Beyond Bulls & Bears

La crisi estiva colpisce nuovamente il petrolio

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Per il secondo anno consecutivo, in estate i prezzi del petrolio hanno puntato a sud. Anche se il calo non è stato così pesante come nell’anno precedente, la volatilità ha fatto nascere dubbi sulla capacità della domanda di lungo termine di assorbire l’offerta futura, soprattutto nell’ipotesi di un arrivo sul mercato di maggiori quantità di petrolio iraniano se la svolta del quadro politico dovesse portare a una revoca delle sanzioni internazionali. Fred Fromm, Vice President & Portfolio Manager, Franklin Equity Group, illustra la recente flessione dei prezzi del petrolio e le prospettive che essa continui. Rivela anche dove individua potenziali opportunità azionarie nel tormentato settore dell’energia.

Fred Fromm
Fred Fromm

Fred Fromm
Executive Vice President, Research Analyst

Portfolio Manager
Franklin Equity Group

Dopo essere scesi ai minimi degli ultimi sei anni a marzo 2015, i prezzi del petrolio sembravano essere sulla via del rimbalzo quando in estate sono riemersi problemi del rapporto tra domanda e offerta che hanno fatto scendere nuovamente il greggio US West Texas Intermediate e il Brent a meno di 50 dollari al barile[1].

Parecchi fattori hanno contributo alla recente volatilità. Le deboli prospettive di crescita economica in economie dei mercati emergenti come Cina e Brasile hanno aggravato la situazione, così come i timori che il recente crollo dei mercati azionari cinesi possa accentuare il rallentamento economico del paese e deprimere ulteriormente la domanda di materie prime. In un momento in cui secondo molti osservatori l’offerta sul mercato era già eccessiva, si è aggiunto l’aumento di produzione da parte dei membri dell’Organizzazione dei paesi esportatori di petrolio (OPEC), in particolare l’Arabia Saudita. Gli investitori hanno inoltre continuato a valutare con cautela i commenti della Federal Reserve, riconoscendo che un eventuale aumento dei tassi d’interesse USA sarebbe destinato a rafforzare ulteriormente il dollaro statunitense, con un effetto frenante sui prezzi delle materie prime in generale.

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A ciò si aggiunga che la prevista conclusione delle trattative sul nucleare iraniano e la potenziale fine delle sanzioni economiche hanno prefigurato la prospettiva di un ulteriore incremento della quantità di petrolio immessa sul mercato. Gli analisti di settore avevano cominciato a prevedere il ritorno del petrolio iraniano già lo scorso inverno, quando un accordo con l’Iran era apparso probabile, ma il delinearsi con maggiore chiarezza di una conclusione delle trattative ha reso ancora più certo l’incremento dell’offerta. Tuttavia, la tempistica e la quantità di petrolio che arriverà sul mercato sono ancora oggetto di un acceso dibattito e ciò determinerà se il ritorno delle forniture iraniane sarà un processo ordinato o si rivelerà un elemento di turbativa per i mercati globali.

Anche nel caso in cui si raggiunga un accordo, la sua piena attuazione richiederà probabilmente molti mesi e la possibilità che l’Iran aumenti la produzione di petrolio e le esportazioni rimane controversa. Indipendentemente dalle potenziali conclusioni, anche soltanto l’incertezza è finora bastata per indurre molti investitori ad assumere un atteggiamento di attesa fino a quando non sarà raggiunto qualche tipo di risoluzione e crediamo che la recente performance delle azioni del settore dell’energia sia stata indicativa di questo malessere. In ogni caso, non sembra probabile che assisteremo ad aumenti significativi della produzione e delle esportazioni iraniane almeno fino al 2016.

Nel caso di un ritorno del petrolio iraniano, riteniamo che i mercati globali dovrebbero riuscire ad assorbire la maggiore offerta. Si potrebbe obiettare che il mondo avrà bisogno di questi barili aggiuntivi, soprattutto se gli attuali livelli di crescita della domanda saranno sostenuti.

Inoltre, è possibile che abbiamo appena iniziato a vedere gli effetti di prezzi più bassi, che potrebbero probabilmente accrescere la domanda nel più lungo termine. Ciò nonostante, l’elevata offerta internazionale ha tenuto i prezzi sotto pressione e incrementato la concorrenza tra i produttori.

Nonostante il previsto calo del tasso di crescita annua cinese dal 10% del 2010 al 7% di quest’anno[2], crediamo che un aumento del consumo unito a un rallentamento della produzione dovrebbe alla fine bilanciare il mercato del petrolio e consentire una ripresa dei prezzi. A nostro giudizio, la produzione USA ha probabilmente toccato i massimi e le stime prevedono cali progressivi della produzione nei prossimi mesi. Anche la produzione non OPEC al di fuori degli Stati Uniti sembra in calo e prevediamo che continuerà a scendere nei prossimi uno o due anni. Al contempo, molti importanti progetti di esplorazione e sviluppo nel settore dell’energia sono stati rinviati o annullati, con implicazioni per la crescita dell’offerta nel più lungo termine. In breve, riteniamo che il mercato si stia adattando, come prevedibile, e che stiamo assistendo a una correzione dell’eccesso di offerta creato sulla scia dell’accelerazione della produzione di scisti negli Stati Uniti negli ultimi tre o quattro anni. Sebbene la maggiore offerta OPEC e la potenziale attenuazione della crescita della domanda abbiano gettato un’ombra sui tempi di una ripresa, tali fattori sembrano servire soltanto a ritardare una contrazione finale dei fondamentali di domanda e offerta.

Analisi approfondita alla ricerca di opportunità

Un ritorno a quelle che tendiamo a considerare condizioni normali del mercato petrolifero richiederà tempo e alcuni investitori potrebbero diventare impazienti e vendere le loro partecipazioni nel settore dell’energia, il che a nostro giudizio è destinato a creare opportunità d’investimento nel lungo termine.

Numerosi fattori possono influenzare i mercati e i fondamentali societari, rendendo difficile prevedere risultati specifici. Tuttavia, uno scenario di “prezzi più bassi per un periodo più lungo” ha profonde implicazioni per il settore, in quanto l’estrazione di petrolio da giacimenti a costi più elevati potrebbe diventare economicamente irrealizzabile. Ci siamo pertanto concentrati sulle società di esplorazione e produzione (E&P) di petrolio e gas a costi inferiori, che a nostro giudizio saranno in grado di superare la fase regressiva e, auspicabilmente, prosperare in uno scenario di ripresa. Preferiamo inoltre le società E&P ai fornitori di apparecchiature e servizi per i giacimenti petroliferi, che secondo noi potrebbero dover far fronte a un periodo più lungo di adeguamento, fino a quando l’eccesso di capacità non sarà stato assorbito e la redditività sarà migliorata.

Molti grandi produttori sono riusciti ad adattarsi ai prezzi del petrolio più bassi perché tendono ad avere un grande potere di acquisto con i fornitori e portafogli progettuali molto ampi e di conseguenza possono concentrarsi su quelli destinati a essere più economici in qualunque contesto. Inoltre, numerose società E&P statunitensi sono diventate più efficienti, il che significa che sono in grado di produrre più petrolio con la stessa quantità di capitale. Nel più lungo termine, ciò dovrebbe dimostrarsi proficuo dal momento che queste società potrebbero conseguire maggiori profitti a qualunque livello di prezzo. In prospettiva, crediamo che alcune di queste società dovrebbero riuscire a dimostrarsi competitive in un contesto di prezzi inferiori e generare rendimenti piuttosto soddisfacenti.

Abbiamo inoltre individuato opportunità in società petrolifere integrate, ossia grandi società attive nell’esplorazione, nella produzione, nella raffinazione e nella distribuzione di petrolio. La maggior parte delle società petrolifere integrate sta tagliando i costi e riducendo le spese in conto capitale nell’intento di adattarsi a un contesto di prezzi inferiori. Ciò dovrebbe consentire loro di mantenere le distribuzioni di dividendi che stanno oggi generando alcuni dei rendimenti più elevati da decenni. Molte di esse hanno adottato un approccio del tipo “prepararsi al peggio e sperare nel meglio”, che gli investitori hanno generalmente condiviso e che dovrebbe consentire alle società di migliorare la redditività nella fase regressiva e prosperare nel momento in cui i mercati si riprendono.

Mantenere la rotta

Sebbene rimaniamo ottimisti per alcune aree del settore energetico, è comprensibile l’inquietudine negli ultimi tempi di molti investitori in titoli del petrolio e dell’energia. Vorremmo ricordare loro che il mercato in passato è riuscito a mettere a segno rimbalzi dopo fasi come questa. Per esempio, nel 1998, quando la produzione OPEC era ai massimi e le conseguenze della crisi finanziaria asiatica misero un freno alla domanda, assistemmo a un calo dei prezzi del petrolio di circa 11 dollari al barile[3]– un livello che molti esperti pensavano di non dover mai vedere – e il conseguente crollo si trasformò a nostro giudizio in un’ottima opportunità di acquisto per molti investitori.

Il momento è indubbiamente difficile e la storia non consente di prevedere cosa potrebbe succedere nelle attuali condizioni. Ora si cominciano però a scoprire opportunità e ci siamo concentrati soprattutto sulle società che a nostro giudizio sono in grado di superare queste difficoltà. Ne vediamo ogni giorno di più e cerchiamo di trarne profitto ovunque possiamo.

In un contesto di incertezza e modesto miglioramento dei fondamentali, continuiamo a privilegiare le società consolidate a bassi costi, che vantano bilanci solidi e dotate a nostro avviso di sane prospettive di crescita nel lungo termine. Anche se il tasso di crescita di molte società potrebbe rallentare in questo periodo di investimenti ridotti e razionalizzazione dell’offerta, crediamo che le aziende in cui investiamo dovrebbero dimostrarsi posizionate in modo ideale per riprendere la crescita degli investimenti e della produzione in uno scenario di ripresa.

 

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. Gli investimenti in un portafoglio concentrato nel settore delle risorse naturali comportano rischi particolari, quali una maggiore sensibilità a sviluppi economici e normativi avversi che influenzano il settore. Le società di minori dimensioni possono essere particolarmente sensibili ai cambiamenti delle condizioni economiche e le loro prospettive di crescita sono meno certe di quelle delle società maggiori, più tradizionali, e possono essere volatili, specialmente nel breve termine. Il portafoglio può inoltre investire in società estere, che comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi e incertezza politica.

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[1] West Texas Intermediate (WTI), un tipo di greggio usato come benchmark per i prezzi del petrolio USA. Il greggio Brent è considerato un benchmark internazionale.

[2] Fonti: The World Bank (dati 2010) e National Bureau of Statistics of China (dati 2015, al 15 luglio 2015).

[3] Fonte: US Energy Information Administration.