见微以知市场:去杠杆化在哪里?
2016年08月02日

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之前发表的“见微以知*市场”(Thin Slicing* the Markets)中讨论其称之为“巨墙”的美国债务后,富兰克林邓普顿投资管理方案的高级副总裁兼基金经理Matthias Hoppe在本文中分析了其认为的全球其他地区在全球金融危机之后对去杠杆化缺乏进展所造成的影响。

Matthias Hoppe

Matthias Hoppe

Matthias Hoppe

高级副总裁,基金经理

富兰克林邓普顿投资管理方案

一直以来我们都听闻很多国家在专注于摆脱债务。但实际上,去杠杆化在哪里?也许我们可以争辩说爱尔兰已成功去杠杆,我猜测希腊亦然,但自二零零八年至二零零九年全球金融危机以来,似乎大多数国家并未真正完全戳破其债务泡沫,而事实上,很多国家甚至是加重了自身的负担。几个月前讨论美国债务危机时我有提到这一点,但我认为还有必要看看全球各地的情况。

如果考虑全球范围内非金融债务占国内生产总值的比率,我们会发现二零零八年时开始略微高于200%,如今该比率已上升至将近230%。因此,从全球来看,根本就没有去杠杆化。从国家层面来看,大多数国家已加重负担

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当然,一直以来该比率已有所降低,而且债务库存的绝对增长已在减缓。但请记住一点,我们正在讨论债务占收益的比率。因此,不只未偿还债务显得重要,分母,或者说全球收益,也显得很重要。鉴于全球增长(即全球国内生产总值增长)已显著放缓,债务占国内生产总值的比率在持续上升。应阐明的一点是,该增长主要由二零零八年至二零零九年全球金融危机之后政府及其宽松措施推动,而私营部门债务占国内生产总值的比率整体上维持不变。

虽然私人经济已整体上去杠杆,但我认为整体的债务水平依然居高不下,而且还是经济活动的沉重负载。幸好,多亏了全球各央行的行长,同一时间的债务服务成本仍处于历史低位。但这能永远持续下去吗,不能吧?

本次债务讨论的另一个重点无疑是中国。可以这么说,帮助全球勉强应对二零零八年之后大萧条的一个大功臣就是中国,以及其大规模的信贷刺激,其作用超过 TARP和QE[1]。从二零零八年至二零一四年,中国债务占国内生产总值的比率上升近90%。

如今,中国的总债务占国内生产总值的比率基本上是希腊三年前的水平。该比率将近80%来自企业部门;但中国很多企业为国家支持企业,因此,这当中的很多债务可以看作是政府债务。

Slide1那么,这对中国而言究竟意味着什么?长远来看,除了其他方面,债务比率高企是高储蓄率加上中国的银行发挥金融中介作用的后果。中国的家庭一般是净储蓄者;事实上,中国的家庭债务低于亚洲大部分国家。例如,泰国的家庭债务占国内生产总值的比率约为中国的两倍。[2]

另一方面,中国的企业部门是净借款人。因此,我们看到的是家庭的储蓄转化为企业资产负债表中的贷款。这可能是一件好事,一个人的储蓄就是另一个人的债务。预计该机制将通过汇集资源到盈利最高的投资来加快经济发展的速度。遗憾的是,中国目前已发展到增加的债务不能有效转化为过去所能达到的相同增长率。从二零零四年到二零零七年,每增加一元人民币债务能够增加一元人民币国内生产总值。[3]如今,中国大概需要增加三元人民币债务才能增加一元人民币国内生产总值。[4]依我之见,这似乎是个现实的问题。

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[1] TARP即美国政府的问题资产救助计划,总统乔治·布什于二零零八年签署为法律,旨在帮助稳定美国金融体系、恢复经济增长以及防止可避免的止赎。QE,即quantitative easing(量化宽松)的简称,是一种货币政策,指央行通过从市场购买政府证券或其他证券力图下调利率以及增加货币供给。

[2] 资料来源:国际清算银行,通过Thomson Reuters Datastream访问。数据截至二零一五年十二月三十一日。

[3] Source: HSBC, from report dated April 21, 2016.资料来源:汇丰银行日期为二零一六年四月二十一日的报告。

[4] Ibid.同上。