Beyond Bulls & Bears

Japon : En quête de croissance et d’inflation

Cet article est également disponible en: Anglais Chinois simplifié Néerlandais Italien Allemand Espagnol Polonais

Même si c’est la Chine qui défraye la chronique depuis quelques mois (avec des responsables politiques et financiers qui tentent de dissiper les craintes suscitées par le ralentissement de l’économie locale), de l’autre côté de la Mer de Chine orientale se joue au Japon un autre scénario qui risque d’influer tout autant sur le reste du monde, avec lui aussi des conséquences importantes pour les investisseurs internationaux. Michael Hasenstab, directeur de l’investissement de Templeton Global Macro, étudie les dynamiques actuellement à l’œuvre au Japon et se demande si la stratégie politique inédite conçue pour doper la croissance et l’inflation porte ses fruits.

Michael Hasenstab
Michael Hasenstab

Michael Hasenstab, Ph.D.
Vice-président exécutif, gérant de portefeuille, directeur de l’investissement

Templeton Global Macro

 Notre dernière édition de Global Macro Shifts porte sur la troisième puissance économique mondiale : le Japon. Le pays s’est lancé dans une modification inédite de sa politique économique pour finalement mettre un terme à presque deux décennies de croissance faible et de déflation. Or les perspectives de l’économie mondiale dépendent en grande partie du succès de cette nouvelle stratégie.

Afin de comprendre pourquoi ce changement de politique était nécessaire, il faut visualiser comment le Japon s’est retrouvé dans sa situation économique actuelle : la genèse, la nature et l’ampleur des défis qui font aujourd’hui face au pays.

La dynamique de l’économie japonaise a commencé à s’essouffler dans les années 1970, la croissance s’étant tassée après une très longue période de progression soutenue alimentée par l’adaptation rapide et réussie de technologies importées. Puis, à la fin des années 1980, en partie grâce à une politique monétaire accommodante, le Japon a bénéficié d’un sursaut de croissance solide : le PIB réel a progressé en moyenne de 5,5 % entre 1987 et 1990.

Ce regain de croissance rapide a donné lieu à des anticipations non réalistes d’expansion économique solide et durable, ce qui, dans un contexte monétaire accommodant, a favorisé la formation d’une immense bulle spéculative au niveau des actions et de l’immobilier. Cette bulle a ensuite éclaté, et les actions et la valeur foncière se sont effondrées. Le Japon est alors entré dans une période que l’on qualifie communément de décennie(s) perdue(s).

L’arrivée des Abenomics

Il y a environ trois ans, fin 2012, le Premier ministre japonais fraîchement élu, Shinzō Abe, a lancé une nouvelle politique économique surnommée « Abenomics », pour éradiquer la faiblesse de la croissance nippone et l’ancrage de la déflation depuis des décennies. Cette politique s’articulait autour de trois « flèches ».

La première flèche vise un assouplissement monétaire bien plus vaste et offensif que lors des précédents programmes. Avec ce nouveau dispositif d’assouplissement quantitatif et qualitatif (QQE), la Banque du Japon (BOJ) a plus que doublé sa base monétaire depuis début 2013, étendu fortement l’échéance résiduelle des obligations souveraines (JGB) au sein de son portefeuille et entrepris d’importants achats directs d’actifs plus risqués. Cette stratégie a donné lieu à d’importantes réallocations de portefeuilles au sein des établissements financiers japonais et montré sans ambigüité que la BOJ était déterminée à maintenir une relance monétaire soutenue jusqu’à ce que l’inflation augmente durablement autour de 2 %.

LES TROIS FLÈCHES DES ABENOMICS

  • Un nouvel assouplissement monétaire offensif : La BOJ a réorienté sa politique monétaire en adoptant un objectif de base monétaire au lieu de privilégier comme avant les taux d’intérêt, avec pour objectif de doubler cette dernière d’ici 2014. Elle a aussi décidé d’étendre l’échéance résiduelle de ses achats de JGB à 40 ans et d’augmenter ses achats directs d’actifs risqués en doublant le rythme des achats de fonds indiciels cotés (ETF).
  • Une politique budgétaire prudente : Le gouvernement cherche à trouver le juste équilibre entre soutenir la reprise de la croissance et aider à ramener l’endettement public sur une trajectoire durable. Cette stratégie met l’accent sur une trajectoire crédible à moyen terme en réduisant le fardeau de la dette grâce à des ajustements à court terme.
  • Des réformes structurelles très diverses : Les réformes prévues par le gouvernement portent entre autres sur les marchés de l’emploi, la politique énergétique, la santé et l’agriculture.

L’objectif d’inflation à 2 % n’a pas encore été atteint, d’une part, parce que le net recul des prix des matières premières a été pénalisant et, d’autre part, parce qu’il s’est révélé plus difficile que prévu de rompre l’inertie générée par des anticipations bien ancrées d’une inflation proche de zéro et de changer les habitudes en matière de fixation des salaires. Toutefois, le QQE est parvenu à ancrer fermement l’inflation sous-jacente en territoire positif, après être restée quasiment toujours inférieure à zéro pendant plus de 15 ans. Le QQE a aussi des répercussions notables sur les prix des actifs en entraînant la dépréciation du yen d’environ 40 % face au dollar américain (USD). De plus, les valorisations des actions ont plus que doublé depuis le lancement du QQE en 2013.

La deuxième flèche consiste en une politique budgétaire prudente qui instaure un équilibre fragile entre le soutien d’une croissance et d’objectifs d’inflation plus élevés, et la garantie de la viabilité de la dette. Après qu’un relèvement courageux de la TVA en avril 2014 a entraîné la stagnation de la croissance, la politique budgétaire s’est attachée à fournir un cadre de consolidation crédible à moyen terme, tout en soutenant la croissance à court terme via l’allègement de l’impôt sur les sociétés en 2015-2016.

L’endettement public brut du Japon s’élève au niveau sidérant de 245 % du produit intérieur brut (PIB) et n’est pas viable dans le cadre des politiques actuelles. Jusqu’à présent, des conditions extrêmement favorables ont écarté toute répercussion négative sur la stabilité financière du Japon : la dette nippone est appuyée par un niveau d’épargne intérieure élevé, moins de 10 % étant détenus par des investisseurs étrangers ; le QQE apporte aussi le soutien supplémentaire de la demande et a permis de maintenir les taux d’intérêt proches de zéro. On ne peut toutefois pas supposer que ces conditions favorables resteront en place indéfiniment.

Même si la hausse de l’inflation est une condition nécessaire, le Japon doit aussi doper la croissance du PIB réel. La troisième flèche couvre par conséquent un large éventail de réformes structurelles. Même si le potentiel de croissance du PIB a reculé avec le temps et qu’il est actuellement au faible taux de 0,5 %, la croissance de la productivité japonaise est restée solide, tout comme celle d’autres économies avancées comme les États-Unis et l’Allemagne. Les réformes structurelles peuvent donner un coup de pouce supplémentaire à la croissance de la productivité, mais il est aussi nécessaire d’accroître le niveau de capitalisation et d’emploi, afin que leurs répercussions soient suffisantes sur le taux de croissance global du PIB. Des réformes supplémentaires seront notamment nécessaires pour contrebalancer l’impact du vieillissement rapide de la population nippone, qui devrait réduire la population active de plusieurs millions de travailleurs d’ici 2030. Le gouvernement devra prendre des mesures supplémentaires pour atteindre un taux de participation féminine plus élevé, pour inciter les travailleurs plus âgés à continuer à travailler, pour renforcer l’immigration choisie et pour doper la flexibilité du marché de l’emploi.

Les Abenomics représentent un vrai changement de régime et leurs répercussions sont déjà notables, mais il reste encore beaucoup de chemin à parcourir pour une croissance et une inflation durablement plus élevées. Le Premier ministre Shinzō Abe a remporté haut la main un deuxième mandat à l’issue des élections anticipées de décembre 2014, signe du soutien ferme dont bénéficient toujours les réformes en cours. Le gouvernement devra toutefois redoubler d’efforts dans des domaines de réforme structurelle clés, notamment le marché de l’emploi. Parallèlement, nous pensons que la BOJ n’aura d’autre choix que de maintenir une politique monétaire extrêmement accommodante, éventuellement en renforçant davantage le QQE, ce qui débouchera sur une période prolongée d’affaiblissement du yen et de taux d’intérêt bas.GMS_Japan_INTL-fr-FR

 

 Pour une analyse plus détaillée des marchés à travers le monde, vous pouvez lire Global Macro Shifts, une note de recherche consacrée aux économies mondiales et qui reprend l’analyse et les opinions du Dr. Michael Hasenstab et des experts de Templeton Global Macro. Le Dr. Hasenstab et son équipe gèrent les stratégies obligataires mondiales de Templeton, notamment les fonds obligataires à gestion non contrainte, ainsi que les fonds exposés aux devises et à la stratégie Global Macro. Cette équipe d’économistes, qui ont été formés dans les plus grandes universités du monde, incorpore des analyses macroéconomiques mondiales à sa recherche approfondie sur les pays afin de pouvoir identifier des déséquilibres à long terme représentant des opportunités d’investissement.

Les commentaires, les opinions et les analyses présentés dans ce document reflètent un point de vue personnel du gérant et sont fournis à titre d’information uniquement. Ils ne constituent pas des conseils d’investissement individuels, une recommandation à acheter, vendre ou détenir un titre ou à adopter une stratégie d’investissement particulière. Ils ne constituent pas un conseil d’ordre juridique ou fiscal. Les informations contenues dans ce document sont valables à leur date de publication et peuvent changer sans préavis, et ne constituent pas une analyse complète des évènements survenant dans les divers pays, régions ou marchés.

Les données de tierces parties peuvent avoir été utilisées dans la préparation de ce document et Franklin Templeton Investments (« FTI ») n’a pas vérifié, validé ni audité de manière indépendante ces données. FTI décline toute responsabilité en cas de perte due à l’utilisation de ces informations et la pertinence des commentaires, des opinions et des analyses contenues dans ces documents est laissée à la seule appréciation de l’utilisateur. Les produits, services et informations peuvent ne pas être disponibles dans toutes les juridictions et sont fournis par les sociétés affiliées de FTI et/ou leurs distributeurs, dans la mesure où la réglementation/législation locale l’autorise. Veuillez consulter votre conseiller financier pour toute information supplémentaire sur la disponibilité des produits et services dans votre juridiction.

Recevez directement toutes les perspectives de Franklin Templeton Investments. Abonnez-vous au blog Beyond Bulls & Bears.

Pour recevoir des informations abrégées sur l’investissement, suivez-nous Twitter @FTI_Global et sur LinkedIn.

 Quels sont les risques ?

Tout investissement comporte un risque, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi. La valeur des investissements peut fluctuer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer la totalité de leur mise initiale. Les prix des obligations évoluent généralement dans le sens opposé des taux d’intérêt. Ainsi, lorsque les taux d’intérêt augmentent, la valeur d’un portefeuille obligataire peut reculer. Les investissements à l’étranger comportent des risques spécifiques, comme les variations des taux de change, l’instabilité économique et l’évolution de la situation politique. Investir dans les pays en développement, y compris dans la sous-catégorie des marchés frontières, implique des risques accrus concernant ces mêmes facteurs, lesquels s’ajoutent aux risques liés à leur plus petite taille, à leur liquidité inférieure et à l’absence d’un cadre juridique, politique, commercial et social établi pour soutenir les marchés boursiers.