Pośród byków i niedźwiedzi

Polityka, polityki i wytrzymałość rynku

This post is also available in: angielski chiński uproszczony holenderski francuski włoski niemiecki hiszpański

Ten rok upływa pod znakiem niepewności i licznych niespodzianek na wielu frontach. Podczas gdy Stany Zjednoczone pochłonięte są spektaklem poprzedzającym wybory prezydenckie oraz spekulacjami na temat potencjalnych bodźców, które skłoniłyby Rezerwę Federalną do podniesienia stóp procentowych, Wielka Brytania zagłosowała za opuszczeniem Unii Europejskiej, a liczne banki centralne na całym świecie zaczęły wdrażać politykę ujemnych stóp procentowych w ramach prób pobudzenia wzrostu gospodarczego. Choć nikt nie jest w stanie przewidzieć, co czeka nas w przyszłości, zaprosiliśmy trzech spośród liderów naszych zespołów inwestycyjnych do debaty na temat wydarzeń, które prawdopodobnie będą miały wpływ na światowe rynki w drugiej połowie roku, oraz ich strategii pozycjonowania inwestycji pod kątem przewidywanego rozwoju sytuacji.

0816_CIO_MHasenstab2Dr Michael Hasenstab
Wiceprezes wykonawczy
CIO
Templeton Global Macro

 

0816_CIO_EP4Ed Perks
Wiceprezes wykonawczy
CIO
Franklin Templeton Equity

 

0816_CIO_RFrisbie

 

Rick Frisbie
Wiceprezes wykonawczy
Dyrektor Franklin Templeton Solutions
 

Jakie czynniki lub wydarzenia inwestorzy powinni, według was, obserwować w pozostałych miesiącach bieżącego roku, a może także w 2017 r.?

Rick Frisbie: Mamy świadomość ryzyka wydarzeń zewnętrznych. Sądzę, że nadal będziemy obserwować rozwój sytuacji związanej z Brexitem, ale po początkowym dużym zamieszaniu na rynkach światowych rynki poza Wielką Brytanią szybko zanotowały odbicie. Jesienią i zimą szczególnie ważne będzie obserwowanie Rezerwy Federalnej (Fedu) — od notowań kontraktów terminowych na stopę funduszy federalnych do głosów poszczególnych gubernatorów, ponieważ wszystkie te czynniki mogą sygnalizować odchodzenie od rozluźnionej polityki. Uważamy, że wzrost wydajności produkcji to doskonała forma przekazania pałeczki przez świat ujemnych i zerowych stóp procentowych, jednak wciąż nie widzimy szerszych sygnałów wzrostu gospodarczego na rynkach rozwiniętych.

Musimy także zobaczyć, jaki będzie przebieg wyborów w USA z punktu widzenia rynków akcji. Jak wiadomo, wzrost w USA mozolnie brnie do przodu, a polityka zmierzająca w kierunku podwyżek podatków i redystrybucji większej ilości dóbr nie zawsze cieszy się przychylnością rynków.

Michael Hasenstab: Wybiegając myślami w pozostałe miesiące roku, musimy zastanowić się, czy obecne poziomy rentowności obligacji rządowych z USA są uzasadnione w obliczu rosnącej inflacji i wytrzymałości, jaką wykazuje amerykańska gospodarka. Uważamy, że odbicie na rynku papierów skarbowych z USA może przejść w spadki równie szybko, jak się rozpoczęło, w związku z czym nasz zespół unika tego obszaru. Po drugie nasze obawy budzą narastające nastroje nacjonalistyczne w strefie euro, które stawiają znak zapytania nad całym projektem, jakim jest euroland; biorąc pod uwagę wszystkie problemy geopolityczne nasilające się w Europie, utworzenie unii budżetowej byłoby niezwykle trudne. Wolimy zatem utrzymywać krótką pozycję na euro jako zabezpieczenie przed ryzykiem możliwych niekorzystnych wydarzeń politycznych. Ponadto nadzwyczajne odbicie japońskiego jena dławi gospodarkę i ponownie nasila presję deflacyjną. Sądzimy, że japońskiej gospodarce oraz autorom polityki pieniężnej w Japonii trudno będzie poradzić sobie z tak wysokim kursem jena, zatem aprecjacja tej waluty wydaje nam się tymczasowa i prędzej czy później powinna odwrócić wektor.

Ogólnie rzecz biorąc, nasze podejście do rynków wschodzących jest obecnie bardzo selektywne. Uważam, że w najbliższej przyszłości pierwszorzędne znaczenie będzie miała ocena podejmowanych w poszczególnych krajach decyzji związanych z prowadzoną polityką oraz lokalnego krajobrazu politycznego, ponieważ rozbieżności pomiędzy tymi krajami będą najprawdopodobniej ogromne. Dokonywanie rozróżnienia pomiędzy poszczególnymi krajami będzie, w naszej ocenie, kluczowe w pozostałych miesiącach bieżącego roku oraz w roku kolejnym. Chcemy zatem przede wszystkim zaznaczyć, że do rynków wschodzących nie można podchodzić jak do jednorodnej grupy.

Ed Perks: Rynek akcji w USA ewidentnie miał ogromny wpływ na pozostałe części świata w 2016 r. Przyglądając się akcjom oraz innym rynkom w ujęciu względnym, mamy świadomość prawdopodobnych konsekwencji Brexitu dla wzrostu gospodarczego w strefie euro, ale w szerszym ujęciu — jak wspomniał Michael — w niektórych regionach świata gospodarki są w znacznie lepszej kondycji, niż może się wydawać na pierwszy rzut oka. Uważam, że będzie to miało kluczowe znaczenie dla rynków akcji w 2017 r. Choć nasze prognozy dla rynku w USA wciąż są optymistyczne, sądzimy, że może pojawić się możliwość, by amerykański rynek akcji oddał pozycję lidera światowych rynków.

Polityczna niepewność ewidentnie ma wpływ na światowe rynki finansowe w 2016 r. W jaki sposób odbija się to na założeniach przyjętych przez wasze zespoły inwestycyjne?

Rick Frisbie: Na całym świecie dostrzegamy pewne geopolityczne punkty zapalne oraz polityczne problemy, takie jak narastający populizm w Stanach Zjednoczonych i w innych częściach świata, który uwidacznia się w dążeniach do burzenia dotychczasowych struktur politycznych. W Stanach Zjednoczonych mamy zniechęcony i lekceważony elektorat wywodzący się z klasy robotniczej, co przesuwa całą polityczną rzeczywistość w kierunku populizmu. W Europie komentatorzy początkowo pomylili się w swych prognozach poparcia dla koncepcji Brexitu w Wielkiej Brytanii, a w innych miejscach na całym świecie rośnie popularność rozmaitych ruchów i kandydatów politycznych spoza głównego nurtu.

Z pewnością zamierzamy korygować nasze pozycjonowanie na nieco bardziej defensywne. Mamy takie powiedzenie, że „gdy indeks CBOE Volatility Index[1] (VIX) jest niski, to znaczy, że pora uciekać”. VIX często nazywany jest „barometrem strachu”, a jego spadek do niskich poziomów oznacza dobry moment na wycofanie części środków z aktywów o większym ryzyku. Wartość VIX wynosi obecnie ok. 13, ale średnia 20-letnia przekracza 20–21, zatem aktualny poziom jest niższy od średniej długoterminowej. Oznacza to, że wielu inwestorów przywiązuje mniejszą wagę do ryzyka i może wykazywać zbyt dużą pewność siebie.

Na rynku instrumentów o stałym dochodzie od 35 lat trwa sekularna hossa, co nie jest niczym zaskakującym, ale teraz ludzie zaczynają tracić wiarę w banki centralne. Od upadku Lehman Brothers w 2008 r. 50 największych banków centralnych na świecie obniżało stopy procentowe 673 razy, a polityka ujemnych stóp procentowych nie przyniosła spodziewanych rezultatów. Uważamy, że na świecie jest wiele czynników ryzyka, zatem to dobry moment na przyjęcie defensywnego podejścia. Niemniej jednak gospodarki krajów zaliczanych do rynków wschodzących zanotowały przyspieszenie wzrostu gospodarczego po raz pierwszy od czterech lat, a na rynkach wyprzedanych i mocno przecenionych surowców zaobserwowaliśmy stabilizację. Z naszej perspektywy na świecie wciąż jest jednak mnóstwo przesunięć i można spodziewać się rozbieżności w podejściu do stóp procentowych i polityki walutowej.

Po okresie pozycjonowania naszych portfeli aktywów mieszanych Franklin Templeton Solutions pod kątem spodziewanych wzrostów na rynkach w ujęciu ogólnym, obecnie przyjmujemy nieco ostrożniejsze podejście wraz ze zbliżaniem się czwartego kwartału i wyborów w USA, a także w obliczu innych wydarzeń na świecie.

Ed, w jaki sposób twój zespół radzi sobie z niepewnością polityczną?

Ed Perks: Rick poruszył kilka istotnych kwestii z punktu widzenia niepewnej sytuacji politycznej, ale nawiązując do implikacji Brexitu i nieprzewidywalności wyniku referendum, sądzimy, że rozwój wydarzeń był dość zaskakujący. Po krótkim okresie skrajnie silnej zmienności wywołanej przez wynik referendum w sprawie Brexitu, rynek światowy generalnie zaczął się stabilizować. Ostatecznie stanowi to potwierdzenie tezy, że w takich sytuacjach bardzo trudno jest przewidzieć efekt końcowy. W zespole Franklin Templeton Equity koncentrujemy się przede wszystkim na zrozumieniu warunków ekonomicznych, a także kondycji finansowej i czynników fundamentalnych poszczególnych spółek z różnych sektorów i branż, w których inwestujemy. Nieoczekiwane wydarzenia wywołują pewne przesunięcia, ale są także źródłem możliwości dla długoterminowych inwestorów. Zamierzamy zatem wykorzystywać niektóre z tych tymczasowych przesunięć.

Tematem, który natychmiast przychodzi do głowy podczas rozmowy na temat niepewności i nieoczekiwanych wydarzeń, są oczywiście listopadowe wybory prezydenckie w USA, o których już wspominaliśmy. Czy każdy z was mógłby przedstawić inwestorom nadchodzące wybory prezydenckie w odpowiednim kontekście oraz zdradzić, jak przygotowujecie się na to wydarzenie?

Michael Hasenstab: Uważam, że szczególnie interesującym aspektem zmienności związanej z polaryzacją na scenie politycznej w Stanach Zjednoczonych i w Europie jest fakt, że pozostaje ona w dużym kontraście do tego, co dzieje się na rynkach wschodzących. Na rynkach rozwiniętych obserwujemy narastający populizm; niektórzy wyborcy czują się pozbawieni głosu, a realne płace nie rosną, co wywołuje realne polityczne wstrząsy. Z kolei takie kraje zaliczane do rynków wschodzących, jak Brazylia czy Argentyna, które wcześniej podążały drogą nieortodoksyjnej polityki, powróciły do systemów państwowego planowania; po zmianach na szczytach władzy politycznej kraje te zaczęły wracać do bardziej ortodoksyjnej polityki zgodnej z głównym nurtem. Kolejnym przykładem jest Meksyk. Poza kilkoma wyjątkami, takimi jak Turcja czy Wenezuela, sytuacja na większości rynków wschodzących jest względnie stabilna, ponieważ ich gospodarki są, w mojej ocenie, wytrzymałe na wpływ czynników zewnętrznych pomimo spadku dynamiki wzrostu gospodarczego.

Na świecie można wskazać kilka punktów zapalnych, a sytuacja polityczna w Stanach Zjednoczonych jest niepewna, ale chciałbym powtórzyć, że my koncentrujemy się na rynkach wschodzących, ponieważ zauważyliśmy, że ich gospodarki, które wcześniej uznawaliśmy za politycznie niestabilne, okazały się bardziej zrównoważone dzięki bardziej ortodoksyjnej polityce. Rynki, które niegdyś uważaliśmy za wysoce ryzykowne i wrażliwe (takie jak Meksyk, Indonezja i Indie), okazały się zdolne do konsekwentnego utrzymania obranego kierunku, co, w mojej ocenie, sprzyja inwestorom. Jednocześnie w Europie narastają nastroje nacjonalistyczne i populistyczne, co może stawiać znak zapytania nad całym projektem, jakim jest strefa euro.

Ed Perks: Gdybym miał opisać obecną sytuację ekonomiczną i rynkową w Stanach Zjednoczonych dwoma słowami, byłyby to: stabilność i wytrzymałość.  Do wyborów pozostało zaledwie kilka miesięcy, ale już teraz ich perspektywa wywołuje silną polaryzację i zmusza rynki do stawienia czoła pewnej niepewności. Sądzę jednak, że musimy spojrzeć na tę kwestię w odpowiednim kontekście. Zbliżamy się do podsumowania danych o zyskach za drugi kwartał, a większość spółek ujętych w indeksie S&P 500 już opublikowała osiągnięte wyniki i prognozy na przyszłość. Na ironię zakrawa fakt, że gdy posłuchamy telekonferencji i wypowiedzi analityków, okazuje się, że wybory w USA nie są wymieniane wśród pięciu najważniejszych kwestii, na jakich koncentrują się przedsiębiorcy. Uwagę spółek wciąż skupiają przede wszystkim trendy na rynkach walutowych, które mają wpływ na ich działalność i na presję na marże — czy to poprzez inflację kosztów w wyniku wzrostów płac, czy też poprzez deflację cen i wymuszanie niższych marż. Przedsiębiorcy nadal koncentrują się także na Brexicie i jego potencjalnym wpływie na wzrost w strefie euro i ich działalność w tym regionie. Wybory w USA są generalnie raczej na dalszym planie. W miarę zbliżania się listopadowego terminu wyborów, a już na pewno w okresie publikowania danych o zyskach za trzeci kwartał, nadchodzące wybory będą skupiać na sobie nieco więcej uwagi. Nawet jeżeli zmienność wzrośnie, podobnie jak miało to miejsce po referendum w sprawie Brexitu, niezależnie od ostatecznego wyniku wyborów sądzę, że rynki będą w stanie się z nim pogodzić i nadal zmierzać do przodu.

Rick Frisbie:  Sądzę, że rynki spodziewają się okresu wzmożonej zmienności i niepewności, na co wskazują ceny kontraktów terminowych futures na kurs USD przed wyborami, ale niewątpliwie żyjemy dziś w świecie, w którym nie ma alternatywy dla akcji, co stanowi dla nich prawdziwe dobrodziejstwo. Podzielam opinię, że prezesi i dyrektorzy finansowi spółek mocno koncentrują się na działalności własnych przedsiębiorstw i efektywnym wykorzystywaniu kapitału. Wydatki kapitałowe są jednak pogrążone w letargu w obliczu pesymistycznych prognoz dotyczących popytu i zdolności ustalania cen. Sądzę, że pewne oczekiwania wzmożonej niepewności są odczuwalne, ale w pełni zgadzam się z Edem, że gospodarka USA wykazuje się wręcz niewiarygodną odpornością. Myślę, że — jak wspominał Michael — wszyscy od dłuższego czasu w napięciu czekaliśmy na dowody potwierdzające taką odporność gospodarek wschodzących i optymizmem napawa fakt, że taki dowód pojawił się w postaci realnego wzrostu gospodarczego.
Co kryje się za wytrzymałością rynku, jaką obserwujemy w tym roku oraz — co bodaj jeszcze ważniejsze — czy pod powierzchnią tej wytrzymałości kryje się jakieś ryzyko?

Michael Hasenstab: Jednym z naszych najważniejszych założeń na początku roku było przekonanie, że wyprzedaż na rynkach wschodzących zaszła zbyt daleko, nawet biorąc pod uwagę globalną niepewność. Zaskakujących wstrząsów i zmienności na całym świecie z pewnością nie brakuje, ale pomimo medialnego szumu większość rynków wschodzących zachowała solidne fundamenty. Rynki wykazują się niewiarygodną wytrzymałością, choć widzimy wyraźnie, jak duże znaczenie mają czynniki fundamentalne w poszczególnych krajach. Przykładowo w Brazylii kurs krajowej waluty (reala) w stosunku do dolara amerykańskiego wzrósł o ok. 20%, a rentowność 10-letnich obligacji rządowych spadła z 16% na początku roku do poziomu poniżej 12% w ostatnich dniach. Ta odporność rynków wschodzących w czasach wzmożonej zmienności jest zatem dla nas jedną z kwestii o największym znaczeniu.

Ed Perks: W nawiązaniu do tego tematu chciałbym wspomnieć, że gdy przyglądaliśmy się rynkom światowym pod koniec ubiegłego roku i u progu 2016 r., zestawialiśmy powszechną percepcję z rzeczywistością. Na rynkach akcji panowały wówczas potężne zawirowania, które jednak nie znajdowały, według nas, uzasadnienia w rzeczywistych danych. Mniej więcej sześć pierwszych tygodni 2016 r. było bodaj najgorszym początkiem roku dla rynków akcji w historii — przynajmniej z punktu widzenia indeksu S&P 500 Index w Stanach Zjednoczonych. Konwulsje, jakie wstrząsały wówczas rynkami akcji, były bez wątpienia silniejsze niż oczekiwano, ale od tamtego czasu rynki wykazują się wytrzymałością, ponieważ inwestorzy poszli zbyt daleko w swym pesymizmie. Obawy rozpowszechnione na początku 2016 r. okazały się w dużej mierze nieuzasadnione. Fed nie podniósł stóp w pierwszej połowie roku, a strach przed załamaniem cen surowców osłabł i nastroje w tym obszarze ustabilizowały się; niskie ceny surowców stymulowały za to popyt w niektórych obszarach. Sądzę, że odporność rynków akcji jest przynajmniej częściowo związana z rosnącą świadomością dość dobrej kondycji spółek. Sytuacja przedsiębiorstw jest względnie zrównoważona, a wiele spółek decyduje się na przeznaczanie kapitału na cele sprzyjające inwestorom, takie jak wypłata lub podwyższanie dywidendy czy też wykup akcji.
Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzającego, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego dokumentu. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swoje decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i (lub) przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Beyond Bulls & Bears”.

Aby mieć szybki dostęp do krótkich bieżących informacji inwestycyjnych, znajdź nas na Twitterze (@FTI_Global) i portalu LinkedIn.

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym przez czynniki dotyczące poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólne warunki panujące na rynkach. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków akcji.
[1] Indeks zmienności rynkowej CBOE (CBOE Market Volatility Index) mierzy rynkowe oczekiwania dotyczące krótkoterminowej zmienności wyrażone poprzez ceny opcji na indeks akcji S&P 500. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Wyniki historyczne nie wskazują ani nie gwarantują wyników przyszłych.