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Helicopter Money: come tirare un mattone con un elastico

Negli ultimi tempi, avrete probabilmente già sentito gli organi di stampa usare il termine “helicopter money“. Robert Christian, Senior Managing Director & Head of Research, K2 Advisors, spiega il significato di questo termine, il perché recentemente sia stato al centro di una certa attenzione e se sia possibile che le banche centrali pensino al suo decollo.

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Il concetto di distribuire moneta forte direttamente alla popolazione per porre termine a recessioni profonde è stato elaborato in teoria sin dall’inizio degli anni Trenta. L’autorevole economista britannico John Maynard Keynes aveva suggerito di seppellire denaro in miniere di carbone abbandonate, affinché potesse essere “estratto” da lavoratori disoccupati. La popolare espressione “helicopter money” trae origine da una metafora dell’economista americano Milton Friedman, che propose di lanciare denaro dagli elicotteri per farlo raccogliere ai cittadini. Anche l’ex Presidente della Federal Reserve (Fed) Ben Bernanke accennò all’idea nel 2002, guadagnandosi il soprannome di “Helicopter Ben“, suggerendo un approccio più pratico sotto forma di sgravio fiscale.

All’inizio della scorsa estate, è stato ipotizzato che la Bank of Japan (BOJ) stesse valutando un programma simile all’helicopter money. Pur adottando alla fine una misura di allentamento più tradizionale e su scala più ridotta, la BOJ ha dichiarato l’intenzione di compiere una “valutazione completa” della politica nei prossimi mesi, forse preludendo ad una tattica più aggressiva. Indipendentemente dalle misure che la banca centrale giapponese adotterà in autunno, se la stasi deflazionistica dell’economia globale dovesse continuare, prevedo che la discussione su questi metaforici elicotteri si farà più accesa.

Alcuni osservatori potrebbero suggerire che i programmi di helicopter money sono già stati lanciati a tutti gli effetti: i 4 trilioni di dollari statunitensi di nuova moneta stampata da Fed, BOJ e Banca Centrale Europea dopo il 2008 si sono da tempo configurati come programmi di “denaro lanciato dal cielo”. Essi sostengono che un ulteriore allentamento da parte delle banche centrali sotto forma di un cosiddetto programma di helicopter money sarebbe in pratica analogo, mirando ad inflazionare gli asset rischiosi e spingere gli investitori ancora più in alto sulla curva del rischio, ma fornendo scarso slancio ai fini di una crescita o inflazione sostenuta significativa.

A mio avviso, esiste tuttavia una differenza sostanziale. Pur riconoscendo che servirebbe a poco, in termini di impulso efficace per una crescita economica sostenuta, un lancio dall’elicottero sarebbe alquanto diverso dalle misure delle banche centrali che abbiamo osservato finora. In un caso, si presume che il denaro sia un prestito, una passività che un giorno deve essere rimborsata. Nell’altro, il denaro è esplicitamente definito “gratuito”; in altre parole, nessuno si accolla un peso.

È vero che le banche centrali hanno già creato denaro dal nulla (o schermi digitali di computer pixellati) proprio come avrebbe fatto un lancio dall’elicottero. Ma il denaro messo a disposizione dagli attuali programmi di allentamento quantitativo (QE) è stato usato per acquistare titoli di stato, con il presupposto che il governo un giorno rimborserà tali titoli. Per esempio, la Fed ha a bilancio 2,5 trilioni di dollari statunitensi di titoli del Tesoro che, a mano a mano che maturano, il governo è tenuto a rimborsare. Nel breve termine tuttavia, in base alla sua valutazione della forza dell’economia, la Fed potrebbe riversare (e probabilmente riverserà) il denaro in nuove obbligazioni ed il ciclo potrebbe così continuare. Alla fine tuttavia resta la convinzione che la banca recupererà tutto… un giorno.

Per contro, il programma teorico di helicopter money comporterebbe un diverso tipo di operazione. La moneta stampata dalla banca centrale sarebbe distribuita con l’intento esplicito di non essere mai rimborsata, mai ritirata dalla circolazione.

Il meccanismo effettivo potrebbe variare in misura notevole, probabilmente senza comportare un lancio effettivo di denaro da un elicottero (che potrebbe diventare il soggetto di qualche interessante servizio televisivo). Realisticamente parlando, tale programma comporterebbe l’emissione di una sorta di titolo di stato perpetuo con zero interessi e durata infinita. Indipendentemente dalla struttura, il messaggio trasmesso sarebbe lo stesso: la banca centrale sostanzialmente regala la liquidità al pubblico ed il denaro immesso sul mercato è effettivamente gratuito.

Alcuni osservatori del settore suggeriscono che questa dinamica sia già in atto con gli attuali programmi di QE e sostengono che questi esperimenti che si proponevano di essere temporanei, in realtà potrebbero non essere mai annullati.

Concordo sul fatto che le banche centrali di tutto il mondo chiaramente non sembrino avere fretta di arrestare gli acquisti QE e che questo sia il messaggio attualmente trasmesso al mercato. Tuttavia, ritengo che vi sia una differenza significativa nello spirito del messaggio che verrebbe trasmesso, qualora fosse avviato un vero programma di helicopter money. Qualora le banche centrali stampassero letteralmente moneta, ponessero cioè fine alla convenzione ed all’apparenza di ingegneria finanziaria che contraddistingue oggi il QE, riconoscendo invece che il loro intento è effettivamente stampare moneta, a mio giudizio il gioco cambierebbe in modo significativo. Al momento viene trasmesso un messaggio completamente diverso, che non ritengo affatto costruttivo. Come si suol dire, i momenti disperati richiedono misure disperate e l’helicopter money appare come la misura disperata della politica monetaria.

Come tirare un mattone con un elastico

Usciamo ora dal campo della teoria e ragioniamo in termini pratici. In linea di massima, i programmi di “helicopter money” non sono mai stati seriamente considerati come strumenti legittimi da usare nelle avanzate economie moderne. Tuttavia, quando sono stati applicati nel passato (per esempio nella Repubblica di Weimar negli anni Venti e nello Zimbabwe negli anni Novanta), le conseguenze sono state disastrose. Tali programmi falliscono per molte ragioni. Concentrerò ora l’attenzione su quelle che a mio giudizio sono le sfide tecniche associate a tale genere di approccio.

I fautori delle politiche di helicopter money sostengono che le conseguenze impreviste a lungo termine, come l’inflazione esplosiva, potrebbero essere facilmente gestite ed eliminate semplicemente aumentando i tassi d’interesse. Tuttavia, la storia ed i dati dimostrano il contrario. Nonostante le migliori intenzioni, il punto di svolta tra stabilità dei prezzi ed inflazione galoppante può essere improvviso, esplosivo ed incontrollabile.

Secondo il Cato Institute, l’adozione delle politiche di helicopter money negli ultimi due secoli ha creato 56 iperinflazioni.[1] Perché? Quando si parla d’inflazione, si deve considerare anche la velocità della moneta. È piuttosto ovvio che non vi può essere inflazione se il denaro non viene speso. Se la massa monetaria aumenta, ma invece di spenderlo la gente mette il denaro nel materasso (o i governi, le banche e le società lo accumulano), gli effetti sull’inflazione sono scarsi o nulli. Di conseguenza, per misurare l’inflazione dobbiamo anche tenere conto della velocità della moneta, ossia quanto velocemente il denaro passa di mano. Il problema è che la velocità di circolazione della moneta è notoriamente un fenomeno non lineare e come tale difficilmente controllabile.

Per capire meglio questa dinamica, facciamo un esempio. Immaginiamo di cercare di tirare un mattone in modo controllato, lungo un tavolo, usando un elastico. È una cosa piuttosto difficile. A mano a mano che si comincia a tirarlo, l’elastico si tende ed il mattone non si muove, perché il suo peso e la tensione lo tengono saldamente fermo sul tavolo.

Tuttavia alla fine si raggiunge un punto critico di tensione ed il mattone comincia a spostarsi, probabilmente con una certa accelerazione. A mano a mano che il mattone si muove, l’attrito diminuisce e ciò autorinforza l’accelerazione del mattone. Al tempo stesso, la tensione dell’elastico rimane costante perché chi lo tira non ha il tempo per reagire (ciclo a feedback ritardato). Queste combinazioni tra autorinforzo e feedback a controllo ritardato sono le precise condizioni di un sistema non lineare. Delle due l’una: o non succede praticamente nulla o si prende il mattone in faccia.

Ritengo che qualora venisse lanciato un programma di helicopter money, per l’inflazione scatterebbe la stessa dinamica. All’inizio, non noteremmo nulla. Ma nel momento in cui le banche centrali si rendessero conto dell’incendio divampato, sarebbe probabilmente troppo tardi. A livello di massa critica, proprio come in una reazione nucleare, l’autorinforzo delle previsioni d’inflazione potrebbe essere esplosivo.

BCA Research ha sinteticamente illustrato la propria posizione contro le politiche di helicopter money in una relazione a maggio 2016, dichiarando: “È nostra opinione che le banche centrali non stiano esaurendo i proiettili di per sé, ma che probabilmente stiano facendo fatica a trovare proiettili affidabili. Alcuni proiettili funzionano bene e colpiscono il bersaglio previsto, mentre altri deviano dal percorso colpendo bersagli imprevisti e nei casi peggiori provocano un ritorno di fiamma, colpendo proprio chi ha sparato. E l’helicopter money è uno di questi ultimi…”.[2]

L’helicopter money può essere un’interessante idea teorica ed un divertente esercizio mentale di ipotesi per gli economisti, ma a mio modesto avviso deve limitarsi proprio a questo:  alla teoria.

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[1] Fonte: Cato Institute: “World HyperInflations” working paper, 15 agosto 2012.

[2] Fonte: BCA Research, European Investment Strategy – Weekly Report, 5 maggio 2016.