Beyond Bulls & Bears

Flashback in het Europese herstelverhaal?

This post is also available in: Engels Frans Italiaans Duits Pools

Na de wereldwijde financiële crisis van 2007–2009 en de daaropvolgende staatsschuldencrisis boekte de Europese economie een zekere vooruitgang, aangevuurd door de voorzitter van de Europese Centrale Bank (ECB), Mario Draghi, die in 2012 stelde dat hij “alles zou doen wat nodig is” om de euro te redden, naast de invoering van besparingsmaatregelen in de periferie van de eurozone. De afgelopen maanden lijkt het herstel echter vaart te minderen, en sommige landen, waaronder de groeilocomotief van de eurozone – Duitsland – komen gevaarlijk dicht in de buurt van een recessie. Heather Arnold, Director of Research, Portfolio Manager en Analyst, Templeton Global Equity Group™, gaat na of de recente inspanningen van de ECB, zoals de Asset Quality Review (AQR) en de stresstests, Europa kunnen helpen een nieuw hoofdstuk in zijn herstelverhaal aan te snijden.

Heather Arnold
Heather Arnold

Heather Arnold, CFA®
Director of Research
Portfolio Manager, Research Analyst
Templeton Global Equity Group™

Het Europese herstel wordt afgeremd door de beperkingen van zijn bankensysteem, en wij denken dat de Asset Quality Review (AQR) en de stresstests door de Europese Centrale Bank (ECB) van groot belang zijn om die beperkingen weg te werken. Een belangrijke mijlpaal is ook dat sinds 4 november het toezicht op de banken verschoven is van de plaatselijke centrale banken naar de ECB, wat volgens ons de transparantie, vergelijkbaarheid en toerekenbaarheid van de hele banksector aanzienlijk zal versterken. Waarschijnlijk zal het ook tot lagere spreads en financieringskosten leiden en de consolidatie bij de banken stimuleren. De verschillen in financieringskosten tussen de landen van Europa, en dan vooral tussen de zogeheten periferie (Spanje, Ierland, Portugal en Griekenland) en de kern (vooral Duitsland) waren sterk toegenomen tijdens de eurocrisis, maar zijn sindsdien aanzienlijk gedaald dankzij de ingrepen van de ECB. Bovendien bevestigde de AQR dat het overgrote deel van de Europese banken voldoende gekapitaliseerd is. Dat zou het pad moeten effenen naar een herstart van de bankleningen, een cruciale factor voor een soepel werkende economie. Het zou ook het vertrouwen in de Europese bankensector moeten herstellen – een vertrouwen dat tot nu toe schitterde door afwezigheid.

De ECB heeft een doorslaggevende rol gespeeld bij het vlot trekken van de liquiditeit en kredietwaardigheid van het pan-Europese bankensysteem, en door te helpen bij het verlagen van de financieringskosten voor de perifere banken zou zij kapitaal in heel Europa betaalbaar moeten houden. Wat nog niet duidelijk is, is in hoeverre de ECB bereid is echt “alles te doen wat nodig is”, zoals het uitbreiden van haar balans via agressieve kwantitatieve versoepeling om de eenheidsmunt te devalueren en hopelijk een reflatie van het systeem te verwezenlijken, ervan uitgaande natuurlijk dat dit soort Keynesiaanse maatregelen ook echt werken. Het is duidelijk dat de ECB in vergelijking met de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) en de Bank of Japan sterk achterloopt op dit vlak. Een positief gevolgd daarvan is wel dat dit de Europese overheden onder druk hield om broodnodige structurele hervormingen in te voeren.

Het herstel in Europa heeft het moeilijk

Het Europese herstel is in ademnood geraakt. Een eerste oorzaak is de vertraging op de opkomende markten, die een belangrijke vraagbron voor de Europese export en diensten vormen. Ook het aanhoudende conflict in Oekraïne woog op het vertrouwen. Wat ons echter al lang aantrekt in Europa, zijn de interessante waarderingen. Door de recente koerszwakte – vooral in vergelijking met de relatieve sterkte van de Amerikaanse markt – zijn de Europese aandelen volgens ons zelfs nog aanlokkelijker geworden.

Europa staat onder druk door zowel cyclische als structurele problemen. De financiële crisis van 2007–2009 veroorzaakte een ernstige economische inzinking, gevolgd door een zwak herstel, maar volgens ons zal de cyclus verbeteren, en wij hebben deze ‘normaliseringstrend’ ingewerkt in de financiële modellen die wij voor bedrijven opstellen over een beleggingstermijn van vijf jaar. De ernst van de inzinking heeft Europa ertoe aangezet sommige van zijn structurele problemen aan te pakken. Zoals gezegd kan de bankensector al wijzen op een aantal structurele verbeteringen. En landen zoals Spanje, Ierland, Portugal en Griekenland hebben hun concurrentievermogen verbeterd door hun schulden, arbeidsmarktproblemen en uitkeringsprogramma’s terug te dringen. Italië lijkt nu van plan om hier iets aan te doen, en hopelijk zal ook Frankrijk binnenkort maatregelen nemen.

Wat onze modellen betreft, had de recente vertraging vooral een impact op een handvol bedrijven in de sectoren van de industrie, energie en duurzame consumptiegoederen, door de zwakte in Europa maar ook door de vertraging op de opkomende markten en in Azië. Opvallend daarbij was dat onze bankmodellen niet al te zeer werden beïnvloed. Maar meer in het algemeen worden onze beleggingsscenario’s op vijf jaar voor de meeste van onze participaties niet uit het lood geslagen door tijdelijke turbulenties – die scenario’s zijn dan ook gebaseerd op interessante waarderingen, gezonde balansen en een sterk herstel- en groeipotentieel.

Dit lijkt dan ook een geschikt moment voor een veelzeggende uitspraak van wijlen Sir John Templeton: “De mensen vragen me altijd waar de vooruitzichten goed zijn, maar dat is de verkeerde vraag. Een interessantere vraag is: Waar zijn de vooruitzichten het ellendigst?”

1114_Europe_Arnold_dut

Laten we bijvoorbeeld niet vergeten dat China het afgelopen decennium kon bogen op één van de snelst groeiende economieën ter wereld – maar dat het ook een van de slechtst presterende aandelenmarkten had. Het komt allemaal neer op de waarderingen, en de waarderingen in Europa vertonen een korting van 40% ten opzichte van de Amerikaanse markt.[1]Negen van de tien goedkoopste aandelenmarkten ter wereld, op basis van de cyclisch gecorrigeerde langetermijnwinsten, zijn tegenwoordig zelfs te vinden in Europa.[2] Europa wordt ook duidelijk goedkoper verhandeld dan de Verenigde Staten volgens een aantal andere maatstaven, zoals marktkapitalisatie tot bbp, die zonder meer extreem is: de marktkapitalisatie van de Europese bedrijven is goed voor circa 40% van het Europese bbp, tegen 120% in de Verenigde Staten.[3] Ook de gemiddelde dividendopbrengst van de Europese aandelen ligt op een historisch hoog peil ten opzichte van de rente op de staatsobligaties van de kernlanden en de rente op bedrijfsobligaties.[4]

1114_Europe_Arnold_dut2

Wat het herstel betreft, lag Europa’s aandeel in de wereldwijde winsten in de MSCI World Index op 31 augustus 2014 op het laagste punt van de laatste 28 jaar.[5] De Europese bedrijven kunnen doorgaans bogen op geografisch gediversifieerde inkomstenstromen en sterke operationele hefbomen, die volgens ons steun zullen bieden aan een herstel van de winsten. Deze exportgerichte regio zou ook kunnen profiteren van de zwakkere euro, naast de onverwacht goede groei in de VS. Ten slotte beschikt Europa ook over monetaire en fiscale beleidsmiddelen die nog niet voluit zijn ingezet voor de ondersteuning van de economie.

Er zijn overal in Europa beleggingskansen te vinden, maar vooral de energiesector oogt aantrekkelijk, gelet op zijn recente zwakte. Ondanks hun herstel van de laatste tijd zijn de financials nog altijd laag geprijsd en blijven zij volgens ons opwaarts potentieel bieden. Wij denken ook dat sommige farmaceutische en gezondheidszorgbedrijven zich op een groeipad bevinden dat nog niet in hun koers weerspiegeld lijkt.

De verklaringen, meningen en analyses in dit document zijn louter bedoeld ter informatie, zij mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of een aanbeveling om te beleggen in welke effecten dan ook of om welke beleggingsstrategie dan ook te gebruiken. Omdat markt- en economische omstandigheden snel kunnen veranderen, betreffen de opmerkingen, opinies en analyses de datum van dit document en kunnen zij zonder voorafgaand bericht veranderen. Dit document is niet bedoeld als een volledige analyse van alle wezenlijke feiten betreffende een land, regio, markt, sector, belegging of strategie.

Er kunnen bij de opstelling van dit document gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet door Franklin Templeton Investments (‘FTI’) onafhankelijk zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen aansprakelijkheid voor verliezen die voortvloeien uit het gebruik van deze informatie, en de gebruiker dient zelf te bepalen in welke mate hij wil vertrouwen op deze verklaringen, meningen en analyses. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden alleen door andere gelieerde ondernemingen van FTI en/of hun distributeurs aangeboden als dat door de lokale wet- en regelgeving wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

U kunt meer inzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Schrijf in op de Beyond Bulls & Bears blog.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug. Aandelenkoersen vertonen soms snelle en scherpe schommelingen als gevolg van factoren die een invloed hebben op individuele bedrijven, specifieke sectoren of bedrijfstakken, of op de algemene marktomstandigheden. De koersen van dergelijke beleggingen kunnen in een gegeven jaar aanzienlijk schommelen. Beleggingen in buitenlandse effecten houden ook speciale risico’s in, zoals wisselkoersschommelingen en economische en politieke onzekerheid.

CFA® en Chartered Financial Analyst® zijn handelsmerken van het CFA Institute.


[1] Bron: JPMorgan, MSCI, juli 2014. MSCI geeft geen garanties en kan niet aansprakelijk worden gesteld voor enige MSCI-gegevens die hierin zijn opgenomen. Verdere distributie of hergebruik is niet toegestaan. Dit verslag is niet opgesteld of goedgekeurd door MSCI. Raadpleeg www.franklintempletondatasources.com voor nadere informatie over de gegevensverstrekker.

[2] Bron: Credit Lyonnais Securities Asia (CLSA), MSCI, FactSet, 31 augustus 2014. MSCI geeft geen garanties en kan niet aansprakelijk worden gesteld voor enige MSCI-gegevens die hierin zijn opgenomen. Verdere distributie of hergebruik is niet toegestaan. Dit verslag is niet opgesteld of goedgekeurd door MSCI.

[3] Bron: BCA Research, juli 2014.

[4] Bron: FactSet, Barclays, MSCI, 30 september 2014. MSCI geeft geen garanties en kan niet aansprakelijk worden gesteld voor enige MSCI-gegevens die hierin zijn opgenomen. Verdere distributie of hergebruik is niet toegestaan. Dit verslag is niet opgesteld of goedgekeurd door MSCI.

[5] Bron: MSCI, Thomson Datastream, SG Cross Asset Research/Equity Quant, 31 augustus 2014. MSCI geeft geen garanties en kan niet aansprakelijk worden gesteld voor enige MSCI-gegevens die hierin zijn opgenomen. Verdere distributie of hergebruik is niet toegestaan. Dit verslag is niet opgesteld of goedgekeurd door MSCI.