Beyond Bulls & Bears

Large-caps versus small-caps: een nieuwe definiëring

This post is also available in: Engels Frans Pools

London_ConferenceBij de zoektocht naar waarde op de aandelenmarkten woedt onder beleggers een vurige discussie over de relatieve voordelen van small-, mid- en large-cap aandelen. Op een conferentie van Franklin Templeton Investments, die midden juni in Londen werd gehouden, legde Colin Morton, vice president en portefeuillebeheerder van het Franklin UK Equity Team, uit dat hij enigszins anders naar deze discussie kijkt. Collega’s van zijn team spraken er over diverse andere thema’s, die varieerden van de woningprijzen in het VK tot de waarderingen van beursintroducties (IPO). Hieronder leest u enkele van de behandelde onderwerpen.

Colin MortonColin Morton, Vice President, Portfolio Manager
Franklin UK Equity Team

Veel beleggers die waarde uit aandelen nastreven, trachten de markt te verdelen in large-, mid- en small-caps. Ik denk echter dat de realiteit complexer is dan wat deze classificatie voorstelt.

Veel grote bedrijven hebben het de afgelopen vijf jaar prima gedaan. Ze groeien vrij snel en wij denken dat ze een uniek voordeel boven andere bedrijven hebben. Aan het andere uiteinde van het spectrum, en wat de echte rem was op de prestaties van de large-capindexen[1], vinden wij de zeer zwakke resultaten van onder meer de grote oliemaatschappijen en grote mijnbouwbedrijven. Die bedrijven vertegenwoordigen in verschillende large-capindexen een zeer groot aandeel. Dat betekent dus in veel gevallen dat als hun resultaten achterblijven, de hele index zwak presteert.

Positief vanuit het standpunt van sommige van deze bedrijven is volgens ons dat er weinig tot geen groei in hun koers is verrekend. Het slechte nieuws is dat ze niet zeer snel zullen groeien. Anderzijds zien wij dat het potentieel aanwezig kan zijn om dat soort bedrijven te kopen tegen een aanzienlijke free cash flow yield[2] premie ten opzichte van de markt en tegen een aanzienlijke dividend yield[3] premie ten opzichte van de markt.

Ik vind dus dat wij meer geduld moeten hebben met zo’n bedrijf. Wij verwachten niet dat deze bedrijven enorm zullen groeien, maar de markt doet dat ook niet.

Hetzelfde verhaal vinden we terug in de mijnbouw, een sector waar we over het algemeen niet echt een grote fan van zijn, zelfs niet van de large-caps, omdat we vinden dat deze aandelen moeilijk te voorspellen zijn.

We kunnen bijvoorbeeld niet weten wat de prijs voor ijzererts of koper in de toekomst zal zijn, en als je deze prijzen niet kent, is het zeer moeilijk om een waarde te plakken op een bedrijf dat deze grondstoffen delft. Ook hier stellen wij echter vast dat de markt deze aandelen nu waardeert op basis van metaalprijzen die een stuk lager liggen dan de huidige niveaus, iets wat wel onze belangstelling wekt.

In het universum van de large-caps besteed ik niet te veel aandacht aan de splitsing tussen de buitenlandse en binnenlandse omzet die door een bedrijf wordt gerealiseerd. Ik tracht aantrekkelijke bedrijven op te sporen met een prima free cash flow rendement en met een goed managementteam dat over een middellange tot lange termijn waardevermeerdering kan bieden. De wisselkoersvolatiliteit was niet gunstig, maar omdat ik toch niet kan voorspellen hoe valuta’s op lange termijn zullen evolueren, zal ik mij daar doorgaans niet door laten beïnvloeden, op voorwaarde dat het een omzettingsimpact op die valuta betreft, en geen transactie-effect.

Wat ik hiermee bedoel is dat ik relatief gerust ben als een bedrijf geld verdient in één bepaalde regio en al zijn vestigingen in die regio liggen. In dit geval is het enige moment waarop wisselkoersveranderingen een impact hebben, het moment waarop het bedrijf de winst terug omzet in de valuta van zijn thuisland.

Ik maak me meer zorgen bijvoorbeeld over een fabrikant in het Verenigd Koninkrijk die vandaag moet concurreren met een fabrikant in de Verenigde Staten. Het Britse bedrijf zou het moeilijk hebben: wanneer het pond sterker wordt tegenover de Amerikaanse dollar, worden de in het VK geproduceerde goederen duurder voor Amerikaanse klanten.

Als beleggers zijn wij zeer selectief over de aandelen die wij in overweging nemen voor onze portefeuilles en kijken wij naar een afgebakend universum binnen een bredere index. Daardoor slagen wij erin goede kansen in uiteenlopende marktomstandigheden te vinden.

Toch is er ook steeds een kwaliteitsdrempel. Onze beleggingsstrategie is zeer sterk op waarde gericht. Uiteraard beweren alle beleggers dat ze alleen kwaliteitsbedrijven in hun portefeuille willen hebben. Iedereen wil kwaliteitsbedrijven. Maar wij geloven dat wij een echte kwaliteitsdrempel hebben. Wij houden niet van bedrijven met een hoge schuldenlast of met wat volgens ons riskante bedrijfsmodellen zijn. Wij geven de voorkeur aan kwaliteitsbedrijven met een solide bedrijfsmodel en een goed managementteam.

Britse bouwsector

Paul SpencerPaul Spencer, Vice President, Portfolio Manager
Franklin UK Equity Team 

In het Verenigd Koninkrijk is er volgens ons een structureel onderaanbod van woningen. Wij denken niet dat er momenteel sprake is van een speculatieve zeepbel van de woningprijzen, zoals in het verleden het geval was, toen beleggers trachtten snelle winsten te maken op de woningmarkt. In plaats daarvan stellen wij vast dat er een onderliggende vraag is naar woningen om daadwerkelijk in te wonen, en wij denken dat deze vraag nog steeds groter is dan de onderliggende productie. Zo lang geïnteresseerde kopers toegang hebben tot krediet en er een redelijke vraag blijft, zullen de prijzen volgens ons standhouden. En dat is precies wat de woningbouwers willen. Zij willen prijzen in evenwicht en een kans om hun gronden te bebouwen tegen de marge die in hun balansen zit verrekend. Als dat gebeurt, zijn de beursgenoteerde vastgoedmaatschappijen tevreden. En zelfs als de rente de komende vijf jaar zou stijgen tot een normaler niveau, wat dat ook moge zijn, dan denk ik niet dat dit de woningmarkt onderuit zal halen. Waar echter niemand baat bij heeft, zijn prijsniveaus die mensen met een vaste baan en een behoorlijk inkomen buiten bepaalde gebieden houden. Wat er volgens ons moet gebeuren is een verandering van de respons aan aanbodzijde, veeleer dan aan vraagzijde. Wij denken dus dat er in dit gebied nog steeds waarde te vinden is.

IPO-activiteit van small- en mid-caps in 2014

bullasRichard Bullas, Vice President, Portfolio Manager en Research Analyst
Franklin UK Equity Team

Wij geloven dat de markt voor beursintroducties (IPO’s) weer helemaal terug is. We zijn nu in de tweede fase aanbeland. Aan het begin van het jaar waren er enkele beursintroducties tegen vrij hoge waarderingen, maar wij weten dat er een aantal nieuwe uitgiften in de pijplijn zitten die een goede kans op een gunstige prijs zouden kunnen bieden. Wij denken dat de houding tegenover de prijszetting is veranderd sinds het begin van het jaar, toen er veel geld naar de Britse aandelenmarkt stroomde, inclusief naar de small-caps, en toen er veel vraag was naar nieuwe namen, vooral in de retailsector. Ik denk dat de lichte uitverkoop in small-caps sinds februari/maart 2014 toe te schrijven is aan het feit dat de instroom in de sector is opgedroogd omdat defensieve segmenten en sommige large-caps opnieuw de voorkeur genieten. En gelet op de verwachtingen van de beleggers, denken wij dat wat aan het begin van het jaar een markt van verkopers was, nu een markt van kopers is geworden.

Tabakssector

Ben RussonBen Russon, Vice President, Portfolio Manager en Research Analyst
Franklin UK Equity Team

De tabakssector staat voor diverse uitdagingen. De afgelopen jaren zijn over de hele wereld wetten uitgevaardigd die reclame voor tabak beperken en roken in openbare plaatsen verbieden. Zowel in het Verenigd Koninkrijk als elders zijn traditionele tabaksbedrijven verwikkeld in een debat over het weglaten van merkspecifieke kentekenen op de verpakking, en hebben ze af te rekenen met de toenemende concurrentie van e-sigaretten. De Westerse markten houden dus uitdagingen in op het gebied van de onderliggende economische dynamiek. Maar de sector heeft ook aantrekkelijke eigenschappen vanuit een beleggingsstandpunt, zoals de waardering tegenover andere basisconsumptiegoederen zoals voeding, drank en huishoudproducten. Tabak is een cashgenererend bedrijfsmodel waarvoor beleggers volgens ons op dit moment een lagere prijs betalen dan voor andere in het VK gevestigde producenten van basisconsumptiegoederen. Twintig jaar geleden werden sportevenementen nog gesponsord door sigarettenfabrikanten, zagen we Formule 1-wagens vol reclame voor tabaksmerken, werd reclame gemaakt voor sigaretten in kranten en magazines en rookten mensen in restaurants en cafés. Dat is vandaag allemaal niet meer het geval. Toch hebben deze bedrijven het ongelooflijk goed gedaan op de aandelenmarkten. Ze hebben een enorme macht om de prijzen te bepalen, ze genereren veel cash en de markt heeft de negatieve factoren reeds ingecalculeerd. Als je een tabaksbedrijf vergelijkt met andere producenten van basisconsumptiegoederen, dan stel je vast dat het tabaksbedrijf tegen een aanzienlijke korting verhandelt vanwege het tabaksrisico. Wij beseffen dat de sector nog voor enkele uitdagingen staat, maar wij geloven dat die al in de koersen zijn verrekend.

 

De verklaringen, meningen en analyses van Colin Morton, Richard Bullas, Paul Spencer en Ben Russon zijn louter bedoeld ter informatie, zij mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of een aanbeveling om te beleggen in welke effecten dan ook of om welke beleggingsstrategie dan ook te gebruiken. Omdat markt- en economische omstandigheden snel kunnen veranderen, betreffen de opmerkingen, opinies en analyses de datum van dit document en kunnen zij zonder voorafgaand bericht veranderen. Dit document is niet bedoeld als een volledige analyse van alle wezenlijke feiten betreffende een land, regio, markt, sector, belegging of strategie.

Wat zijn de risico’s?
Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal.De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. Aandelenkoersen vertonen soms snelle en scherpe schommelingen als gevolg van factoren die een invloed hebben op individuele bedrijven, specifieke sectoren of bedrijfstakken, of op de algemene marktomstandigheden. Beleggingen in het buitenland zijn onderhevig aan speciale risico’s zoals koersschommelingen, economische instabiliteit en politieke ontwikkelingen. Beleggingen in opkomende markten gaan gepaard met hogere risico’s vanwege diezelfde factoren, naast risico’s die voortvloeien uit hun relatief kleine omvang en lagere liquiditeit. 


 

[1] De indexen zijn niet beheerd, en er kan niet direct in een index worden belegd. Het rendement in het verleden vormt geen waarborg voor toekomstige resultaten.

[2] Free cash flow yield, een waardemeter om het winstvermogen van een bedrijf te bepalen, wordt berekend door de kapitaaluitgaven van een bedrijf af te trekken van zijn cash flow, en het verschil te delen door zijn marktkapitalisatie.

[3] Dividend yield wordt berekend door het dividend over het volledige boekjaar te delen door de huidige aandelenkoers.