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为什么欧洲盈利回升会激励主动型价值投资者?

近几年,很多投资者往往会忽视欧洲价值投资策略。但事实上,自一九九九年以来,欧洲价值股一直跑赢增长股,而且在全球价值股和非美国股普遍低迷时强势反弹。[1]邓普顿环球股票团队执行副总裁Dylan Ball在文中解释,为什么他认为现在正是欧洲价值投资大放异彩的时机。

 

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近几个季度,欧洲股票整体上再次受到投资者青睐,大部分资金来自被动型投资者。然而,由于欧洲目前的环境利好,投资者的兴趣普遍增强是有理由的。

有迹象显示,欧洲企业正开始恢复盈利增长,而且我们相信基本面将再次成为投资决定的核心。在这一环境下,主动型欧洲股票策略目前具有巨大的价值。

两条线索:估值和盈利

最近全球很多股市指数屡创新高。然而,欧洲的市净率仍低于长期均值,有时候甚至偏离一个标准差。[2]

因此,我们认为这一环境利好欧洲价值投资机会。主动型基金经理可通过指数逐个评估公司的估值。

潜在的双重机会

我们看到了一个潜在的双重机会。欧洲市盈率处于历史低位。[3]而且有迹象显示该地区的企业盈利正在恢复。我们已通过股价看出投资者正试图预测盈利回升的早期阶段。

欧洲目前的正常化市盈率(用于排除短期季节性影响)是19.2倍。美国的市盈率接近29倍。

这是一个惊人的差异。从历史正常化市盈率来看,欧洲长期平均市盈率为 21.5倍。因此,欧洲股票应存在巨大的上行潜力。

与此同时,显然欧洲企业盈利仍试图从二零零七年至二零零九年全球金融危机中完全复苏,就像其他地区已发生的那样。

乐观的理由

让人感到乐观的还有其他理由。尤其是,有迹象显示宏观经济正在复苏。

欧元贬值似乎已接近尾声,而且通常来说这对欧洲股票是一个利好迹象。这表明欧元正在某种程度上复苏。而且欧元兑美元贬值可能带来的盈利机会与两三年前不同。

信贷周期方面,贷款增长自二零一五年以来一直呈正增长。事实上,目前贷款正增长约2-3%[4],而且不仅仅是企业贷款组合,家庭贷款组合也是如此。(见下图)

此外,截至二零一七年八月底,欧元区的失业率已处于八年低位[5],同时欧元区制造业采购经理人指数[6]触及六年高位。[7]二零一七年第二季度,欧洲国内生产总值增长超过美国,这是自二零零七年来首次[8]

这对投资者意味着什么?

值得注意的是,考虑上述利好宏观经济因素后,欧洲企业盈利仍比金融危机之前的峰值低48%。相比之下,美国盈利却已经高出二零零八年危机之前的高位约16%。

我们认为,这意味着潜在的投资机会。

但为了探索这一机会,我们需要了解为什么欧洲盈利落后于美国。

这里有一个巨大的矛盾。尽管欧洲企业的总销售和收入已经恢复,但盈利却没有。那么问题来了。欧洲企业竞争力较低?欧洲央行的刺激计划对宏观经济的渗透效果不如美联储的计划?

答案似乎在于欧洲企业的利润率。

正如我们过去所指出,欧洲企业往往是价格接受者。通胀下降时,欧洲企业往往会通过减价来与美国和亚洲公司竞争。通胀再次上升时,欧洲企业往往会提高价格。

因此,一旦欧洲企业对不断上升的通胀作出反应,预期与美国之间的盈利差距会逐渐缩小。

随着个股基本面再次成为股票表现的一个分水岭,主动管理可真正展现其价值。我们的分析表明这可能已经成为现实。

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[1] 资料来源:FactSet,摩根士丹利资本国际。截至二零一七年九月三十日。欧洲价值股由MSCI欧洲价值指数代表,欧洲增长股由MSCI欧洲增长指数代表。摩根士丹利资本国际不就本文中转载的任何摩根士丹利数据作出保证,亦不承担责任。过往表现并非将来结果的指示或保证。其他资料供应商资料请浏览www.franklintempletondatasources.com

[2] 标准差被视为衡量波动性的一项指标,表示一组数据与均值的偏差。

[3] 市盈率是一个估值倍数,由每股市价除以年度每股盈利计算得出。

[4] 资料来源:汤森路透,瑞士信贷研究。截至二零一七年十月十三日的最新数据。

[5] 资料来源:FactSet,欧盟统计局。

[6] 采购经理人指数是一项月度调查,用于衡量制造业的经济健康状况。

[7] 资料来源:FactSet,Markit。

[8] 资料来源:FactSet,欧盟统计局,经济分析局。