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Perspectivas

Atravesando una segunda mitad incierta

Cindy Sweeting y Tony Docal explican los motivos por los cuales creen que las valoraciones de los títulos y las políticas cambiantes de los bancos centrales podrían llevar a episodios de volatilidad del mercado en el futuro.

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El descenso de la ansiedad política y una recuperación económica creciente en Europa contribuyeron al avance de los mercados mundiales de renta variable en la primera mitad de 2017. No obstante, Cindy Sweeting y Tony Docal de Templeton Global Equity Group señalan que los inversores deberían ser un tanto prudentes en la segunda mitad del año. Consideran que las ricas valoraciones de títulos y las políticas cambiantes de los bancos centrales podrían llevar a episodios de volatilidad.

La renta variable mundial avanzó con paso firme durante el segundo trimestre, rematando una sólida primera mitad de 2017 y, de la misma forma, un sólido período de un año. La renta variable de los mercados desarrollados y emergentes se benefició de las ganancias empresariales resilientes, la liquidez abundante y el amplio crecimiento en la mayoría de las regiones y de los sectores.

En retrospectiva, la caída de los mercados a raíz del voto del Brexit en el Reino Unido hace un año marcó la peor fase de lo que había sido un período desafiante y volátil. Sentó las bases para un avance renovado en este mercado alcista plurianual.

A medida que entramos en la segunda mitad del año, los mercados parecen reflejar ahora un optimismo un tanto cauteloso, si no incómodo. La política monetaria experimental de los bancos centrales de todo el mundo ha impulsado la revalorización mundial del precio de los títulos, pero tiene como posible efecto adverso una dependencia peligrosa en el estímulo para generar rentabilidades bursátiles cada vez más altas. Esto podría presentar desafíos para el futuro comportamiento del mercado bursátil dado que los principales bancos centrales se están preparando gradualmente para normalizar políticas de apoyo extremadamente favorables.

En el entorno actual, creemos que los inversores a largo plazo no deberían invertir en renta variable indiscriminadamente. Sin embargo, vemos focos de oportunidad en determinados mercados y sectores en todo el mundo. Consideramos que se trata de un entorno en el que la disciplina del estilo valor y la gestión activa del riesgo se recompensarán a largo plazo.

Año de tranquilidad para China

Las últimas medidas del gobierno chino para frenar la creación de crédito y el estímulo fiscal, a la vez que se evita una gran desaceleración económica, parecen continuar progresivamente. Esperamos que estos asuntos sigan siendo predominantes con vistas a la 19ª Asamblea Nacional del Congreso de este otoño, donde es probable que el presidente Xi Jinping continúe consolidando su autoridad.

Sin embargo, no podemos ignorar los considerables excesos de crédito pendientes del país, el resultado de un auge de la inversión que dio lugar a un exceso de capacidad en los sectores industrial e inmobiliario. Si la economía china se ralentiza demasiado, creemos que es posible que China deje de lado sus reformas más recientes y vuelva a las medidas anteriores para impulsar el crecimiento.
Los problemas de China son bastante conocidos. Por ello, hemos evitado en gran medida el opaco y vulnerable sector bancario, las empresas estatales y el complejo industrial con oferta excedentaria. Vemos valor en las empresas con potencial de crecimiento subestimado, principalmente en los sectores de la atención sanitaria, los seguros y la tecnología de la información. También nos parecen atractivas determinadas franquicias del sector de las telecomunicaciones donde encontramos una combinación de valoración barata y un flujo de caja sólido disponible.

Incertidumbre en los Estados Unidos

A pesar de la actual resiliencia de la economía de los Estados Unidos y los mercados de valores, tenemos algunas preocupaciones.
La confianza de los inversores en la capacidad del presidente Donald Trump para aplicar políticas en favor de las empresas parece haber disminuido desde las elecciones del pasado año. En este momento, no está claro si sus planes de administración para bajar los impuestos o impulsar el gasto en infraestructura quedarán materializados en la legislación.
Tampoco se puede ignorar el hecho de que, tras ocho años de estímulos poco convencionales de la Fed, los títulos de los Estados Unidos se encuentran en la segunda racha ganadora más duradera desde la Segunda Guerra Mundial. Creemos que los miembros de la Fed se enfrentan a desafíos durante su transición hacia un marco político  monetario más tradicional y sostenible.
En nuestra opinión, los títulos de los Estados Unidos no son baratos y no reflejan adecuadamente los riesgos políticos y del mercado que observamos. Sin embargo, vemos valor en títulos selectos en materia de tecnología, finanzas y atención sanitaria, al igual que en el abatido sector energético.

Ha sido un año duro hasta el momento para el petróleo, con preocupaciones sobre el exceso de existencias de los Estados Unidos entre los factores que llevan a una disminución de los precios.
Al tiempo que consideramos que los fundamentos actuales del mercado energético justifican un precio del petróleo de 50 dólares o más, también cabe señalar que las ganancias de productividad en los yacimientos de esquisto de los Estados Unidos han aumentado la elasticidad del suministro de estos productores principales, un factor que podría limitar cualquier revalorización de precios significativa. Como tal, esperamos que los precios del petróleo puedan permanecer dentro de un rango delimitado a corto plazo y continuaremos oportunistas a nivel de acciones entre las esperadas fluctuaciones de precios.
Avance de Europa hacia el crecimiento
Durante los últimos seis meses, el crecimiento económico positivo, la política monetaria de apoyo y los resultados de las elecciones favorables al mercado han beneficiado a los mercados europeos.
La consolidación de poder del recién elegido presidente francés Emmanuel Macron en la legislatura brinda oportunidades para las reformas en favor de las empresas. En nuestra opinión, sus planes de relajar las leyes laborales y recortar tanto los impuestos como el gasto parecen prometedores para el país y la eurozona en su conjunto.

En general, la economía de la zona del euro ha experimentado una amplia recuperación y una transición hacia un ciclo de crecimiento plurianual. De hecho, el crecimiento europeo del PIB ha superado al crecimiento estadounidense en el último año y los beneficios empresariales se han acelerado.

También vemos signos de que los tipos de interés van en aumento en algunos países, con el potencial de nuevos aumentos en el futuro. Los títulos financieros, en particular, se benefician de tasas más elevadas, así como de la creciente demanda de crédito en la eurozona. Estos factores, unidos a pérdidas crediticias en descenso, reglamentos más favorables y controles de costes más estrictos, están mejorando las expectativas del crecimiento de las ganancias bancarias.
Continuamos encontrando oportunidades atractivas en títulos financieros, así como en los sectores de energía, industria y materiales.
Desorden político del Reino Unido
El Reino Unido ha atravesado un tiempo más difícil en comparación con el resto de Europa. El grave error de cálculo electoral de la Primera Ministra Theresa May fue el último episodio del espectáculo que constituye el Brexit. Tras convocar elecciones anticipadas, May desaprovechó la mayoría parlamentaria de su Partido Conservador e insufló nueva vida a la oposición.

A pesar de las preocupaciones macroeconómicas justificables en el Reino Unido, vemos valor en determinados títulos. Con unas pocas excepciones, favorecemos predominantemente a las empresas multinacionales con ingresos exteriores importantes. Estos tipos de empresas, aunque tengan su sede en el Reino Unido, deberían estar menos expuestas a las presiones económicas nacionales.

De hecho, a pesar de los titulares políticos escandalosos y las amenazas económicas reales nacionales, creemos que el Reino Unido continúa siendo un mercado de renta variable relativamente atractivo. Los títulos del Reino Unido (calculados por el FTSE 100 Index) ofrecen el rendimiento de dividendos más alto de cualquier región principal (según el cálculo del MSCI World Index).[1]Las valoraciones del Reino Unido son las más baratas con respecto al resto del mundo en 15 años.[2]Y además, las empresas del FTSE 100 Index con más del 70% de sus ingresos del exterior se beneficiarían de una libra más débil.
Oportunidades en los mercados emergentes
Las valoraciones de los mercados emergentes parecen atractivas cuando se comparan con mercados desarrollados basados en una serie de parámetros.[3] Sin embargo, seguimos siendo seleccionadores de títulos selectivos.

La debilidad en el ciclo tecnológico asiático, el comercio global o una desaceleración más notable en la economía china podrían afectar negativamente a los ingresos de los mercados de renta variable. Una caída de los precios de las materias primas y una liquidez del dólar estadounidense en declive a medida que la Fed reduce sus balances financieros son dos riesgos adicionales que podrían afectar negativamente a la renta variable de los mercados emergentes.

Hemos encontrado la mayoría de nuestros chollos de mercados emergentes en Asia, donde vemos que la gobernanza empresarial mejora a ritmo lento. Los equipos de gestión se están comprometiendo más con minorías y accionistas extranjeros. Creemos que la transparencia, la liquidez y el acceso a los mercados están, en general, avanzando en la dirección correcta.

Japón también avanza en esta dirección, pero entre los mercados emergentes asiáticos señalaríamos quizás a Corea del Sur como el mejor ejemplo de mejoras de la gobernanza empresarial y reformas en la región asiática. En nuestra opinión, es probable que el recién elegido presidente Moon Jae-in proporcione un estímulo fiscal, trabaje para comenzar a reformar las prácticas poco transparentes y anticompetitivas de los poderosos conglomerados conocidos como «chaebols» y avance para normalizar las relaciones económicas con China.  El sector bancario del país se beneficiaría de esta estabilidad política, además del crecimiento económico y tipos de interés en aumento. A pesar de estas tendencias favorables, los bancos de Corea del Sur siguen operando con valoraciones moderadas.

Atando cabos

En nuestra opinión, los beneficios empresariales y la generación de flujo de caja serán más importantes para los ingresos de la renta variable en el futuro. Seguimos estando altamente centrados en las tendencias de los negocios empresariales y los fundamentos de las empresas.

Creemos que la política de los bancos centrales continuará requiriendo la atención de los mercados en la segunda mitad del año. En las últimas semanas, se ha hecho cada vez más evidente que muchos de los bancos centrales del mundo desean relajar el extraordinario estímulo monetario que ha apoyado los precios de los activos desde la crisis financiera mundial.

Como inversores fundamentalmente orientados, agradeceríamos volver a la normalización política.

Teniendo esto en mente, también creemos que los inversores deberían considerar prepararse para la volatilidad creciente tras un período inusualmente tranquilo para los mercados financieros mundiales.  Estamos más interesados en los títulos que parecen actualmente infravalorados con respecto a los fundamentos empresariales a largo plazo, así como títulos que ofrecen un cierto grado de características defensivas inconformistas o anticíclicas si el mercado alcista impulsado por los bancos centrales y liderado por los Estados Unidos termina por perder fuelle.

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 ¿Cuáles son los riesgos?

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[1] Fuente: JP Morgan Global Equity Research, Equity Strategy: July Chartbook. Los títulos del Reino Unido están representados por el FTSE 100 Index. Los índices no están reglamentados y nadie puede invertir directamente en un índice. No inluyen tasas, gastos o cargos de ventas. El rendimiento anterior no es garantía del rendimiento futuro.

[2] ibid

[3]Mercados emergentes representados por el MSCI Emerging Markets Index. Mercados desarrollados representados por el MSCI World Index. Los índices no están reglamentados y nadie puede invertir directamente en un índice. Tampoco incluyen comisiones, gastos ni costes de suscripción.