Percepciones de inversión ante las elecciones estadounidenses de 2020: ¿cuál es el porqué de la renta fija ahora?

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A continuación, presentamos los aspectos destacados de su conversación:

• «El anuncio de estas vacunas ha resultado tremendamente favorable para los mercados de capitales. Sin duda, el mercado de valores de renta fija ha acogido la noticia de forma muy positiva, y es un mercado muy útil a la hora de predecir qué va a pasar en la economía en los próximos meses. Creo que al mercado de renta fija le gusta lo que ve en este momento» — afirmó Doug Hulsey.
• «Parece que lo que ha sucedido es el mejor escenario para los mercados de renta fija, y me refiero a un gobierno [estadounidense] dividido. Parece que los republicanos conservarán el Senado, el presidente electo Biden asumirá la presidencia y los demócratas mantendrán el control de la Cámara. Es un resultado bastante bueno desde el punto de vista de la predictibilidad de los mercados» — dijo Doug Hulsey.
• «La renta fija sigue generando una fuente fiable de ingresos para los inversores en un mundo que carece de ellas. Si observamos la volatilidad… en la renta fija, es aproximadamente el 25 % de la volatilidad que existe en el mercado de renta variable. Por lo tanto, si bien la renta variable forma parte íntegra de cualquier combinación razonable de asignación de activos, la renta fija es, y siempre será, parte de cualquier cartera diversificada. El ejemplo de la COVID fue sin duda un recordatorio de que es necesario diversificar los activos en la cartera» — Doug Hulsey.

Transcripción:

Stephen: Bienvenido, Doug.

Doug Hulsey: Gracias, Stephen.

Stephen Dover: Bien, Doug, empecemos analizando el panorama de la renta fija y de qué forma tu perspectiva sobre las elecciones te ha hecho pensar de otra forma.

Doug Hulsey: Antes de las elecciones, Western elaboró una serie de escenarios basados en distintos resultados electorales, un gobierno dividido, un gobierno formado íntegramente por demócratas o por republicanos. Pero lo que parece haber sucedido es el mejor escenario para los mercados de renta fija, y me refiero a un gobierno dividido. Parece que los republicanos conservarán el Senado, el presidente electo Biden asumirá la presidencia y, por supuesto, la Cámara pertenecerá a los demócratas. Así que, sobre esta base, voy a analizar las consecuencias para los mercados de renta fija. Es un resultado bastante bueno desde el punto de vista de la predictibilidad de los mercados.

Stephen Dover: A corto plazo, todo el mundo hace la misma pregunta: el estímulo. ¿Cómo afecta lo que pase o no pase con el estímulo a tu planteamiento acerca de la renta fija?

Doug Hulsey: Sí, es muy importante. Obviamente, los programas de estímulo en la primera etapa de la pandemia de la COVID fueron muy beneficiosos para los mercados. Si analizas el plan de crédito corporativo que la Fed [Reserva Federal de EE. UU.] anunció al principio de la pandemia de COVID, que fue muy beneficioso para los mercados de crédito, después de que se ampliasen los diferenciales de crédito de forma bastante considerable, fue una señal muy prometedora y favorable para el mercado de crédito y, sin duda, proporcionó estabilidad a un mercado que, de otra forma, hubiera sufrido una gran inestabilidad y ampliación de los diferenciales.

Stephen Dover: Por supuesto, los resultados electorales son muy importantes, pero para nosotros, en los mercados de inversión, los bancos de reserva son increíblemente significativos, quizás todavía más importantes. ¿Cuál es tu opinión acerca del papel de la Reserva Federal en relación con las elecciones o qué crees que pasará en el futuro con la Reserva Federal?

Doug Hulsey: Cuando piensas en la Fed, el presidente Powell declaró que pretendían ser muy flexibles durante un período de tiempo más amplio, e incluso insinuó que lo serían aunque hubiese un repunte en la inflación. Como gestores de renta fija, nos preocupa el aumento de los tipos de interés porque erosiona el valor principal de las inversiones de renta fija. Pero cuando la Fed dice que va a ser muy flexible con el mercado, con tipos más bajos durante más tiempo, esto aporta mucha estabilidad a los mercados de renta fija, así como cierta predictibilidad. Los anuncios de la Fed han resultado increíblemente favorables. Obviamente, han estabilizado los mercados. Hemos observado una considerable recuperación de la renta variable durante los últimos meses, a medida que la economía ha seguido recuperándose. Y, de hecho, hemos visto que la tendencia de la renta fija, la rentabilidad de la renta fija, se ha invertido después de haber tocado fondo en 99 puntos básicos¹ a principios de marzo. A día de hoy estamos en torno al 1,62 % en lo que se refiere al bono del Tesoro estadounidense a 30 años. Por lo tanto, se ha invertido en cierta medida, aunque sigue siendo baja en términos históricos, pero la Fed ha sido increíblemente indulgente, lo cual, sin duda, añade un cierto elemento de predictibilidad en lo que se respecta a la gestión de las carteras de renta fija.

Stephen Dover: Estos tipos tan bajos han sido también muy positivos para los mercados de renta variable, que descuentan las corrientes de ingresos futuras, de forma muy similar a la renta fija. El gran debate que parece prevalecer gira en torno a la inflación. Por supuesto, muchos economistas clásicos han hecho predicciones sobre la inflación desde hace mucho tiempo, y no la hemos visto. ¿Qué opina Western sobre la inflación en el próximo año o dos años?

Doug Hulsey: Si piensas en los últimos 40 años, los tipos de interés han descendido de forma significativa. Y, por supuesto, como mencioné antes, el tipo de interés a 30 años alcanzó los 99 puntos básicos, un mínimo histórico, en marzo de este año. Por lo tanto, en lo que se refiere a la inflación, no hemos visto pruebas de ella aquí en los Estados Unidos, y creo que seguirá siendo así. Obviamente, la inflación es un suceso negativo en los mercados de renta fija, pero creemos que la Fed será muy indulgente. No hemos observado señales que indiquen un repunte importante en la inflación, lo cual, de nuevo, resulta muy favorable para los mercados de renta fija.

Stephen Dover: Por lo tanto, volviendo a la otra buena noticia que hemos recibido en las dos últimas semanas, la futura vacuna, que podría estar disponible ya a finales de año. ¿Cómo afecta esto a tu perspectiva? Y, quizás, con relación a esto, ¿cómo y cuándo podría producirse la recuperación económica?

Doug Hulsey: Voy a abordar esta cuestión, pero si piensas en el día después de las elecciones y el momento en que se hizo evidente que íbamos a tener un gobierno dividido, si analizas lo que han generado los mercados de capital desde entonces, verás que los precios del petróleo han subido casi un 6 %. El S&P [500 Index] subió un 5 %; el Dow [Jones Industrial Average] subió casi un 8 %; el Russell 200 [Index], un 10 %; el EAFEA [Index], casi un 8 %, y hemos observado una ligera inversión de la tendencia en la rentabilidad de los valores de renta fija .² Por lo tanto, en cierta medida la cuestión del gobierno dividido ha sido muy favorable para los mercados financieros. Obviamente, los anuncios sobre la vacuna de la COVID han sido también muy positivos. Así que se empiezan a ver claros en el horizonte. Y los mercados de capital han respondido positivamente. Se ha observado una pequeña inversión de la tendencia en la rentabilidad de la renta fija y los diferenciales de crédito se han ajustado. Por lo tanto, el anuncio de estas vacunas ha sido tremendamente favorable para los mercados de capital. Sin duda, el mercado de valores de renta fija ha acogido la noticia de forma muy positiva, y es un mercado muy útil a la hora de predecir qué va a pasar en la economía en los próximos meses. Creo que al mercado de renta fija le gusta lo que ve en este momento.

Stephen Dover: Hemos hablado mucho sobre los Estados Unidos, pero por supuesto, observar el panorama mundial resulta muy interesante. Todavía me cuesta asimilar el hecho de que casi el 25 % de la deuda mundial tenga en realidad una curva de rendimiento invertida. Y entonces, ¿cuál es su opinión sobre la renta fija mundial? Sé que constituye solo una pequeña parte del Barclay’s Aggregate Bond Index, pero eres un inversor mundial.

Doug Hulsey: Si analizas la deuda con rendimientos negativos a escala mundial, verás que una gran parte de Europa ofrece rentabilidad negativa, sin duda. Ha habido intervención del banco central para apoyar a esos mercados y comprar esos valores. La rentabilidad negativa es un poco contradictoria. Cuando piensas en ella, generalmente piensas en la rentabilidad positiva que las entidades deben pagar para endeudarse y emitir deuda. Por lo tanto, invertir en valores con rendimientos negativos es un poco ilógico. Seguimos pensando que los Estados Unidos ofrecen una de las curvas de rendimiento más atractivas. De hecho, cuando analizas el rendimiento de la curva del Tesoro de EE. UU., ves que es muy bajo todavía en este momento, pero desde el punto de vista del valor relativo, en un mundo que carece de rendimiento, nos sigue interesando mucho el Tesoro de EE. UU. o el mercado de renta fija estadounidense con respecto a otros mercados mundiales. Vemos que Asia está mejorando, por lo que nuestra opinión al respecto es bastante favorable. Europa todavía está dejando atrás las consecuencias relacionadas con la COVID en la economía. Así que no somos tan positivos en este ámbito, pero sin duda tenemos una opinión muy favorable.

Stephen Dover: Doug, la pregunta que siempre nos plantean es cómo ves la renta fija en un entorno de tipos de interés cero.

Doug Hulsey: Los tipos de interés bajos y los diferenciales corporativos relativamente ajustados son dos de los principales ingredientes para valorar los pasivos de los planes de pensiones empresariales. Y, sin duda, estos tipos de interés extremadamente bajos han provocado que las valoraciones suban de nuevo de forma significativa. Esto presenta una serie de problemas para estos directores de inversión corporativos que intentan gestionar el pasivo con tipos de interés tan bajos. Necesitan mercados de capital muy compensados mediante la rentabilidad de la renta variable o sus otras inversiones para estar al día con el pasivo. Y es un problema contra el que han luchado durante los últimos 20 o 25 años; la comunidad de las pensiones corporativas ha vivido algunos momentos en los que se aproximó a una situación de plena financiación, y no logró aprovechar la eliminación del riesgo de su combinación de asignación de activos en relación con su pasivo de forma que pudiera mantener la situación de financiación plena.

Sé que es una dinámica frustrante para los responsables de inversión porque el pasivo es una competición muy difícil de ganar. Y, si piensas en el año 2000, los planes de pensiones tenían un exceso de financiación importante en aquel momento, pero el concepto de inversión basada en pasivo no se habría arraigado entonces porque los tipos de interés eran bastante altos y, sin duda, altos con respecto a los niveles actuales, y los planes de pensiones corporativos no estructuraron realmente sus activos en relación con su pasivo en aquel momento porque tenían planes de pensiones con un exceso significativo de financiación y tipos de interés altos, lo cual hacía que las valoraciones se mantuviesen bajas. Pero durante los últimos 20 años aproximadamente, han luchado contra un entorno de tipos de interés en que los tipos han tendido a bajar, los diferenciales corporativos se han mantenido relativamente ajustados y los mercados de capital han sido lo suficientemente indulgentes como para compensar el aumento de pasivo que han experimentado debido a la caída de los tipos de interés. Por lo tanto, ha sido una partida muy reñida para los patrocinadores de los planes de pensiones corporativos. Lo siento por ellos.

Stephen Dover: Bien, pues podría plantear la misma pregunta acerca de las personas. Sin duda, la mayor parte de los particulares no piensa en términos de inversión basada en pasivos, ¿pero dónde encaja la renta fija en la cartera individual ahora con tipos de interés a cero?

Doug Hulsey: Buena pregunta, Stephen. Y, ya sabes, a principios de año, usemos los bonos del Tesoro a 30 años como ejemplo. A principios de año, creo que el bono del Tesoro a 30 años alcanzó un máximo de un 2,36 % aproximadamente y muchos de nuestros inversores, incluso los minoristas, nos comentaron que les resultaba muy poco atractivo y que no querían invertir ahí. Pero avanzamos 60 días y, de nuevo, seguía tratándose de una fase temprana de la COVID, como mencioné antes, el bono del Tesoro a 30 años alcanzó 0,99 %. Pero lo que la gente no entiende es que esto representaba un 32 % en la rentabilidad en dicho bono durante ese plazo tan limitado. Y te dices: «vale, ¿por qué es así?» Bueno, la duración en un bono a 30 años en este momento es de unos 24 o 25 años.³ Es una duración muy amplia. Estos valores en concreto son especialmente sensibles a las fluctuaciones de los tipos de interés. La razón por la que te cuento esto es porque el rendimiento no siempre ofrece la mejor información sobre el potencial de rentabilidad de un valor. No olvidemos que el Barclays Agg [Aggregate Index] sigue mostrando un perfil de correlación muy bajo con respecto a los activos de riesgo tradicionales como la renta variable, la renta variable privada y los fondos hedge, entre otros. El ejemplo de la COVID fue sin duda un recordatorio de que es necesario diversificar los activos en la cartera. Y otro aspecto que debemos tener en mente, cuando pensamos en los 10 últimos años, es que el Barclays Aggregate ha ofrecido el 87 % de rentabilidad total. De ese 87 %, el 80 % ha sido generado mediante el componente de ingresos de esos valores de renta fija. Por lo tanto, la apreciación relacionada con la renta fija durante los 10 últimos años ha sido bastante insignificante. La renta fija sigue generando una fuente fiable de ingresos para los inversores en un mundo que carece de ellas. De nuevo, no hay mejor solución que la renta fija. Y si observamos la volatilidad que se está viviendo en la renta fija, es aproximadamente el 25 % de la volatilidad que existe en el mercado de renta variable. Por lo tanto, si bien la renta variable forma parte íntegra de cualquier combinación razonable de asignación de activos, la renta fija es, y siempre será, parte de cualquier cartera diversificada. Y, sin duda, en lo que se refiere a generar ingresos, el Barclays Aggregate seguirá haciéndolo.

Stephen Dover: Creo que lo que es interesante, al menos para mí desde el punto de vista de la renta variable, es que todas las inversiones, también las de renta variable, son en realidad un descuento de las corrientes de ingresos futuras. Puede que lo que muchos inversores no sepan es que si analizas los últimos 40 años, el 40 % de la rentabilidad del S&P 500 procedió en realidad de dividendos. Y, aunque observemos solo la última década, el 17 % de la rentabilidad se derivó de dividendos. Por lo tanto, los ingresos también son importantes en los mercados de renta variable. La otra pregunta que se nos plantea es que muchos inversores están intentando descubrir qué hacer con el efectivo. ¿Qué piensas sobre el efectivo o cómo deberían plantearse las personas esta cuestión desde la perspectiva de la renta fija?

Doug Hulsey: Ya sabes que el rendimiento del efectivo es próximo a cero ahora. Evidentemente, si necesitas hacer pagos inmediatos para un fin concreto, necesitas tener algunas inversiones reservadas en efectivo, pero la estructura económica y los comentarios favorables de la Fed son noticias positivas para los mercados de renta fija. Y, por supuesto, querréis pensar en ello, como inversores, considerando la posibilidad de alejarse de la curva [de rendimiento], valorando el producto de los diferenciales para añadir más rendimiento a la cartera. Y tienes que pensar en los objetivos de rentabilidad a más largo plazo.

Stephen Dover:  Muchas gracias, Doug, por estar aquí.

Doug Hulsey:  Gracias a ti.

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3. La duración representa la sensibilidad del precio de un valor de renta fija u otro instrumento de deuda ante una variación de los tipos de interés, y se expresa en años.