Beyond Bulls & Bears

Alternatieven

Helikoptergeld: De baksteen en het elastiekje

Helikoptergeld. U bent het begrip in de pers onlangs vast tegengekomen. Robert Christian, senior managing director en head of research, K2 Advisors, legt uit wat dit begrip betekent, waarom u het tegenwoordig vaker hoort en of de wereldwijde centrale banken het eventueel overwegen.

This post is also available in: Engels Frans Italiaans Duits Spaans Pools

Harde valuta direct uitdelen aan de bevolking om een einde te maken aan diepe recessies wordt in theorie al sinds het begin van de jaren 30 gepromoot. De invloedrijke Britse econoom John Maynard Keynes stelde letterlijk voor om contant geld in verlaten kolenmijnen te begraven, waar het later door werkloze arbeiders zou kunnen worden opgegraven. De Amerikaanse econoom Milton Friedman gebruikte de metafoor van geld dat uit helikopters zou worden gestrooid en vervolgens door de burgers kon worden opgeraapt. Vandaar de inmiddels gebruikelijke term ‘helikoptergeld’. Zelfs voormalig voorzitter van de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) Ben Bernanke besprak het idee in 2002 — wat hem de bijnaam ‘Helicopter Ben’ opleverde — maar stelde wel een praktische benadering voor in de vorm van een belastingvermindering.

In het begin van de afgelopen zomer deden er geruchten de ronde dat de Bank of Japan (BOJ) een soort van helikoptergeldprogramma overwoog. Hoewel de Japanse centrale bank uiteindelijk een minder omvangrijke, traditionelere versoepelingsmaatregel nam, verklaarde de BoJ wel het beleid de komende maanden ‘grondig te herzien’, mogelijk een voorbode van een agressievere tactiek. Het maakt niet uit wat de Japanse centrale bank deze herfst beslist. Als de hardnekkige deflatie in de wereldeconomie aanhoudt, verwacht ik dat deze metaforische helikopters wel eens een populair gespreksonderwerp kunnen worden.

Volgens sommige waarnemers is helikoptergeld eigenlijk al een feit, want de USD 4 biljoen aan nieuw geld dat na 2008 door de Fed, de BoJ en de Europese Centrale Bank is gedrukt, is precies dat: geld dat uit de lucht komt vallen. Zij beweren dat verdere versoepeling door de centrale banken in de vorm van helikoptergeld eigenlijk hetzelfde doet: prijzen van risicoactiva kunstmatig opvoeren en beleggers aansporen tot hogere risico’s, zonder nauwelijks enige betekenisvolle duurzame inflatie of groei te bewerkstelligen.

Volgens mij is er echter een cruciaal verschil. Ik ben het er wel mee eens dat helikoptergeld niet veel effectiever zou zijn om een duurzame economische groei tot stand te brengen, maar er is wel een groot verschil met wat we vooralsnog van de centrale banken hebben gezien. In het ene geval wordt het geld beschouwd als een lening: het is een verplichting die ooit moet worden terugbetaald. In het andere geval is het geld uitdrukkelijk ‘gratis’ en hangt er voor niemand iets aan vast.

Centrale banken hebben inderdaad al vanuit het niets (of tenminste van virtuele pixels) geld gecreëerd. Dat is vergelijkbaar met geld uit een helikopter strooien. Maar het geld van het hedendaagse programma van kwantitatieve versoepeling (QE) is gebruikt om overheidsobligaties op te kopen, in de veronderstelling dat de overheid die obligaties op een dag zal terugbetalen. Op de balans van de Fed staan bijvoorbeeld voor 2,5 miljard Amerikaanse dollars aan Amerikaanse staatsobligaties, die op hun vervaldatum door de overheid moeten worden terugbetaald. Op korte termijn – afhankelijk van zijn oordeel over de kracht van de economie – zou de Fed echter kunnen beslissen om dat geld weer uit te geven aan nieuwe obligaties, waardoor de cyclus wordt herhaald. Dat is een waarschijnlijk scenario. Maar uiteindelijk geldt het onderliggende idee dat alles aan de centrale bank wordt terugbetaald. Ooit.

De theorie van helikoptergeld impliceert daarentegen een andere soort transactie. Het geld dat door de centrale bank wordt gedrukt, zou worden verdeeld met de expliciete vermelding dat het nooit zou worden terugbetaald, en dat het dus nooit uit omloop zou worden genomen.

Concreet kan dit op verschillende manieren in zijn werk gaan, maar waarschijnlijk niet door letterlijk geld uit een helikopter te strooien (hoewel dat althans interessant televisie zou opleveren). Realistischer zou zijn dat er in het kader van een dergelijk programma eeuwigdurende overheidsobligaties zouden worden uitgegeven, zonder rente en met een oneindige looptijd. Ongeacht de gebruikte structuur blijft de boodschap hetzelfde: in wezen ‘schenkt’ de centrale bank geld aan het volk en is het geld dat op de markt komt werkelijk gratis.

Bepaalde waarnemers uit de sector suggereren dat deze dynamiek met de huidige QE-programma’s al bestaat. Zij zeggen dat ze weliswaar als tijdelijke experimenten waren bedoeld, maar dat ze in de realiteit misschien nooit worden opgedoekt.

Enerzijds ben ik het ermee eens dat de wereldwijde centrale banken duidelijk niet gehaast zijn om hun QE-aankopen af te wikkelen, en dat dit de indruk is die tegenwoordig op de markt wordt gewekt. Anderzijds is er volgens mij een aanzienlijk verschil in de geest van de boodschap die met een echt helikoptergeldprogramma zou worden overgebracht. Als centrale banken letterlijk geld zouden drukken – dus zonder de conventies en voorwendsels van de financiële QE-structuur van vandaag – en er ook echt en letterlijk zouden voor uitkomen dat het hun intentie is om geld te drukken, dan verandert dat de spelregels volgens mij aanzienlijk. Dan krijgt de wereld een heel andere boodschap, en volgens mij niet zo’n positieve. Wanhopige tijden vragen om wanhopige maatregelen. En dat is helikoptergeld: een wanhopige monetaire-beleidsmaatregel.

De baksteen en het elastiekje

Maar laten we de theorie even achterwege laten en eens realistisch over het concept nadenken. In het algemeen is helikoptergeld nooit ernstig overwogen als legitiem hulpmiddel voor moderne, geavanceerde economieën. In het verleden is het concept wel enkele malen toegepast, bijvoorbeeld in de Weimarrepubliek in de jaren 20 en in Zimbabwe in de jaren 90. De gevolgen waren rampzalig. Er zijn tal van redenen waarom dergelijke programma’s mislukken. Ik zal mij in dit geval toeleggen op de technische moeilijkheden die met een dergelijke benadering gepaard gaan.

De onbedoelde gevolgen op langere termijn, zoals een forse stijging van de inflatie, zouden volgens voorstanders van een helikoptergeldbeleid gemakkelijk kunnen worden beheerd en ingeperkt door de rente te verhogen. Maar de geschiedenis en de cijfers vertellen een ander verhaal. Alle goede bedoelingen ten spijt kan het keerpunt tussen stabiele prijzen en een op hol geslagen inflatie plots, explosief en niet in de hand te houden zijn.

Volgens het Cato Institute zijn er door het gebruik van helikoptergeld de afgelopen twee eeuwen 56 economieën met hyperinflatie ontstaan.[1] Hoe komt dat? Bij inflatie moeten we ook de omloopsnelheid van geld in overweging nemen. Intuïtief kunnen we stellen dat inflatie alleen mogelijk is als er geld wordt uitgegeven. Als de geldvoorraad groter is geworden, maar mensen (of overheden, banken en bedrijven) hun geld niet uitgeven maar opsparen, dan zouden we weinig of geen gevolgen zien voor de inflatie. Dus om de inflatie te meten, moeten we ook rekening houden met de omloopsnelheid van geld, namelijk hoe snel geld wordt uitgegeven. Het probleem is dat de omloopsnelheid van geld een berucht niet-lineair fenomeen is. Het is daarom extreem moeilijk te beheersen.

Het onderstaande voorbeeld helpt wellicht om deze dynamiek beter te begrijpen: Stel u voor dat u een baksteen met een elastiekje in een gelijkmatige beweging over een tafel probeert te trekken. Dat ligt niet voor de hand. Bij de eerste trekbeweging zou het elastiekje uitrekken en zou de baksteen, door zijn gewicht en de spanning, stevig op de tafel blijven liggen.

Maar uiteindelijk wordt er een kritiek spanningspunt bereikt en zou de baksteen verschuiven – waarschijnlijk ook iets sneller dan verwacht. Zodra de baksteen verschuift, neemt ook de weerstand af, waardoor de versnelling een zelfversterkend effect heeft. Tegelijkertijd blijft de trekspanning constant, omdat u nog geen tijd hebt gehad om te reageren (vertraagde terugkoppelingslus). Deze combinaties van een zelfversterkende reactie met een vertraagde terugkoppeling zijn de precieze voorwaarden voor een niet-lineair systeem. Of er gebeurt heel weinig, of u krijgt een baksteen in uw gezicht.

Als er een beleid van helikoptergeld wordt ingevoerd, zou volgens mij hetzelfde gebeuren met de inflatie. In eerste instantie merken we misschien niets. Pas wanneer de centrale banken beseffen dat de inflatiewaakvlam een heuse brand is geworden, is het misschien te laat. Net als bij een kernreactie kunnen inflatieverwachtingen die zichzelf versterken een kritieke massa bereiken en tot ontploffing komen.

BCA Research gaf in een rapport van mei 2016 een beknopte presentatie van hun argument tegen helikoptergeld:  “Wij beweren niet dat de centrale bankiers zonder kogels komen te zitten, maar mogelijk wel zonder betrouwbare kogels. Sommige kogels worden in een rechte lijn afgevuurd en raken hun doel. Andere kogels wijken af en treffen onbedoelde doelen. En de slechtste kogels slaan terug en raken de schutter zelf. Helikoptergeld is zo’n kogel…”[2]

Helikoptergeld kan voer zijn voor interessante theoretische discussies en een aardig hypothetisch scenario voor economen om over na te denken, maar naar mijn bescheiden mening blijft het ook best zo: bij theorie.

U kunt meer vooruitzichten van Franklin Templeton Investments in uw inbox ontvangen. Schrijf in op de blog Beyond Bulls & Bears.

Voor tijdige beleggingstips kunt u ons volgen op Twitter @FTI_Global en op LinkedIn.

De verklaringen, meningen en analyses vertegenwoordigen het persoonlijke standpunt van de beleggingsbeheerder. Zij zijn enkel bedoeld ter algemene informatie en mogen niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies of als een aanbeveling of verzoek om enig effect te kopen, te verkopen of te houden, of enige beleggingsstrategie te volgen. Ze vormen geen juridisch of fiscaal advies. De informatie in dit document wordt verstrekt per de publicatiedatum en kan zonder kennisgeving veranderen, en is niet bedoeld als een volledige analyse van elk belangrijk feit over een land, regio, markt of belegging.

Er kunnen bij de opstelling van dit document gegevens van externe bronnen zijn gebruikt die niet onafhankelijk door Franklin Templeton Investments (‘FTI’) zijn gecontroleerd of bevestigd. FTI aanvaardt geen aansprakelijkheid voor verliezen die voortvloeien uit het gebruik van deze informatie, en de gebruiker dient zelf te bepalen in welke mate hij wil vertrouwen op deze verklaringen, meningen en analyses. Producten, diensten en informatie zijn mogelijk niet in alle rechtsgebieden beschikbaar en worden alleen door andere gelieerde ondernemingen van FTI en/of hun distributeurs aangeboden als dat door de lokale wet- en regelgeving wordt toegestaan. Gelieve uw eigen beleggingsadviseur te raadplegen voor nadere informatie over de beschikbaarheid van producten en diensten in uw rechtsgebied.

Wat zijn de risico’s?

Alle beleggingen gaan met risico’s gepaard, waaronder een mogelijk verlies van het ingelegde kapitaal. De waarde van beleggingen kan zowel dalen als stijgen en beleggers krijgen mogelijk niet het volledige ingelegde bedrag terug.

[1] Bron: Cato Institute: Werkdocument ‘World HyperInflations’, 15 augustus 2012.

[2] Bron: BCA Research, European Investment Strategy – wekelijks verslag 5 mei 2016.