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Azionari

Le cause della recente volatilità sui mercati azionari

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Negli ultimi mesi, gli investitori azionari hanno dovuto far fronte a un elemento con il quale non si confrontavano da un po’ di tempo: la volatilità. Sebbene i rialzi e i ribassi possano essere fonte di nervosismo, la volatilità può creare opportunità per gli investitori di lungo termine. Stephen Dover, Head of Equities, esamina le aree in cui a suo avviso stanno emergendo opportunità e analizza le cause all’origine delle recenti turbolenze di mercato.

I mercati detestano l’incertezza e al momento ne abbiamo sicuramente in abbondanza. A fronte del tumultuoso processo della Brexit nel Regno Unito, delle tensioni commerciali tra Stati Uniti e Cina, dei timori di rallentamento della crescita economica globale, non sorprende una certa inquietudine di alcuni investitori in questi giorni.

Sebbene all’attuale volatilità dei mercati azionari contribuiscano molte variabili, riteniamo che il principale problema sottostante sia il dipanarsi degli effetti degli stimoli decennali delle banche centrali globali.

Ritorno alla normalità della politica monetaria

Dieci anni fa, sulla scia della crisi finanziaria globale le banche centrali di tutto il mondo avevano adottato misure non convenzionali per stimolare le economie dei rispettivi paesi, inclusi acquisti di asset su ampia scala conosciuti come allentamento quantitativo (QE). Lo scopo del QE non era solo quello di stimolare l’economia, ma anche di contribuire a sostenere gli asset finanziari, in particolare azioni e immobili, per creare un effetto ricchezza. Questo “effetto ricchezza” ha di norma indotto gli investitori proprietari di tali asset a sentirsi più tranquilli circa la loro salute finanziaria, il che li ha a sua volta portati a continuare a spendere, creando in tal modo una maggiore domanda di beni e servizi.

Oltre agli strumenti obbligazionari, molte banche centrali (tra cui quella del Giappone e di parti dell’Europa, in particolare la Svizzera) hanno inserito azioni nei loro bilanci e tali misure hanno per la maggior parte raggiunto gli effetti di stimolo desiderati. Tuttavia, arriva sempre il momento in cui tali acquisti devono essere rivenduti sul mercato, esercitando pressioni ribassiste sui rispettivi mercati azionari.

La Federal Reserve è stata la prima banca centrale primaria a cominciare a ridurre il bilancio dopo l’esperimento monetario del QE post-crisi, passando a una politica monetaria “normalizzata” di aumento dei tassi d’interesse di breve termine. Nel 2017, ha iniziato a ridurre le dimensioni del proprio bilancio, lasciando maturare i titoli obbligazionari senza reinvestire i proventi.

A nostro giudizio, il successo della politica monetaria normalizzata è ancora incerto e nell’immediato futuro i mercati saranno probabilmente caratterizzati da una volatilità persistente. Alla luce dei tassi d’interesse più elevati, della maggiore volatilità e dell’incertezza sui mercati azionari, la liquidità sta ora diventando una scelta d’investimento fattibile.

A livello globale, ci attendiamo un continuo riprezzamento degli asset finanziari e del denaro a mano a mano che le politiche monetarie non ortodosse perseguite da molte banche centrali vengono abbandonate, seppure in alcune regioni a un ritmo più rapido rispetto ad altre e su livelli diversi.

Anomalie di valore

I bassi tassi d’interesse contribuiscono a stimolare la crescita economica, ma hanno anche creato anomalie di valore: per esempio i titoli growth e che offrono stabilità hanno valutazioni più elevate, in parte a causa dei maggiori valori attuali degli utili futuri scontati (cash flow). A mano a mano che i tassi d’interesse salgono, riteniamo che le distorsioni siano destinate a rientrare.

Gli utili futuri valgono meno oggi, in un momento in cui i tassi salgono. Riteniamo che le azioni orientate alla crescita con valutazioni basate sugli utili in un futuro lontano abbiano probabilità di registrare performance inferiori alla media, così come le società considerate bond proxy. Queste sono generalmente considerate azioni difensive che offrono dividendi e crescita stabile.

Nell’imminenza del nuovo anno, posizioniamo i portafogli per quello che sarà probabilmente un contesto di tassi d’interesse in aumento. In generale, i nostri gestori di portafoglio evitano le società con debiti elevati, mirando a quelle che secondo le nostre previsioni genereranno cash flow robusti. Le azioni sono storicamente riuscite a registrare performance soddisfacenti nei contesti di aumento dei tassi, laddove l’aumento sia previsto e non troppo rapido e consenta così alle società di adattarvisi.

A nostro giudizio, la probabilità di recessione nel 2019 è bassa. Nel 2019, ci attendiamo una crescita economica globale continua, seppure più lenta rispetto al 2018, nonché una reflazione graduale continua a mano a mano che la capacità si restringe.

Non cerchiamo di prevedere o definire i tempi di una recessione, ma siamo convinti di trovarci in una fase avanzata del ciclo economico, ora al suo 10° anno negli Stati Uniti. Secondo un noto adagio “le fasi rialziste sui mercati non muoiono di vecchiaia” e tendiamo a concordare che l’età dell’espansione economica, o della fase rialzista del mercato azionario statunitense, non è di per sé preoccupante. Una recessione è un calo dell’attività economica, che può verificarsi quando il costo del denaro aumenta oppure in caso di aumento significativo dell’inflazione, con un conseguente incremento del costo del denaro dovuto agli aumenti dei tassi da parte delle banche centrali.

Gestione del debito

Un problema che ravvisiamo in prospettiva è quello legato ai deficit fiscali di molti paesi, che saranno sotto tensione e limiteranno gli stimoli futuri. In effetti il mondo è ora gravato da volumi di debito maggiori rispetto al precedente picco di mercato del 2009. Nel 2016, il debito globale ha raggiunto il record storico di 164 trilioni di dollari statunitensi, equivalenti a oltre il 200% del prodotto interno lordo (PIL) globale e i dati recenti dimostrano che ha continuato ad aumentare.[1]

Dal 2012, i rapporti debito-PIL dei mercati sviluppati sono superiori al 100%, a livelli non osservati dalla seconda guerra mondiale.[2] Al contempo, nel 2017, i rapporti debito-PIL nei mercati emergenti hanno raggiunto quasi il 50%, un livello non osservato dalla crisi del debito degli anni Ottanta.[3]

Tali valori raddoppiano se ai suddetti rapporti si aggiungono i costi pensionistici e per l’assistenza sanitaria.

Nei prossimi anni dovranno essere rifinanziati volumi elevati di debito; gli aumenti dei tassi d’interesse significano anche maggiori costi di indebitamento, sia per le imprese che per i consumatori.

Perché pensiamo che una recessione nel 2019 non sia probabile

Il FMI e altri al momento prevedono una crescita del PIL più lenta rispetto al 2018 ma ancora positiva e, come già spiegato, non ci aspettiamo una recessione globale nel 2019. A nostro parere, la buona notizia è che aumentando i tassi e riducendo il bilancio, le banche centrali avranno a disposizione un maggior numero di strumenti per gestire una futura recessione.

Abbiamo qualche preoccupazioni per le istituzioni finanziarie e monetarie globali e la loro capacità e disponibilità a rispondere a una crisi futura. Il populismo, che oggi osserviamo in tutto il mondo, indebolisce le istituzioni civili. I populisti hanno una crescente capacità di influenzare i programmi politici in tutta Europa e altrove e nel 2019 sono previste elezioni nazionali in sette paesi membri dell’Unione Europea.

Ciò detto, gli stili d’investimenti growth e value possono essere entrambi ben posizionati per i probabili scenari futuri. Le prospettive di crescita per gli utili societari sembrano positive, così come quelle per la crescita economica globale nel 2019.[4] Riteniamo che i nostri gestori di portafoglio adottino un livello appropriato di rischio laddove ravvisino il potenziale di rendimenti nel contesto attuale, consapevoli al contempo della possibilità di shock imprevisti.

Alla luce della recente correzione di mercato, le azioni presentano in generale valutazioni più ragionevoli. Pensiamo che nelle fasi di volatilità e incertezza la gestione attiva possa veramente eccellere.

Note informative e legali

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati emergenti, un segmento dei quali è costituito dai mercati di frontiera, implicano rischi più accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle dimensioni minori dei mercati in questione, ai volumi inferiori di liquidità ed alla mancanza di strutture legali, politiche, economiche e sociali consolidate a supporto dei mercati mobiliari. I rischi associati ai mercati emergenti sono generalmente amplificati nei mercati di frontiera poiché gli elementi summenzionati (oltre a vari fattori quali la maggiore probabilità di estrema volatilità dei prezzi, illiquidità, barriere commerciali e controlli dei cambi) sono di norma meno sviluppati nei mercati di frontiera. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali. I prezzi delle obbligazioni si muovono di norma in direzione opposta a quella dei tassi d’interesse. Di conseguenza, a mano a mano che i prezzi delle obbligazioni detenute in un portafoglio d’investimento si adeguano ad un aumento dei tassi d’interesse, il valore del portafoglio può diminuire.

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[1] Fonti: Bloomberg, Fondo Monetario Internazionale.

[2] Fonte: Fondo Monetario Internazionale. Paesi dei mercati sviluppati ed emergenti come definiti dal FMI.

[3] Ibid.

[4] Non vi è alcuna garanzia che un’eventuale stima, previsione o proiezione si realizzi.