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Note aux Banques centrales : L’évolution des marchés boursiers n’est pas de votre ressort.

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Les responsables des politiques monétaires des deux côtés de l’Atlantique s’attarderont sur une multitude de facteurs en vue de leurs réunions respectives prévues pour le mois de décembre, et au cours desquelles il leur sera demandé de prendre des décisions dont les profondes répercussions se feront sentir sur le long terme. Pourtant, Uwe Zoellner, responsable Actions paneuropéennes, Franklin Local Asset Management, estime qu’un élément devrait être laissé de côté dans le processus de prise de décisions : la performance des marchés boursiers. Il explique ici les raisons pour lesquelles les banques centrales devraient cesser de s’attarder sur les marchés des actions et pourquoi une hausse des ventes de nouveaux véhicules en Italie et en Espagne pourrait constituer un élément déclencheur du redressement économique en Europe.

Uwe Zoellner
Uwe Zoellner

Uwe Zoellner, CFA

Responsable Actions paneuropéennes

Gérant de portefeuille

Franklin Local Asset Management

Je crois fermement que les banques centrales doivent cesser d’être tourmentées par les marchés des actions et leur performance. Lorsque la Réserve fédérale américaine (Fed) a choisi de ne pas relever ses taux d’intérêt au cours de sa réunion en septembre, la volatilité des marchés a été mentionnée comme facteur de décision. Plus récemment, la persistance de la volatilité sur les marchés boursiers a alimenté les spéculations selon lesquelles la Banque Centrale Européenne (BCE) pourrait décider d’augmenter ou de prolonger son programme d’assouplissement quantitatif (QE) lors de sa réunion en décembre.

Si plusieurs éléments (dont certains ont été détaillés par mon collègue David Zahn) plaident en faveur de nouvelles mesures en décembre, j’aimerais vivement conseiller aux responsables de ne pas se laisser influencer par la situation des marchés des actions.

Une correction des actions en Europe, ou même dans toute autre région, ne devrait pas en mon humble avis être du ressort de la BCE.

Les banquiers centraux des quatre coins du monde mentionnent sans cesse les marchés des actions. Selon moi, leurs commentaires influent sur la perception des investisseurs et sur l’évolution des marchés. Si les banques centrales cessaient d’intervenir dans les discussions relatives aux marchés boursiers, peut-être les fluctuations des prix en seraient-elles plus raisonnables.

Les QE et autres programmes déployés par la BCE ont donné un coup de fouet à l’économie de la zone euro via la baisse des taux d’intérêt, ce qui a permis aux banques d’octroyer des prêts aux consommateurs et entreprises à des taux attractifs. Et la simple promesse d’un QE disponible a permis une dépréciation de la monnaie commune, ce qui s’est avérée extrêmement favorable aux exportateurs. Le programme d’assouplissement monétaire a donc indéniablement été bénéfique.

Certains pourraient ne pas être d’accord mais, à l’heure actuelle, aucune action supplémentaire de la BCE n’est nécessaire dans la mesure où nous observons d’ores et déjà des facteurs accommodants qui interviennent en faveur de l’économie, notamment la baisse des cours des matières premières et un regain de confiance de la part des ménages. J’estime que l’économie en Europe est en bonne voie. Néanmoins, nous devons accepter que certains investisseurs se montrent toujours prudents. Aussi n’est-il pas insensé de croire que la BCE décidera tout compte fait d’injecter à nouveaux des milliards d’euros via son programme d’achat d’actifs ou de prolonger l’échéance initialement prévue en septembre 2016 à janvier 2017 en vue d’apaiser les investisseurs.

Cela étant, il faudra bien également à un moment ou un autre ne plus dépendre des dépenses de relance. Si la survie des économies internationales n’est possible qu’à travers l’injection massive d’argent bon marché, c’est le signe selon moi de l’échec des économies de marché. Je suis convaincu que l’économie de marché, et en particulier celle de la zone euro, doit être capable de se développer sans être inondée de mesures de relance.

Les bénéfices des entreprises prêts à rebondir ?

Des signes de redressement de la croissance en zone euro commencent à apparaître, bien que la reprise post-crise financière de 2007-2010 soit la plus faible constatée depuis les années 70.[1]C’est une reprise très modeste, et très lente, non seulement pour l’économie dans son ensemble, mais également pour les sociétés européennes (et, par conséquent, pour leurs bénéfices).

Le rebond des bénéfices des entreprises s’est fait attendre, de nombreuses sociétés européennes ayant subi un important repli depuis la crise financière. Il faut du temps pour que de tels ajustements massifs commencent à se répercuter sur l’économie. En l’absence de surprises négatives telles qu’un ralentissement prolongé de l’économie mondiale, nous ne voyons pas pourquoi les bénéfices ne pourraient potentiellement augmenter de 8 à 10 % par an en 2015 et 2016.[2]

La confiance des consommateurs dans la zone euro s’est globalement améliorée cette année en raison d’une poignée de facteurs, notamment la baisse du taux de chômage dans l’ensemble de la région. La croissance des achats de véhicules témoigne de cette reprise car le secteur représente la dernière dépense dans le domaine des biens de consommation cyclique. En Italie et en Espagne, deux pays durement touchés par les retombées de la crise financière, nous avons pu observer des signes encourageants des ventes de nouveaux véhicules.Italian_Spanish car sales-fr-FR

En outre, nous estimons qu’une hausse des ventes pourrait avoir un effet exponentiel sur les résultats des entreprises. De nombreuses sociétés européennes fonctionnent avec de forts leviers opérationnels, c’est-à-dire qu’elles enregistrent moins de ventes mais parviennent à maintenir des marges bénéficiaires élevées. Si la confiance des consommateurs entraîne comme nous pourrions le prévoir une hausse des ventes, ces marges généreuses pourraient se traduire par une augmentation des bénéfices.

 Une marée montante

Par ailleurs, les bénéfices des entreprises devraient consolider la progression attendue du produit intérieur brut (PIB) de la région cette année et la suivante. En 2014, la zone euro a enregistré une hausse décevante du taux de croissance, de l’ordre de 0,8 %, [3] mais le PIB devrait selon nous atteindre 1,5 à 2 % en 2015 et 2016, en partie grâce à la faiblesse de l’euro, qui devrait soutenir les exportations, et la baisse des cours du pétrole, qui devrait donner un coup de fouet aux dépenses. L’histoire montre qu’une hausse du PIB, aussi modeste soit-elle, peut se traduire par une croissance significative des bénéfices.

A titre d’exemple, au début des années 90, la croissance du PIB, de l’ordre de 3,5 % (un scénario idéal pour la zone euro ces prochaines années), avait permis de générer une croissance des bénéfices par action de 35 %, [4]un chiffre important selon nous. Par conséquent, une progression de 2 % du PIB pourrait vraisemblablement entrainer une croissance à deux chiffres des bénéfices.Eurozone GDP Growth-fr-FR

Cette croissance relativement bonne du PIB survient après des années d’austérité dans de nombreux pays de la zone euro. Certains États périphériques[5] ont été confrontés à d’importants niveaux d’endettement et ont dû déployer des contraintes budgétaires économiques sévères pour pouvoir sortir la tête de l’eau. Ces politiques budgétaires restrictives ont toutefois eu pour conséquence de limiter la croissance économique dans certains pays. Un épisode douloureux, certes, mais nécessaire à nos yeux. La balance primaire structurelle (solde avant paiement des intérêts) est aujourd’hui positive dans les principaux pays de la zone euro. Les pays périphériques sont par ailleurs positionnés de sorte à générer un excédent en 2015 et 2016.[6] Les questions d’ordre budgétaire ont donc été traitées, et c’est là un facteur positif pour la croissance future de l’économie.

Les pays de la zone euro se sont également attaqués à des réformes structurelles, en particulier en matière de coût du travail. L’Irlande et l’Espagne, par exemple, ont réduit le coût de la main d’œuvre de plus de 10 % ces cinq dernières années.[7]Cela signifie que les biens produits par ces pays sont d’environ 10 % moins chers qu’ils ne l’étaient avant la crise financière. Même la Grèce, l’enfant rebelle de l’Europe, est parvenue à réduire de 18 % son coût du travail.[8]Bien évidemment, ce type de mesure est difficile pour la population active, mais il permet d’aider les entreprises à devenir davantage compétitives et par effet de ricochet à assurer une situation financière plus solide sur le long terme.

Indépendamment de la décision des banques centrales, notre objectif est de déceler des opportunités dans la sélection de titres de la région sur le long terme.

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[1] Sources : Thomson Datastream, UBS, selon l’indice MSCI Europe, au 7 octobre 2015. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.

[2]Rien ne garantit que les estimations ou prévisions se réalisent.

[3] Source : Banque Centrale Européenne.

[4] Sources : IBES, JPMorgan, au 7 octobre 2015.

[5]Par pays périphériques, nous entendons le Portugal, l’Espagne, l’Italie, la Grèce et l’Irlande.

[6] Sources : Commission européenne, Morgan Stanley, au 6 octobre 2015.

[7] Ibid.

[8] Ibid.