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Prospettive per gli investimenti 2015: titoli azionari globali e opportunità tra le difficoltà degli investimenti conformi alla Shariah

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Potendo teoricamente scegliere tra i mercati azionari di tutto il mondo, è abbastanza difficile stabilire quali potrebbero essere le migliori opportunità d’investimento per un portafoglio. Alan Chua, Executive Vice President & Portfolio Manager di Templeton Global Equity Group, oltre al compito di selezionare tra gli investimenti in tutto il mondo quelli che a suo giudizio sono dotati di buon potenziale ha anche quello di assicurare che gli investimenti selezionati per i portafogli conformi alla Shariah rispettino principi specifici della legge islamica. In questo post illustra le aree nelle quali con la collaborazione del suo team va alla ricerca di opportunità azionarie all’inizio del 2015 in generale e le caratteristiche particolari che differenziano il processo di selezione dei titoli adattandolo ai requisiti di un portafoglio azionario conforme alla Shariah.

Alan Chua
Alan Chua

Alan Chua, CFA
Executive Vice President,
Portfolio Manager and Research Analyst
Templeton Global Equity Group

Selezioniamo i titoli basandoci su un processo di tipo bottom-up e crediamo pertanto che, pur essendo importante valutare i dati macroeconomici di un paese o una regione particolare, sia ancor più importante esaminare specificamente ogni settore e ogni singola società per stabilire i vari propulsori degli utili. Se guardiamo indietro al 2014 in generale, è chiaro che i titoli azionari europei non sono stati tra i preferiti dal mercato. Le valutazioni nell’eurozona sono oggi tra le più basse al mondo, a causa della crisi finanziaria europea di alcuni anni fa e della generale avversione al rischio della comunità degli investitori, che lo scorso anno hanno tendenzialmente evitato l’Europa alla luce dei fondamentali economici in linea di massima mediocri. Molte società europee rimangono tuttavia importanti e competitive in tutto il mondo, con ricavi diversificati sul piano geografico e un’elevata leva operativa. Rispetto ai mercati sviluppati omologhi, l’Europa ha ancora il più ampio margine per nuovi stimoli monetari e fiscali ed è pertanto un’area su cui concentriamo la nostra attenzione e in cui andiamo attualmente alla ricerca di opportunità interessanti.

Riteniamo che al momento un settore attraente del mercato europeo — e di particolare interesse per i nostri portafogli conformi alla Shariah — sia la salute, che a nostro avviso offre valutazioni ragionevoli e un buon potenziale nel lungo termine. Alla fine degli anni Novanta e all’inizio del primo decennio del 2000, il settore della salute era scambiato a multipli elevatissimi, oltre 30 volte gli utili. In seguito le valutazioni sono andate diminuendo e nel 2009–2010 sono scese ai minimi, toccando livelli nella fascia bassa a due cifre, travolte dalla tempesta perfetta di un irrigidimento della regolamentazione, di una minore produttività in termini di ricerca e sviluppo e della concorrenza sul fronte dei generici. Abbiamo assunto un atteggiamento più costruttivo e identificato potenzialità significative di tagli dei costi, ristrutturazioni e sviluppo di prodotti in società selezionate. Negli ultimi tempi, riteniamo che il settore abbia espresso un rinnovato vigore; le approvazioni di nuovi farmaci da immettere sul mercato sono aumentate rispetto ai livelli intorno ai quali si erano aggirate per qualche tempo e la spesa sanitaria nei mercati emergenti ha continuato a sostenere gli utili di molte società nell’area della salute.

Troviamo inoltre opportunità selettive in un gruppo eterogeneo di aziende che non operano nel settore farmaceutico mainstream e a nostro avviso offrono potenzialità di crescita sottovalutate (e spesso non correlate) per gli investitori di lungo termine. Riteniamo che tali aziende offrano anche interessanti prospettive di acquisizione per le società farmaceutiche e biotecnologiche primarie che mirano a una diversificazione al di fuori dei prodotti dipendenti da brevetti. Il 2014 è stato in effetti un anno record per le operazioni di fusione e acquisizione nel settore farmaceutico.

Ricerchiamo valore anche in settori ampiamente battuti, tra cui l’energia, dove dedichiamo più tempo alla ricerca in quanto le valutazioni sono crollate di pari passo con i prezzi delle materie prime. A nostro avviso, tentare di prevedere i prezzi del petrolio nel breve termine non è un esercizio costruttivo, dato che è quasi impossibile. Nel più lungo termine, man mano che il calo dei prezzi rende l’estrazione e il trattamento del petrolio poco redditizi, la capacità sarà probabilmente ridotta e dovrebbe innescarsi un meccanismo di autocorrezione destinato a generare un livello minimo dal quale potrà partire un rialzo. Una volta migliorata la crescita globale, anche la domanda di petrolio dovrebbe riprendersi e siamo quindi abbastanza convinti che il rischio di un rincaro del petrolio da qui a tre – cinque anni sia attualmente maggiore del rischio di un ulteriore calo dei prezzi.

Anche alcuni paesi dei mercati emergenti sono diventati ai nostri occhi più interessanti dopo due anni di marcata sottoperformance rispetto ai mercati sviluppati. In Cina abbiamo individuato valore selettivo per i nostri portafogli, sebbene il contesto rimanga difficile a causa di significativi squilibri economici  e di un quadro economico fortemente politicizzato. In Cina ci concentriamo sull’individuazione di buone società con bilanci forti e disciplina di capitale. Ribadiamo che per i mercati emergenti non si può generalizzare, ma è necessario compiere analisi su basi individuali.

Prospettive per il Giappone

A nostro giudizio, sembra persistere un valore relativamente scarso in Giappone, dove molte delle principali società sono conglomerate con posizioni secondarie in industrie per noi poco interessanti. Le aziende giapponesi hanno tradizionalmente privilegiato gli stakeholder rispetto agli azionisti, e ciò ha spinto al ribasso i rendimenti azionari portando il multiplo prezzo-valore contabile del paese a livelli relativamente depressi. Crediamo che il Giappone necessiti soprattutto di riforme strutturali, normative e societarie per favorire livelli più elevati di RoE, consumi e spese in conto capitale. Siamo convinti che l’unica leva su cui il governo giapponese possa esercitare un controllo totale sia la politica monetaria. Gli stimoli fiscali sono limitati dai livelli del debito nazionale e dalle difficoltà di un aumento del gettito fiscale e dell’adozione di riforme strutturali. Anche in caso di massimizzazione e attuazione totale, è probabile che ci vorrebbe molto tempo prima di vedere i risultati. Non ci sorprende che la Bank of Japan abbia attuato un altro ciclo di allentamento quantitativo nel 2014.

Le riforme strutturali saranno difficili da attuare in Giappone perché sono da prevedere resistenze a livello politico e tra i gruppi coalizzati di stakeholder che ne saranno penalizzati. A nostro avviso, l’“Abenomics” funziona in parte, nel senso che è stato lanciato un allentamento monetario, ma pensiamo che i vincoli summenzionati impediranno che gli stimoli sul fronte fiscale siano sufficientemente significativi. Riteniamo che le riforme strutturali siano essenziali per un successo nel termine più lungo, ma le misure finora annunciate non sono abbastanza radicali ed è ancora necessaria la “cooperazione” delle imprese e del mercato del lavoro per operare autentiche riforme.

Notiamo che alcune società giapponesi illuminate cominciano ad attuare cambiamenti, e questo ci sembra positivo. Siamo inoltre incoraggiati dall’impegno del governo a rafforzare la consapevolezza mediante l’istituzione di un indice di società con RoE (rendimento del capitale netto) più elevati. Riteniamo che questi siano tutti segnali positivi e che il governo si renda conto dell’importanza per gli azionisti dell’aumento dei rendimenti; il Government Pension Investment Fund (GPIF) giapponese dovrà probabilmente basarsi meno sui rendimenti obbligazionari e più su quelli azionari per assicurare la solvibilità del sistema pensionistico nel lungo termine. Tuttavia, i cambiamenti su ampia scala non si verificano dall’oggi al domani in quanto i rappresentanti del senior management devono convincersi che un basso RoE in rapporto agli operatori globali assimilabili è un problema.

Opportunità tra le difficoltà degli investimenti conformi alla Shariah

La selezione degli investimenti per i nostri portafogli conformi alla Shariah segue lo stesso processo di tipo bottom-up di selezione dei titoli e le nostre prospettive d’investimento generali rispecchiano quelle dei nostri portafogli più ampi. Vi sono tuttavia alcuni aspetti particolari da considerare, tra i quali la struttura dei bilanci societari, che non devono contenere troppi asset liquidi né livelli eccessivi di debito e il vincolo che una società non svolga attività “haram” (vietate), ossia non operi in segmenti quali alcol, tabacco e gioco nonché in generi alimentari specifici considerati “non-halal” (impuri).

Decidiamo la selezione titoli appropriata sulla base dei limiti consentiti per i titoli azionari conformi alla Shariah, vale a dire un 5% massimo per le attività non-halal e un tetto del 33% per il debito e gli interessi percepiti sul cash flow libero. Riteniamo che questi requisiti in pratica impongano al gestore del fondo un’analisi più approfondita dei titoli, che a sua volta si traduce nella costruzione di un portafoglio ad alta convinzione. I consulenti per la Shariah considerati esperti in materia di legge islamica costituiscono parte integrante del processo di analisi e selezione degli investimenti. I nostri portafogli sono sottoposti a un esame indipendente e approvati dall’Amanie International Shariah Supervisory Board, un organismo estremamente apprezzato per l’ampio e diversificato comitato di membri esperti in materia di Shariah e la sua competenza tecnica.

Essendo l’universo di titoli soggetto a filtri più rigorosi (in quanto deve essere conforme alla Shariah), la gamma in cui scegliere ovviamente si riduce e un portafoglio conforme alla Shariah può finire con una ponderazione superiore di un particolare titolo rispetto ai nostri portafogli convenzionali. A causa di questa concentrazione più elevata dei titoli/settori, il portafoglio in questione è sottoposto a un’analisi approfondita dal punto di vista della gestione del rischio. Al contempo, riteniamo che quest’esame attento aiuti a consolidare le nostre convinzioni in merito a quelle che riteniamo le migliori potenziali opportunità.

Siamo orgogliosi di affermare che siamo un gestore globale di fondi azionari all’altezza delle promesse nel campo della Shariah grazie alla presenza effettiva di Templeton Global Equity Group in tutto il mondo.

 

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali. È possibile che i titoli value non aumentino di prezzo come previsto o subiscano un ulteriore calo di valore. Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati emergenti, un segmento dei quali è costituito dai mercati di frontiera, implicano rischi più accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle dimensioni minori dei mercati in questione, ai volumi inferiori di liquidità e alla mancanza di strutture legali, politiche, economiche e sociali consolidate a supporto dei mercati mobiliari. I rischi associati ai mercati emergenti sono generalmente amplificati nei mercati di frontiera poiché gli elementi summenzionati – oltre a vari fattori quali la maggiore probabilità di estrema volatilità dei prezzi, illiquidità, barriere commerciali e controlli dei cambi – sono di norma meno sviluppati nei mercati di frontiera.