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Hasenstab: Superare la recente volatilità

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A giugno l’annuncio di una riduzione della liquidità da parte della Fed, il timore di una stretta creditizia in Cina e i disordini che pervadono il mondo hanno contribuito a scatenare il panico sui mercati investendo sia azioni che obbligazioni. Una cosa è certa: l’estate è arrivata, ma la volatilità non è di certo andata in vacanza. Come potete immaginare, il Dott. Michael Hasenstab, investitore contrarian nonché co-direttore del Franklin Templeton International Bond Department, sostiene che gli investitori che riescono a guardare oltre i momenti di panico di mercato di breve periodo sono in grado di individuare opportunità, mentre coloro che non riescono a sopportare tale situazione corrono il rischio di lasciarsi scappare queste opportunità.

Hasenstab spiega che gli investitori devono saper discernere tra i cambiamenti di lungo periodo e i momenti di panico a breve termine.

“È importante comprendere la volatilità che recentemente ha investito i mercati obbligazionari. Sono stati registrati due aspetti principali. Il primo consiste nell’aumento dei tassi d’interesse che, a nostro avviso (e ci siamo posizionati per questo), potrebbero continuare a salire. Considero questo aumento dei tassi da livelli estremamente ed eccezionalmente bassi in molti paesi, come una ripresa verso livelli più ragionevoli. Non abbiamo ancora raggiunto un equilibrio di mercato, ma è cominciata una correzione.”

“Il secondo fattore è una generale avversione al rischio, un po’ di panico e di effetto contagio. È un qualcosa che ci rende suscettibili per brevi periodi di tempo. A nostro avviso, alcune delle recenti perdite nell’obbligazionario legate ai movimenti dei tassi d’interesse potrebbero persistere. Tuttavia, crediamo che alcuni degli aspetti che recentemente hanno causato questi cali dovuti all’effetto contagio dei mercati e della volatilità delle valute, non si protrarranno nel tempo.

 “C’erano probabilmente alcune posizioni da sistemare soprattutto in alcuni dei mercati locali emergenti, che nel breve periodo, erano stati probabilmente comprati in eccesso. Ora la situazione si sta normalizzando. Tuttavia, riteniamo che i cali delle valute dei mercati emergenti e di alcuni dei settori spread a più alto rendimento, siano stati causati dalla reazione tipica dovuta al panico che si diffonde durante i periodi di estremo stress di mercato e che porta a svendere tutti gli asset a rischio, a prescindere dai fondamentali. Poiché crediamo che questi tipi di correzioni di mercato siano dovute al provvisorio diffondersi di vendite indiscriminate del mercato, consideriamo questo periodo di volatilità come un’opportunità di acquisto favorevole che ci permette di costruire posizioni a livelli che consideriamo essere interessanti.”

Moderare non equivale a frenare

Le importanti svolte della politica della banca centrale stanno naturalmente causando qualche turbolenza di mercato. Hasenstab afferma che è palese che la Fed non possa continuare a stampare banconote per sempre e che, sebbene alcuni investitori si stiano facendo prendere dal panico pensando alla fine della politica monetaria della Fed, l’allentamento di quest’ultima non equivale a frenare.

“È inevitabile che la Fed smetta di stampare denaro in quanto non è una prospettiva realistica quella che la Fed possa continuare a farlo a tempo indeterminato, e francamente, più avrebbe continuato a farlo, più sarebbero durate le distorsioni nel mercato. Ma è importante ricordare che ridurre il QE non significa necessariamente iniziare una politica restrittiva. Significa la fine di una politica eccessivamente permissiva. Anche se si parlava di aumentare i tassi d’interesse, è improbabile che questo accada a breve e qualora dovesse accadere, è probabile che l’aumento sia molto moderato. Quindi, riteniamo che la possibilità che la Fed interrompa i suoi nuovi acquisti e gradualmente aumenti i tassi equivarrebbe ad una riduzione monetaria marginale, date le dimensioni del debito. In termini di politica generale, fornirebbe comunque  ancora molta liquidità al resto del mondo. 

“Inoltre, la Fed ha specificato che qualsiasi cambiamento di politica avverrebbe solo in funzione dei fondamentali economici, soprattutto per quanto riguarda la forza del mercato del lavoro statunitense. Dato che l’inflazione non sembra essere un vincolo a breve termine, è improbabile che la Fed si impegni nei tagli senza qualche miglioramento economico. A nostro avviso sarebbe vantaggioso per il resto del mondo, in particolare per i mercati emergenti, una politica monetaria restrittiva della Fed in funzione del miglioramento dei fondamentali economici. Credo che il timore che la liquidità venga a mancare nei mercati emergenti, a causa del termine del programma di acquisto di obbligazioni da parte della Fed, sia sopravvalutato, in quanto non crediamo che ci possa essere una contrazione massiccia della liquidità fuori dai mercati emergenti. La nostra opinione è che probabilmente questo sia un buon punto d’ingresso piuttosto che un punto d’uscita.”  

Anche quando la Fed dovesse chiudere il rubinetto, altri mercati stanno ancora inondando il mercato di liquidità – vale a dire il Giappone.

“Il Giappone gioca un ruolo importante in questo contesto di creazione della base monetaria globale. Gli Stati Uniti hanno immesso circa un trilione di dollari all’anno attraverso mutui e acquisti di titoli del Tesoro che alla fine si esauriranno. Tuttavia, il Giappone è in procinto di iniziare l’iniezione di circa il 10% del suo PIL annuo, che è un po’ più di un trilione di dollari all’anno. Di conseguenza, così come gli Stati Uniti cominciano a diminuire il proprio apporto di moneta sul mercato, il Giappone sta cominciando a dare il proprio contributo. A nostro avviso, in realtà non importa se è la Fed, il Giappone o l’Europa a stampare.”

La posizione della Cina

La Banca Popolare Cinese, banca centrale della Cina, ha inoltre messo in atto una manovra di mercato con l’obiettivo di contenere gli indomabili prestiti erogati, con controllo minimo, dalle cosiddette “banche ombra” che forniscono finanziamenti alle banche non gestite dallo Stato cinese. A giugno, la liquidità nel mercato dei prestiti interbancari è stata ridotta, causando l’impennata da una a due cifre percentuali dei tassi d’interesse a breve termine. Eppure Hasenstab sostiene di guardare ben oltre l’impatto a breve termine dei cambiamenti di politica sul mercato.

“Credo sia importante capire la situazione attuale della Cina in termini di riforma più generalizzata e di necessità a breve termine di tenere a freno il sistema bancario ombra. Quando un settore diventa troppo caldo, è necessario raffreddarlo e, per tale ragione, la Banca Popolare Cinese ha messo in atto rigorose linee d’azione con l’intento di scoraggiare le attività delle banche ombra e di tenere a freno l’erogazione del credito. Ad esempio, quando i prezzi del settore immobiliare Cinese cominciarono ad essere fuori controllo, furono messe in atto misure piuttosto estreme per correggere tali prezzi, in modo piuttosto rapido e considerevole. Credo che questa sia stata una decisione giusta. È meglio risolvere il problema prima che questo diventi incontrollabile.”

“Nel caso del sistema bancario ombra, è stata registrata un’eccessiva crescita del credito in prodotti finanziari, senza che si trattasse necessariamente di attività economiche produttive. Inoltre, le autorità centrali non hanno avuto alcun controllo su gran parte di questa situazione. Le autorità centrali hanno dovuto diffondere un messaggio per cercare di riacquisire il controllo del settore e ridurre la liquidità è stato il modo più efficace di agire.”

Sebbene tutto ciò abbia dato una scossa ai mercati cinesi, Hasenstab crede che questo non farà deragliare l’intero modello di crescita della Cina.

“Sebbene le loro azioni abbiano creato una sofferenza nel breve periodo, è importante ricordare che tali misure sono reversibili. Abbiamo già visto segnali di disponibilità nel fornire liquidità nel caso in cui l’impatto di queste misure estreme cominci a investire vertiginosamente altre parti del settore finanziario.”

Prendendo in considerazione le tre diverse banche centrali (americana, giapponese e cinese) che hanno movimentato i mercati nell’ultimo mese, Hasenstab sostiene che il timore di un’implosione globale della liquidità sia esagerato.

“Ovviamente verranno attuate misure più stringenti, ma credo che la maggior parte dei paesi sia ben posizionato per affrontare la situazione con un capitale meno ingente e, in molti casi, credo che questa sia la soluzione migliore. Avere a disposizione molto capitale può provocare la formazione di bolle, pertanto, è meglio cominciare a tirare le redini da subito.”

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. I prezzi delle obbligazioni si muovono di norma in direzione opposta a quella dei tassi d’interesse. Quando i tassi d’interesse salgono, i prezzi delle obbligazioni scendono, mentre in caso di calo dei tassi d’interesse, i corsi obbligazionari tendono a salire.

Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi accentuati legati a questi stessi fattori, oltre a quelli associati alle minori dimensioni e volumi inferiori di liquidità.