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Hedgefonds-Strategien im Aufwind

Nach drei enttäuschenden Jahren zur Mitte dieses Jahrzehnts erreichten Hedgefonds-Strategien in den vergangenen 12 Monaten wieder ruhigeres Fahrwasser. Brooks Ritchey, Senior Managing Director bei K2 Advisors, erläutert in seiner Analyse, warum er für die Zukunft etwas Rückenwind erkennt.

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Unvorhersehbare Kräfte der Natur wie zum Beispiel böige Winde und wechselnde Strömungen bereiten Hobby-Seglern häufig Probleme, wenn sie versuchen, mit ihren Booten in einem überfüllten Hafen anzulegen. Ein plötzlicher Windstoß beispielsweise kann ohne weiteres den Bug oder das Heck eines anlegenden Bootes erfassen und es am Liegeplatz vorbeitreiben.

Erfahrene Segler kommen dagegen mit den Tücken des Windes und des Meeres gut zurecht, wenn sie einen Yachthaften ansteuern. Sie fahren mit der Strömung und nutzen häufig die Kraft und die Bewegungsrichtung von Luftmassen und Meereswellen, um ihre Boote vorsichtig in enge Liegeplätze hineinzusteuern.

Es geht darum, die Elemente, denen man ausgesetzt ist, zum eigenen Vorteil zu nutzen oder zu zähmen – gleich ob es sich um ein Anlegemanöver oder um Investments handelt. Ähnlich wie bei wechselnden Winden und Wellen, die sich erfahrene Segler zunutze machen können, gibt es exogene Faktoren, die sich auf die weltweiten Finanzmärkte auswirken und die umsichtige Hedgefonds-Manager bei ihrer Suche nach Alpha anzapfen können. Alpha definieren wir als risikobereinigtes Maß dafür, wie sehr ein aktiver Portfoliomanager positiv oder negativ zur Rendite eines Portfolios beiträgt.

Eine Reihe von Faktoren, wie z. B. steigende US-Zinssätze, wiederholt auftretende große Schwankungen bei weltweiten Währungen und die breitere Streuung von Aktienrenditen über Sektoren und Regionen, haben möglicherweise zur Schaffung eines immer günstigeren Umfelds für Hedgefonds-Strategien beigetragen, die in den letzten Quartalen eine positive Trendwende bei der Performance erleben.

Über einen Zeitraum von 12 Monaten (zum 30. Juni 2017) erzielten weltweite Hedgefonds, gemessen am HFRX Global Hedge Fund Index, solide Zuwächse von 6,0 % in US-Dollar.[1] Dies stellt eine deutliche Verbesserung bei der Wertentwicklung dieser alternativen Anlagen gegenüber den beiden Vorjahren dar. Im bisherigen Jahresverlauf legte der HFRX Global Hedge Fund Index in US-Dollar um mehr als 2,56 % zu.[2] (Nur zur Veranschaulichung – keine Darstellung für einen bestimmten Fonds von Franklin Templeton oder Portfoliomerkmale. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.)

Steigende Zinssätze ein Segen für Hedgefonds

Nachdem sie sich sieben Jahre lang nahe null bewegten, begannen die US-Zinssätze Ende 2015 wieder zu steigen.

Wir können empirisch beobachten, dass die Trendwende bei der Performance von Hedgefonds-Strategien (seit Anfang 2016) mit dem Anstieg der US-Zinssätze zusammenfiel. Die statistische Analyse des historischen Zusammenhangs zwischen Zinssätzen und Alpha stützt die Auffassung, dass sich Hedgefonds in einem Umfeld mit steigenden Zinsen generell besser schlagen. Die Logik ist klar: Wenn die Zinssätze steigen, gibt es eine breitere Streuung der Renditen über verschiedene Anlageklassen. Dies schafft mehr Handelschancen für Alpha suchende Hedgefonds-Manager.

Das Alpha kann in bestimmten Konjunkturzyklen oder Investmentmilieus wie z. B. Phasen mit höheren Zinssätzen ausgeprägter und größer sein. In anderen Phasen kann es geringer und langweilig sein.

Die folgende Grafik veranschaulicht die positive Korrelation zwischen Alpha-Niveaus (im Vergleich zum S&P 500 Index) im Hedge Fund Research Index Fund Weighted Composite Index (HFRI FWI)[3] und Zinssätzen, gemessen an den Renditen auf fünfjährige US-Staatsanleihen, über einen 26-Jahreszeitraum von Januar 1991 bis April 2017. Sie zeigt, dass höhere nominale Zinssätze historisch betrachtet mit überdurchschnittlichem jährlichem Alpha beim HFRI FWI zusammenfielen. Als beispielsweise die Zinssätze auf ihr höchstes Niveau stiegen (dargestellt durch den Balken des fünften Quintils rechts in der Grafik), erreichte das durchschnittliche Alpha ebenfalls sein höchstes Niveau.

Mehr Chancen für bestimmte Hedge-Strategien

Im Wesentlichen kamen steigende Zinssätze in der Vergangenheit in der Regel bestimmten Arten von Hedgefonds-Strategien zugute. Insbesondere Long Short Equity und Fixed Income Arbitrage.

Im Aktiensegment könnten Unternehmen mit schlechten Fundamentaldaten bei steigenden Zinssätzen stärker unter Druck geraten, da sie möglicherweise niedrigere Zinssätze zur Finanzierung ihrer Geschäftstätigkeit nur eingeschränkt nutzen können. Überschuldeten Firmen könnten überdies zusätzliche finanzielle Belastungen entstehen, da die Fremdkapitalkosten steigen, wenn die Zinssätze nach oben gehen. Andererseits könnte ein Umfeld mit steigenden Zinsen hochliquiden Unternehmen zugutekommen, deren Abschlüsse dann dank der Zinserträge aus ihren überschüssigen Barmitteln möglicherweise besser aussehen.

Die Verschlechterung von operativer Performance, Gewinnmargen und Finanzkraft schwächerer börsennotierter Unternehmen könnte ihre Aktienkurse belasten, wenn sich die Zinssätze nach oben bewegen. Indessen könnten die Aktienkurse fundamental solider Unternehmen mit überschüssigen Barmitteln aufgrund der höheren Zinserträge aufgewertet werden.

Theoretisch wird es dann eine größere Streuung der Kurse zwischen den Aktien schwächerer Unternehmen und fundamental stärkerer Unternehmen geben, wenn die Zinssätze nach oben tendieren. Dies könnte Handelschancen für Long-Short-Equity-Manager schaffen, die vielleicht ein klarer definiertes Universum an Titeln im Hinblick auf mögliche Gewinner und Verlierer haben.

Im Anleihenbereich wirken sich steigende Zinssätze in der Regel auf Anleihen mit längerer Duration [4] stärker negativ aus als auf festverzinsliche Wertpapiere mit kürzerer Duration.

Mit dem Paradigmenwechsel im US-Zinszyklus könnten Fixed-Income-Arbitrage-Manager – ähnlich wie die Akteure im Bereich Long Short Equity – bei ihrer Jagd nach Alpha von mehr Handelschancen profitieren. Sie könnten beispielsweise versuchen, robuste Anleihen mit hohen Kupons und begrenztem Abwärtsrisiko zu kaufen, während sie gleichzeitig Short-Positionen bei festverzinslichen Wertpapieren eingehen, die anfällig erscheinen, wenn Zinssätze und Inflationserwartungen nach oben tendieren.

Tatsächlich kam der Rückgang am Markt für US-Staatsanleihen Ende 2016 und in diesem Jahr vielen Fixed-Income-Arbitrage-Managern zugute, die die Kursverluste bei US-Staatsanleihen in dieser Phase ausnutzen konnten.

Besseres Umfeld für die Erzielung potenziellen Alphas

Hedgefonds-Strategien schlugen sich 2014 und 2015 generell nicht gut. Dies war eine Zeit, in der an den weltweiten Finanzmärkten „Risk-on“- und „Risk-off“-Handelsmuster dominierten. Die Anleger bewegten im Gleichschritt große Mengen von Geld in Anlageklassen hinein und wieder hinaus.

Unserer Ansicht nach scheint die schwierige Phase für Hedgefonds-Strategien nun vorüber zu sein. Zuletzt wurden die weltweiten Anleger bei ihren Anlageentscheidungen und Prozessen zur Assetallokation anspruchsvoller und achteten verstärkt auf fundamentale Faktoren. Dies resultierte in einer größeren Streuung der Kurse und in mehr Handelschancen bei verschiedenen Einzelwertpapieren und Anlageklassen. Dies trug nach unserer Einschätzung ganz allgemein zu einer besseren Wertentwicklung bei Hedgefonds bei.

Aufgrund der zunehmenden Fokussierung der Anleger auf unternehmensspezifische Ereignisse, Gewinnwachstum, Bilanzen und Bewertungen einzelner Wertpapiere in verschiedenen Sektoren und Regionen verbuchten beispielsweise Event-Driven- und Long-Short-Equity-Manager in den letzten 12 bis 18 Monaten im Durchschnitt insgesamt höhere Zuwächse.

Gleichzeitig scheinen Anleger, die sich bezüglich der Aussichten für Aktien und Anleihen nicht sicher sind, allmählich mehr Geld in Hedgefonds-Strategien zu stecken, die Alpha sowohl bei steigenden als auch bei fallenden Märkten zu erzielen versuchen. Die „doppelt aktiven“ Hedgefonds-Manager, die ungeachtet der Marktzyklen dynamisch potenzielle Gewinner und Verlierer auswählen, sind bestrebt, den Anlegern für den Fall sich verschlechternder Marktbedingungen einen gewissen Schutz vor Verlusten zu bieten.

Alles in allem halten wir die aktuellen Marktbedingungen für eine ganze Reihe von Hedgefonds-Strategien für günstig. Der Aufwärtstrend bei den US-Zinssätzen, große Schwankungen an den weltweiten Devisenmärkten und eine größere Streuung der Kurse bei einzelnen Wertpapieren und Anlageklassen könnten für Manager mit Hedgefonds-Strategien, die Alpha erzielen möchten, einen starken Rückenwind darstellen.

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Welche Risiken bestehen?

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Der Marktwert von Wertpapieren im Bestand der K2 Portfolios kann – mitunter rasch oder unvorhersehbar – steigen oder fallen. Der Ausblick für die einzelnen Hedge-Strategien wird im Verhältnis zu anderen Hedge-Strategien ermittelt und stellt keine Meinung bezüglich der erwarteten absoluten künftigen Wertentwicklung oder des Risikos dar.

[1] Der HFRI Global Hedge Fund Index dient der Darstellung der Gesamtzusammensetzung des Hedgefondsuniversums, das seine Ergebnisse an die Datenbank von Hedge Fund Research Inc. meldet. Indizes werden nicht gemanagt. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Im Gegensatz zu den meisten Assetklasse-Indizes enthält der HFR Index auch Gebühren und Aufwendungen. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.

[2] Ebd. Angaben zum laufenden Jahr bis zum 26. Mai 2017.

[3] Alpha berechnet im Vergleich zum S&P 500 Index. Der  HFRI Fund Weighted Composite Index ist ein globaler, gleichgewichteter Index, der sich aus mehr als 2.000 Einzelmanagerfonds zusammensetzt, die ihre Ergebnisse an die Datenbank von Hedge Fund Research Inc. melden. Indizes werden nicht gemanagt. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Gebühren, Kosten oder Ausgabeaufschläge sind in den Indizes nicht berücksichtigt. Im Gegensatz zu den meisten Assetklasse-Indizes enthält der HFR Index auch Gebühren und Aufwendungen. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Indikator noch eine Garantie für die zukünftige Wertentwicklung.

[4] Die Duration misst die Zinssensitivität einer Anleihe.