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QE, universi paralleli e il problema della crescita economica

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Cosa hanno a che fare la meccanica quantistica e la teoria della relatività con la politica delle banche centrali globali? Anni di politiche aggressive da parte delle banche centrali non hanno creato l’accelerazione della crescita globale che sarebbe stato ragionevole attendersi. Brooks Ritchey, Senior Managing Director di K2 Advisors, Franklin Templeton Solutions, si chiede quindi se esista un universo alternativo in cui ciò sia possibile. Analizza il ruolo della politica monetaria e fiscale nella generazione della crescita e gli elementi sui quali gli investitori devono riflettere quando tali politiche non la generano.

Brooks Ritchey
Brooks Ritchey

J. Brooks Ritchey
Senior Managing Director – K2 Advisors, Franklin Templeton Solutions

L’attuale convinzione prevalente tra alcuni fisici teorici moderni è che il nostro universo non sia l’unico, ma che vi siano invece molti universi paralleli, o multiversi, che verosimilmente esistono accanto o parallelamente al nostro. Il fisico Brian Greene, autore del libro La realtà nascosta: Universi paralleli e leggi profonde del cosmo, offre una spiegazione interessante di quest’avvincente possibilità. Greene descrive che “la matematica alla base della meccanica quantistica… suggerisce che tutti i possibili esiti si verificano, ciascuno nel proprio universo separato. Se un calcolo quantistico prevede che una particella potrebbe essere qui, oppure là, allora in un universo è qui e in un altro è là. E in ognuno di questi universi c’è una copia di sé, che osserva uno di questi esiti, pensando erroneamente che la realtà in cui vive sia l’unica. Quando ci si rende conto che la meccanica quantistica è alla base di tutti i processi fisici, dalla fusione degli atomi nel sole alle trasmissioni dei segnali neuronali che costituiscono l’essenza del pensiero, le implicazioni su ampia scala dell’ipotesi appaiono evidenti. Non esistono strade inesplorate.”

Straordinario. Greene sostiene inoltre che questo concetto peculiare è supportato non soltanto dalla teoria quantistica ma anche da quella cosmologica.

Cosa insegna quindi questo sintetico Bignami di fisica quantistica teorica? Suggerisce che potrebbe esistere un universo, e forse molteplici universi tra i multiversi, in cui l’esito di tutte le misure di quantitative easing (QE – ossia allentamento quantitativo) delle banche centrali dopo il 2008 è stato una crescita sostenuta. Uno in cui il piano keynesiano della Federal Reserve (Fed) ha funzionato di conseguenza, la crescita del PIL è diventata solida e organica e quindi ora tutti vivono felici e contenti. Accanto a questo universo, potrebbe essercene un altro in cui il QE ha a sua volta contribuito a rilanciare l’economia, ma poi un asteroide è precipitato nelle Northern Plains in Nord America sterminando l’umanità – uno scenario assolutamente apocalittico! Fortunatamente per noi non c’è stato alcun asteroide, tuttavia a tutt’oggi la crescita non si è affatto consolidata e questo è decisamente un problema.

L’universo della crescita economica, o della sua mancanza

Secondo le statistiche del Fondo Monetario Internazionale, nel 2013 le nazioni del G20 complessivamente hanno registrato una crescita del 3%, un dato di tutto rispetto, ma se si esamina la componente di questo dato rappresentata dal mondo sviluppato, emerge una “realtà” molto meno ottimistica[1]. Nel 2013, l’Unione europea (UE) ha registrato una crescita dello 0,1% e quest’anno sembra continuare a percorrere una traiettoria analoga. Sempre nel 2013, il Regno Unito e gli Stati Uniti hanno riportato una crescita rispettivamente dell’1,7% e del 2,2%, mentre in Francia la crescita è stata quasi dello 0%. E quest’anno Francia, Giappone e Germania sono a rischio di una potenziale recessione.

Se si esaminano queste statistiche in prospettiva, sebbene nel mondo sviluppato siano state attuate le misure di stimolo monetario forse più ampie degli ultimi 200 anni, nella migliore delle ipotesi la crescita si può definire modesta. Senza la brillante rivoluzione dei gas di scisto nelle Northern Plains statunitensi (dove fortunatamente non è caduto alcun asteroide), la crescita negli Stati Uniti sarebbe forse di gran lunga inferiore, probabilmente non molto superiore a quella europea attuale.

La buona notizia per l’universo in cui ci troviamo, almeno secondo la moderna teoria del portafoglio, è che a nostro giudizio un portafoglio veramente diversificato di strategie e asset non correlati e con correlazione negativa ha ancora valore[2]. Gli squilibri fiscali e monetari insostenibili lasciano spesso nella loro scia un potenziale di sfruttamento di alfa (una misura di performance su base aggiustata per il rischio) creando così un contesto appropriato per noi. La cattiva notizia è che non esiste alcuna facile soluzione per i molti problemi e fattori strutturali sfavorevoli cui le economie mondiali sviluppate devono far fronte, e senza cambiamenti penso che la nostra economia globale possa rimanere bloccata in un lungo periodo di crescita economica deludente destinato a durare chissà quanto tempo … all’infinito???

Due scuole di pensiero

Prima di immaginare un universo che offre una via di uscita da questo rebus economico, analizziamo più a fondo cosa ci ha portato in questa situazione.

Le tesi a favore e contro il QE possono essere sostanzialmente ridotte a due scuole radicalmente distinte di pensiero economico, che hanno costituito il quadro di riferimento della maggior parte delle teorie economiche e di mercato attualmente insegnate nelle università. Da una parte abbiamo la teoria economica keynesiana, basata sulle idee dell’economista britannico John Maynard Keynes, mentre dall’altra abbiamo quella austriaca, fondata sulle idee di un gruppo di accademici, alcuni dei quali (ovviamente) originari della regione austroungarica. Pur correndo il rischio di semplificare eccessivamente due teorie indubbiamente estremamente profonde e dettagliate, cerco qui di riassumerle allo scopo di facilitare la nostra analisi.

Economia keynesiana

In termini molto semplici (e intendiamo veramente semplici), la teoria keynesiana sostiene che le decisioni economiche del settore privato possono talvolta dare luogo a esiti inefficienti e pertanto è occasionalmente necessario che il governo intervenga con misure attive di politica monetaria. Queste misure possono essere coordinate da una banca centrale. In generale, la teoria keynesiana ritiene che la spesa sia il propulsore della crescita economica e che il disavanzo della spesa pubblica in una fase di recessione possa essere compensato mediante surplus fiscali in una fase espansiva (ed è questo il punto debole).

Semplificando ancora di più, si può considerare la visione keynesiana come “la scuola della pianificazione economica di breve termine”.

Economia austriaca

La teoria austriaca d’altro canto è invece fautrice di un intervento governativo molto limitato nell’economia, soprattutto nell’area della creazione di moneta. La scuola austriaca ritiene in effetti che la manipolazione dei cicli economici da parte delle banche centrali con stimoli artificiali produca più danni di lungo termine che benefici, creando alla fine bolle e recessioni molto peggiori di quelle che si registrerebbero altrimenti in un ciclo economico naturale. Questa si può quindi definire la “scuola di lungo termine”.

Chi ha ragione?

In sintesi, secondo la scuola austriaca i mercati sono meccanismi che si autocorreggono e seguono cicli piuttosto fluidi ed è meglio lasciare che la natura faccia il suo corso (tanto per dire) anziché intervenire quando le cose vanno in modo non ottimale (ossia in caso di recessione). I keynesiani ritengono invece che i cicli economici possano essere smussati con interventi monetari tattici di breve termine da parte dei governi e che la politica fiscale possa essere occasionalmente modificata per gestire meglio i cicli di mercato. Qual è quindi la teoria corretta? È meglio procedere a un allentamento aggressivo, da continuare eventualmente a rafforzare se la situazione non è ancora migliorata, oppure la Fed dovrebbe semplicemente limitarsi a stare a guardare, lasciando che i mercati se la sbrighino da soli? Come si suol dire, ogni medaglia ha il suo rovescio, e la realtà alla fine sta in mezzo. In altre parole, nel mondo in cui viviamo non è possibile fare scelte drastiche, in un senso o nell’altro (o comunque non dovremmo farlo) e a mio modesto giudizio l’applicazione ottimale di una teoria economica consiste probabilmente in una combinazione di queste due visioni diametralmente opposte. Forse in qualche altro universo questo equilibrio utopistico è stato raggiunto, ma evidentemente non nel nostro, o perlomeno non ancora.

In pratica, la filosofia keynesiana è stata generalmente alla base della maggior parte delle decisioni in materia di politica prese dalla Fed dopo la seconda guerra mondiale e ha certamente rappresentato il fulcro dell’impostazione nella fase successiva al fallimento di Lehman Brothers nel 2008. Molti converrebbero che le misure eccezionali attuate dalle banche centrali di tutto il mondo in quella fase, la maggior parte delle quali di natura decisamente keynesiana, potrebbero essere considerate appropriate in quanto sono riuscite a ripristinare la stabilità finanziaria, impedendo al contempo una depressione globale generalizzata.

In seguito, con la stabilizzazione graduale del sistema finanziario, la giustificazione di un ulteriore QE si è radicata più saldamente nella convinzione che tali politiche fossero nuovamente necessarie per ripristinare la domanda globale, soprattutto dopo la pesante regressione economica del 2009.

Tuttavia ad ogni successivo ciclo di allentamento la capacità di tali politiche di stimolare efficacemente una crescita sostenuta è sempre più messa in discussione, mentre è aumentato il potenziale di conseguenze negative nel lungo termine e in sottofondo ha iniziato a farsi sentire il dissenso dei fautori della teoria austriaca.

Di conseguenza, ci troviamo con un motore dell’economia globale che in realtà non si è mai rimesso in moto a pieni giri, nonostante i cicli di QE e le politiche ora attuate dal Primo Ministro giapponese Shinzō Abe e dal Presidente della BCE Mario Draghi, chiamate rispettivamente “Abenomics” e “Draghinomics”. Come andrà a finire?

Punto di vista profano

Non ho la presunzione di essere più esperto di coloro che gestiscono la Fed in termini di elaborazione di una politica economica, ma non per questo mi astengo dall’esprimere il mio parere in merito.

Sebbene le misure monetarie possano essere una buona soluzione iniziale per porre rimedio a una crisi economica, chiaramente non sono di per sé sufficienti a riportare l’economia alla stabilità e alla crescita. La medicina monetaria non può guarire i malesseri fiscali sul fronte del bilancio, della regolamentazione, della tassazione e delle politiche correlate. Per riportare un’economia a una crescita stabile e organica, è necessario risolvere i suddetti problemi fiscali, anche se così dicendo potrei sembrare un fautore della dottrina austriaca (ma molto più probabilmente sono a metà strada tra le due teorie).

Il mio timore è che ci sia stata una risposta quasi interamente accademica ai meccanismi della Fed e delle altre banche centrali di tutto il mondo in termini di pensiero neo-keynesiano e quindi di elaborazione delle politiche, mentre gli organi esecutivi e legislativi del governo hanno chiuso gli occhi davanti alle riforme necessarie.

Di conseguenza, sebbene il piano abbia finora funzionato benissimo per Wall Street, in pratica le banche centrali finora sono semplicemente riuscite a impedire, o quanto meno a rinviare, le difficili scelte e le misure legislative necessarie che i nostri politici devono attuare fino alla fine per assicurare un futuro sostenibile e prospero ai nostri – e loro – figli.

Quando lascio andare i miei pensieri in queste direzioni, talvolta naturalmente possono essere stressanti. Cerco di ricordarmi che posso concentrarmi soltanto sulle variabili della mia vita che sono in grado di controllare e tra queste vi è il posizionamento dei portafogli di investimenti. Quando parlo di mercati con amici e colleghi, uso spesso una metafora sulle macchine. Quando il contesto è “favorevole all’assunzione del rischio”, va bene partire per un viaggio avventuroso con una decapottabile sportiva rossa, mentre quando prevale “l’avversione al rischio”, è meglio scegliere una berlina affidabile e sicura.

Attualmente mi sembra che nel mondo prevalga “l’incertezza in termini di rischio” e in questo contesto consiglio un’auto blindata. Ciò significa un portafoglio adeguatamente diversificato di strategie alternative, che si concentri sulla tutela del capitale e su guadagni conseguiti con approcci di mercato non direzionali mediante allocazioni strategiche e tattiche.

Gli investimenti alternativi coprono una gamma diversificata di asset class e strategie che non si limitano alle tradizionali azioni e obbligazioni. Le asset class degli investimenti alternativi comprendono beni immobiliari, beni reali (ad esempio materie prime, infrastrutture) e private equity, mentre le strategie alternative consistono principalmente in strategie di copertura, incluso il ricorso a strumenti derivati. Le strategie di copertura di norma consentono di utilizzare posizioni short (che cercano cioè di trarre profitto da un calo di valore di un singolo titolo o indice), a differenza delle strategie dei fondi comuni tradizionali, che solitamente consentono di assumere soltanto posizioni long.

Ritengo che la prudenza di tale approccio alla gestione degli investimenti risulti ancor più evidente alla luce dell’attuale contesto, a meno che non si riesca a trovare una strada che porti a un altro universo.

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[1] Fonte: IMF World Economic Outlook, October 2014. © by International Monetary Fund. Tutti i diritti riservati.

[2] La correlazione è una misura statistica di come i movimenti di due titoli si rapportano tra loro. Una correlazione negativa indica una relazione in cui un titolo aumenta quando l’altro diminuisce. La diversificazione non garantisce utili né protegge contro il rischio di perdite.