Pośród byków i niedźwiedzi

Rewolucyjny pomysł: inwestowanie w Europie (a nawet w Rosji)

This post is also available in: angielski chiński uproszczony holenderski francuski włoski

Gdy strefa euro ostatecznie wyszła z długotrwałej recesji, na początku tego roku konflikt na Ukrainie zaostrzył się, a Rosja dokonała aneksji Krymu. Złożony kryzys na Ukrainie teraz zaczął zagrażać wzrostowi wrażliwej gospodarki europejskiej, a jego niekorzystne konsekwencje odczuły także akcje europejskich spółek. Niemniej jednak, Tucker Scott, zarządzający portfelami inwestycyjnymi i wiceprezes wykonawczy w Templeton Global Equity Group™ uważa, że bardziej atrakcyjne wyceny papierów w Europie mogą skłonić inwestorów do powrotu na regionalne rynki. Tucker Scott dostrzega możliwości ukryte za mgłą kryzysu i przekonuje, że warto poszukiwać wartości w Europie, a nawet w Rosji.

Tucker Scott
Tucker Scott

Tucker Scott, CFA®, wiceprezes wykonawczy, Templeton Global Equity Group™
Zarządzający portfelami inwestycyjnymi

 

 

 

 

Inwestowanie w Rosji zawsze było uważane za ryzykowne, a obecne napięcia pomiędzy Rosją a Zachodem w związku z sytuacją na Ukrainie stanowią jeszcze jedno uzasadnienie takiego przekonania. Zdarzają się jednak także dobre momenty na inwestowanie w Rosji. Bieżące wyceny na rosyjskiej giełdzie są zaniżone w stosunku do wartości księgowej (na początku roku, wskaźnik cen do wartości księgowej wynosił 0,6x ), co oznacza, że warto ponownie przyjrzeć się akcjom rosyjskich spółek. Upłynęło sporo czasu od szczytowej popularności rynków BRIC (Brazylii, Rosji, Indii i Chin) w połowie pierwszej dekady XXI wieku. W tamtym okresie, wyceny rosyjskich akcji ponad dwukrotnie przekraczały wartość księgową, co uważamy za zbyt wysoki poziom. W ostatnich latach, oprócz niższego wskaźnika cen do wartości księgowej, akcje rosyjskich spółek oferowały także wysokie dochody z dywidendy , co stanowi dodatkowy argument uzasadniający zainteresowanie tym rynkiem.

Ważnym z inwestycyjnego punktu widzenia czynnikiem, który w przypadku Rosji ma szczególne znaczenie, jest selekcjonowanie spółek przestrzegających rygorystycznych zasad ładu korporacyjnego. Szukamy akcji mających potencjał do długofalowego wzrostu, pomimo okresów tymczasowych kryzysów. Kursy akcji niektórych rosyjskich spółek poszły w dół tak mocno, że zasadnicza część pesymistycznych doniesień dotyczących konfliktu na Ukrainie została już uwzględniona w wycenie, a dalsze wydarzenia geopolityczne nie wywołały kolejnych wstrząsów.

RussiaBookValue Revolutionary Idea (BBB blog)

Europejskie problemy z zyskami

Wiele spółek, które odczuły negatywne konsekwencje kryzysu, znajdujemy nie tylko w Rosji, ale w całej Europie. Jednym z przykładów jest sprzedawca detaliczny obsługujący rosyjski rynek konsumencki. Sytuacja tej spółki jest ciekawa: kurs jej akcji nieprzerwanie spada od listopada 2013 r. , czego główną przyczyną są, według nas, obawy inwestorów związane z powiązaniami przedsiębiorstwa z Rosją.

Na europejskich rynkach akcji generalnie dostrzegamy pokłady atrakcyjnej wartości, w szczególności w porównaniu z giełdami w USA. Wskaźnik cen do zysków dla amerykańskiego rynku akcji reprezentowanego przez indeks S&P 500 wynosi obecnie prawie 17x, w porównaniu z 14x w przypadku Europy reprezentowanej przez indeks MSCI Europe Index. Co więcej, to tylko część informacji na temat niskich cen akcji w Europie na tle USA, ponieważ wskaźnik ten obliczany jest na podstawie zysków bieżących, które w USA są wysokie, a w Europie zaniżone. Po uwzględnieniu korekty zysków do poziomów, jakich możemy spodziewać się w przyszłości, ta luka pomiędzy wskaźnikami cen do zysków może okazać się jeszcze większa. Z makroekonomicznego punktu widzenia, uważam, że Europa zbliża się do dna swego cyklu rentowności, natomiast w USA cykl ten najprawdopodobniej zbliża się do punktu szczytowego.

Moim zdaniem, przyczyny tej nietypowej rozbieżności tkwią w różnych ścieżkach, jakimi podążają Europa i Stany Zjednoczone od czasu kryzysu finansowego w 2008 r. W dużym skrócie, podczas gdy Europejczycy wprowadzali radykalne oszczędności, Amerykanie uruchamiali programy stymulacyjne. Polityka w Europie była bardzo zaostrzona, co, według mnie, stłumiło ożywienie gospodarcze. Ogólnie rzecz biorąc, restrykcyjna polityka pieniężna zaniżyła rentowność europejskich spółek w większym stopniu, niż miało to miejsce w USA.

Kontynuując porównanie zysków w perspektywie mikro, przyjrzyjmy się bliżej sektorowi energetycznemu. Rentowność przedsiębiorstw z branży ropy i gazu nieco spadła w USA i Europie na przestrzeni ostatnich dziesięciu lat, jednak spadki te były większe w przypadku spółek o większej ekspozycji na Europę, gdzie mała elastyczność siły roboczej i regulacje rynku pracy utrudniają kontrolę kosztów. Mniejsze przychody, które umożliwiłyby adekwatne pokrycie tych kosztów, przełożyły się na spadek rentowności. Gdy jednak Europa wróci na ścieżkę ożywienia gospodarczego, zyski europejskich spółek mogą zacząć szybko rosnąć. Poszukujemy przedsiębiorstw, które mają, według nas, szansę na wykorzystanie tego potencjału.

Okazje w sektorze bankowym

Nadal dostrzegamy wartość wśród europejskich banków i przedsiębiorstw finansowych, choć nie tak dużą jak w szczytowym okresie kryzysu zadłużenia budżetowego w strefie euro kilka lat temu, gdy akcje niektórych banków z Europy dostępne były po cenach sięgających ok. połowy ich wartości księgowej. Choć dziś nie koncentrujemy się już tak mocno na sektorze bankowym, wciąż uważamy ten obszar za atrakcyjny dla poszukiwaczy wartości. Od początku lata, kursy akcji niektórych banków ponownie nieco spadły, a wyjątkowo uważnie przyglądamy się dziś papierom banków francuskich. Atrakcyjne wydają nam się również europejskie przedsiębiorstwa ubezpieczeniowe.

Wartość na rynkach wschodzących

Poza Europą i USA, możliwości pojawiają się także na rynkach wschodzących. Wyniki tych rynków są generalnie w niewielkim stopniu skorelowane z rynkami rozwiniętymi, a w szczególności z USA. Na przestrzeni ostatnich trzech lat, rynki wschodzące wzrosły zaledwie o 15%, podczas gdy indeks S&P 500 poszedł w górę o 75%. Przykładowo, w 2007 r., wyceny w Chinach sięgały siedmiokrotności wartości księgowej, co wyglądało na pęczniejącą bańkę cenową. Obecnie, wskaźnik cen do wartości księgowej w Chinach sięga 1,4x, co oznacza spadek wartości o 80% pomiędzy listopadem 2007 r. a majem 2014 r. Ponadto, w ostatnim czasie wskaźnik cen do zysków sięgał 9x, a dochody z dywidendy były bardzo konkurencyjne. Uważamy zatem, że rynkami wschodzącymi należy interesować się właśnie w takich okresach, a nie wtedy, gdy radzą sobie znakomicie, a ceny są bardzo wysokie. Sir John Templeton mówił o potencjale kontrariańskiego podejścia w następujący sposób: „Kupowanie, gdy inni masowo sprzedają i sprzedawanie, gdy inni chętnie kupują wymaga największej odwagi i ostatecznie przynosi największe zyski”.

Komentarze, opinie i analizy Tuckera Scotta są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do zainwestowania w jakiekolwiek papiery wartościowe czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Biorąc pod uwagę zmienność warunków rynkowych i ekonomicznych, wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku, branży, inwestycji czy strategii inwestycyjnej.

CFA® i Chartered Financial Analyst® to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.

Jakie jest ryzyko?
Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Z inwestowaniem na rynkach zagranicznych związane jest określone ryzyko, m.in. ryzyko wahań kursów walut i ryzyko niestabilnej sytuacji gospodarczej i politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych. Ponieważ wspomniane ramy prawne, polityczne, biznesowe i społeczne są zwykle jeszcze słabiej rozwinięte na nowych rynkach wschodzących, a występują także rozmaite inne czynniki, takie jak podwyższony potencjał skrajnych wahań kursów, braku płynności, barier ograniczających transakcje oraz mechanizmów kontroli giełd, ryzyka związane z rynkami wschodzącymi są nasilone w przypadku nowych rynków wschodzących.

Ponadto, akcje małych spółek charakteryzują się generalnie większą zmiennością wyceny niż papiery dużych przedsiębiorstw, szczególnie w krótkiej perspektywie. W zależności od tymczasowej koncentracji portfela na wybranych krajach, regionach, branżach, sektorach czy typach inwestycji, portfel może być narażony na wyższe ryzyko niekorzystnych wydarzeń dotyczących tych obszarów większego zaangażowania w porównaniu z portfelem utrzymującym ekspozycję na szersze spektrum krajów, regionów, branż, sektorów czy typów inwestycji.