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Il credito societario mette a punto la sua rotta

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All’inizio dell’anno gli investitori azionari sono apparsi timorosi di un possibile contagio dai mercati emergenti, mentre quelli obbligazionari si dimostravano preoccupati per le conseguenze del tapering avviato dalla Federal Reserve. Contemporaneamente, il mercato del credito societario è apparso mettere a punto la sua rotta. Eric Takaha, Director, Corporate & High Yield Group e Senior Vice President, Franklin Templeton Fixed Income Group®, esamina il mercato del credito societario/del mercato high yield e illustra i motivi per cui ritiene che i fondamentali siano attualmente favorevoli.

Eric Takaha

Director, Corporate & High Yield Group

Senior Vice President, Franklin Templeton Fixed Income Group

Dall’inizio del 2014, i settori del credito societario hanno sostanzialmente mantenuto l’intonazione favorevole che avevamo osservata durante il secondo semestre del 2013, un andamento tendenziale piuttosto diverso da quello dei mercati azionari in senso lato oltre che dei mercati dei tassi d’interesse in generale.

Sebbene nel secondo trimestre dello scorso anno i prezzi delle obbligazioni societarie ad alto rendimento abbiano in effetti subito qualche pressione di breve durata, il 2013 è stato complessivamente un anno di contrazione degli spread sia per le obbligazioni societarie ad alto rendimento e di qualità elevata sia per i leveraged loans.

L’ottima performance registrata lo scorso anno dai mercati azionari, ha indubbiamente fatto nutrire fiducia a molti investitori obbligazionari nella salute dei fondamentali degli emittenti societari. Inoltre, l’asset class dei floating-rate loan ha registrato afflussi positivi ogni settimana del 2013, e l’andamento è continuato anche nel 2014, sostenendo così la domanda di prestiti durante tutti i periodi di volatilità dei mercati.[1].  Il mercato del debito dei floating-rate consiste nella negoziazione di prestiti con qualità creditizia inferiore a investment grade, predisposti da banche e altre istituzioni finanziarie per aiutare le società a finanziare acquisizioni, ricapitalizzazioni o altre operazioni soggette a una leva finanziaria elevata e chiamati anche “leveraged loans” o “bank loans”. Sebbene la loro qualità creditizia sia considerata inferiore a investment grade, i leveraged loans sono di norma senior e garantiti e possono pertanto offrire agli investitori un certo grado di protezione dall’eventuale rischio di credito.

Attenzione ai fondamentali

Nonostante una leggera flessione dei mercati azionari all’inizio del 2014 e il diffondersi di un certo grado di avversione al rischio nei mercati finanziari, i settori del credito societario sono riusciti a registrare rendimenti positivi anche a gennaio, favoriti dai fondamentali ancora solidi.

Concentrandoci su un’analisi del quadro dei fondamentali, pur ritenendo che i margini degli utili societari abbiano probabilmente raggiunto i valori massimi, possiamo vedere che sia la top line che gli utili delle vendite lo scorso anno sono saliti. Nonostante la debolezza emersa in alcuni mercati emergenti, la robustezza dell’economia statunitense, unita alla stabilizzazione dell’eurozona, ha contribuito a sostenere la redditività societaria.

Come previsto, abbiamo continuato a rilevare un’attenzione crescente ai rendimenti degli azionisti sotto forma di aumenti dei dividendi, riacquisti di azioni proprie e qualche operazione di fusione e acquisizione (M&A). Tuttavia, memori della crisi finanziaria del 2007–2009, molti senior management team e consigli d’amministrazione hanno sinora mantenuto un livello di liquidità e prudenza, a livello di bilancio, più elevato di quanto avrebbero tenuto normalmente a questo punto di una ripresa economica.

Negli ultimi anni, le società sono inoltre riuscite a rifinanziare una percentuale significativa del proprio debito con obbligazioni caratterizzate da scadenze più lunghe e costi inferiori. Di conseguenza, sebbene la qualità e le clausole di protezione delle nuove emissioni societarie siano recentemente diventate più aggressive, questo quadro di fondamentali favorevoli si è tradotto in tassi d’insolvenza ampiamente inferiori alle medie storiche.[2].

Per quanto riguarda il 2014, è importante notare che il numero di grandi emittenti apparentemente a rischio d’insolvenza è a nostro giudizio relativamente limitato, e ciò dovrebbe contribuire a sostenere i fondamentali del credito sia sul fronte dell’alto rendimento che dei prestiti bancari nella parte restante dell’anno.

Alla luce dell’attenzione prestata ai tassi d’interesse statunitensi nel corso del 2013, è importante rianalizzare la correlazione o il rapporto tra i rendimenti dei titoli del Tesoro e i mercati del credito societario. In generale, un rialzo dei rendimenti dei titoli del Tesoro grazie a una situazione economica florida, o quanto meno in via di miglioramento, tende a favorire le prospettive per il credito sul piano dei fondamentali.

Di conseguenza, gli spread sul credito societario (rispetto ai titoli del Tesoro e al LIBOR, ossia il tasso interbancario applicato alle operazioni di finanziamento sul mercato di Londra) si restringono nelle fasi di aumento dei tassi in quanto gli investitori percepiscono un rischio inferiore sul credito sottostante per i loro investimenti societari. Inoltre, sebbene numerosi prestiti abbiano un interest-rate floor, l’asset class è caratterizzata da un tasso variabile nel più lungo termine che è in grado di offrire una protezione migliore da un ulteriore potenziale aumento dei tassi nel lungo periodo. Nel secondo trimestre dello scorso anno, per un breve periodo gli spread sui titoli high yield si sono allargati, ma riteniamo che ciò fosse in gran parte imputabile a deflussi temporanei dal segmento delle emissioni high yield.

Riteniamo che gli elementi macroeconomici e i fattori tecnici legati alla domanda e all’offerta potrebbero creare quest’anno periodi di volatilità sul mercato del credito societario. Tuttavia, fintanto che il quadro dei fondamentali resterà favorevole e i tassi d’insolvenza saranno ancorati a bassi livelli, continuiamo ad essere positivi nei confronti del credito societario, soprattutto delle obbligazioni societarie high yield e dei leveraged bank loans, seppure con prospettive più contenute per il rendimento totale, alla luce dei rendimenti attuali.

I commenti, le opinioni e le analisi di Eric Takaha hanno finalità puramente informative e non devono essere considerati come una consulenza individuale in materia di investimenti né come una raccomandazione a investire in un titolo o ad adottare una strategia di investimento. Le condizioni di mercato ed economiche sono passibili di rapidi cambiamenti, pertanto i commenti, opinioni e analisi si intendono resi alla data di questo post e sono soggetti a modifiche senza preavviso. Il materiale non intende costituire un’analisi completa di tutti i fatti rilevanti relativi a un paese, una regione, un mercato, un settore, un investimento o una strategia.

 

Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. I prezzi delle obbligazioni si muovono di norma in direzione opposta a quella dei tassi d’interesse. Di conseguenza, a mano a mano che i prezzi delle obbligazioni detenute in un portafoglio d’investimento si adeguano a un aumento dei tassi d’interesse, il valore del portafoglio può diminuire. I rendimenti elevati riflettono i maggiori rischi di credito associati ad alcuni titoli di rating inferiore detenuti in un portafoglio. I prestiti a tasso variabile e le obbligazioni societarie ad alto rendimento hanno un rating inferiore a investment grade e sono soggetti a un rischio di insolvenza più elevato, con conseguenti possibilità di perdita del capitale, un rischio che può acuirsi in un contesto di rallentamento dell’economia. I rischi dei titoli esteri comprendono fluttuazioni dei cambi e instabilità politica. Gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle dimensioni relativamente minori e ai volumi inferiori di liquidità dei mercati in questione. L’investimento in titoli derivati e l’adozione di tecniche di cambio comportano rischi particolari in quanto potrebbero non conseguire i vantaggi previsti e/o dare luogo a perdite per il fondo. Le variazioni nella solidità finanziaria di un emittente obbligazionario o del rating creditizio di un’obbligazione possono influenzarne il valore.



[1] Fonte: S&P Capital IQ Leveraged Commentary & Data, gennaio 2014.

[2] Fonte: Moody’s, gennaio 2014.