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Valutazioni approfondite dei titoli energetici

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I prezzi del petrolio e del gas sono stati soggetti a una forte volatilità da quando all’inizio dell’anno si sono create tensioni tra la Russia e l’Occidente, e le pressioni sono continuate man mano che la Russia ha rafforzato la sua presenza militare lungo la frontiera con l’Ucraina. Le tensioni geopolitiche nell’Europa orientale non solo hanno provocato forti e brusche oscillazioni dei titoli energetici, ma hanno anche aumentato le incertezze dei prezzi delle materie prime, che possono costituire importanti criteri di misura per le valutazioni. In questo scenario, Maarten Bloemen, Portfolio Manager e Research Analyst di Templeton Global Equity Group, è convinto che il modo più razionale per guardare agli investimenti nel settore consiste nel mantenersi concentrati sul quadro dei fondamentali specifici delle società, senza tuttavia trascurare i cambiamenti della situazione geopolitica e ambientale nonché i rapporti tra domanda e offerta determinanti per il loro operato.

Maarten Bloemen

Maarten Bloemen, Executive Vice President
Portfolio Manager & Research Analyst
Templeton Global Equity Group

Il settore dell’energia è uno dei più diversificati e globali in cui operare eed è soggetto all’influenza di una serie di fattori particolarmente ampia: problemi extranazionali, politiche nazionali, ambientali e di mercato. È quindi anche uno dei settori più complessi da analizzare, all’interno del quale i titoli petroliferi sono particolarmente impegnativi anche per un team sofisticato e dedicato come il nostro di Templeton Global Equity Group.

Il prezzo del petrolio è stabilito globalmente con qualche variazione tra i vari paesi e generalmente gli scambi sono allineati con le previsioni del PIL. Tuttavia esso tiene conto anche del rapporto globale tra domanda e offerta di energia, oltre che ovviamente di fattori geopolitici. A livello regionale, entrano in gioco vari altri fattori significativi. Negli Stati Uniti, ad esempio, dove la produzione del greggio sta aumentando dopo un calo durato molti anni[1], attualmente la capacità è appena sufficiente per le esportazioni di prodotti petroliferi quali gasolio e benzina, ma non del greggio. Analogamente, vi sono fattori tecnici specifici relativi ai vari campi di estrazione, indipendentemente da dove si effettuano le trivellazioni, ad esempio fattori geofisici (estrazione e trasporto del petrolio), che influiscono sui prezzi e in ultima analisi sulla fattibilità di un progetto.

I costi della conformità ambientale salgono

La conformità con la regolamentazione ambientale è anch’essa un elemento essenziale nell’analisi del settore petrolifero, che interessa varie regioni e località, e per le aziende, la riteniamo altrettanto importante quanto la licenza per svolgere la propria attività. Nel caso di incidenti (ricordiamo ad esempio quello spettacolare di qualche anno fa nel Golfo del Messico), vanno rivalutati tutti i normali metodi operativi; solitamente si rafforzano le procedure di sicurezza, aumenta la vigilanza regolamentare e gli standard sono resi più rigorosi, e tutto ciò si traduce in un aumento dei costi operativi delle aziende. In effetti i rendimenti meno che astronomici delle società petrolifere in questi ultimi anni sono dovuti in parte all’aumento dei costi, che tra vari altri fattori comprendono quelli correlati all’ambiente e quelli per materiali, servizi e manodopera.

Il mercato del gas naturale è invece in primo luogo regionale, e riflette una serie di variabili diversa. Non vi sono flussi interconnessi per la movimentazione del gas naturale tra regioni diverse, come succede per il petrolio, che può essere trasportato più economicamente via mare e/o attraverso oleodotti. Di conseguenza i prezzi possono essere molto diversi a seconda dei mercati, costando molti dollari in più per BTU (British thermal unit) in Europa e ancora di più in Asia rispetto al mercato statunitense in un momento determinato.

Cambiamento della dinamica

La dinamica sta cambiando in tutto il mondo sia per il petrolio che per il gas. Da quando sono state sviluppate nuove tecniche per il recupero di gas, ancora esistente in giacimenti di scisto, tramite la fratturazione idraulica, un processo meglio noto come “fracking”, il gas di scisto è diventato una fonte di gas naturale negli Stati Uniti e in Canada. Di conseguenza, abbiamo assistito a un notevole aumento della produzione di gas nell’America settentrionale e in particolare negli Stati Uniti.

Tuttavia, il calo del prezzo del gas naturale che ha accompagnato l’aumento della produzione interna ha eroso la convenienza economica dell’estrazione per le aziende specializzate in trivellazioni di questo tipo. Così la stessa tecnologia che prevede trivellazioni a grande profondità e l’iniezione di fluidi ad alta pressione è stata utilizzata per recuperare petrolio in pozzi già esistenti. Comunque, ritengo che il fracking sia un fattore innovativo che entro pochi anni potrebbe fare degli Stati Uniti un esportatore netto di energia.

La possibilità di aumentare le esportazioni di gas naturale dagli Stati Uniti è emersa recentemente nell’ambito della ricerca di fonti alternative di energia che possano sostituire le esportazioni dalla Russia verso l’Europa a seguito della crisi con l’Ucraina, anche se ritengo difficile che l’esportazione di gas naturale liquido (GNL) dagli Stati Uniti possa diventare una realtà prima del 2017 o 2018.

Una posizione scomoda per la Russia

Abbiamo ampliato il nostro campo di ricerca per prendere in considerazione società di tutti i paesi nella nostra analisi del settore. Ovviamente tra questi era compresa la Russia, che è attualmente al terzo posto per le forniture di petrolio mondiali, oltre a rifornire circa il 30% del mercato europeo di gas naturale.[2]

Il recente inasprimento delle tensioni tra la Russia e il resto dell’Europa e gli Stati Uniti ha gettato nuova luce su questo rapporto per quanto riguarda le forniture di energia. Da anni l’Europa si è concentrata su come poter ridurre la propria dipendenza dalla Russia per l’approvvigionamento di gas, prendendo in considerazione varie possibilità, da un aumento dell’uso di fonti rinnovabili all’accesso a carbone e gas provenienti da altre fonti. Tuttavia, considerando anche l’altro fattore dell’equazione, è importante ricordare che le esportazioni di petrolio e gas sono una fonte di entrate estremamente importante per la Russia.

L’elemento principale dell’approccio adottato dal nostro team per analizzare il settore energetico è il fatto che ogni singola società considerata per i nostri investimenti ha i propri fondamentali specifici ed esclusivi. Ovviamente teniamo conto dei fattori macroeconomici, ma piuttosto che cercare di stimare i prezzi mondiali del petrolio e il loro impatto sulle società mediante un approccio top-down, ci basiamo su un modello che considera un prezzo del petrolio normalizzato su cinque anni e ci concentriamo sui fattori che a nostro avviso influiranno sulla performance delle azioni di società specifiche, tenendo conto tra l’altro della loro ubicazione e di dove viene generata la loro crescita.

Le valutazioni delle azioni petrolifere sono basse

I prezzi delle azioni nel settore energetico, in particolare per le società petrolifere, in questi ultimi anni sono scesi nettamente. Tale calo potrebbe essere giustificato da quello dei rendimenti, tuttavia attualmente i costi si stanno appiattendo e la produzione ha iniziato ad aumentare. Anche la spesa in conto capitale è andata diminuendo. Così, sulla base di quasi tutti i criteri di misura storici, che si tratti di rendimento da dividendi o di cash flow, troviamo valore in tutta una serie di società petrolifere integrate europee, oltre che in qualche fornitore di servizi petroliferi.

Per noi il processo di selezione delle azioni in definitiva si concentra sull’analisi di società la cui attività ha subito un cambiamento significativo, studiando che cosa è successo, inquadrandole in un orizzonte temporale di cinque anni e decidendo quindi se le azioni abbiano un potenziale di rialzo significativo.

I commenti, le opinioni e le analisi di Maarten Bloemen hanno finalità puramente informative e non devono essere considerati come una consulenza individuale in materia di investimenti né come una raccomandazione a investire in un titolo o ad adottare una strategia di investimento. Le condizioni di mercato ed economiche sono passibili di rapidi cambiamenti, pertanto i commenti, le opinioni e le analisi si intendono resi alla data di questo post e sono soggetti a modifiche senza preavviso. Il materiale non intende costituire un’analisi completa di tutti i fatti rilevanti relativi a un paese, una regione, un mercato, un settore, un investimento o una strategia.

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. Gli investimenti nel settore delle risorse naturali comportano rischi particolari, quali una maggiore sensibilità a sviluppi economici e normativi avversi che influenzano il settore. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali. I titoli esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle dimensioni relativamente minori e ai volumi inferiori di liquidità dei mercati in questione.


[1] Fonte: US Energy Information Administration, (gen 1994 – ott 2013).

[2] Fonte: US Energy Information Administration. “Today in Energy”, 14 marzo 2014