La saga dell’Europa non ha frenato la crescita USA

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In un panorama in cui la crisi del debito greco ha raggiunto l’apice e il mercato azionario cinese è in fase di correzione, quest’anno non è arrivata la stasi estiva, con l’eccezione degli Stati Uniti, dove hanno prevalso condizioni economiche relativamente calme. Le recenti turbolenze nell’eurozona e in Cina hanno tuttavia attirato l’attenzione degli investitori statunitensi e molti si chiedono se la conseguente volatilità di mercato non potrebbe scuotere l’economia americana, relativamente sana. Ed Perks, Executive Vice President & Chief Investment Officer, Franklin Equity Group, illustra la sua visione dei mercati statunitensi e spiega perché ritiene che, nonostante le difficoltà emerse in alcune parti del mondo, l’economia statunitense dovrebbe essere destinata a proseguire il suo percorso di crescita.

Ed Perks, CFA
Executive Vice President, Chief Investment Officer
Portfolio Manager
Franklin Equity Group

In assenza di notizie finanziarie di rilievo dagli USA, quest’estate molti osservatori di mercato negli USA hanno rivolto l’attenzione agli eventi economici in altre parti del mondo, soprattutto in Europa e Cina. Alcuni di essi si sono così chiesti se una potenziale volatilità causata dalle ripercussioni della crisi del debito greco potrebbe indebolire l’economia statunitense.

Nonostante le recenti incertezze legate alla Grecia, restiamo piuttosto fiduciosi nelle prospettive economiche europee in generale e abbiamo individuato opportunità in vari segmenti del mercato. Deteniamo partecipazioni in azioni europee in settori come salute ed energia e riteniamo che l’attuale volatilità dei mercati europei offra l’opportunità di sfruttare il valore relativo tra le società di questo continente e le loro concorrenti con sede negli Stati Uniti. Infatti molte delle nostre partecipazioni estere sono state acquistate durante turbative di mercato simili. Ciò detto, non adottiamo un approccio top-down alle nostre allocazioni in termini di regioni o paesi. Anziché concentrarci su una società in base all’area in cui è domiciliata, siamo più interessati alla sua valutazione sottostante, alle potenziali opportunità di rendimento offerte e alla possibilità di sfruttare vantaggiosamente turbative di mercato o anomalie di valutazione.

Economia statunitense ancora in marcia

Per quanto riguarda l’economia statunitense, riteniamo che i fattori sfavorevoli alla crescita si siano attenuati e che la probabile pigrizia attuale dell’espansione USA possa essere perfettamente compensata da un passaggio a un’espansione più duratura o persistente. A nostro giudizio, vi sono presupposti apparentemente favorevoli alla continuazione di quest’espansione grazie a un maggiore impulso positivo esercitato da vari fattori importanti.

In primo luogo, negli ultimi anni abbiamo osservato una drastica flessione della disoccupazione negli Stati Uniti. Ritengo che l’elemento particolarmente positivo di tale dinamica sia stata la tendenza all’accelerazione manifestata dal calo della disoccupazione. La crescita mensile dei posti di lavoro negli Stati Uniti è tendenzialmente aumentata negli ultimi sei-dodici mesi, con un effettivo miglioramento rispetto ai sei-dodici mesi precedenti. Abbiamo anche iniziato a osservare un miglioramento dei salari statunitensi, che andando avanti dovrebbe favorire l’attività e la crescita economica.

In secondo luogo, gli Stati Uniti continuano a registrare un’inflazione costantemente bassa, un fattore a nostro giudizio molto positivo per l’economia. Riteniamo che in futuro la Fed si impegnerà a ridurre le potenziali pressioni inflazionistiche di pari passo con una normalizzazione della politica dei tassi d’interesse, procedendo a un loro aumento.

In terzo luogo, le società hanno incrementato il cash flow utilizzando svariate tecniche. I tassi d’interesse correnti, bassi in termini storici, hanno consentito alle aziende di ridurre in misura notevole i loro costi d’indebitamento, e siamo convinti che le società che hanno emesso debito di lungo termine a tassi bassissimi, con il passare del tempo, dovrebbero arrivare a considerare tali obbligazioni come “perle” della loro struttura di capitale. Crediamo che le obbligazioni emesse a tali condizioni siano destinate a rimanere sul mercato sino alla scadenza, il che potrebbe consentire alle aziende di liberare cash flow per un lungo periodo. Molte società sono anche riuscite a “creare una via di fuga”, nel senso che hanno strutturato i loro strumenti di debito facendo in modo che debbano passare parecchi anni prima che arrivino alla scadenza passività consistenti.

Alla ricerca di rendimento

A nostro giudizio, per la parte restante del 2015 i mercati obbligazionari saranno dominati da un contesto di bassi rendimenti e la nostra strategia obbligazionaria resta imperniata su un posizionamento attivo mirato a consentirci di operare in un contesto di tassi in aumento che ci aspettiamo negli Stati Uniti. La gestione dei rischi obbligazionari richiederà probabilmente una delicata opera di bilanciamento.

Crediamo che il settore high yield offra ancora valore alla luce dei bassi rendimenti offerti in altri segmenti del mercato obbligazionario. Sebbene dall’inizio del 2015 a oggi le insolvenze sul debito siano aumentate, soprattutto tra alcune società petrolifere, non ci attendiamo un peggioramento rilevante del tasso d’insolvenza complessivo. Un eventuale aumento effettivo dei tassi d’interesse di lungo termine sulla scia di un miglioramento delle condizioni economiche e dei fondamentali aziendali, potrebbe in realtà essere di sostegno per molti emittenti nella asset class high yield.

Dall’inizio del 2015 a questa parte, il segmento high yield statunitense ha occasionalmente registrato deflussi marcati, ma investitori rispettati e ben capitalizzati hanno espresso un rinnovato interesse per la asset class. In corrispondenza dei punti di flessione della politica monetaria, si sono storicamente verificati brevi periodi di difficoltà delle performance, il che a nostro giudizio presenta un rischio. Riteniamo che le opportunità potrebbero essere maggiori sul fronte delle obbligazioni convertibili di tipo azionario. Recentemente sembra essere aumentato l’interesse per l’emissione di titoli convertibili, una tendenza che stiamo tenendo sotto attento controllo e che a nostro avviso potrebbe offrire ulteriori opportunità d’investimento nella seconda parte di quest’anno.

Dividendi in rialzo

Nei nostri portafogli ibridi, manteniamo un atteggiamento piuttosto positivo nei confronti delle azioni, che al momento preferiamo ad altre asset class. Rileviamo un potenziale di rialzo per il mercato azionario statunitense dopo quasi un anno dalla comparsa di certe nuvole che hanno pesato sulle società negli ultimi mesi, tra le quali il rafforzamento del dollaro statunitense. Prevediamo che andando avanti il rafforzamento della valuta diventerà meno penalizzante per la crescita dei ricavi. Nel complesso, intravediamo un potenziale di maggiore differenziazione nelle performance settoriali per il futuro, in quanto dinamiche come il rafforzamento del dollaro possono avere impatti diversi sulle industrie e le società sottostanti.

Il miglioramento delle prospettive per i rendimenti azionari in una gamma più ampia di società e settori di attività statunitensi ha anch’esso contribuito a farci concentrare maggiormente sulle opportunità offerte dal mercato azionario. Negli ultimi anni abbiamo assistito a una riduzione dell’indebitamento e un miglioramento dei bilanci delle società, che al contempo hanno accumulato maggiore liquidità. Inoltre, un numero crescente di esse ha utilizzato tale liquidità eccedente per iniziare a distribuire o aumentare i dividendi.

Ciò ha contribuito a creare una serie di opportunità di rendimento in vari settori azionari USA, che si è ampliata estendendosi al di là di quelli storicamente più associati alla distribuzione di dividendi robusti, ossia servizi di telecomunicazioni, servizi di pubblica utilità ed energia. In generale, osserviamo un maggior numero di società impegnate sul fronte dei dividendi e della loro crescita, soprattutto in aree storicamente non tradizionali, come informatica e salute.

Negli ultimi mesi tuttavia gli investitori si sono allontanati da alcuni segmenti del mercato a rendimento più elevato, a nostro parere in quanto, si attendono un aumento dei tassi d’interesse in futuro. Per esempio, nell’Indice S&P 500, durante i primi due trimestri del 2015 il settore dei servizi di pubblica utilità, sensibile all’andamento dei tassi d’interesse, ha sottoperformato l’Indice complessivo. Tuttavia, alcune società di servizi di pubblica utilità potrebbero essere state oggetto di vendite eccessive la scorsa primavera e ciò ha creato una serie di opportunità, che potrebbe diventare sempre più ampia a mano a mano che le società migliorano le loro strutture di costo o si concentrano su aree di crescita più elevata. Alcune aziende hanno inoltre abbandonato i tradizionali business model uscendo dall’area puramente regolamentata in cui operano i servizi di pubblica utilità e passando invece a prodotti nell’area delle energie alternative, come quella eolica o l’energia solare, oppure le infrastrutture energetiche, di cui a nostro giudizio esiste un fabbisogno critico in molte parti degli Stati Uniti.

Adeguamento a prezzi energetici inferiori

Le azioni nel settore dell’energia hanno anch’esse registrato difficoltà in termini di performance nella prima metà di quest’anno. Nonostante i recenti problemi, riteniamo che molte società energetiche appaiano ben posizionate per migliorare in futuro e abbiamo operato acquisti selettivi dove scorgevamo valori relativi interessanti. Con il calo dei prezzi del petrolio da giugno 2014 all’inizio del 2015, molti investitori si sono concentrati sul punto al quale avrebbero potuto arrivare i prezzi delle materie prime affinché il settore continuasse a essere redditizio. A nostro avviso, numerose società petrolifere possono adeguarsi e imparare a diventare redditizie in varie condizioni di prezzo e riteniamo che molte di esse stiano ora mettendo in atto tali adeguamenti.

È interessante notare che nel secondo trimestre del 2015 abbiamo visto le azioni del settore energetico con performance deludenti sganciarsi dalle relative obbligazioni societarie ad alto rendimento. Quest’evoluzione ci ha offerto alcune opportunità di rafforzare le posizioni in azioni dell’energia. Parecchie società del settore offrono rendimenti azionari più elevati di quelli che si potrebbero trovare tra le obbligazioni societarie analoghe. Questi investimenti, in combinazione con le potenzialità di rialzo associate all’aumento dei prezzi delle materie prima nei prossimi uno-due anni, potrebbero a nostro parere essere vantaggiosi per i nostri azionisti nel lungo termine. È importante ricordare che ci basiamo sul nostro ampio team di analisti dei fondamentali del credito e del valore azionario in modo da effettuare distinzioni reali e valutare le varie società rapportandole tra loro, tenendo conto della qualità dei rispettivi asset, del posizionamento del loro business complessivo, del genere di cash flow che possono generare e in ultima analisi della loro capacità di rimborsare i debiti o continuare a distribuire dividendi, allo scopo di identificare opportunità per i nostri fondi.

Da un punto di vista più tematico, finora l’attività sul fronte delle fusioni e acquisizioni (M&A) in tutto il mondo quest’anno è stata robusta e riteniamo che tale tendenza sia destinata a continuare e a rimanere un tema dominante in un contesto estremamente competitivo di crescita incerta. Cerchiamo di identificare combinazioni strategiche interessanti alla luce del contesto finanziario fortemente accomodante in cui abbiamo sinora operato quest’anno. In particolare, l’attività M&A si è rafforzata nei settori dell’informatica, salute ed energia.

Indipendentemente dal particolare settore in cui investiamo, crediamo nei vantaggi offerti dall’adozione di un’ottica di lungo termine, cercando opportunità nelle aree in cui i prezzi di mercato sembrano scostarsi dalle nostre stime di potenziale reddito e apprezzamento del capitale.

Per maggiori informazioni su Ed Perks e il suo approccio agli investimenti, leggete il suo blog “Meet the Manager”.

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi, di conseguenza gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. Il prezzo delle azioni in portafoglio e il relativo rendimento sono influenzati dall’andamento dei tassi d’interesse. I prezzi delle obbligazioni si muovono di norma in direzione opposta a quella dei tassi d’interesse. Di conseguenza, a mano a mano che i prezzi delle obbligazioni detenute in portafoglio si adeguano a un aumento dei tassi d’interesse, il prezzo delle azioni del portafoglio può diminuire. Le variazioni della solidità finanziaria di un emittente obbligazionario o del rating creditizio di un’obbligazione possono influenzarne il valore. Il portafoglio comprende una percentuale elevata di obbligazioni a rendimento più elevato e rating più basso in considerazione dei rendimenti relativamente superiori che possono offrire. I prestiti a tasso variabile sono strumenti a rendimento superiore e rating inferiore, che sono soggetti a un rischio di insolvenza più elevato e possono comportare possibilità di perdita del capitale. Questi titoli implicano un grado più elevato di rischio di credito rispetto ai titoli investment grade. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali. Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei tassi di cambio, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati in via di sviluppo implicano rischi più accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle minori dimensioni dei mercati in questione, ai volumi inferiori di liquidità e alla potenziale mancanza di strutture legali, politiche, economiche e sociali consolidate a supporto dei mercati mobiliari. I tassi di cambio possono registrare oscillazioni significative in brevi periodi di tempo e ridurre i rendimenti.