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Nota per le banche centrali: i mercati azionari non sono un vostro problema

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I responsabili della politica monetaria su entrambe le sponde dell’Atlantico rifletteranno su molteplici fattori mentre preparano le rispettive riunioni di dicembre, nel corso delle quali saranno tenuti a prendere decisioni con profonde implicazioni nel lungo termine. Secondo Uwe Zoellner, Head of Pan-European Equity, Franklin Local Asset Management, una considerazione che dovrebbero però escludere dal loro processo decisionale è la performance dei mercati azionari. In quest’articolo spiega perché ritiene che i responsabili delle banche centrali dovrebbero smettere di concentrarsi sui mercati azionari e perché un aumento delle vendite di automobili nuove in Italia e Spagna potrebbe essere un segnale precursore di migliori dati economici in tutta Europa.

Uwe Zoellner
Uwe Zoellner

Uwe Zoellner, CFA
Head of Pan-European Equity
Portfolio Manager
Franklin Local Asset Management

Sono fermamente convinto che le banche centrali debbano smettere di tormentarsi circa i mercati azionari e le rispettive performance. Quando nella riunione di settembre la Federal Reserve (Fed) ha deciso di non aumentare i tassi d’interesse, ha citato la volatilità dei mercati azionari tra i fattori alla base della propria decisione. Più recentemente, la persistente volatilità dei mercati azionari è stata all’origine delle ipotesi di mercato secondo le quali nella sua riunione di dicembre la Banca centrale europea (BCE) potrebbe decidere di incrementare o ampliare il programma di allentamento quantitativo (QE).

Vi sono svariate ragioni per cui la BCE potrebbe decidere di intervenire a dicembre, alcune delle quali sono state illustrate dal mio collega David Zahn; tuttavia, vorrei invitare i responsabili delle decisioni a non farsi influenzare dalla situazione dei mercati azionari. A mio giudizio, un eventuale calo dei mercati azionari in Europa o altrove non dovrebbe essere un problema che riguarda la BCE.

In tutto il mondo, vediamo responsabili delle banche centrali intenti a parlare di mercati azionari. A mio avviso, stanno modificando le percezioni della gente e i loro commenti stanno dettando l’andamento dei mercati. È probabile che se i responsabili delle banche centrali smettessero di discutere di mercati azionari, le oscillazioni dei prezzi dei titoli diventerebbero un po’ più razionali.

Il QE e altri programmi messi in atto dalla BCE hanno stimolato l’economia europea grazie a tassi d’interesse più bassi, consentendo alle banche di concedere prestiti meno onerosi a consumatori e imprese. La promessa di pianificazione di un programma di QE è bastata da sola a contribuire a una riduzione del valore dell’euro, con conseguenti straordinari benefici per le società esportatrici. Di conseguenza, il QE è stato certamente proficuo.

Non tutti potrebbero essere d’accordo, ma a questo punto non dovrebbe essere necessario alcun ulteriore intervento della BCE in quanto abbiamo visto che l’economia sta già risentendo di alcuni fattori favorevoli, tra cui il calo dei prezzi delle materie prime e il miglioramento del sentiment dei consumatori. A mio giudizio, l’economia europea sta procedendo nella giusta direzione. Tuttavia, dobbiamo accettare che alcuni investitori siano ancora impauriti e non è irragionevole ritenere che la BCE alla fine deciderà di aggiungere altri miliardi di euro ai suoi acquisti di asset o prolungherà il programma di QE oltre la scadenza originaria di settembre 2016 sino a gennaio 2017, nel tentativo di placare l’ansia degli investitori.

Ciò detto, a un certo punto dovremo anche liberarci dai programmi di spesa volti a stimolare l’economia. L’eventualità che l’economia mondiale riesca a sopravvivere soltanto in cambio di denaro facile, e fornito a tonnellate, segnerebbe a mio giudizio il fallimento dell’economia di mercato. Credo nell’economia di mercato e ritengo che l’economia dell’eurozona dovrebbe riuscire a crescere senza montagne di stimoli.

Utili societari pronti al rimbalzo?

Stiamo osservando segnali di ritorno alla crescita nell’economia dell’eurozona, sebbene la sua ripresa dalla crisi finanziaria del 2007-2010 abbia rappresentato il recupero economico più debole dagli anni Settanta[1] . È stata infatti una ripresa modestissima, molto lenta, non soltanto per l’economia in generale, ma anche per le società e gli utili societari della regione.

Il rimbalzo degli utili societari ha richiesto molto tempo, in quanto molti paesi dell’eurozona hanno attuato profonde misure di austerità dopo la crisi finanziaria. Serve tempo affinché tali correzioni radicali si ripercuotano sull’economia. In assenza di sorprese negative, come per esempio una regressione protratta della crescita economica, non rileviamo motivi fondamentali per cui gli utili non possano teoricamente aumentare dell’8%-10% annuo nel 2015 e 2016[2].

La fiducia dei consumatori all’interno dell’eurozona è generalmente migliorata quest’anno grazie a una serie di fattori, quali il calo della disoccupazione in tutta la regione. Un indicatore che illustra una ripresa della fiducia è rappresentato dagli acquisti di automobili nuove, la spesa voluttuaria per eccellenza. In Italia e Spagna, due paesi pesantemente penalizzati dalle ripercussioni della crisi finanziaria, abbiamo osservato segnali di aumento delle vendite di auto nuove.

Italian_Spanish car sales_ita1Riteniamo inoltre che qualunque aumento delle vendite possa avere un effetto esponenziale sui risultati societari. Molte società dell’eurozona stanno andando avanti con leve operative elevate, il che significa che registrano un numero minore di vendite, ma mantengono margini di utili più elevati. Qualora la fiducia dei consumatori si rafforzasse come da noi prevedibile, tali margini generosi potrebbero tradursi in un aumento degli utili.

Una marea crescente 

Ci attendiamo inoltre un rafforzamento degli utili societari sulla scia del previsto aumento del prodotto interno lordo (PIL) della regione quest’anno e il prossimo. Nel 2014, l’eurozona ha registrato un fiacco tasso di crescita dello 0,8%[3] , ma prevediamo che il PIL di quest’anno e del prossimo possa crescere dell’1,5%–2%, grazie in parte all’indebolimento dell’euro (che dovrebbe favorire le esportazioni) e al calo dei prezzi del petrolio (che dovrebbe imprimere slancio alle spese). La storia ha dimostrato che un balzo del PIL, anche nei limiti modesti previsti, si può tradurre in una crescita significativa degli utili.

Per esempio, nei primi anni Novanta, una crescita del PIL del 3,5% – che a dire il vero sarebbe un sogno per il futuro dell’eurozona – ha generato un incremento del 35% degli utili per azione[4] , che riteniamo piuttosto significativo. Di conseguenza, non riteniamo irrealistico credere che un tasso di crescita del 2% possa determinare un rialzo degli utili a due cifre.

Eurozone GDP Growth_ita_2Questa crescita relativamente robusta del PIL arriva dopo anni di austerità in molti paesi dell’eurozona. Certi paesi periferici hanno dovuto far fronte a enormi oneri di debito e mettere in atto vincoli di bilancio duri e mirati a risparmi allo scopo di sanare la situazione. Queste politiche fiscali restrittive hanno tuttavia frenato la crescita economica. A nostro avviso, è stato estremamente doloroso, ma necessario. Ora vediamo che il bilancio primario strutturale (il bilancio prima dei pagamenti degli interessi) è diventato positivo in paesi chiave dell’eurozona. I paesi periferici sono destinati a registrare un surplus nel 2015 e 2016. Ciò dimostra che i problemi fiscali sono stati affrontati e dovrebbe dimostrarsi un fattore positivo per un’ulteriore crescita economica.

Questa crescita relativamente robusta del PIL arriva dopo anni di austerità in molti paesi dell’eurozona. Certi paesi periferici[5] hanno dovuto far fronte a enormi oneri di debito e mettere in atto vincoli di bilancio duri e mirati a risparmi allo scopo di sanare la situazione. Queste politiche fiscali restrittive hanno tuttavia frenato la crescita economica. A nostro avviso, è stato estremamente doloroso, ma necessario. Ora vediamo che il bilancio primario strutturale (il bilancio prima dei pagamenti degli interessi) è diventato positivo in paesi chiave dell’eurozona. I paesi periferici sono destinati a registrare un surplus nel 2015 e 2016[6]. Ciò dimostra che i problemi fiscali sono stati affrontati e dovrebbe dimostrarsi un fattore positivo per un’ulteriore crescita economica.

I paesi dell’eurozona hanno anche messo mano a riforme strutturali, soprattutto quelle mirate ai costi del lavoro. Per esempio, Irlanda e Spagna hanno tagliato i costi del lavoro di oltre il 10% negli ultimi cinque anni[7]. Ciò significa che ora i beni prodotti da tali paesi sono di circa il 10% meno cari rispetto ai livelli precedenti la crisi finanziaria. Persino la Grecia – il punto debole dell’eurozona – è riuscita a tagliare i costi del lavoro del 18%[8]. Naturalmente, questo genere di riduzione è doloroso per la popolazione lavorativa, ma a nostro parere aiuta a rendere le aziende più competitive, rafforzandone le basi finanziarie nel lungo termine.

Indipendentemente da ciò che le banche centrali decideranno alla fine, nella regione continuiamo a concentrarci sull’individuazione di opportunità di selezione di titoli nel lungo termine.

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[1] Fonti: Thomson Datastream, UBS, sulla base dell’Indice MSCI Europe, al 7 ottobre 2015. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investire direttamente in un indice. La performance passata non è garanzia di risultati futuri.

[2] Non vi è alcuna garanzia che un’eventuale stima o previsione si realizzi.

[3] Fonte: Banca centrale europea.

[4] Fonti: IBES, JPMorgan, al 7 ottobre 2015.

[5] La periferia comprende Portogallo, Spagna, Italia, Grecia e Irlanda.

[6] Fonti: Commissione europea, Morgan Stanley, 6 ottobre 2015.

[7] Ibid.

[8] Ibid.