Pośród byków i niedźwiedzi

O stałym dochodzie

Michael Hasenstab: Aktualne notowania naszego indeksu odporności rynków światowych

This post is also available in: angielski chiński uproszczony francuski włoski niemiecki hiszpański

Członkowie zespołu Templeton Global Macro przekonują, że kluczem do wyszukiwania atrakcyjnych możliwości na rynkach wschodzących jest odróżnianie krajów o większej odporności na tle pozostałych. W artykule Michael Hasenstab, CIO, przedstawia aktualne informacje na temat stosowanego przez zespół autorskiego indeksu odporności rynków lokalnych LMRI (od ang. Local Markets Resiliency Index) oraz notowania tego indeksu dla siedmiu różnych krajów — Argentyny, Brazylii, Indii, Indonezji, Meksyku, Malezji i Republiki Południowej Afryki.

Dr Michael Hasenstab
Wiceprezes wykonawczy, zarządzający portfelami inwestycyjnymi
CIO
Templeton Global Macro

W czerwcu 2016 r. opublikowaliśmy numer 5 Globalnych zmian makroekonomicznych[1] pt. „Rynki wschodzące: mapa możliwości” [GMS-5]. Omówiliśmy tam wiele spośród czynników ryzyka i możliwości, jakie dostrzegaliśmy na różnych rynkach wschodzących, jednocześnie podkreślając znaczenie oceny odporności ekonomicznej poszczególnych krajów.

Od tamtej pory byliśmy świadkami sporych wzrostów w gospodarkach wschodzących, gdy kapitał zaczął powracać na niektóre niedowartościowane rynki, w szczególności w 2017 r. Uważamy, że te trendy mogą się utrzymać, szczególnie w krajach, które wiele zrobiły dla zabezpieczenia swoich gospodarek przed potencjalnymi wstrząsami związanymi z handlem, cenami surowców czy kursami walut.

W GMS-5 przedstawiliśmy nasz autorski indeks odporności rynków lokalnych LMRI (Local Markets Resilience Index), w ramach którego poszczególne kraje są oceniane na podstawie pięciu czynników odporności. Ponieważ warunki makroekonomiczne stale się zmieniają, notowania naszych indeksów LMRI poddajemy ciągłym przeglądom i aktualizacjom. W podsumowaniu wniosków z badania przedstawiamy aktualne dane dotyczące bieżących i prognozowanych indeksów LMRI dla 23 krajów, rozkład wyników na pięć poszczególnych czynników oraz krótkie uwagi analityków dotyczące pięciu krajów z wysokim prognozowanym indeksem i dwóch z niskimi prognozowanymi indeksami.

Zasadniczo nasze prognozy dla wybranych rynków wschodzących wciąż są optymistyczne, jednak należy odnotować, że ta klasa aktywów jest bardzo zróżnicowana. Dlatego kluczowe znaczenie ma umiejętność wyselekcjonowania mocniejszych i bardziej odpornych gospodarek spośród tych słabszych i bardziej wrażliwych. Notowania indeksu LMRI ilustrują różne aspekty naszego procesu badawczego, którego celem jest identyfikowanie gospodarek o większej odporności oraz związanych z nimi możliwości inwestycyjnych.

Pięć kluczowych czynników indeksu LMRI

1 | Kombinacja prowadzonej polityki

Koncentracja na jakości polityki makroekonomicznej z punktu widzenia instytucji i zdolności do realizacji polityki, z uwzględnieniem szerszego środowiska politycznego. Dobrze funkcjonujący rząd i parlament, reguły polityki budżetowej i duża niezależność banku centralnego podnoszą wynik w tej kategorii, podobnie jak zdolność polityczna do wprowadzania niezbędnych zmian.

2 | Wnioski wyciągnięte z przeszłości

Na podstawie doświadczeń kryzysowych z przeszłości oceniany jest stopień, w jakim dany kraj wyciągnął wnioski z poprzednich kryzysów lub epizodów niewłaściwego zarządzania gospodarką, łącznie z oceną stabilności krajowego modelu generowania wzrostu i obszarów wrażliwości finansowej.

3 | Reformy strukturalne

Zmiany prawne i instytucjonalne poprawiające wydajność produkcji i wzrost gospodarczy, zdolność danego kraju do podnoszenia jakości swoich instytucji oraz zdolność produkcyjna stymulująca zrównoważony wzrost gospodarczy. Dłuższy okres wysokich cen surowców i bezkrytycznych przepływów kapitału, które mogą rekompensować błędy w zarządzaniu gospodarką, raczej się szybko nie powtórzy. W dłuższej perspektywie nic nie jest w stanie zastąpić twardych działań na rzecz dywersyfikacji struktur gospodarczych, modernizacji infrastruktury, poprawy warunków dla biznesu, stymulowania innowacji oraz inwestycji w wysokiej jakości edukację. Konkretne reformy strukturalne mogą być związane z takimi obszarami, jak zarządzanie spółkami skarbu państwa, prawo pracy, sektor energetyczny czy korupcja.

4 | Popyt krajowy

Ten czynnik związany jest ze zdolnością kraju do samodzielnego wzrostu, niezależnego od czynników zewnętrznych.
Mała i otwarta gospodarka jest silnie uzależniona od reszty świata. Z kolei duża gospodarka zyskuje na efekcie skali, większej sile przyciągania inwestycji i zdolności do generowania wzrostu niezależnie od reszty świata. Inne czynniki mające wpływ na popyt krajowy to czynniki demograficzne, takie jak wzrost i wiek populacji, inflacja, płace oraz wzrost zatrudnienia. Nadmierna stymulacja popytu krajowego niesie za sobą ryzyko przegrzania gospodarki i obniżenia indeksu. Zważywszy na podwyższoną niepewność warunków na świecie, przewidujemy, że gospodarki względnie odporne na wpływ sił zewnętrznych i notujące solidny popyt krajowy powinny radzić sobie lepiej niż pozostałe.

5 | Wrażliwość na wpływ czynników zewnętrznych

Tradycyjna ekspozycja na wstrząsy zewnętrzne i ryzyko kryzysu bilansów płatniczych lub ucieczki kapitału. Wskaźniki oceniane w ramach tego kryterium to saldo rachunku obrotów bieżących, dług zewnętrzny czy zależność od surowów. W niektórych krajach znaczącą część długu zewnętrznego stanowi zadłużenie spółek na rzecz ich zagranicznych podmiotów nadrzędnych, co nie jest uznawane za źródło ryzyka. “Wrażliwość na wpływ czynników zewnętrznych” to w pewnym sensie druga strona tego samego medalu co „popyt krajowy”. To kryterium odzwierciedla to samo założenie, że w bardzo zmiennych warunkach na świecie pewien stopień izolacji od wstrząsów zewnętrznych bywa wyjątkowo cenny.

Proces oceny na potrzeby indeksu LMRI

Dla każdego czynnika dokonujemy osobnej oceny bieżących i prognozowanych warunków, by zmierzyć poziom ryzyka na przestrzeni naszego horyzontu inwestycyjnego. Sumujemy wyniki z pięciu poszczególnych kategorii, by uzyskać ogólny wynik krajowy — indeks LMRI. Oceny przyznawane w poszczególnych kategoriach są oczywiście w dużej mierze oparte na naszych subiektywnych poglądach; niemniej jednak uważamy, że metoda zapewnia rygorystyczną ocenę i porównanie różnych rynków w sposób pozwalający ocenić rzeczywiste ryzyko i zidentyfikować atrakcyjne możliwości, gdy nasz indeks znacząco różni się od oceny ryzyka uwzględnionej w wycenie rynkowej.

Kraje oceniane są według pięciu wyżej wymienionych kryteriów. Każdemu kryterium przypisana jest wartość od –2 do +2 odzwierciedlająca ocenę bieżącej sytuacji oraz analogiczna wartość reprezentująca ocenę prognozowanych warunków z punktu widzenia zespołu. Wykres nr 1 pokazuje rezultaty zastosowania naszego systemu oceny dla zbioru wybranych rynków wschodzących z różnych regionów.

Pięć krajów z wysokim prognozowanym indeksem LMRI

Argentyna (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: +1; sytuacja prognozowana: +4)

Kilka krótkich uwag

  • Powolne przejście na system oparty na dążeniu do docelowej stopy inflacji. Inflacja spada, ale wciąż utrzymuje się powyżej stopy docelowej w związku z korektą ceł.
  • Mocny wzrost rezerw. Spadek deficytu w budżecie podstawowym. Poprawa eksportu.
  • Odbicie dynamiki gospodarczej i wzrost inwestycji. Wysokie stopy procentowe mogą nieco stłumić inwestycje w biznesie.
  • Rynki pracy nadal są nadmiernie regulowane.
  • Reformy strukturalne stopniowo wywierają coraz większy wpływ, podnosząc wydajność polityki budżetowej. Spodziewany jest powolny progres przed wyborami prezydenckimi w 2019 r.

Brazylia (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: +1; sytuacja prognozowana: +3)

Kilka krótkich uwag

  • Deficyt budżetowy jest nadal wysoki, ale jednocześnie względnie stabilny.
  • Wybory w październiku 2018 r. mogą wywołać wzrost ryzyka politycznego.
  • Wysokie rezerwy walutowe wydają się z nawiązką pokrywać krótkoterminowe zadłużenie zewnętrzne.
  • Nastroje wśród konsumentów i przedsiębiorców stopniowo się poprawiają.
  • Realizację reformy systemu emerytalnego opóźniły zawirowania polityczne.

Indie (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: +6; sytuacja prognozowana: +6)

Kilka krótkich uwag

  • Konsolidacja budżetowa jest w toku, ale wiele jest jeszcze do zrobienia. Zadłużenie rządowe jest wysokie, ale wydaje się zrównoważone.
  • Niezależność banku centralnego wydaje się niezagrożona, a polityka walutowa wciąż jest odpowiednia.
  • Solidne rezerwy walutowe, niskie zadłużenie zewnętrzne.
  • Gospodarka napędzana przede wszystkim przez czynniki krajowe, wyróżniająca się niskim eksportem i młodą populacją.
  • W ostatnich latach przeprowadzono kilka reform, ale wciąż trzeba zreformować sektor bankowy, rynek pracy i kwestie praw do gruntów.

  • Indonezja (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: +6; sytuacja prognozowana: +6)Kilka krótkich uwag
    • Deficyt budżetowy jest ograniczony, a zadłużenie rządowe jest niezmiennie niskie.
    • Wysoki poziom rezerw walutowych przy małym deficycie na rachunku obrotów bieżących i napływie dużych ilości kapitału.
    • Gospodarka stymulowana przede wszystkim przez czynniki krajowe, względnie zabezpieczona przed wpływem napięć handlowych w regionie.
    • Elastyczne kursy walut i duża niezależność banku centralnego.
    • Rząd wydaje się być zmotywowany, by działać na rzecz poprawy warunków dla biznesu i zarządzania budżetem.

    Meksyk (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: +6; sytuacja prognozowana: +5)

    Kilka krótkich uwag

    • Ostatnia konsolidacja budżetowa z nadwyżką w budżecie podstawowym w 2017 r. Niezależny bank centralny prowadzący ortodoksyjną politykę.
    • W kilku sektorach przeprowadzono reformy od 2012 r., ale wybory w lipcu 2018 r. mogą wywołać wzrost ryzyka politycznego.
    • Eksport oparty jest na produkcji i jest powiązany przede wszystkim ze Stanami Zjednoczonymi; źródłem ryzyka nadal pozostają negocjacje warunków porozumienia o wolnym handlu.
    • Wysokie rezerwy walutowe i akceptowalny deficyt na rachunku obrotów bieżących.
    • Bezrobocie jest niskie, a inflacja spada, ale popyt krajowy nieco słabnie.

Dwa kraje o niskich prognozowanych indeksach LMRI

Malezja (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: +4; sytuacja prognozowana: +2)

Kilka krótkich uwag

  • Konsolidacja budżetowa trwa, ale spadek poparcia dla rządu może spowolnić realizację reform strukturalnych.
  • Zaufanie do banku centralnego spadło.
  • Eksport jest dobrze zdywersyfikowany pomiędzy elektronikę i surowce, ale jednocześnie jest wrażliwy na wpływ spowolnienia w Chinach.
  • Wysokie zadłużenie gospodarstw domowych ogranicza wzrost, choć czynniki demograficzne wspierają popyt krajowy.
  • Rezerwy walutowe są wysokie, a bank centralny skłania się ku interwencji na rynku walutowym.

Republika Południowej Afryki (ogólny indeks LMRI, sytuacja bieżąca: -2; sytuacja prognozowana: +1)

Kilka krótkich uwag

  • Deficyt budżetowy wciąż jest duży, a rząd podnosi podatki w ramach działań na rzecz konsolidacji budżetowej.
  • Ambitny plan transformacji może utrudnić zmiany polityki budżetowej.
  • Rezerwy walutowe są niskie, a gospodarka wciąż jest podatna na wpływ cen surowców.
  • Popyt krajowy poprawia się, ale wciąż jest słaby. Podwyżki podatków mogą ograniczyć konsumpcję.
  • Niezależny bank centralny prawidłowo reaguje na inflację, utrzymując jednocześnie zmienny kurs waluty.

Szczegółowe informacje na temat przyznawanego przez zespół indeksu LMRI można znaleźć w opartym na wynikach badań raporcie pt. „Rynki wschodzące: mapa możliwości” zawierającym analizy i opinie dr. Michaela Hasenstaba i kluczowych członków zespołu Templeton Global Macro. Dr Hasenstab i jego zespół zarządzają strategiami obligacji światowych Templetona, w tym nieograniczonymi portfelami instrumentów o stałym dochodzie, inwestycjami walutowymi i globalnymi strategiami makroekonomicznymi. Członkowie jego zespołu, mający wykształcenie zdobyte na najlepszych uczelniach na świecie, łączą globalne analizy makroekonomiczne ze szczegółowymi badaniami krajowymi w celu wyszukiwania długofalowych przesunięć rynkowych przekładających się na możliwości inwestycyjne.

Przedstawione komentarze, opinie i analizy wyrażają wyłącznie osobiste poglądy zarządzającego, są przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie stanowią indywidualnych porad inwestycyjnych ani zachęty do kupna, sprzedaży ani utrzymywania jakichkolwiek papierów wartościowych czy stosowania jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Informacje zawarte w niniejszym materiale są aktualne wyłącznie na dzień publikacji, mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia i nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu, rynku czy inwestycji.

Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swoje decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane przez podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym.

Komentarze ekspertów z Franklin Templeton Investments możesz otrzymywać bezpośrednio do swej skrzynki e-mail. Subskrybuj nasz blog: „Beyond Bulls & Bears”.

Aby mieć szybki dostęp do krótkich bieżących informacji inwestycyjnych, znajdź nas na Twitterze (@FTI_Global) i portalu LinkedIn.

Jakie jest ryzyko?

Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Wartość inwestycji może rosnąć lub spadać i istnieje ryzyko utraty części zainwestowanych środków. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych. Ponieważ wspomniane ramy prawne, polityczne, biznesowe i społeczne są zwykle jeszcze słabiej rozwinięte na nowych rynkach wschodzących, a występują także rozmaite inne czynniki, takie jak podwyższony potencjał skrajnych wahań kursów, braku płynności, barier ograniczających transakcje oraz mechanizmów kontroli giełd, ryzyka związane z rynkami wschodzącymi są nasilone w przypadku nowych rynków wschodzących. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół.

[1] „Globalne zmiany makroekonomiczne” to oparty na wynikach badań raport o światowych gospodarkach zawierający analizy i opinie dr. Michaela Hasenstaba oraz kluczowych członków zespołu Templeton Global Macro.