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Ripresa imminente per gli utili europei?

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Vuoi per tassi di crescita anemici vuoi per il dilemma dei debito greco, i problemi dell’economia europea dominano la scena ormai da mesi. Vi è tuttavia un problema che, pur non avendo suscitato molti dibattiti, è più insidioso per gli investitori: gli utili deludenti registrati dalle società europee. Uwe Zoellner, Head of Pan- European Equity & Portfolio Manager, Franklin Local Asset Management, Francoforte, tuttavia è convinto che le recenti iniziative di singoli paesi e della Banca centrale europea potrebbero aver creato un contesto favorevole a una loro ripresa. Nel corso della London Investment Conference 2015 di Franklin Templeton, tenutasi all’inizio di questo mese, Zoellner ha analizzato il difficile quadro degli utili europei e fornito un breve aggiornamento sui mercati.

Uwe Zoellner
Uwe Zoellner alla London Investment Conference 2015 di Franklin Templeton

Uwe Zoellner, CFA

Head of Pan-European Equity

Portfolio Manager

Franklin Local Asset Management

Sebbene il ristagno del tasso di crescita dell’economia europea sia stato motivo di preoccupazione per gli osservatori di mercato, i problemi di redditività delle società europee hanno probabilmente rappresentato un motivo di frustrazione ancora maggiore per gli investitori. La debolezza degli utili societari ha fatto sì che chi ha investito nelle società europee abbia ricevuto rendimenti decisamente inferiori per il capitale investito, soprattutto in confronto a coloro che hanno investito nelle società statunitensi.

Gli utili societari europei sono scesi costantemente per quasi quattro anni[1]. Tale andamento si è interrotto alla fine dello scorso anno quando, dopo 45 mesi, si è registrato un modestissimo incremento[2]. Gli osservatori di mercato si sono dimostrati particolarmente entusiasti della leggera ripresa, sebbene molti abbiano dubitato che l’andamento positivo fosse duraturo. Personalmente non sono d’accordo con loro. Penso infatti che esistano elementi in grado di sostenere le economie e le società europee, dando il via a un’inversione di rotta degli utili societari. Inoltre, a mio avviso, le società non hanno bisogno di un tasso di crescita economica eccezionale per registrare una ripresa degli utili. Le aziende europee hanno vissuto anni di austerità e tagli dei costi e ritengo pertanto che ai loro risultati economico-finanziari sia possibile applicare una percentuale significativa di aumento dei ricavi.

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Anche soltanto un leggero miglioramento dovrebbe consentire teoricamente alle società di mettere a segno una crescita degli utili a due cifre; sarebbe sufficiente che il PIL della regione aumentasse soltanto dell’1,5%–2%. Credo che il modesto aumento degli utili registrato lo scorso anno sia soltanto l’inizio e che il prossimo anno non dovremmo avere bisogno di una lente d’ingrandimento per vederlo.

Lavoro, prestiti e deprezzamento della valuta

Penso che l’andamento positivo degli utili sia destinato a continuare grazie ad alcuni fattori macroeconomici, quali riforme del lavoro, minori costi di indebitamento e soprattutto il deprezzamento dell’euro, che nel complesso potrebbero aiutare le aziende ad accrescere gli utili.

Molti paesi hanno lavorato duramente per rendere più efficiente il mercato del lavoro. La Spagna, per esempio, ha operato un taglio significativo dei costi del lavoro, che ha contribuito a un aumento del tasso di crescita del paese. Speriamo che il successo della Spagna dimostri a Francia e Italia che tali riforme possono funzionare. Ciò detto, siamo stati incoraggiati dall’attuazione – da parte del governo italiano – del Jobs Act, che ha consentito alle aziende di eliminare più agevolmente le ridondanze, dove necessario. Tuttavia, le riforme non si attuano in tempi brevi. L’Europa non è una regione che si muove rapidamente; ogni cambiamento significativo richiede tempo.

D’altra parte, il programma di operazioni di rifinanziamento a più lungo termine mirate (TLTRO), concepito per promuovere i finanziamenti bancari, è arrivato in modo relativamente rapido alle aziende dell’eurozona. Il programma, lanciato lo scorso anno dalla Banca centrale europea (BCE), consente alle banche di prendere in prestito denaro dalla BCE per quattro anni a tassi d’interesse estremamente bassi, utilizzandolo per la concessione di crediti. Sebbene in nazioni come la Germania i tassi d’indebitamento siano relativamente bassi da anni, nei paesi della periferia meridionale dell’eurozona il credito non è stato facilmente accessibile, oppure è stato concesso a costi piuttosto elevati. Per un certo periodo di tempo, la mancanza di credito agevolmente accessibile è stata di ostacolo alla crescita. E sebbene il programma TLTRO non abbia un grandissimo successo, come temono alcuni critici, ritengo che l’eurozona dovrebbe quanto meno trarne qualche beneficio.

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Sono comunque particolarmente ottimista circa l’effetto positivo di un indebolimento dell’euro rispetto al dollaro statunitense. Alcuni potrebbero ritenere che la Germania sia il principale beneficiario di una valuta debole, ma penso che l’indebolimento dell’euro abbia aiutato tutte le nazioni esportatrici europee, compresi Italia, Belgio, Paesi Bassi e Lussemburgo. E, qualora le società esportatrici dell’area investissero una percentuale dei loro ricavi aggiuntivi in spese in conto capitale, potremmo assistere a un effetto moltiplicatore dei consumi a mano a mano che l’aumento delle spese viene assorbito dalle economie locali.

Aggiornamento sui mercati azionari

Sebbene la ripresa degli utili non sia stata probabilmente quella che avevamo sperato, dall’inizio dell’anno a fine aprile i mercati europei hanno espresso in generale un andamento rialzista e non abbiamo rilevato grandi differenze tra i settori in termini di performance. Tale contesto ha creato qualche difficoltà ai gestori di portafoglio attivi come noi, in quanto molti investitori hanno preferito acquistare pochi temi macroeconomici o il mercato nel suo complesso. Negli ultimi due mesi, a mano a mano che la volatilità si è infiltrata nel mercato, abbiamo tuttavia visto emergere una maggiore differenziazione tra i settori.

Su base regionale, abbiamo recentemente individuato opportunità promettenti nei paesi periferici dell’eurozona meridionale, soprattutto Spagna e Italia, ma non è stato molto facile trovare valutazioni favorevoli in Germania. All’inizio dell’anno, abbiamo identificato opportunità nel Regno Unito in quanto a nostro giudizio il mercato aveva reagito in misura eccessiva alle incertezze sull’esito delle elezioni generali del paese a maggio.

Per quanto riguarda la capitalizzazione di mercato, rileviamo solitamente una maggiore possibilità di selezione tra le società mid cap. Di recente tuttavia abbiamo notato che molti titoli small cap sono stati ignorati quando all’inizio di quest’anno sull’Europa si è riversata un’abbondanza di capitali in dollari da investire. Abbiamo così identificato maggiori opportunità sul fronte delle small cap. Siamo estremamente selettivi quando si tratta di titoli small cap, essendo un segmento di mercato nel quale non è insolito osservare forti fluttuazioni dei prezzi.

In prospettiva, ritengo che i mercati azionari europei siano teoricamente in grado di registrare livelli di crescita a due cifre nei prossimi 12 mesi, a mano a mano che le economie della regione continuano a migliorare. Ma è probabile che il percorso si riveli accidentato, soprattutto quest’estate, a causa dell’evoluzione della saga greca e di altre criticità.

CFA® e Chartered Financial Analyst® sono marchi di proprietà del CFA Institute.

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[1] Fonte: Factset, al 30 novembre 2014. Per maggiori informazioni, si rimanda al sito web www.franklintempletondatasources.com. I dati relativi ad aumenti/cali si riferiscono alla dinamica degli utili a un mese riportata dalle società incluse nell’Indice MSCI Europe. La performance passata non è garanzia di risultati futuri. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investire direttamente in un indice.

[2] Ibid.