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Mi opinión La reanimación de la economía tras la emergencia

Dado que los últimos datos indican que parece inevitable que se produzca una recesión en Estados Unidos debido a la crisis del coronavirus, la pregunta que se hacen muchos inversores es cuánto durará. Sonal Desai, directora de inversión de Franklin Templeton Fixed Income, reflexiona sobre las diferencias existentes entre este y otros períodos de recesión y sobre si los responsables políticos podrán lograr una recuperación.

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Está sucediendo: las solicitudes de prestación por desempleo en EE. UU. pasaron de ser casi inexistentes a aproximadamente 10 millones en dos semanas. El número de asalariados ajenos al sector agrario se redujo en 700 000 en marzo: esta cifra había aumentado en casi 200 000 al mes de media durante los últimos 10 años. Según el conmocionado grupo de analistas y medios de comunicación, la tasa de desempleo de EE. UU. pasó del 3,5 % al 4,4 % La recesión ha llegado y la economía se encuentra actualmente en una situación de emergencia.

Pero ¿qué tipo de recesión será esta y qué tipo de recuperación vendrá después?

He visto innumerables comparaciones con la crisis financiera mundial y con la Gran Depresión. Es posible que la recesión del COVID-19 sea tan grave como la de 2009 o la de 1929, o incluso peor, pero esta vez la magnitud de la recesión está, al menos parcialmente, bajo el control de los responsables políticos. Esta recesión es muy diferente, y entender la diferencia es fundamental para averiguar cómo se va a desarrollar.

Esta recesión no ha sido provocada por una crisis económica o financiera. Se trata de una recesión por decreto del gobierno, como una moneda fiduciaria. El gobierno estadounidense ha decidido paralizar gran parte de la economía de la noche a la mañana, y ha ordenado a los trabajadores y consumidores que permanezcan en casa. Esta fue la medida de emergencia más prudente para detener el contagio, pero los enormes costes económicos y humanos se están haciendo evidentes rápidamente.

La diferencia fundamental con la crisis financiera mundial reside en el estado subyacente de la economía. En 2009, el desencadenante fue el desarrollo de una enorme burbuja crediticia de múltiples capas. El sector financiero se detuvo y el crédito dejó de fluir. Las empresas financieras aprobaron despidos masivos y las no financieras imitaron este modelo, algo que se tradujo en una disminución de la demanda de servicios. La recuperación se enfrentaba a dos desafíos principales: i) cómo reparar los balances generales de los bancos y obtener flujo de crédito de nuevo; y ii) cómo restablecer la inversión, el empleo y la productividad en los ámbitos adecuados después de que la burbuja crediticia hubiese causado una inadecuada asignación masiva de capital humano y recursos financieros.

Esta vez, el sector bancario está en buena forma: de hecho, el gobierno y la Reserva Federal (Fed) dependen de él para mantener viva la economía mientras luchamos contra el virus. Algunas empresas sufren un exceso de endeudamiento tras un período prolongado de tipos de interés en mínimos históricos, pero, en general, el sector de empresas no financieras ha demostrado resistir a las perturbaciones, desde la incertidumbre política al proteccionismo.

La diferencia fundamental con respecto a la Gran Depresión reside en la respuesta en materia de políticas. En 1929, no hubo ninguna; de hecho, la Fed contribuyó a agravar la recesión al endurecer aún más las políticas mientras la economía caía estrepitosamente. Esta vez, las respuestas en cuanto a política fiscal y monetaria han sido inmediatas, contundentes y bien diseñadas, y se basan en la reciente experiencia de lucha contra la crisis financiera mundial. La Fed ha anunciado una expansión cuantitativa ilimitada y nuevos instrumentos para mantener el flujo de crédito cuando sea necesario. El Congreso aprobó un programa de estímulo de 2,2 billones de dólares para aumentar las prestaciones por desempleo y hacer llegar efectivo a las familias y las empresas que lo necesitan rápidamente, en cuestión de semanas.

No obstante, lo difícil está en los detalles, y la ejecución es a menudo más complicada que el diseño. Habrá roces y contratiempos mientras los bancos luchan por tramitar grandes volúmenes de préstamos nuevos y los organismos gubernamentales luchan por canalizar la ayuda a un número de personas necesitadas que, de repente, es mucho mayor.

Las últimas cifras de desempleo de EE. UU. reflejan el carácter extraordinario de esta recesión. El número de personas que declararon estar en situación de despido temporal se incrementó en 1 millón en marzo, hasta alcanzar los 1,8 millones desestacionalizados. Muchos empleadores esperan claramente que el confinamiento sea breve, en cuyo caso parece que tienen la intención volver a contratar a sus trabajadores tan pronto como puedan reanudar sus actividades. Las pérdidas permanentes de puestos de trabajo ascendieron «solamente» a 177 000.

Las cifras de desempleo son abrumadoras, pero no deberían ser impactantes.

El confinamiento era la forma más rápida de detener el contagio. Sin embargo, actualmente, la realidad y la predecible magnitud de las consecuencias humanas y económicas están empezando a asimilarse y deben tenerse en cuenta a la hora de dar los próximos pasos. Miles de empresas pequeñas están luchando para descubrir cómo pueden sobrevivir. Millones de personas están viendo cómo se están destruyendo sus medios de subsistencia. Y seamos claros, estas personas son las más vulnerables: los trabajadores que no hace mucho empezaron a beneficiarse del ajustado mercado laboral, las personas con salarios bajos o por hora y ahorros muy limitados. Incluso un confinamiento relativamente corto que cuente con la ayuda del gobierno somete a esta clase de trabajadores a una tensión financiera y personal muy grande. La prolongación del confinamiento podría suponer para ellos un golpe que les cambiaría la vida.

 

La magnitud que alcanzará esta recesión, así como la dificultad que supondrá conseguir una recuperación, dependen del tiempo durante el cual la economía se mantenga en esta especie de coma inducido de forma artificial.

Si podemos reanudar poco a poco la economía a lo largo de mayo, lo que supondría cierta aceleración de la actividad en junio, el daño podría reducirse, sobre todo si el gobierno sigue ofreciendo apoyo a las familias y las empresas.

La mayoría de expertos médicos señalan que el riesgo para la salud desaparecerá únicamente cuando dispongamos de una vacuna o cuando una proporción suficiente de la población haya estado expuesta y se haya vuelto inmune. Sin embargo, de acuerdo con la mayoría de los expertos, el distanciamiento social evita esto último, y es probable que se desarrolle una vacuna en un plazo de 18 meses a dos años.

Por tanto, nos enfrentamos a una balanza complicada entre la incertidumbre sanitaria y económica. Cuanto más se prolongue el confinamiento, más información tendremos sobre el virus (disponer de más tiempo implica pruebas más exhaustivas que nos ofrecerán mejores estimaciones de la proporción de personas que ya han estado infectadas, así como de la verdadera tasa de mortalidad), más avances podremos lograr en materia de vacunas y tratamientos y más podremos aumentar la capacidad de los hospitales. Por otro lado, cuanto más se prolongue el confinamiento, más personas perderán sus trabajos y más empresas tirarán la toalla, lo que supondrá una mayor pérdida de capital físico y humano.

Cuanto más se prolongue el confinamiento, más difícil, lenta y costosa será la recuperación. El paquete de medidas de apoyo fiscal CARES equivale aproximadamente al 10 % del producto interior bruto de EE. UU. (PIB), y es probable que se necesite una cantidad mayor; ya se preveía que el déficit fiscal de este año sería de alrededor del 5 % del PIB, y la caída de la actividad y de los ingresos fiscales hará que el déficit general sea aún mayor. Este no es el momento de preocuparse por el aumento de la deuda pública, pero ese momento llegará. Cuanto más añadamos a la deuda pública y al balance general de la Fed, mayor será el riesgo de que más adelante esos desequilibrios supongan otra serie de grandes preocupaciones.

¿Podríamos llegar a sufrir una nueva Gran Depresión? La Gran Depresión empezó en 1929, tocó fondo en 1933 y, por lo general, se considera que duró hasta 1939. La profunda recesión y deflación redujo el PIB nominal a la mitad en poco tiempo; el índice de precios al consumo cayó casi un tercio. El New Deal de Roosevelt ayudó a estabilizar la situación, pero fueron necesarios la Segunda Guerra Mundial y el esfuerzo de la posguerra para que saliéramos de ella. Tal y como he mencionado más arriba, hasta que Roosevelt intervino, la política realmente agravó el problema; en esa época, Europa todavía se estaba recuperando de la Primera Guerra Mundial, al tiempo que Alemania todavía soportaba la carga de los pagos de reparación; las economías asiáticas cumplían una función secundaria.

La actual respuesta en materia de políticas no podría ser más diferente, dado que los responsables políticos de todo el mundo están ofreciendo estímulos normativos; solo los países emergentes de Asia representan un tercio de la economía mundial, y este continente está gestionando la crisis del COVID-19 con muchas menos perturbaciones hasta el momento.

Creo que esperar que se repita la crisis financiera mundial de 2008-2009, por no hablar de la Gran Depresión, parece descabellado.

Sin embargo, cuanto más se prolongue este confinamiento, mayor será el riesgo de que se produzca una desaceleración económica severa y prolongada con grandes consecuencias negativas en algunos de los segmentos más vulnerables de la población. La mayoría de los trabajadores de oficina, incluidos los del sector financiero, los medios de comunicación y la tecnología, siguen pudiendo trabajar desde casa y reciben un salario. Los que no pueden son principalmente los obreros.

Durante las próximas dos o tres semanas, la prioridad debería ser identificar una estrategia para reanudar la actividad económica, así como mantener las precauciones apropiadas para proteger la salud pública. No obstante, si esperamos demasiado, la recesión adquirirá su propio impulso y nuestra capacidad para diseñar una recuperación será mucho más limitada.

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