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Stehen die Gewinne in Europa vor einem Comeback?

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Ob es das schwache Wachstum ist oder das Schuldendilemma in Griechenland – Europas Wirtschaftsprobleme bestimmen seit Monaten die Schlagzeilen. Eine für Anleger viel ärgerlichere Sache findet hingegen nicht viel Beachtung – die enttäuschenden Gewinn, die von europäischen Unternehmen gemeldet werden. Uwe Zöllner, Head of Pan-European Equity und Portfoliomanager bei Franklin Local Asset Management in Frankfurt, glaubt aber, die Maßnahmen einzelner Länder und der Europäischen Zentralbank in letzter Zeit haben den Weg für eine Erholung der Erträge europäischer Unternehmen geebnet. Er sprach im Rahmen der Franklin Templeton London Investment Conference 2015 früher diesen Monat über die missliche Lage bei den Gewinnen in Europa und gab einen kurzen, aktuellen Marktüberblick.

Uwe Zoellner at the London Investment Conference
Uwe Zöllner auf der London Investment Conference

Uwe Zöllner, CFA
Head of Pan-European Equity
Portfoliomanager
Franklin Local Asset Management

Während das matte Wirtschaftswachstum in Europa Marktbeobachter natürlich verärgert, sind die Rentabilitätsprobleme bei europäischen Unternehmen für Anleger vielleicht sogar noch frustrierender. Die Schwäche bei den Unternehmenserträgen bedeutet, Anleger in europäischen Unternehmen erhalten einen viel geringeren Ertrag für ihr investiertes Kapital, insbesondere im Vergleich zu Anlegern in US-Unternehmen.

Die Erträge europäischer Unternehmen sinken seit fast vier Jahren progressiv.[1] Dieser Rückgang kam, nach 45 Monaten, Ende letzten Jahres zum Abschluss, als europäische Unternehmen eine sehr leichte Ertragserholung verzeichneten.[2] Marktbeobachter freuten sich sehr über diese leichte Erholung, obwohl viele daran zweifelten, dass diese guten Nachrichten von Dauer sein würden. Ich bin nicht einer von ihnen. Ich denke, Elemente zur Unterstützung europäischer Volkswirtschaften und Unternehmen sind vorhanden und könnten zu einer Wende bei den Unternehmensgewinnen führen. Meiner Meinung nach benötigen Unternehmen kein atemberaubendes Wirtschaftswachstum, damit die Gewinne sich erholen. Europäische Unternehmen haben Jahre von Sparmaßnahmen und Kostensenkungen durchlebt. Ich denke daher, jede Art von  Umsatzsteigerung wird sich schon signifikant direkt auf die Endergebnisse auswirken.

Eigenkapitalrendite Europa

Sollten die Dinge sich nur ein wenig verbessern, könnten Unternehmen meiner Meinung nach ein zweistelliges Umsatzwachstum erleben, selbst wenn das BIP der Region nur um 1,5%-2% steigt. Ich glaube, die bescheidene Umsatzveränderung im letzten Jahr ist erst der Anfang und nächstes Jahr werden wir aller Wahrscheinlichkeit nach keine Lupe mehr benötigen, um sie erkennen zu können.

Arbeit, Kredite und eine schwächere Währung

Ich glaube, der positive Ertragstrend wird sich fortsetzen. Grund dafür ist eine Handvoll von Makrofaktoren, darunter Arbeitsmarktreformen, niedrigere Kreditkosten und insbesondere der schwächere Euro. Diese Faktoren könnten dazu beitragen, dass Unternehmen ihre Gewinne steigern.

Viele Länder haben hart daran gearbeitet, die Effizienz ihrer Arbeitsmärkte zu verbessern. Spanien hat zum Beispiel die Lohnkosten signifikant gesenkt. Das hat zu einem höheren Wachstum im Land beigetragen. Wir hoffen, die Erfolge in Spanien werden Frankreich und Italien zeigen, dass solche Reformen funktionieren können. Nichtsdestotrotz finden wir die Verabschiedung des Arbeitsgesetzes durch die italienische Regierung in diesem Jahr ermutigend. Das Gesetz macht es für Unternehmen leichter bei Bedarf Freisetzungen zu eliminieren. Reformen erfolgen dennoch nicht über Nacht. Europa ist keine schnell wachsende Region, signifikante Veränderungen werden Zeit brauchen.

Andererseits sind die gezielten langfristigen Refinanzierungsgeschäfte (TLTRO), die die Kreditvergabe durch Banken stimulieren sollen, relativ schnell zu den Unternehmen in der Eurozone durchgesickert. Das Programm, das die Europäische Zentralbank (EZB) letztes Jahr aufgelegt hat, erlaubt es Banken Geld für vier Jahre zu extrem niedrigen Zinsen von der EZB zu leihen, um es dann an Kreditnehmer weiter zu verleihen. Obwohl die Kreditkosten in Ländern wie Deutschland bereits seit Jahren relativ niedrig sind, waren Kredite in den Ländern der südlichen Peripherie der Eurozone nicht leicht zugänglich oder recht teuer. Der Mangel an leichtem Zugang zu Krediten steht dem Wachstum bereits seit einiger Zeit im Wege. Und selbst wenn das TLTRO-Programm kein überschwänglicher Erfolg sein wird, wie einige Kritiker befürchten, dürfte die Eurozone dennoch einen gewissen Nutzen daraus ziehen.

Unternehmenskredite

Höchst optimistisch bin ich jedoch in Hinblick auf den positiven Effekt des schwächeren Euro gegenüber dem US-Dollar. Einige Leute sehen vielleicht Deutschland als den Hauptnutznießer einer schwachen Währung, ich denke aber, die Abschwächung des Euro hat allen Exportnationen der Eurozone geholfen, wie beispielsweise Belgien, den Niederlanden und Luxemburg. Und falls die Exportunternehmen der Region einen Teil der zusätzlichen Umsätze für Kapitalinvestitionen nutzen, könnte sich ein Multiplikatoreffekt ergeben, wenn die höheren Ausgaben in die lokalen Volkswirtschaften absorbiert werden.

Neues vom Aktienmarkt

Obwohl die Erträge sich nicht so erholt haben, wie wir uns das erhofft hatten, erfreuten sich die Märkte in Europa bis Ende April eines generellen Aufwärtstrends und wir konnten, was die Wertentwicklung betrifft, keine großen Unterschiede zwischen den Sektoren erkennen. Dieses Klima brachte für aktive Portfoliomanager, wie uns, einige Herausforderungen mit sich, denn viele Anleger zogen es vor, einige Makrothemen oder den Markt als Ganzes zu kaufen. In den letzten zwei Monaten ist es im Markt aber zu Volatilität gekommen und wir konnten beobachten, wie eine größere Differenzierung zwischen den Sektoren entstand.

Regional fanden wir in letzter Zeit in den Peripherieländern der südlichen Eurozone, insbesondere in Spanien und Italien, vielversprechende Gelegenheiten. Wir tun uns aber schon eine ganze Weile schwer, günstige Bewertungen in Deutschland zu finden. Anfang des Jahres identifizierten wir Gelegenheiten in Großbritannien, denn der Markt dort hat unserer Meinung nach auf die Ungewissheit im Zusammenhang mit den Parlamentswahlen im Mai überreagiert.

Was die Marktkapitalisierung betrifft finden wir in der Regel eine größere Auswahl unter Mid-Cap-Unternehmen. In letzter Zeit ist uns aber aufgefallen, dass viele Small-Cap-Titel vernachlässigt wurden, als die hohe Welle an Investitions-Dollars Europa früher im Jahr traf. So konnten wir auch unter Small-Cap-Titeln mehr Gelegenheiten finden. Wir sind bei Small-Caps äußerst selektiv, denn starke Preisbewegungen sind in diesem Marktsegment nichts Ungewöhnliches.

Für die Zukunft würde ich potenziell ein rekordverdächtiges, zweistelliges Wachstum während der nächsten zwölf Monate erwarten, wenn die Volkswirtschaften der Region sich weiter verbessern. Aber bis dahin wird es wohl noch unruhig werden, insbesondere diesen Sommer, wenn die Griechenland-Saga und andere Dramen ihren Höhepunkt erreichen.


[1] Quelle: FactSet, 30. November 2014. Für weitere Informationen siehe www.franklintempletondatasources.com. Downgrade/Upgrade Informationen beziehen sich auf die Dynamik der Ein-Monats-Umsätze, die von im MSCI Europe Index geführten Unternehmen gemeldet werden. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für die Zukunft. Indizes werden nicht verwaltet. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren.

[2] Ebd.

 

Wichtige Hinweise:

Uwe Zöllners Kommentare, Meinungen und Analysen dienen ausschließlich zu Informationszwecken. Sie dürfen nicht als eine individuelle Anlageberatung oder Empfehlung, in ein Wertpapier zu investieren oder eine bestimmte Anlagestrategie zu verfolgen, aufgefasst werden. Da sich Markt- und Konjunkturbedingungen schnell verändern können, gelten Kommentare, Meinungen und Analysen nur für den Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Beitrags. Sie können sich ohne Ankündigung ändern. Dieses Material soll keine vollständige Analyse aller wesentlichen Fakten in Bezug auf ein Land, eine Region, einen Markt, eine Branche, eine Anlage oder Strategie darstellen.

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