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Michael Hasenstab : Tapering de la Fed, beaucoup de bruit pour rien ?

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Ces derniers mois, toute l’attention des marchés mondiaux semble s’être portée sur les paroles et les actes (ou leur absence) de la Réserve fédérale américaine. La Fed va-t-elle réduire la voilure de son programme d’assouplissement quantitatif (QE) en place depuis déjà longtemps ? Le cas échéant, quand ? Le robinet monétaire va-t-il s’assécher et, par la même occasion, les liquidités mondiales ? Ces derniers jours, les marchés américains se sont notamment focalisés sur la fermeture imminente de certains services de l’État fédéral (le fameux shutdown), ce qui s’est traduit par un regain d’incertitudes (et de volatilité). 

 

Michael Hasenstab

Les premières allusions à la diminution du programme QE ont secoué les marchés en juin, et les acteurs de marché ont anticipé son entrée en vigueur début septembre. Par conséquent, la décision de la Fed de mettre entre parenthèses ce projet lors de sa réunion du 18 septembre en a surpris plus d’un.

Michael Hasenstab, co-directeur des investissements en Obligations internationales de Franklin Templeton et gérant de portefeuille, a déclaré que les raisons de l’immobilisme de la Fed étaient un mystère, même pour lui.

Toutefois, il a ajouté que les investisseurs ne devaient pas donner trop d’importance aux coups de tête de la banque centrale américaine.

« Les marchés d’actions et d’obligations avaient intégré la fin du QE et le début de sa diminution en septembre. Je pense que le QE n’est plus efficace depuis longtemps et que la Fed avait-là une excellente opportunité d’y mettre fin en douceur. J’estime que c’était une erreur de ne pas le faire. Un jour nous pourrons peut-être comprendre précisément pourquoi la Fed n’est pas intervenue en septembre, pourquoi elle n’a pas profité de cette opportunité. Néanmoins, les investisseurs ne devraient pas se laisser trop déstabiliser par cette décision.

Il est selon moi toujours très clair que cette diminution va avoir lieu. Qu’elle se produise en septembre ou dans les mois à venir, il est important de comprendre que la Fed ne peut pas soutenir artificiellement le marché obligataire en rachetant éternellement des bons du Trésor. Par conséquent, nous devrions nous préparer à ce nouvel ordre. La bonne nouvelle c’est que celui-ci a déjà été largement intégré dans les valorisations. Nous pourrions subir quelques réévaluations le moment venu, mais il ne fait pas de doute qu’il faut nous préparer à la diminution des rachats de la Fed. »

Les réserves de liquidités mondiales restent abondantes

Michael Hasenstab s’empresse de noter que la diminution des programmes de la banque centrale américaine n’implique pas un assèchement des réserves de liquidités mondiales.

« Cette diminution signifie que la Fed va cesser d’injecter des liquidités aux réserves, mais celles-ci sont toujours abondantes à l’échelle mondiale. Parallèlement, le Japon vient tout juste d’ouvrir son robinet de liquidités mondiales, alors que la Fed va fermer le sien. Nous en voyons déjà les effets sur de nombreux marchés émergents, les banques japonaises y accordant de plus en plus de prêts. Je pense que cette dynamique se confirmera et permettra de compenser le début de la diminution qui sera finalement menée à bien par la Fed. »

Volatilité = Opportunité

Michael Hasenstab a déclaré qu’il ne s’inquiétait pas outre mesure du regain de volatilité du marché obligataire aux deuxième et troisième trimestres, même s’il tient à en distinguer les différentes causes. Selon lui :

« Presque tous les ans, nous observons une période de volatilité où les marchés s’affolent, où les corrélations se lissent, et où les investisseurs paniquent et vendent tout dans divers secteurs. Il n’est selon moi pas atypique d’observer des périodes de volatilité exagérées, suivies par une sorte de normalisation. Je pense que la distorsion des marchés, entraînée par les programmes massifs d’assouplissement monétaire de la Fed, a intensifié cette volatilité. Nous devrions accessoirement anticiper une volatilité accrue sur l’ensemble des marchés financiers. Toutefois, cela ne doit pas nous effrayer. Il faut vraiment tirer parti de ces périodes de panique pour exploiter les opportunités. C’est ce que nous faisons et avons toujours fait.

« Le risque de taux d’intérêt est l’un des domaines où nous nous montrons très défensifs. Les taux d’intérêt ont été très volatils [cet été].La volatilité dont nos portefeuilles ont fait l’objet était davantage liée aux marchés des devises : en période de panique, de nombreuses devises ont tendance à subir des ventes massives et uniformisées. Pendant cette période, nous avons sélectionné celles qui selon nous présentaient des fondamentaux solides sur le long terme, mais qui ont été emportées par la panique généralisée du marché. C’était vraiment le cas des marchés émergents. Le débat sur le tapering a conduit de nombreuses personnes à penser que toutes les devises des marchés émergents étaient condamnées. »

Pour Michael Hasenstab, même s’il est vrai qu’une « poignée » de devises des marchés émergents connaît des difficultés (essentiellement pour des motifs internes), il ne faut pas tomber dans la généralisation.

« Ces trois ou quatre derniers mois, toutes les devises des marchés émergents ont été sanctionnées, mais nous pensons qu’en réalité certaines d’entre elles se portent bien. Pendant ces périodes, nous devons prendre le temps de définir méthodiquement si nous estimons qu’une devise a subi un mouvement de panique et non pas une réévaluation liée à l’état de ses fondamentaux. Par exemple, le cas de la Corée du Sud n’est pas le même que celui de l’Inde, et celui de la Turquie n’est pas identique à celui du Mexique. De plus en plus, les marchés émergents se divisent désormais en deux groupes : ceux qui dépendent des capitaux étrangers et ont commis des erreurs politiques, et ceux qui ne dépendent pas des capitaux étrangers et dont les politiques sont favorables. Nous privilégions ce dernier groupe, notamment le Mexique et la Corée du Sud. »

 

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Quels sont les risques ?

Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer l’intégralité du capital investi. La valeur des investissements peut fluctuer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer la totalité de leur mise initiale. Les cours des obligations évoluent généralement à l’inverse des taux d’intérêt. Lorsque les taux d’intérêt augmentent, le prix des obligations diminuent et inversement.

Les investissements à l’étranger comportent des risques spécifiques, comme les variations des taux de change, l’instabilité économique et l’évolution de la situation politique. Les investissements sur les marchés en développement présentent d’ailleurs des risques accrus par rapport aux mêmes facteurs, en plus de ceux associés à leur taille inférieure et à leur liquidité plus limitée.