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Une nouvelle idée d’investissement obligataire

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Au cours des derniers mois, les allusions de la Réserve fédérale américaine (Fed) à un retrait de son programme d’assouplissement quantitatif ont provoqué une chute libre des marchés obligataires mondiaux. Bien que le calendrier de ce retrait demeure confus, Richard Hsu, vice-président et gérant de portefeuille au sein du groupe obligataire de Franklin Templeton® lance une nouvelle idée d’investissement pour les investisseurs craignant une normalisation des taux d’intérêt : les prêts à taux variable.

Richard Hsu

Ce marché se compose d’émetteurs de faible qualité, qui financent des acquisitions, recapitalisations ou autres opérations à fort effet de levier avec l’aide de banques ou d’institutions financières. On parle également de prêts à effet de levier ou de prêts bancaires. Bien que les prêts à effet de levier ne fassent pas partie de la catégorie « investment-grade », ils sont souvent garantis et bénéficient d’un rang prioritaire parmi les créanciers, offrant ainsi aux investisseurs et aux prêteurs un certain degré de protection contre le risque d’insolvabilité. Qu’apprécie donc M. Hsu dans ces prêts à effet de levier ? Vous n’allez pas tarder à le découvrir…

Richard Hsu

Vice-président et gérant de portefeuille

Groupe Franklin Templeton Fixed Income®

Les marchés de capitaux ont plutôt fait bonne figure malgré la volatilité observée au cours des dernières années et, dans l’ensemble, les fondamentaux des instruments à taux variable demeurent et nous paraissent relativement encourageants. Les sociétés cotées en Bourse affichent une croissance appréciable de leurs flux de trésorerie qui leur permet de s’acquitter facilement du service de leur dette.

En conséquence, de nombreux émetteurs ont obtenu des liquidités leur permettant de refinancer les emprunts venant à échéance.  Les caractéristiques essentielles des emprunts à taux variable demeurent les mêmes : la garantie, le rang de séniorité et la variabilité du taux permettent de s’adapter rapidement aux ajustements des taux d’intérêt et de réduire la duration d’un portefeuille. Dans la plupart des cas, ces titres sont moins volatils que les autres segments du marché des obligations à haut  rendement.  Dernièrement, c’est leur faible duration qui a réellement permis aux prêts à taux variable de résister mieux que d’autres segments obligataires à la perspective d’un retrait de la politique d’assouplissement quantitatif.

La notion de taux variable appliquée à un prêt signifie que si les taux à court terme montent, la rémunération tirée de ce prêt augmentera. Ainsi, en supposant que les parties courtes et longues de la courbe des taux reviennent à leur moyenne historique, les actifs à taux variable seront peu affectés par la volatilité des cours qui en découlera. En outre, le revenu supplémentaire que cette classe d’actifs peut générer lui permet de surclasser potentiellement les autres types d’investissement, un avantage à ne pas négliger dans une stratégie d’amélioration de la diversification d’un portefeuille.  Il ne faut cependant pas négliger certains risques. Les opérations à fort effet de levier peuvent en effet comporter un risque de crédit supérieur à la moyenne, notamment si l’emprunteur devient insolvable ou fait faillite.

Offre et demande

Bien que la dynamique du marché des prêts ait évolué au cours de l’année, elle demeure principalement orientée par la demande. En effet, les activités de fusions, d’acquisitions et de LBO n’ont pas été très intenses, malgré une récente reprise, et l’offre de nouvelles émissions n’a pas pu satisfaire l’ensemble des investisseurs intéressés par les prêts et obligations à haut rendement.   La situation s’explique également en grande partie par le prix des actifs, qui ne semble pas accorder acheteurs et vendeurs, en raison notamment des incertitudes liées à la reprise économique. Les fonds de capital-investissement disposent de capitaux importants, mais sont concurrencés par des acheteurs stratégiques, qui parviennent à éliminer davantage de coûts en réalisant des synergies avec les entreprises qu’ils possèdent déjà.

Néanmoins, la volatilité récente a été salutaire pour le marché des prêts, car elle a entraîné une augmentation de l’offre de titres sur le marché secondaire. Nombre d’investisseurs en obligations à haut rendement ayant subi des baisses de prix ont vendu des quantités importantes de prêts pour financer des rachats de parts ou se repositionner sur des obligations, dont les cours avaient chuté encore davantage.

Le marché des prêts fonctionne mieux lorsqu’un point d’équilibre se dégage, créant ainsi un plus grand nombre d’opportunités pour les investisseurs sur les marchés primaires et secondaires. Les nouvelles émissions se doivent en effet d’être encore plus avantageuses et les papiers seront encore plus abondants sur le marché secondaire. De plus, cette volatilité permet également d’interrompre la revalorisation des prix ; en effet, lorsque les investisseurs ne se concurrencent plus pour trouver des actifs rares, les émetteurs proposent des taux d’intérêt plus faibles et, partant, réduisent le revenu généré par leurs titres.

Prêts internationaux

Même si l’offre de prêts provient principalement des États-Unis, ceux souscrits par notre portefeuille ont été, en grande partie, émis par des institutions d’envergure internationale, qui tirent leurs revenus de toutes les régions du monde. L’an dernier, le nombre d’emprunteurs européens qui se sont tournés vers les États-Unis pour lever des capitaux a augmenté, car la demande de prêts bancaires et d’obligations à haut rendement a été extrêmement forte. L’économie européenne souffrant de plusieurs problèmes et d’un manque de vigueur, nous nous sommes montrés prudents à l’égard de ces emprunteurs et avons privilégié les sociétés d’une certaine taille, ayant des revenus diversifiés à l’échelle mondiale afin de bénéficier d’une certaine protection contre les difficultés rencontrées en Europe.

Le marché australien a également retenu notre attention. Certains émetteurs présentent un historique de crédit solide et la demande pour leurs prêts a été soutenue. Il faut cependant garder à l’esprit que même une société de premier plan en Australie est petite comparée à son homologue américaine, compte tenu de la différence de taille entre leurs marchés respectifs. C’est un facteur qu’il faut intégrer.

Investir dans les titres de sociétés étrangères demande également de prendre en compte les particularités de chaque pays en matière de législation sur la protection des créanciers. Les États-Unis offrent de bonnes garanties en la matière, mais ce n’est pas le cas dans tous les pays.

Pourquoi investir à taux variable maintenant ?

Est-ce le bon moment d’investir dans cette classe d’actifs ? Même si les performances passées ne présagent pas des résultats futurs, cette classe d’actifs a démontré historiquement ses atouts lorsque les taux d’intérêt montent, particulièrement lorsque les taux remontent. Ce contexte a été observé deux fois, en 1994 et en 1999. Lorsque la Réserve fédérale a augmenté son taux directeur à court terme de 2,5 % en 1994 (une période de croissance forte et d’inflation élevée), la plupart des titres obligataires ont fait pâle figure. À la même période, l’indice des prêts à effet de levier Credit Suisse (l’indice de taux variable) a progressé de 10 %[1]. Nous n’estimons pas pour autant qu’une telle croissance puisse se répéter à court terme. En 1999, lorsque la Fed a relevé modérément ses taux de 0,75 % (75 points de base) et que le bon du Trésor à 10 ans se repliait de plus de 7 %, l’indice des prêts à effet de levier s’est apprécié d’environ 4,7 %.[2]

La classe d’actifs mérite qu’on s’y intéresse quand les taux intermédiaires remontent. En effet, la possibilité de diminuer le risque de taux nous semble constituer un avantage appréciable pour l’investisseur qui se préoccupe d’une prochaine normalisation des taux.

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Quels sont les risques?

Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer l’intégralité du capital investi. La valeur des investissements peut fluctuer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer la totalité de leur mise initiale.  Les prix des obligations évoluent généralement dans le sens opposé des taux d’intérêt.  De manière générale, un investisseur perçoit un rendement supérieur en échange d’un risque de crédit plus important. Les obligations à haut rendement comportent un risque de défaut plus élevé et leur cours est plus volatil que d’autres obligations de qualité et que les obligations du Trésor américain.  Le cours des obligations à haut rendement peut enregistrer des fluctuations soudaines et marquées, ce qui affectera la valeur de votre investissement. Les titres de créance et les emprunts à taux variable ne sont habituellement pas considérés comme des placements de qualité. Les titres de créance et prêts à taux variable de qualité moindre et à haut rendement comportent un risque de défaut supérieur qui peut engendrer une perte du capital (si l’économie ralentit, ce risque sera accru). Les intérêts perçus sur des emprunts à taux variable varient en fonction de l’évolution des taux d’intérêt. Ainsi, les revenus tirés de ces emprunts augmentent lorsque les taux d’intérêt montent, mais ils diminuent lorsque les taux d’intérêt baissent. La valeur d’une obligation peut varier en fonction de l’assise financière de son émetteur ou de sa note de solvabilité. 

 



[1]  Sources : L’indice des prêts à effet de levier de Credit Suisse peut être consulté sur Morningstar Direct. © 2010 Morningstar, Inc.Tous droits réservés. Les informations contenues dans les présentes : (1) appartiennent à Morningstar et/ou ses fournisseurs de contenu, (2) ne peuvent être reproduites ou diffusées, et (3) ne sont pas garanties en termes de précision, d’exhaustivité ou de pertinence. Ni Morningstar ni ses fournisseurs de contenu ne peuvent être tenus responsables du préjudice ou des pertes découlant de l’utilisation desdites informations. Les performances passées ne présagent pas des résultats futurs. Credit Suisse, Droits d’auteur © 2010 CREDIT SUISSE GROUP AG et ses sociétés affiliées. Tous droits réservés., Réserve fédérale

[2]  Source : Ibid