Estallido de tensiones comerciales: ¿Hacia dónde nos dirigimos?

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El interrogante «¿hacia dónde nos dirigimos ahora?» parece estar en boca de negociadores comerciales, banqueros centrales e inversores de todo el mundo. Cuanto más se pregunta la gente que sucederá en el futuro, más probabilidades hay de que ocurran dos cosas: que la rentabilidad de los activos seguros percibidos disminuya y que el precio de protegerse contra la incertidumbre aumente.

Creemos que el regreso a los niveles a largo plazo de volatilidad del mercado desde principios de 2018, que contrasta con los niveles inferiores registrados en buena parte de los últimos diez años, indica que hemos entrado en un nuevo régimen de volatilidad. En su conjunto, con las adversidades a las que se enfrenta el crecimiento global, no nos sorprende haber comprobado la presencia de fuertes fluctuaciones de los activos financieros y un incremento de la volatilidad prevista.

Pero, ¿cuál es el impacto en la economía global? ¿Hacia dónde se dirige? Muchas de nuestras preocupaciones han sido las mismas durante el primer semestre del 2019. Muy pocas se han resuelto. Las preocupaciones latentes en torno al sector automotor en Europa y los argumentos sobre el nivel de impuestos pagados por negocios en línea que generan beneficios en los mercados extranjeros demuestran que los niveles de incertidumbre continuarán siendo elevados.

En especial, las relaciones comerciales entre Estados Unidos y China han sufrido un marcado deterioro de la confianza pese a la buena relación de trabajo entre los mandatarios Donald Trump y Xi Jinping. La tregua negociada hace unas pocas semanas, en la reunión de líderes del G20 en Osaka, fue reemplazada por el anuncio de nuevas tarifas sobre los productos chinos importados en Estados Unidos.

Sin un rumbo claro hacia un acuerdo entre Estados Unidos y China, parece ser que los tipos de cambio se convertirán en el próximo campo de batalla junto con el temor a las devaluaciones competitivas que muestran una nueva faceta de la guerra comercial en curso. Al debilitar el renminbi a niveles superiores a las siete unidades por dólar, las autoridades de China parecen menos optimistas respecto a la idea de llegar a un acuerdo comercial a corto plazo. La fluctuación de la divisa para reflejar mejor el deterioro de los fundamentos es un ejemplo de cómo, al menos por ahora, el presidente Xi dispone de más herramientas que Trump.

Pese a toda esta tensión, no se descarta la posibilidad de un acuerdo para que los inversores se relajen una vez más. Pero la incertidumbre continua por ahora.

Cuanto más repercuten estas preocupaciones en la actitud de los inversores a largo plazo, mayor es el número de nuevos pedidos diferidos y de planes de inversión recortados. Aunque muchas áreas de las principales economías desarrolladas se mantienen en pie (el sector servicios aún no ha sentido la repercusión directa de la desaceleración del comercio mundial), es probable que empiecen a notar los efectos secundarios.

Cuanto más pronunciada es la desaceleración y mientras más se prolonga, resulta más difícil pensar cómo el sector servicios (el mayor sector de las economías desarrolladas) puede evitar algún tipo de «contagio». Por el momento, los niveles de empleo se han mantenido elevados y los consumidores han podido solventar sus gastos. Si bien los desequilibrios continúan siendo escasos, y la probabilidad de recesión moderada, los riesgos van en aumento. Nuestro tema predominante continúa siendo “La ralentización del crecimiento mundial cada vez preocupa más”.

Las rentabilidades de los bonos son bajas y existe una razón

En los últimos meses, los mercados han limitado y reducido los tipos de interés de muchos de los principales bancos centrales en todo el mundo. Solamente en julio, hubo recortes de los tipos en mercados emergentes clave como Brasil, Rusia y Turquía, así como también en las principales economías como Australia y Estados Unidos.

El Banco Central Europeo (BCE) anunció que probablemente siga el mismo camino antes de septiembre y que evaluará la posibilidad de reiniciar su programa de expansión cuantitativa. De igual forma, el Banco de Japón (BJ) señaló que está dispuesto a actuar de manera decisiva si fuera necesario, especialmente, si el yen japonés se revalorizara, lo que dificultaría la consecución del objetivo de inflación del banco central.

En las economías de los mercados emergentes, se han atenuado las presiones de la inflación y muchos bancos centrales tienen margen para recortar los tipos de interés y respaldar la actividad económica. Observamos que, al contrario de los mercados desarrollados, las divisas de los mercados emergentes tienden a revalorizarse en este contexto. En ausencia de una fuerte revalorización del dólar estadounidense en términos generales, hemos reforzado nuestra convicción en el valor a largo plazo de las divisas de los mercados emergentes, respaldadas por posibles inyecciones de liquidez adicionales de los mercados desarrollados. Para reflejar esta situación, hemos mejorado nuestra perspectiva sobre las rentas fijas en moneda local de mercados emergentes.

Los esfuerzos por resucitar las expectativas de inflación continúan siendo el impulsor clave de la política monetaria. Las expectativas de inflación basadas en el mercado han sufrido una caída pronunciada (ver el gráfico que figura a continuación) y continúan muy por debajo de los objetivos establecidos por los responsables políticos. Las rentabilidades de la deuda pública han avanzado hacia mínimos cíclicos en muchos mercados y hacia mínimos históricos en otros mercados. Esta situación refleja las expectativas de inflación de igual modo, si no más, que los temores de una desaceleración del crecimiento económico. Mientras permanecemos cautos en cuanto a la valoración de los bonos de mercados desarrollados, esta situación se equilibra en nuestra perspectiva general neutral por los efectos permanentes de nuestro principal tema de «la inflación moderada en las economías».

Tensiones políticas en curso

Se está poniendo a prueba la medida en que los responsables políticos pueden cumplir las expectativas del mercado. La Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed) recortó a finales de julio los tipos de interés por primera vez en una década. Aunque esta iniciativa estuvo bien señalizada para los mercados y su tamaño (25 puntos básicos) estuvo en línea con las expectativas del consenso, el mensaje que la acompañó resultó menos aceptable. Al parecer, los comentarios del presidente de la Fed, Jerome Powell, de que el banco central estaba ofreciendo una pequeña corrección de mitad de período de la política en vez de sugerir que podría ser el inicio de una serie más grande de recortes, defraudaron a los mercados de renta variable.

El derrumbe de las rentabilidades de los bonos que acompañó a este mensaje, y que se extendió aún más cuando el presidente Trump planteó la posibilidad de un incremento de los aranceles, complica la próxima jugada de la Fed. Los mercados ahora anticipan una sucesión de recortes de los tipos hasta el cierre del año, al menos en parte para compensar el impacto de las preocupaciones comerciales y también para compensar cualquier impacto en la confianza en el mercado. Parece que, cada vez más, la Fed se ve obligada a tomar medidas que es menos capaz de justificar en función del doble mandato del banco central, que consiste en fomentar la estabilidad de los precios y generar el máximo empleo, poniendo de relieve nuestro tema de «tensiones políticas actuales”.

En nuestro análisis, en este contexto de desaceleración del crecimiento y de preocupaciones por el nivel máximo que han alcanzado los márgenes de beneficios, la renta variable global en su totalidad no es barata. Cualquier otra confusión de mercado en relación con los recortes de los tipos impulsados por la Fed podría perjudicar la estabilidad del mercado.

Habiendo adoptado una postura más cautelosa respecto a los activos de riesgo durante el primer semestre del año, seguimos creyendo que será necesaria una gestión ágil para superar las dificultades que presenta el año 2019.

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¿Cuáles son los riesgos?

Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. El valor de las inversiones puede tanto subir como bajar y los inversores podrían no recuperar todo el capital invertido. El posicionamiento de una cartera específica puede diferir de la información que aquí se presenta debido a diversos factores, entre los que se incluyen las asignaciones de la cartera básica y los objetivos de inversión específicos, directrices, estrategias y límites de una cartera. No hay garantía de que las proyecciones, previsiones o estimaciones vayan a cumplirse. Los precios de las acciones experimentan fluctuaciones, a veces rápidas y drásticas, debido a factores que afectan a empresas concretas, industrias y sectores específicos, o condiciones generales de mercado. Los precios de los bonos generalmente se mueven en la dirección opuesta a los tipos de interés. Por lo tanto, la cartera puede verse depreciada durante el proceso en que los bonos mantenidos en ella ajustan sus precios al aumento de los tipos de interés. La inversión en el extranjero entraña riesgos especiales, entre ellos el riesgo de fluctuaciones cambiarias, de inestabilidad económica y de acontecimientos políticos adversos. Las inversiones en mercados emergentes, de los cuales los mercados fronterizos constituyen un subgrupo, implican riesgos más altos relacionados con los mismos factores, aparte de los asociados a su tamaño relativamente más pequeño, su menor liquidez y la falta de estructuras jurídicas, políticas, empresariales y sociales consolidadas para respaldar los mercados de valores. Debido a que estas estructuras suelen estar aún menos desarrolladas en mercados fronterizos, así como a otros factores, entre ellos el mayor potencial de sufrir una volatilidad de precios extrema, la falta de liquidez, barreras al comercio y controles de cambio, los riesgos asociados a mercados emergentes se ven acentuados en mercados fronterizos. Los derivados, entre los que se incluyen las estrategias de gestión de divisas, implican costes y pueden generar un apalancamiento económico en la cartera, que puede resultar en una gran volatilidad y provocar que la cartera participe en pérdidas (o en ganancias) por un importe que supere con creces la inversión inicial. Es posible que una estrategia no logre los beneficios previstos y que deba soportar pérdidas si la contraparte no lleva a cabo lo prometido. Los tipos de cambio pueden fluctuar de forma significativa a lo largo de períodos cortos de tiempo y pueden reducir la rentabilidad. Invertir en el sector de recursos naturales entraña riesgos especiales, como una mayor vulnerabilidad a sucesos económicos y normativos adversos que afecten al sector (los precios de estos valores pueden ser volátiles, sobre todo a corto plazo).

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