Beyond Bulls & Bears

Les indices laissés par le marché de l’emploi

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Lorsque la Réserve fédérale (Fed) a entamé ses mesures de « tapering » en début d’année, tout le monde pensait que les investisseurs délaisseraient massivement les obligations.  Une certaine volatilité s’est effectivement emparée des bons du Trésor, récemment exacerbée par les propos de la présidente de la Fed, Janet Yellen, qui a suggéré la possibilité d’une hausse des taux d’intérêt environ six mois après la fin du « tapering », c’est-à-dire un peu plus tôt que nous l’escomptions. Selon Christopher Molumphy, directeur des investissements du Franklin Templeton Fixed Income Group, la conjonction d’une reprise économique progressive aux États-Unis et d’une faible inflation présage toujours d’une période de hausse franche des taux d’intérêt américains pour cette année et au-delà.    Il sous-entend également que le marché de l’emploi mérite une attention soutenue, afin de reconnaître le moment où la politique monétaire et les rendements des bons du Trésor pourraient enclencher la vitesse supérieure.  

Christopher Molumphy

Vice-Président sénior et directeur des investissements,

Franklin Templeton Fixed Income Group® 

La réunion de la Réserve fédérale du mois de mars nous a apporté de nouveaux éclairages. La politique accommodante est clairement prolongée et le ralentissement progressif des achats d’actifs se poursuit. À moins d’un bouleversement de la conjoncture, on peut estimer que les programmes de rachat de titres seront totalement terminés en novembre ou décembre de cette année. L’intervalle de six mois évoqué par Mme Yellen, entre la fin de ces rachats et le début d’une hausse des taux d’intérêt, fournit une précision intéressante. On peut ainsi tabler sur un possible resserrement monétaire vers la mi-2015, un scénario auquel les marchés ont en tout cas adhéré.

L’économie américaine ne devrait pas en être trop affectée, surtout si cette hausse est progressive, ce qui sera vraisemblablement le cas. La baisse des taux entamée en 2008/2009 n’a pas eu d’effet extraordinairement positifs sur l’économie, ainsi nous n’anticipons pas non plus de réaction très négative en cas de hausse. La Fed a clairement annoncé qu’elle n’augmenterait vraisemblablement pas les taux d’intérêt à court terme dans un futur proche. Quant aux taux à long terme, ils dépendent principalement de l’inflation et celle-ci nous paraît modeste (c’est également l’opinion de la Réserve fédérale).

Il faut garder à l’esprit que le redressement de l’économie américaine, depuis la crise financière, est maintenant bien établi. Si on étudie les 10 derniers cycles économiques, on s’aperçoit que la durée moyenne d’une période de reprise s’élève à un peu moins de cinq ans.[1] Il ne faut pas non plus oublier que les cycles de croissance ne durent pas éternellement.

De plus, durant les quatre premières années de cette reprise de l’économie américaine, la croissance du PIB était presque anémique, dépassant difficilement 2 % en moyenne.[2] Un rythme qui aurait dû être deux fois plus élevé selon nous, compte tenu de l’ampleur de la récession de 2009.

Notre hypothèse de référence actuelle (ou « scénario central ») en ce qui concerne la croissance économique américaine repose sur une légère amélioration du rythme poussif constatée depuis le début de la reprise, sans toutefois renouer avec les niveaux observés dans un passé plus lointain, c’est-à-dire environ 3 %.[3] On parlerait donc d’une croissance du PIB comprise entre 2,5 % et 3 %, une configuration qui nous semble favorable aux actifs financiers.

L’importance du marché du travail

L’évolution économique et politique des États-Unis dépend fortement du marché de l’emploi.  Celui-ci conditionne le comportement des consommateurs, particulièrement sur le plan des dépenses courantes, lesquelles représentent près de 70 % de l’économie américaine.  L’inflation des salaires conditionne également l’inflation générale aux États-Unis,  mais pour l’instant celle-ci également demeure quasiment insignifiante, dans un marché de l’emploi encore relativement peu tendu.  Le marché du travail influe donc sur les décisions de la Réserve fédérale et en dernier ressort sur les taux d’intérêt à court terme.

Selon le rapport du Département du travail américain publié le 7 mars, le nombre d’emplois créés hors secteur agricole en février s’est élevé à 175 000,[4] un chiffre légèrement supérieur aux attentes, toutefois conforme au niveau observé au cours des deux dernières années. Sur ce total, il faut tenir compte d’environ 125 000 nouveaux emplois nécessaires uniquement pour répondre à la croissance de la population. Seuls les emplois non agricoles créés une fois ce seuil franchi ont en fait amélioré la situation du marché du travail.

L’enquête des ménages constitue également une autre composante essentielle dans les données fournies par le Département du travail, car elle sert de base au calcul du taux de chômage. En février, celui-ci est remonté à 6,7 %, alors qu’il s’établissait à 6,6 % le mois précédent.  Les marchés surveillent généralement les données hors secteur agricole, mais toutes sont importantes.

Une des raisons pour lesquelles le taux de chômage ne suit pas toujours les données de l’emploi tient au fait que le pourcentage de la population américaine adulte qui entre dans la composition de la population active n’a jamais été aussi faible.[5] À ce stade d’une phase de reprise nous devrions voir normalement davantage de personnes réintégrer le marché de l’emploi. Cela n’est pas encore arrivé, mais pourrait se produire à partir du second semestre 2014 et ainsi légèrement ralentir la baisse du taux de chômage, même si nous nous attendons à une embellie progressive et constante malgré tout.

Inflation et taux d’intérêt  

D’un point de vue historique, l’inflation a été un des facteurs principaux d’évolution des taux d’intérêt à long terme.  Il nous semble que celle-ci devrait se maintenir au faible niveau constaté au cours des dernières années, c’est-à-dire aux environs de 1,1 % selon les derniers indices mensuels des prix à la consommation aux États-Unis (IPC).[6] Nous ne nous attendons pas à beaucoup de changements au niveau des facteurs qui influent sur le marché du travail, celui-ci étant encore assez léthargique.

Les taux à long terme, représentés par les bons du Trésor à 10 ans, devraient progressivement remonter en 2014.    Nous n’anticipons toutefois aucune envolée pour l’instant, compte tenu du manque d’inflation.

Investir à l’échelle internationale

Comment gérons-nous nos investissements obligataires dans un contexte de remontée progressive des taux américains et d’embellie économique graduelle ?  Il nous semble que la capacité de penser et d’intervenir à l’échelle mondiale est aujourd’hui cruciale pour les investisseurs obligataires, afin de bénéficier en dehors des États-Unis d’une dynamique de taux d’intérêt différente, d’un meilleur potentiel de croissance et d’un niveau d’endettement public inférieur. Étant donné la fragmentation des marchés obligataires à laquelle nous avons assisté cette année dans les pays émergents, les mouvements de correction ne se justifiaient pas dans de nombreux cas, sur la base des fondamentaux.  C’est ce qui s’appelle communément « jeter le bébé avec l’eau du bain ». Pour le Franklin Templeton Fixed Income Group, ces périodes de forte volatilité sont idéales pour dénicher certaines opportunités pourvues d’un bon potentiel, particulièrement sur les marchés émergents et frontières.    Nous envisageons d’investir dans plusieurs régions, mais l’Asie (hors Japon) et l’Europe de l’Est suscitent toujours autant notre intérêt.

Selon nous, l’investissement obligataire réclame également de ne pas se limiter aux émissions d’État.  Dans l’ensemble, les obligations d’entreprise (notamment les segments « Investment Grade » et à haut rendement) nous semblent offrir un bon potentiel en ce moment, en raison de l’amélioration du contexte économique. Les prêts à effet de levier (également appelés prêts à taux variable) retiennent également notre attention pour nos portefeuilles multi-sectoriels. Il s’agit de prêts bancaires dont le taux varie en fonction des taux de marché, exposant ainsi leurs détenteurs à un risque de taux inférieur à celui des prêts à taux fixe.

Les commentaires, les opinions et les analyses de Christopher Molumphy sont fournis à titre d’information uniquement et ne constituent pas des conseils d’investissement individuels, des recommandations à investir dans un titre ou à adopter une stratégie d’investissement particulière. Les conditions économiques et de marché étant susceptibles d’évoluer rapidement, les commentaires, opinions et analyses sont valables à leur date de publication et peuvent changer sans préavis. Ce document ne constitue pas une analyse complète des faits relatifs aux divers pays, régions, marchés, secteurs, investissements ou stratégies cités.

 

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[1] Source : © Organisation de coopération et de développement économiques Tous droits réservés.

[2] Source : US Bureau of Economic Analysis.

[3] Ibid.

[4] Source : US Bureau of Labor Statistics.

[5] Ibid.

[6] Ibid.