Beyond Bulls & Bears

Managerporträt: Philippe Brugere-Trelat

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Wie eine Blume braucht auch eine Value-Chance mitunter länger als erwartet, bis sie Blüten treibt. Als begeisterter Gärtner und Stockpicker weiß Philippe Brugere-Trelat, was Geduld ist. Wie wichtig es ist, als Investor methodisch vorzugehen, lernte er gleich zu Anfang seiner Karriere bei Mutual Shares von den Value-Pionieren Max Heine und Michael Price. Heute ist Brugere-Trelat Executive Vice President und Portfoliomanager von Franklin Mutual Series®, und seine Geduld wurde unter unterschiedlichsten Marktbedingungen wiederholt auf die Probe gestellt. Im Gespräch mit Beyond Bulls & Bears sinniert Brugere-Trelat über die Wechselfälle der Wirtschaft und räumt ein, dass er sich durchaus gern die Hände schmutzig macht – ob im Garten, wenn er Bäume pflanzt, oder beim Besuch von Unternehmen.

Philippe Brugere-Trelat
Philippe Brugere-Trelat

Philippe Brugere-Trelat
Executive Vice President
Portfolio Manager
Franklin Mutual Series

 

Beyond Bulls & Bears: Wann erwachte Ihr Interesse an der Investmentfondsbranche?

Philippe Brugere-Trelat: 1984 lernte ich Max Heine kennen, den Gründer von Mutual Series, das damals noch Mutual Shares hieß, und Michael Price (den späteren President und Chairman von Mutual Series). Ich hatte bei einer französischen Privatbank gearbeitet und lebte in London. Beruflich und privat zog es mich aber in die USA. Michael Price wurde mir von einem gemeinsamen Freund vorgestellt. Price und Heine verwalteten seinerzeit nicht das ganz große Geld, vielleicht rund 500 Mio. US-Dollar, doch sie konnten mit einer glänzenden Erfolgsbilanz und einer eindrucksvollen Reputation aufwarten. Beide trieb die Neugier. Max Heine war stets auf der Suche nach neuen Blickwinkeln zur Entdeckung von Wert. Zum damaligen Zeitpunkt versuchten sie, in Europa ähnliche Anlagechancen ausfindig zu machen, wie sie sie in den USA aufgetan hatten. Ich suchte sie eines Tages spontan auf. Ich war Franzose, lebte in London, war dort in der City ganz gut vernetzt – und der Rest ist Geschichte.

Beyond Bulls & Bears: Was haben Sie von Max Heine und Michael Price gelernt?

Schlicht und einfach alles. Ich lernte, gegen den Trend zu agieren, gründlich zu arbeiten, Geduld zu haben und meine Gefühle zu kontrollieren. Ich habe von ihnen wirklich alles über wertorientierte Kapitalanlage gelernt. Max verstarb leider ein paar Jahre nach meinem Eintritt ins Unternehmen, doch als Michael die Führung übernahm, änderte sich nichts. Ich hatte zwei großartige Lehrer.

Beyond Bulls & Bears: Wodurch zeichnet sich Ihr Ansatz als Portfoliomanager aus?

Philippe Brugere-Trelat: Substanzwert und Stockpicking. Ob Value gerade en vogue ist – gerade populär oder modern ist oder nicht –, wir bei Mutual Series machen nichts anderes, und das seit 1949, als das Unternehmen noch Mutual Shares hieß. Damit kennen wir uns aus, das können wir, wie wir glauben, und das praktiziere ich jeden Tag aufs Neue.

Mit Value meine ich, dass wir nach Aktien suchen, die wir beispielsweise aus KGV-Perspektive für billig halten[1]. Gleichzeitig achten wir zum Zeitpunkt der Anlageentscheidung auf Katalysatoren, die diesen Wertabschlag mindern oder eliminieren könnten. Theoretisch ist das ganz einfach, doch in der Praxis manchmal etwas schwieriger.

Beyond Bulls & Bears: Sie sollen sich als aktivistischen Investor bezeichnet und geäußert haben, „eine gewisse Offenheit bezüglich eines Portfolios zahlt sich aus“. Was wollten Sie damit sagen?

Philippe Brugere-Trelat: Meistens unterhalten wir gute Beziehungen zum Management unserer Portfoliounternehmen. Wir investieren nie in ein Unternehmen, dessen Managementteam wir nicht kennen. Sind wir erst investiert, ist die Pflege enger Kontakte zum Management des betreffenden Unternehmens eine maßgebliche Komponente unseres Anlageverfahrens. Als Stockpicker bauen wir ein Portfolio aus Storys über einzelne Unternehmen auf. Kontakte zum Management sind der wesentliche Bestandteil unseres Verfahrens. Die Beziehungen zur Unternehmensspitze sind meist sehr gut, denn die Leute dort wissen, dass wir uns langfristig engagieren. Sie wissen, dass wir unsere Hausaufgaben gemacht haben und dass von uns kritische Fragen zu erwarten sind.

Gewinnen wir den Eindruck, dass das Management nicht im Interesse der Aktionäre handelt, sprechen wir das offen an. Wir machen deutlich, was unserer Ansicht nach zu tun wäre. Das kann auf unterschiedliche Weise erfolgen, auch durch offene Briefe und Kampfabstimmungen, um einen Führungswechsel herbeizuführen. Das geschah nicht nur in Nordamerika, sondern, wenngleich seltener, auch in Europa, wo wir uns engagiert für bessere Managementqualität und aktionärsfreundlichere Spitzenmanager eingesetzt haben.

Beyond Bulls & Bears: Was ist der schwerste oder frustrierendste Teil Ihrer Arbeit?

Philippe Brugere-Trelat: Am schwersten ist meines Erachtens, eine Position abzustoßen. Mir fällt es viel leichter, eine attraktiv bewertete Aktie zu kaufen, als eine zu verkaufen, die gut gelaufen ist. Investoren hängen in aller Regel an ihren Positionen, vor allem an den besonders erfolgreichen. Doch wir versuchen, diszipliniert vorzugehen. Nach Möglichkeit verkaufen wir, wenn unser Zielwert für eine angemessene Bewertung erreicht ist und kein Grund vorliegt, diesen zu verändern. Das ist nicht immer einfach. Verkaufen ist grundsätzlich schwerer als kaufen.

Was mich an meinem Job frustriert? Jeder Tag! Doch ebenso ist auch jeder Tag wieder spannend. Das Tolle am Investmentfondsgeschäft, ja, am Investmentgeschäft: Kein Tag ist wie der andere. Man lernt täglich dazu. Wenn ich feststelle, dass ich nichts mehr lerne, weiß ich, dass es Zeit für mich ist, aufzuhören. Für mich gibt es keinen besseren Job. Man hat mit klugen Köpfen zu tun. An einem Tag ist man ganz oben, am anderen ganz unten, doch jeder Tag ist neu und aufregend.

Beyond Bulls & Bears: Welche Phase Ihrer Anlageverwaltungskarriere war die schwierigste oder einprägsamste?

Philippe Brugere-Trelat: Da habe ich einige erlebt: zum Beispiel  1987, als der Aktienmarkt innerhalb eines Tages um 20% abrutschte und plötzlich Weltuntergangsstimmung herrschte. Betrachtet man diese Phase auf einem langfristigen Chart, fällt sie interessanterweise nicht weiter auf. Seither hat es viele weitere vergleichbare Krisensituationen gegeben. Die Internetblase Ende der 1990er-Jahre war eine solche. Ich habe auch 1998 die Zahlungsunfähigkeit Russlands miterlebt und später die US-Subprime-Hypotheken-Krise. Krisen haben mich die Tugend der Geduld gelehrt. Man muss auf Distanz gehen und darf sich nicht vom Verkaufs- oder Kaufrausch mitreißen lassen. Wer abwartet, bis sich der Staub gelegt hat und wieder mehr Klarheit herrscht, der kann seine Aufgabe ruhiger und weniger emotional angehen.

Beyond Bulls & Bears: Gibt es einen wichtigen Rat, den Sie im Laufe Ihrer Karriere erhalten haben und bis heute beherzigen?

Philippe Brugere-Trelat: Haben Sie Geduld. Es ist okay, gegen den Strom zu schwimmen, solange Sie Geduld haben und solange auch Ihre Anleger Geduld haben. Ich denke immer daran, was John Maynard Keynes gesagt hat: „Die Märkte können länger irrational bleiben, als man selber zahlungsfähig ist.“ Doch mit unserer Strategie bei Mutual Series und unseren Anlegern haben wir viel Durchhaltevermögen, wie ich glaube. Und genau das hat es uns meines Erachtens ermöglicht, uns in heiklen und unpopulären Bereichen zu engagieren, in denen wir reichlich echte Wertchancen erkennen.

Beyond Bulls & Bears: Wofür interessieren oder engagieren Sie sich privat?

Philippe Brugere-Trelat: Ich spiele gern Tennis. Wenn ich Gelegenheit habe, reise ich auch gern, um neue Länder, neue Menschen und neue Lebensweisen kennenzulernen. Im nächsten Leben wäre ich aber am liebsten Landschaftsarchitekt, glaube ich. Ich lege gerne Gärten an. Ich habe ein Anwesen auf Long Island. Dort wühle ich sehr gerne in der Erde und pflanze. Für mich ist das wie Therapie. Und wie die Kapitalanlage erfordert es ebenfalls Geduld, bis etwas wächst und aufblüht.

 

Vom Drama in Griechenland bis zum potenziell überhitzten US-Aktienmarkt – Philippe Brugere-Trelat verrät seine Ansichten zu bestimmten aktuellen Themen:

Zur Wahrscheinlichkeit eines Ausstiegs Griechenlands aus der Eurozone: Für mich besteht eine geringe, doch reale Gefahr, dass sich Griechenland ausmanövriert und die Eurozone verlassen muss. Dabei gilt jedoch, dass die amtierende griechische Regierung kein Mandat hat, Griechenland aus dem Euro herauszuführen, denn die große Mehrheit der griechischen Bevölkerung will nach einer jüngsten Umfrage den Euro behalten. Mein Eindruck ist daher, dass wir am Ende nach viel Spiel mit dem Feuer und großem Tamtam irgendeinen Kompromiss sehen werden, der niemanden richtig glücklich macht, doch Griechenland im Euro hält. Und Griechenland wird in den europäischen Prioritäten wieder den Rang einnehmen, der ihm meiner Ansicht nach zukommt – nämlich ziemlich weit unten.

Zu den potenziellen Folgen quantitativer Lockerungen (QE) in der Eurozone: Wie ich es sehe, ist QE kein Wundermittel und an und für sich auch keine Lösung. Ich rechne nicht mit größerem Einfluss auf die Zinsen, weil diese bereits historische Tiefstwerte erreicht haben. Es dürften sich auf zwei Ebenen Wirkungen ergeben: zum einen beim Euro, der weiter Schwäche zeigen dürfte. Ein schwacher Euro sorgt dafür, dass europäische Waren und Dienstleistungen auf den Weltmärkten konkurrenzfähiger sind. Für Europa dürfte ein schwacher Euro daher von Vorteil sein. Der zweite positive Effekt betrifft das Vertrauen. Das ist für mich der wichtigste Aspekt, denn jetzt wird die Europäische Zentralbank als Sicherheitsnetz betrachtet. Seit der Ankündigung nehmen wir bereits eine Aufwärtstendenz des Geschäftsklimas in ganz Europa und vor allem in Deutschland wahr.

Zum anhaltenden Wachstum auf dem US-Aktienmarkt: Es stellt sich die Frage nach den Ertragstreibern von US-Unternehmen, denn am Ende sind es die Erträge, die die Aktienkurse bestimmen. Steigende Kennzahlen kommen als Ertragstreiber kaum infrage. Will heißen, die Anleger werden kaum mehr für höhere künftige Cashflows zahlen zu einem Zeitpunkt, an dem die US-Notenbank Federal Reserve ihr QE-Programm beendet hat und die Zinsen anziehen sollten. Auch steigende Margen dürften als Ertragstreiber ausfallen, denn die Margen, also das prozentuale Verhältnis von Rohertrag zu Umsatzerlösen, bewegen sich bei US-Unternehmen auf historischem Höchstniveau. Eine stärkere Expansion ist demnach unwahrscheinlich. Bleibt also nur die gute alte Umsatzsteigerung, und die liegt in den USA tatsächlich vor. Die Wirtschaft wächst dynamisch. Die Wachstumsraten sind deutlich höher, als noch vor einem Jahr erwartet. Es gibt unseres Erachtens daher noch Wachstumsspielraum für US-Unternehmen. Doch für wertorientierte Investoren wie uns wird es zweifellos schwerer, attraktive Anlagemöglichkeiten in den USA ausfindig zu machen.

 


[1] Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) ist definiert als Bewertungskennzahl für den aktuellen Aktienkurs eines Unternehmens im Verhältnis zum Gewinn je Aktie.