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Fondamentali dell’Arabia Saudita nel lungo termine: uno sguardo oltre la volatilità del prezzo del petrolio

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Dopo una lunga attesa, con l’apertura del mercato azionario saudita agli investimenti esteri gli investitori possono accedere al mercato azionario della maggiore economia del Medio Oriente in un momento di cambiamenti decisivi per i mercati finanziari della regione. Bassel Khatoun, CIO, MENA Equities, Franklin Local Asset Management, espone alcuni dei motivi per cui ritiene che l’Arabia Saudita dovrebbe essere in grado di superare le difficoltà causate dal calo dei prezzi del petrolio e dalla recente volatilità dei mercati globali. È convinto che l’interesse dell’Arabia Saudita per gli investitori avrà importanti implicazioni per l’intero universo dei mercati emergenti.

Bassel Khatoun
Bassel Khatoun

Bassel Khatoun
Chief Investment Officer, MENA Equities
Franklin Local Asset Management − MENA

Il crollo dei prezzi del petrolio e le turbolenze dei mercati emergenti hanno avuto pesanti ripercussioni sul mercato azionario saudita (conosciuto anche come Tadawul), liberalizzato recentemente, che dopo il picco dell’aprile 2015 a fine agosto è sceso in territorio. Le ragioni della corsa alle vendite sono apparentemente facili da spiegare. Gli interrogativi in merito alla capacità del governo, con il calo dei prezzi del petrolio, di mantenere la flessibilità necessaria per forti investimenti mirati a promuovere la crescita nei settori non petroliferi dell’economia e alla sostenibilità dell’ancoraggio della valuta saudita, hanno contribuito a deprimere il mercato di pari passo con altri mercati di paesi emergenti esposti alle materie prime, chiaramente in maggiori difficoltà.

I prezzi del petrolio sono indubbiamente importanti per l’economia saudita, rappresentando circa il 45% dell’economia complessiva e il 90% delle entrate governative totali[1]. L’Arabia Saudita ci sembra tuttavia in grado di uscire dall’attuale volatilità in una posizione relativamente forte, indipendentemente dal crollo dei prezzi del petrolio negli ultimi mesi. La popolazione dell’Arabia Saudita è giovane e in crescita: circa il 60% ha infatti meno di 30 anni[2] e la sua capacità di spesa giova a un’ampia gamma di industrie, dai servizi di telecomunicazioni a quelli finanziari. Sebbene il ribasso del petrolio abbia costretto l’Arabia Saudita ad attingere alle proprie riserve di USD 664 miliardi e aumentare il debito per mantenere le spese fiscali anti-cicliche su ampia scala, riteniamo che il paese mantenga il suo impegno a promuovere la crescita dei settori dell’economia non legati al petrolio. Anche i tagli delle spese discussi recentemente sono relativamente ridotti, alla luce del piano di spese in conto capitale di USD 105 miliardi attuato dal paese[3]. L’energia costituisce una percentuale ridotta del Tadawul rispetto all’economia generale, per cui il mercato azionario dell’Arabia Saudita può offrire agli investitori un’esposizione a queste aree a crescita più rapida, che a nostro giudizio nel lungo termine è in grado di avvantaggiarlo rispetto ai mercati emergenti che dipendono notevolmente dalle materie prime.

Sebbene fino a poco tempo fa il Tadawul sia stato sostanzialmente chiuso agli investimenti diretti esteri, nei circoli d’investimento regionali è stato tradizionalmente riconosciuto come la borsa valori maggiore e più liquida del Medio Oriente e che offre la gamma più ampia di opportunità settoriali, in combinazione con dimensioni e influenza paragonabili a quelle di mercati emergenti consolidati quali Russia e Sudafrica. Ora che l’Arabia Saudita è diventata l’ultimo dei paesi G20 ad aprire il mercato azionario agli investitori esteri, seppure con alcune restrizioni, gli investitori globali possono accedere a quella che riteniamo una delle storie d’investimento di lungo termine più interessanti del mondo emergente e una porta d’ingresso essenziale alle maggiori economie mediorientali.

Crediamo che l’andamento demografico favorevole e la spesa governativa ancora forte siano fattori fondamentali per le opportunità d’investimento in Arabia Saudita. La necessità di creare una classe media in crescita presenta un quadro interessante per l’aumento della domanda in molte aree dell’economia, dai prodotti di consumo e dalla salute ai servizi di telecomunicazioni.

Il governo saudita prevede inoltre di compiere investimenti significativi quest’anno, nonostante il calo dei prezzi del petrolio, per dimostrare il suo impegno a diversificare l’economia riducendo la dipendenza dal petrolio e offrire stimoli fiscali all’economia in generale. Il budget per il 2015 si presenta in effetti come un bilancio record, nonostante il contesto della flessione del petrolio. Questa politica potrebbe far registrare all’Arabia Saudita il primo deficit di bilancio a due cifre nel 2015, ma considerando i livelli di debito ancora bassi e le notevoli riserve, riteniamo che il paese sia in grado di gestire il divario.

Le recenti offerte di titoli di debito per colmare parte degli ammanchi del budget sottolineano anche che l’Arabia Saudita mantiene il suo impegno nel promuovere la crescita nonostante il calo dei prezzi del petrolio e il conseguente impatto sulle sue riserve. In percentuale del prodotto interno lordo (PIL), il debito pubblico saudita è comunque eccezionalmente basso, essendo solo dell’1,6% (nel 2014), secondo la Saudi Arabia Monetary Agency. Le politiche di spesa saudite hanno in effetti evidenziato qualche segnale di successo. Nei settori non petroliferi, l’economia continua a registrare una crescita più robusta rispetto all’economia petrolifera generale: per il 2015 si stima una crescita del PIL non legato al petrolio pari al 4,6% rispetto alla crescita dello 0,9% prevista per il PIL legato al petrolio, secondo le stime del Fondo monetario internazionale[4]. Inoltre, a differenza di altri paesi esportatori di petrolio (Russia, Iran, Venezuela e Nigeria), l’economia saudita sembra poggiare su basi molto solide, stando alla nostra analisi.

A fronte delle importanti sfide che l’Arabia Saudita dovrà indubbiamente affrontare nei prossimi anni, le riforme in atto del Tadawul potrebbero contribuire a ridurre l’onere per lo Stato, a mano a mano che continua le iniziative di diversificazione dell’economia per ridurre l’eccessiva dipendenza dal petrolio.

Inoltre, a differenza di altri mercati azionari emergenti notevolmente esposti alle materie prime, il Tadawul offre agli investitori una maggiore esposizione alle aree non energetiche a nostro giudizio più interessanti dell’economia saudita. Il settore energetico è sottorappresentato (1% del Tadawul) rispetto alla sua posizione nell’economia complessiva, mentre le società finanziarie rappresentano circa il 28% del valore di mercato, secondo i dati del Tadawul, seguite dalle aziende petrolchimiche (23%) e da quelle di telecomunicazioni e legate al consumo (20%)[5].

Riteniamo che ciascuno di questi settori offra aspetti interessanti particolari. Le banche saudite sono tra le più capitalizzate al mondo, le società saudite di infrastrutture hanno beneficiato di vasti progetti di spese governative in aree come l’istruzione, l’energia e la salute e le società legate al consumo sono sostenute dall’aumento dei consumatori sauditi e dalle iniziative governative volte a incrementare il reddito disponibile. Un altro fattore altrettanto importante è che in un’ampia gamma di settori le società vantano margini di utili invidiati da aziende analoghe dei mercati emergenti e operano in un’economia che beneficia di tendenze demografiche sottostanti favorevoli.

A nostro giudizio, un aumento dei tassi d’interesse statunitensi potrebbe non esercitare sull’economia e sul mercato sauditi ripercussioni analoghe a quelle esercitate su certi altri mercati emergenti. Il lento e costante avvicinamento della Federal Reserve all’aumento dei tassi d’interesse favorisce un rafforzamento del dollaro e vorremmo sottolineare che l’aggancio del riyal saudita al dollaro statunitense ha aiutato le azioni a evitare gran parte della volatilità dei cambi registrata in passato da certe altre economie emergenti con vulnerabilità esterne più elevate. Sebbene l’aggancio limiti in effetti la flessibilità dell’Arabia Saudita – e sia stato chiamato in causa sulla scia della svalutazione della moneta cinese – esso è in atto dal 1986. Riteniamo che sia destinato a permanere, sostanzialmente perché il prezzo del petrolio è espresso in dollari e ha contribuito a dotare il paese di un tasso di cambio stabile e fisso.

Dopo le vendite massicce di agosto, quando il Tadawul ha ceduto il 17%, gli scambi nel mercato azionario saudita avvengono ora a un multiplo di 15 volte gli utili 2016, un valore a nostro giudizio interessante, e le prospettive di crescita degli utili e dei rendimenti azionari sono superiori a quelle dei mercati azionari sia sviluppati che emergenti[6]. Inoltre, sebbene lo scorso anno il Tadawul sia sceso del 33%, il calo non è stato così marcato come la flessione del 48% dei prezzi del petrolio.

In base alla nostra analisi, la tradizionale correlazione tra i titoli sauditi e i prezzi del petrolio è stata storicamente molto più debole. La correlazione quinquennale dei rendimenti giornalieri è stata soltanto dello 0,09[7], il che riflette non soltanto la diversificazione settoriale del Tadawul e l’esposizione minima all’energia, ma anche la capacità del governo di utilizzare le sue solide finanze e ampie riserve per adottare misure di spesa anticiclica, come e quando necessario, per sostenere la crescita.

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Occasione per migliorare la trasparenza e la disciplina di mercato

Nel tempo, riteniamo che tra i benefici di un maggiore accesso degli investitori internazionali al Tadawul vi possano essere un’attenuazione della volatilità in un mercato tradizionalmente dominato dagli investitori retail locali e il trasferimento di know-how tecnico nei mercati finanziari sauditi. La Capital Markets Authority (CMA) dell’Arabia Saudita ritiene inoltre che l’apertura di società quotate ad azionisti esteri possa incoraggiare l’internazionalizzazione e migliorarne la gestione, esponendo le società locali a una disciplina di mercato decisamente maggiore. La possibilità per gli investitori istituzionali di accedere direttamente ai titoli sauditi è inoltre destinata a sua volta a incrementare la liquidità e potrebbe rafforzare il livello di sofisticazione e maturità del mercato, determinando nel tempo un incremento del numero di offerte pubbliche iniziali (IPO) e un ampliamento del mercato.

Ci attendiamo che l’eventuale inserimento dell’Arabia Saudita negli indici azionari internazionali attiri notevoli volumi di nuovi capitali esteri nel tempo. MSCI, società fornitrice di indici, potrebbe cominciare già a giugno 2016 a valutare l’idoneità dell’Arabia Saudita mediante consultazioni con gli investitori, con l’obiettivo di inserire il Tadawul nell’Indice MSCI Emerging Market (EM) nel 2017.

In caso di inclusione, si calcola che il peso del paese nell’Indice MSCI EM sarà dell’1,7%[8]. Le nostre ricerche ci inducono a ritenere che l’apertura del Tadawul da solo possa creare una potenziale opportunità di USD 45 miliardi per nuovi fondi esteri o un afflusso incrementale di fondi di USD 40 miliardi rispetto ai livelli attuali, oltre a offrire agli investitori la possibilità di ampliare e diversificare la loro esposizione alle forti prospettive di crescita dell’economia saudita. Tale afflusso sarebbe destinato a imprimere slancio all’economia saudita, compensando l’impatto della contrazione delle entrate petrolifere e di una flessibilità fiscale più limitata.

Nel breve termine, riteniamo tuttavia che gli afflussi esteri probabilmente saranno contenuti. L’accesso alle enormi opportunità offerte da questo mercato rimane difficile per gli investitori esteri, dato che i partecipanti devono avere risorse molte ampie per soddisfare i rigorosi criteri di autorizzazione. La natura evolutiva del mercato richiede un’attenta selezione di un partner finanziario in grado di identificare i rischi locali in combinazione con le abbondanti opportunità che questo sviluppo storico dei mercati dei capitali è a nostro giudizio destinato a offrire agli investitori esteri.

Ciò nonostante, alla luce delle dimensioni, dell’ampliamento e della crescente sofisticazione dell’economia e del mercato azionario dell’Arabia Saudita nella regione MENA, crediamo che i previsti afflussi esteri nel Tadawul rappresenteranno indubbiamente un importante catalizzatore ai fini del rafforzamento del profilo dei mercati regionali in generale, soprattutto se e quando l’accesso sarà ulteriormente liberalizzato. Una volta tornata la calma sulla asset class delle azioni dei mercati emergenti, riteniamo pertanto che gli investitori globali capiranno che l’apertura del mercato azionario saudita offre agli investitori istituzionali un’opportunità eccezionale per fruire della crescente sofisticazione del paese, della regione MENA e dei suoi mercati.

I commenti, le opinioni e le analisi di Bassel Khatoun sono personali e hanno finalità puramente informative e d’interesse generale e non devono essere considerati come una consulenza individuale in materia di investimenti né come una raccomandazione o sollecitazione ad acquistare, vendere o detenere un titolo o ad adottare qualsiasi strategia di investimento. Non costituiscono una consulenza legale o fiscale. Le informazioni fornite in questo materiale sono rese alla data di pubblicazione, sono soggette a modifiche senza preavviso e non devono essere intese come un’analisi completa di tutti i fatti rilevanti relativi a un paese, una regione o un mercato.

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[1] Fonte: CIA World Factbook, stima 2014.

[2] Fonti: Ministero delle Finanze e Dipartimento centrale delle statistiche e dell’informazione , Ministero dell’Economia e della Pianificazione dell’Arabia Saudita.

[3] Fonte: Bloomberg, “Saudi Arabia Is Seeking Advice on Cutting Billions from Its Budget in the Wake of the Oil Crash”, 25 agosto 2015.

[4] Fonte: FMI. Non vi è alcuna garanzia che un’eventuale stima o previsione si realizzi.

[5] Fonti: Bloomberg, Tadawul, al 31 luglio 2015.

[6] Fonte: Bloomberg, al 31 agosto 2015. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investire direttamente in un indice. La performance passata non è garanzia di risultati futuri.

[7] Fonte: Bloomberg, al 1° settembre 2015. La correlazione misura il grado di interdipendenza dei movimenti degli investimenti. La correlazione sarà contenuta nel range da 1 (correlazione positiva perfetta, movimento nella stessa direzione) a -1 (correlazione negativa perfetta, movimento in direzioni opposte).

[8]  Fonte: Rapporto di HSBC Global Research intitolato “Saudi Arabia Revisited—Implications for Global Index Benchmarks,” 6 febbraio 2015. La ponderazione effettiva dell’Arabia Saudita al momento dell’inserimento dipenderà da vari fattori, tra i quali i limiti alla proprietà estera e la liquidità dei singoli titoli. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investire direttamente in un indice.