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Voir le côté positif dans les mesures de la Fed à l’égard des marchés obligataires

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Alors que la Réserve fédérale vient de procéder au premier relèvement de son taux directeur en près de dix ans, les investisseurs obligataires peuvent se demander quelles en seront les conséquences pour leurs portefeuilles. Chris Molumphy, de Franklin Templeton Fixed Income Group, revient sur les précédents cycles de resserrement et les réactions suscitées sur le marché des bons du Trésor américain, et explique pourquoi c’est à son sens une bonne nouvelle.

Christopher Molumphy
Christopher Molumphy

Christopher Molumphy, CFA

Directeur des investissements

Franklin Templeton Fixed Income Group

 

La Réserve fédérale américaine a enfin pris la décision de relever ses taux d’intérêt et, si à court terme nous pouvons nous attendre à un accès de volatilité sur les marchés obligataires, nos recherches révèlent qu’à moyen et long termes, les répercussions sont par nature limitées sur les taux intermédiaires et à plus long terme.

Notre étude des précédents cycles de hausse de taux, conjuguée à notre opinion sur les conditions économiques actuelles, suggère en particulier que les taux d’intérêt à long terme (notamment ceux qui sont utilisés pour les prêts hypothécaires par exemple) traduiraient d’ores et déjà l’impact de ce relèvement longtemps attendu, et pourraient rapidement chuter à nouveau dès que la réaction initiale, suscitée par l’annonce de la Fed cette semaine, se sera dissipée.

Dans l’ensemble, cette décision de la Fed nous semble favorable pour le marché dans la mesure où la situation paraît aujourd’hui plus claire. En outre, les déclarations d’accompagnement de la Fed ont renforcé l’idée que toute hausse à venir serait très certainement progressive et mesurée. C’est là l’élément essentiel de notre analyse : les taux devraient rester bas pendant encore un certain temps.

Sur le chemin du relèvement

A la fin de la réunion du FOMC (Federal Open Market Committee) qui s’est tenue les 15 et 16 décembre derniers, les responsables de la Fed ont fait part de leur décision de relever le taux de prêt de référence à court terme (le taux des fonds fédéraux) pour la première fois depuis 2006. Le taux des fonds fédéraux a donc été relevé de 0,xx %, à xxx. Si cette hausse est significative dans le sens où elle marque un virage dans la politique monétaire de la Fed, elle représente également un très léger ajustement toutes choses étant égales par ailleurs.

Lors de la crise financière et de la récession économique aux Etats-Unis en 2008 et 2009, la Fed a déployé des mesures d’assouplissement extraordinaires en ramenant son taux directeur à zéro. Dès lors, l’économie a repris le chemin de la hausse et il semble aujourd’hui évident que ces mesures ne sont plus nécessaires.

 

Si les marchés ont anticipé une hausse de taux depuis un certain temps déjà, l’un des facteurs décisifs semble avoir résidé dans le rapport sur l’emploi publié au mois de décembre, qui révélait une augmentation de 211 000 nouveaux postes salariés non agricoles au mois de novembre, en sus des révisions à la hausse des chiffres de septembre et octobre. De nombreux américains ont donc retrouvé du travail, et ce contexte a semble-t-il été l’élément déclencheur dans la décision de la Fed.

Mais peut-être plus important encore que le relèvement en lui-même sont les perspectives quant à l’évolution possible que suivront les taux au cours des douze ou vingt-quatre prochains mois. La Fed fait du bon travail car elle fait part aux marchés de ses anticipations de taux et de ses estimations économiques. La Banque centrale a en outre indiqué qu’elle adopterait vraisemblablement une approche modérée, ce qui devrait différer grandement du dernier cycle de resserrement débuté en 2004.Cycles de resserrement

Les chiffres de l’inflation aux Etats-Unis n’atteignent pas encore l’objectif informel de 2 % fixé par la Réserve fédérale, et ces derniers prennent un certain retard. Aussi pensons-nous que l’embellie du marché de l’emploi devrait les faire grimper ces prochains mois.

En outre, bien que la Fed ait une influence directe sur les taux d’intérêt à court terme, son impact est bien plus limité sur les taux à long terme. Le rendement des bons du Trésor à 10 ans, par exemple, sur lequel sont calculés en grande partie les taux hypothécaires, est soutenu par les dynamiques de marché et des facteurs macroéconomiques tels que les anticipations de croissance et d’inflation, non seulement aux Etats-Unis, mais partout dans le monde. Selon nous, si les taux à long terme devaient atteindre des sommets en raison des conditions de l’économie américaine, certains facteurs pourraient bien les maintenir à de faibles niveaux durant une longue période.

Hausses de taux par la Fed et analyse des rendements

 Une étude des cycles de resserrement précédents de la Fed et du comportement du marché des bons du Trésor américain ces 30 dernières années révèle qu’une hausse du taux directeur ne résulte pas nécessairement en une augmentation des rendements à long terme au même moment, ou dans les mêmes proportions. Le graphique ci-dessous indique la situation des bons du Trésors à 5 et 10 ans avant la précédente mesure de resserrement de la Fed, et leur évolution quelques mois plus tard. Nous pouvons constater que les rendements à long terme ont effectivement augmenté mais il est intéressant de noter que la principale hausse s’est matérialisée dans les cinq à six mois précédant ce relèvement de taux, et non après. Une fois le cycle de resserrement entamé, en l’espace de quatre à cinq mois, les rendements des bons du Trésor à 5 et 10 ans ont renoué avec leurs niveaux d’avant le relèvement, et parfois même à des niveaux inférieurs. Selon nous, la proportion dans laquelle les marchés intègrent les mesures de la Fed pourrait ici déterminer nos anticipations.[1] Taux d'intérêts LTDivergences entre les différentes politiques monétaires mondiales : Un thème phare en 2016

L’on peut soutenir que ce qui se passe sur les marchés mondiaux pourrait plafonner les taux d’intérêt américains à long terme en 2016. Aux quatre coins du monde, un certain nombre de banques centrales continuent d’avoir recours à des mesures d’assouplissement. C’est notamment le cas de la Banque Centrale Européenne (BCE), qui a récemment annoncé sa décision de prolonger son programme d’assouplissement quantitatif à mars 2017. Nous pensons que les divergences entre les politiques monétaires des banques mondiales se maintiendront tout au long de l’année 2016.

Le graphique ci-après indique les attentes du marché à l’égard des rendements à 10 ans, dont les données du marché à terme américain sont utilisées comme référence. Les participants au marché tablent sur une hausse des taux à long terme, quoique dans une moindre mesure en 2016. Ces données confirment notre sentiment qu’un certain nombre de facteurs pourrait maintenir les taux bas pendant encore un temps.Anticipations des marchés

Dans l’ensemble, les entreprises américaines semblent capables de résister à une hausse modérée des taux

Dans ce contexte de taux « bas plus longtemps », la vigueur de la consommation aux Etats-Unis devrait s’avérer favorable aux entreprises américaines. Dans un contexte de resserrement anticipé de la Fed, la solidité du secteur de la consommation américaine devrait aider les entreprises exportatrices à mieux gérer les difficultés rencontrées en raison d’un dollar US plus fort. Si la faiblesse des cours des matières premières peut constituer un défi pour certains secteurs exposés aux matières premières en 2016, nous pensons que d’autres industries devraient percevoir un bénéfice net sous la forme d’une baisse du coût des intrants. Avec des niveaux de liquidité adéquats, la majorité des sociétés américaines conservent un positionnement idéal à nos yeux, et restent capables de résister à une hausse modeste des taux d’intérêt. Nous pensons en outre que les conditions techniques ou la volatilité épisodique pourraient apporter de nouvelles opportunités qui nous permettront d’affiner nos positions en fonction des valorisations relatives.

À l’aube de la nouvelle année, nous entrons enfin dans un environnement de hausse de taux longtemps attendue. Le relèvement devrait toutefois être lent et régulier, et ne devrait selon nous pas causer de perturbations majeures pour les investisseurs obligataires.

 

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