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Al lavoro dopo il viaggio: cinque cose che abbiamo imparato dal nostro roadshow in Europa

Nel corso di un recente roadshow in Europa, David Zahn, Head of European Fixed Income, Franklin Templeton, ha avuto l’opportunità di incontrare investitori tedeschi, francesi, italiani e spagnoli. In quest’articolo, illustra alcuni dei messaggi tratti dagli incontri effettuati nel corso del viaggio, incluso un paio di sorprese.

Questo contenuto è disponibile anche in: Inglese Francese Tedesco

Domande sulla traiettoria di crescita dell’Europa…

Molti investitori con cui abbiamo parlato durante il nostro giro di una settimana in Europa, hanno posto domande su quale sarà la resilienza dell’economia europea nel prossimo futuro.

Quest’anno la crescita dell’Eurozona ha registrato un certo rallentamento, e ci è stato chiesto da qualcuno se pensiamo che possa trattarsi dell’inizio di una tendenza ribassista.

Siamo più ottimisti. Riconosciamo che l’economia dell’Eurozona è in via di rallentamento, ma pensiamo che sia perché non può eguagliare la forte crescita dello scorso anno. Nel 2017, la crescita del prodotto interno lordo (PIL) in Europa è stata leggermente superiore al 2,5%. Pensiamo che la previsione di crescita poco inferiore al 2% del PIL per quest’anno rifletta un ritmo più sostenibile.1

È vero che alcune delle maggiori economie sono sulla strada di una crescita deludente; per esempio, la crescita della Germania nel terzo trimestre è stata negativa e quella dell’Italia è pari a zero. Tuttavia, riteniamo che questo rallentamento sia in gran parte temporaneo.

Il dato importante è che la Banca Centrale Europea (BCE) non sembra preoccupata per la situazione e ritiene che gli ultimi dati sulla crescita rientrino nei limiti delle sue previsioni.

…ma la direzione della BCE resta la preoccupazione principale

Durante il nostro viaggio in Europa, il principale argomento di conversazione è stata la futura direzione della politica monetaria della BCE.

Siamo ancora convinti che la BCE manterrà probabilmente la sua impostazione accomodante ancora per qualche tempo. Si è impegnata a cessare a dicembre di quest’anno gli acquisti di asset previsti dal programma di allentamento quantitativo (QE), ma intende continuare a reinvestire gli asset in scadenza. Inoltre, non prevediamo che la BCE inizierà ad aumentare i tassi d’interesse prima del 2020, come abbiamo già detto in passato.

Tuttavia, il presunto approccio della BCE induce a chiedersi se abbia strumenti abbasta forti per gestire nel breve-medio termine eventuali ostacoli economici che si presentassero lungo il cammino.

Alla luce delle preoccupazioni per la resilienza dell’Europa, abbiamo risposto ad alcune domande degli investitori sulle opzioni disponibili alla BCE qualora l’Eurozona dovesse cadere in recessione mentre i tassi d’interesse dell’intera area dovessero rimanere a livelli storicamente bassi.

Secondo le nostre previsioni, la BCE rilancerebbe il programma di QE e ricomincerebbe ad aumentare gli acquisti.

Non vi è alcun consenso sulla situazione politica in Europa

La crescita del populismo in tutta Europa continua a fare notizia, ma durante i nostri incontri con gli investitori, abbiamo rilevato un’ampia gamma di opinioni in merito alla sua rilevanza. Le preoccupazioni per l’importanza del populismo sono meno radicate in Francia e Germania che in Spagna e Italia, dove rappresenta un argomento di conversazione più all’ordine del giorno.

In Spagna, sono emerse preoccupazioni per il crescente supporto al nuovo partito di estrema destra Vox, che sembra adottare un approccio simile a quello del partito tedesco di estrema destra AfD.

L’Italia ha già un governo populista, che stando ai sondaggi sembra ampliare la base a suo favore a mano a mano che cerca di attuare gli impegni enunciati nel suo programma, incluso un aumento della spesa governativa.

I piani di ampliamento del bilancio del governo italiano non rispettano le regole della Commissione Europea sulla spesa, ma riteniamo che alla fine si dovrebbe arrivare a una soluzione. In quanto terza maggiore economia del blocco, l’Italia rimane un membro fondamentale dell’Eurozona. Crediamo che Bruxelles offrirà probabilmente qualche spazio di manovra.

L’interrogativo è: quale grado di volatilità potremmo osservare da ora al momento in cui le due parti raggiungono un accordo? Prevediamo che gli asset italiani, e in particolare i titoli di Stato, attraverseranno un periodo di volatilità nel corso di questa negoziazione.

Le tecniche di copertura potrebbero rendere gli asset europei più interessanti?

Molti investitori con cui abbiamo parlato durante i nostri viaggi in Europa hanno manifestato preoccupazione per i costi di copertura degli investimenti in dollari statunitensi. Gli investitori europei pagano un premio significativo per coprire in euro gli asset denominati in dollari. Tali costi possono rapidamente erodere gli eventuali vantaggi offerti dagli asset statunitensi rispetto a quelli europei.

Ci aspettiamo un aumento di tali costi a mano a mano che la Federal Reserve continua ad aumentare i tassi d’interesse e la BCE lascia invariato nel breve termine il suo tasso d’interesse di riferimento.

In base alla nostra esperienza, la maggior parte degli investitori europei ha tendenzialmente evitato le posizioni prive di copertura, ma questo contesto potrebbe indurli a riconsiderare tale approccio. Potremmo vedere gli investitori europei non considerare la copertura di asset denominati in dollari statunitensi e limitarsi semplicemente ad assumere il rischio associato al dollaro.

Tuttavia, abbiamo incontrato anche alcuni investitori europei che cominciavano a dubitare di tenere in portafoglio degli asset in dollari statunitensi. Di conseguenza, potremmo assistere a un risveglio dell’interesse per gli asset europei, e non solo da parte degli investitori in Europa.

Inoltre, potrebbe esservi un maggiore interesse da parte degli investitori non europei desiderosi di acquistare asset europei e coprirli in dollari statunitensi allo scopo di sfruttare il differenziale di cambio.

Gli investitori europei sottovalutano un impatto della Brexit più ampio

Siamo stati colpiti dal fatto che, durante il nostro viaggio, nessuno abbia posto domande sulla Brexit o sul suo impatto sull’economia europea. Abbiamo avuto l’impressione che la Brexit sia percepita come un problema limitato puramente al Regno Unito.

La nostra convinzione è che le implicazioni avranno probabilmente una portata molto più ampia. Per esempio, pensiamo che molti non abbiano adeguatamente riflettuto sul modo in cui l’uscita del Regno Unito inciderà sull’equilibrio di potere all’interno del Parlamento europeo.

I membri dell’Eurozona avranno probabilmente maggiore influenza

L’uscita del Regno Unito dall’Unione Europea (UE) è prevista per il 29 marzo 2019. Due mesi dopo, si terranno le elezioni per il Parlamento europeo.

Poiché il Regno Unito non sarà più rappresentato nell’UE, la percentuale dei seggi nel Parlamento europeo occupata da paesi fuori dall’Eurozona diminuirà notevolmente.

Di conseguenza, prevediamo che l’attenzione e gli interessi del Parlamento europeo si concentreranno in misura decisamente maggiore sulla zona euro.

La fine della dottrina di austerità?

Analogamente, potremmo assistere a un cambiamento della dottrina economica in Europa dopo la Brexit: vi saranno pochi paesi a favore dell’austerità fiscale a livello europeo. La Germania, la maggiore fautrice della prudenza economica, potrebbe trovarsi rapidamente isolata in proposito.

Potremmo pertanto aspettarci un ampliamento del bilancio dell’UE, che avrebbe implicazioni di lungo termine per i cittadini degli Stati membri.

Chi potrebbe essere penalizzato da una hard Brexit ?

Secondo la nostra esperienza, troppi investitori europei hanno ignorato le implicazioni per le economie e i mercati di un’UE senza il Regno Unito.

Ci sembra chiaro che la Brexit avrà sull’Europa un impatto più pesante di quello attualmente prospettato da molti investitori. Le economie dei maggiori partner commerciali del Regno Unito (Irlanda, Germania e Paesi Bassi) sono destinate a subire un colpo particolarmente pesante che probabilmente non è stato preso in considerazione dall’opinione pubblica.

Riteniamo che l’impatto si farà probabilmente sentire maggiormente. Qualora dopo la Brexit non vi fosse alcun accordo commerciale tra il Regno Unito e l’UE, le ripercussioni potrebbero essere decisamente peggiori.

 

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