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Point de vue sur les obligations internationales

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Après une année marquée par des performances très variées parmi les marchés mondiaux de dette souveraine (a fortiori en Europe), les investisseurs obligataires auront encore beaucoup à faire en 2014.. John Beck, vice-président sénior et gérant de portefeuille de l’équipe de gestion Obligations internationales chez Franklin Templeton, pense que les investisseurs clairvoyants pourraient tirer parti d’une reprise modérée de la croissance mondiale accompagnée de divergences progressives entre les  politiques de taux d’intérêt et les devises selon les régions. Il est surtout convaincu que la diversification des investissements à l’échelle internationale pourrait bien être la clé du succès au cours des prochains mois.

John Beck
John Beck

 

John Beck

Directeur du département Taux, vice-président sénior, Londres;

Équipe de gestion Obligations internationales,

Franklin Templeton Fixed Income Group®

 

 

Les marchés de la dette souveraine des États-Unis, de l’Allemagne et du Royaume-Uni ont clôturé l’année 2013 sur des pertes modestes à un chiffre en monnaie locale, tandis que les obligations d’État japonaises terminaient l’année en légère hausse, vraisemblablement favorisées par le lancement du programme de rachats d’obligations de la Banque du Japon. [1]

 

En dollar américain, les bunds allemands ont clôturé l’année en territoire positif en raison de la vigueur de l’euro. À l’inverse, les obligations d’État japonaises ont enregistré un repli de plus de 10 % attribuable à la faiblesse du yen en début et en fin d’année. Indépendamment de la devise, les performances exceptionnelles inscrites parmi les marchés développés concernaient les pays périphériques de l’Europe, comme l’Italie et l’Espagne, dont les obligations se sont appréciées de plus de 10 % en dollar US (et également en euro dans le cas de l’Espagne). [2]

 

En quoi la situation en 2014 pourrait être différente ? Justement, nous pensons qu’elle pourrait être assez proche. Bien que certaines économies développées aient montré des signes d’amélioration en termes de croissance, leur progression respective et les fondamentaux de leur dette sont restés relativement inchangés depuis un bon moment. Les dernières projections établies par le Fonds Monétaire International(FMI) tablent toujours sur un ratio dette/produit intérieur brut supérieur à 100 % pour les États-Unis, et cela au moins jusqu’à  2016, un chiffre modeste comparé à celui du Japon, qui dépasse la barre des 200 %.[3]

 

 

Le niveau d’endettement de l’Allemagne paraît plus sain, mais attention au risque de devoir assumer une partie du fardeau d’autres pays de la zone euro plus endettés. Le phénomène pourrait affecter les bons du Trésor allemands cette année si la Banque centrale européenne (BCE) finit par obtenir le droit de procéder à son programme d’achats d’obligations (OMT), car cela reviendrait à lui permettre d’acheter la dette souveraine d’États individuels membres de la zone euro. La Cour constitutionnelle allemande a récemment jugé que ce dispositif violait le droit communautaire et dépassait le mandat de la BCE.

 

Dans la mesure où les perspectives de croissance mondiale s’améliorent, nous pensons que la zone euro va probablement rester à la traîne. Toutefois, en l’absence de scénario catastrophe impliquant un éclatement de l’union monétaire, que la BCE a tenté par tous les moyens d’éviter, un environnement de croissance faible ou nulle dans une bonne partie de la région pourrait se révéler favorable aux investisseurs. Bien que ces derniers doivent surveiller l’efficacité des mesures de la BCE visant à minimiser les risques de déflation à l’échelle régionale, nous pensons que l’absence de tensions inflationnistes dans les pays du cœur de la zone euro peut se révéler positive pour les obligations, notamment dans les autres pays offrant des rendements réels positifs.

 

À notre avis, les taux d’intérêt dans la zone euro devraient demeurer inférieurs à leurs équivalents américains encore un certain temps et soutenir les obligations européennes. Le frein budgétaire, ou l’effet négatif de la réduction des dépenses publiques et de l’imposition progressive sur la consommation des ménages, semble avoir atteint son paroxysme en 2013. Ainsi, bien que les taux à court terme puissent rester bas pour un long moment, nous assisterons probablement à une pentification de la courbe des taux à mesure que le marché intègre les anticipations de renforcement de la croissance économique.

La nécessité d’une approche clairvoyante à l’égard des obligations

Toute action de la Réserve fédérale reste maintenant dépendante des statistiques économiques et, comme on peut le voir, la banque centrale semble vouloir exprimer ses intentions le plus clairement possible afin de limiter la volatilité sur les marchés. Au Japon, la viabilité des réformes destinées à stimuler l’économie du pays sera mise à l’épreuve lors de l’augmentation de la TVA qui sera appliquée en début d’année. Les premières mesures visant à juguler la déflation ont été mises en place, mais leur efficacité à long terme reste le critère de succès le plus important pour les dirigeants. Il nous semble que le policy-mix en faveur des liquidités et de l’inflation devrait s’accompagner d’un affaiblissement du yen qui serait un catalyseur supplémentaire pour l’économie.

De façon générale, les marchés obligataires émergents étaient considérés comme très tributaires de la politique de la Fed en 2013 et leurs performances ont justement reflété les inquiétudes des investisseurs à ce sujet. Cependant, l’idée que les marchés émergents constituent un groupe de pays globalement similaires nous semble obsolète et met en évidence la nécessité d’adopter une attitude plus sélective. Certains pays présentent sans aucun doute des faiblesses structurelles, telles que des balances courantes déficitaires ou des rigidités de marché nécessitant une accélération des réformes, mais la plupart d’entre eux démontrent une croissance et des fondamentaux de dette prometteurs (par rapport aux États-Unis, à la zone euro ou au Japon) qui nous incitent à demeurer optimistes à leur égard. De plus, dans le contexte actuel ou à court terme, nous ne croyons pas en la possibilité d’une hausse des taux américains rapide et importante comme en 1994 et avec les conséquences néfastes qu’avaient alors connues de nombreux marchés émergents en matière de flux de capitaux.

 

En bref, notre scénario central pour 2014 reste inchangé, à savoir une expansion continue, quoique modeste, de l’économie mondiale. Ainsi nous pensons qu’il est pertinent de conserver un positionnement globalement sous-exposé en duration, en privilégiant certaines opportunités sur les marchés émergents et les obligations d’entreprises, dont les fondamentaux de crédit nous paraissent meilleurs que ceux des actifs considérés comme sans risque. Par ailleurs, nous soulignons l’importance d’une diversification géographique des investissements dans la mesure du possible.

 

 

Les commentaires, opinions et analyses de John Beck sont présentés uniquement à des fins d’information et ne doivent pas être interprétés comme des conseils d’investissement individuels ou des recommandations visant un titre ou une stratégie d’investissement particulière. Les conditions économiques et de marché étant susceptibles d’évoluer rapidement, les commentaires, opinions et analyses sont valables à leur date de publication et peuvent changer sans préavis. Ce document ne constitue pas une analyse complète des faits relatifs aux divers pays, régions, marchés, secteurs, investissements ou stratégies cités.

 

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Quels sont les risques?

Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi. La valeur des investissements peut fluctuer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer la totalité de leur mise initiale. La diversification n’est pas une garantie de gain ou de protection contre le risque de pertes. Les cours des obligations évoluent généralement à l’inverse des taux d’intérêt. Lorsque les taux d’intérêt augmentent, le prix des obligations diminue et inversement. Les investissements à l’étranger comportent des risques spécifiques, comme les variations des taux de change, l’instabilité économique et l’évolution de la situation politique. Les investissements sur les marchés en développement présentent d’ailleurs des risques accrus par rapport aux mêmes facteurs, en plus de ceux associés à leur taille inférieure et à leur liquidité plus limitée. La valeur d’une obligation peut varier en fonction de l’assise financière de son émetteur ou de sa note de solvabilité. Les produits dérivés, y compris les stratégies d’investissement sur les devises, impliquent des coûts spécifiques et peuvent introduire dans un portefeuille un levier économique susceptible d’accroître sa volatilité et d’occasionner des pertes (ou des gains) dans des proportions dépassant l’investissement initial. Les taux de change peuvent varier considérablement sur de courtes périodes, ce qui peut amoindrir les performances.



[1] Hausses et baisses basées sur les performances totales en monnaie locale au cours de l’année civile 2013 pour les indices Citigroup des emprunts d’État de l’Allemagne, du Japon, des États-Unis et du Royaume-Uni. Source : © Citigroup Index LLC 2014. Tous droits réservés. Les performances passées ne présagent pas des résultats futurs. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement.

[2] Hausses et baisses basées sur les performances totales en monnaie locale au cours de l’année civile 2013 pour les indices Citigroup des emprunts d’État de l’Italie et de l’Espagne. Source : © Citigroup Index LLC 2014. Tous droits réservés. Les performances passées ne présagent pas des résultats futurs. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement.

[3] Source : Perspectives de l’économie mondiale du FMI, janvier 2014. Copyright © 2014. Fonds monétaire international. Tous droits réservés.