è in realtà abbastanza salda. Le aziende restano piuttosto bilanciate e molti hanno deciso di allocare il proprio capitale secondo modalità che hanno favorito gli azionisti, fra cui iniziare a distribuire o aumentare i dividendi e riacquistare azioni proprie.

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[1] L’indice di volatilità VIX del CBOE è un indicatore delle aspettative del mercato sulla volatilità a breve termine sulla base dei prezzi delle opzioni dell’indice S&P 500. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investirvi direttamente. Non includono commissioni, spese od oneri di vendita. La performance del passato non costituisce un’indicazione o una garanzia di risultati futuri.