Riflessioni sulle implicazioni delle elezioni americane sui mercati globali

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Sebbene l’incertezza legata alle elezioni americane sia finalmente alle nostre spalle, le conseguenze economiche di una presidenza di Donald Trump non saranno interamente chiare fino a quando non saremo in grado di distinguere tra promesse elettorali e reale azione politica. Nel frattempo, prevediamo che in generale i mercati azionari rimarranno volatili a causa dell’accentuazione di alcune incertezze legate, tra l’altro, al tema fondamentale della politica commerciale ed alla futura composizione del Federal Open Market Committee. Uno dei fulcri della campagna interna di Trump è stato l’allentamento della politica fiscale basato su investimenti in infrastrutture e creazione di posti di lavoro, che potrebbero fungere da propulsori della domanda globale. Una tendenza al protezionismo commerciale sarebbe tuttavia più preoccupante, sebbene riteniamo probabile che Trump abbandonerà parte delle politiche più estreme che ha proposto in merito. Per quanto riguarda l’attuazione di tali politiche, crediamo che l’abbandono di un regime di scambi commerciali basati su regole sia destinato ad avere ripercussioni più ampie in tutto il mondo. Ecco alcuni dei principali rischi generali che a nostro giudizio si prospettano per gli Stati Uniti ed altri paesi del mondo:

• Aumento del premio di rischio sulla scia dell’incertezza politica; i mercati potrebbero dover fronteggiare picchi di ottimismo e pessimismo

• Una politica commerciale probabilmente più protezionistica, ma potenzialmente compensata da stimoli sotto forma di tagli delle imposte ed aumento della spesa fiscale

• Le società che esportano negli Stati Uniti saranno verosimilmente esposte a fattori sfavorevoli derivanti da un maggiore protezionismo

• Maggiori controlli sull’immigrazione e la circolazione delle persone

• Minore supporto per gli attuali accordi sulla difesa e sicurezza (con potenziali implicazioni significative per paesi come Giappone, Corea del Sud e Taiwan)

Potenziali elementi a supporto della crescita statunitense

Con l’attenzione pre-elettorale del partito Repubblicano concentrata su una politica favorevole alla crescita, la maggiore unità dei rami esecutivi e legislativi negli Stati Uniti dovrebbe far aumentare la probabilità di significativi stimoli fiscali, in combinazione con una reflazione. A nostro avviso, il crescente populismo negli Stati Uniti dovrebbe a sua volta portare ad una maggiore partecipazione del settore pubblico in progetti infrastrutturali ed altre forme di spesa. Di conseguenza, riteniamo ora più probabile che il governo statunitense proceda a una spesa più aggressiva, dopo la politica di contrazione fiscale attuata per gran parte degli ultimi otto anni. In effetti, resta da vedere quanto costeranno questi stimoli e quali saranno le implicazioni per il deficit. Questa politica fiscale espansiva alimenterebbe verosimilmente l’inflazione negli Stati Uniti ed a nostro giudizio ciò potrebbe essere positivo per alcuni investimenti.

• Un aumento dell’inflazione potrebbe determinare un passaggio dalle obbligazioni alle azioni, a mano a mano che i tassi di riferimento cominciano finalmente a risalire da zero ed il segmento a lungo termine della curva dei rendimenti dei Treasury statunitensi inizia a scontare un maggiore rischio d’inflazione.

• Un aumento dell’inflazione potrebbe essere positivo in particolare per i titoli ciclici, inclusi quelli legati a società infrastrutturali, banche e materie prime metallifere.

• Il rimpatrio degli utili societari statunitensi percepiti all’estero potrebbe rafforzare il sentiment, con un potenziale impatto generalmente positivo su molte società multinazionali e mercati, ma potrebbe avere implicazioni negative per altri paesi attualmente considerati come paradisi fiscali.

Implicazioni commerciali

La retorica pre-elettorale di Repubblicani e Democratici negli Stati Uniti ci conferma che il paese sta seguendo la tendenza globale favorevole ad un maggiore protezionismo e populismo, con un’inversione della propensione alla globalizzazione, come ha dimostrato il voto Brexit a favore dell’uscita del Regno Unito dall’Unione Europea (UE). Ciò non è limitato agli Stati Uniti ed al Regno Unito; la commissione UE sta esaminando soluzioni per rafforzare le difese commerciali del blocco, con la possibile adozione di misure commerciali più rigide. Inoltre, nel corso di un recente summit UE a Bruxelles al centro delle discussioni vi sono stati incrementi della difesa e della protezione commerciale.

È importante notare che il ritracciamento del commercio globale era già iniziato prima delle elezioni. L’Organizzazione Mondiale del Commercio (WTO) ha recentemente rivisto al ribasso la previsione di crescita del commercio mondiale, abbassandola per quest’anno soltanto all’1,7% rispetto al 2,8% stimato ad aprile, mentre il tasso di crescita annua composto delle esportazioni reali e del prodotto interno lordo reale è sceso all’1% rispetto al picco del 3,5%, segnalando un rallentamento del commercio globale.[1]

Non prevediamo che il nuovo governo statunitense sia contro il libero scambio, ma ci aspettiamo che invece venga posto l’accento sull’equità degli scambi commerciali. A nostro avviso, la ribellione degli elettori contro la globalizzazione non ha a che fare con il commercio in sé, ma è piuttosto una conseguenza della focalizzazione su crescita dei posti di lavoro e redditi.

Ciò nonostante, ci stiamo via via convincendo che i grandi accordi commerciali multilaterali che interessano paesi sviluppati ed emergenti avranno meno probabilità di essere approvati in futuro, poiché i vantaggi reciproci sono spesso troppo diffusi per essere giustificati in rapporto ai costi, soprattutto per coloro che operano nelle industrie interessate e potrebbero perdere il lavoro a causa della concorrenza. Riteniamo che sarà pertanto necessario un maggior numero di accordi bilaterali tra singoli paesi.

Impatto sui mercati emergenti ed opportunità d’investimento

Pur avendo osservato alcuni shock di breve termine, nel complesso riteniamo che l’adozione di maggiori stimoli fiscali e politiche favorevoli alla crescita negli Stati Uniti potrebbe apportare contributi positivi a molti paesi emergenti, mentre il consumo interno alimentato da tendenze decennali demografiche e di urbanizzazione rimane il propulsore fondamentale dalla crescita dei mercati emergenti nel lungo termine.

Per i paesi asiatici in generale, il principale impatto delle elezioni americane appare verosimilmente negativo per varie importanti ragioni. Tra queste figurano la politica commerciale protezionistica, maggiori controlli sull’immigrazione e la circolazione delle persone, minore supporto agli attuali accordi per la difesa e la sicurezza (aspetto particolarmente rilevante per Giappone, Corea del Sud e Taiwan) e la probabilità di rimpatrio negli Stati Uniti dei capitali delle società statunitensi a seguito di una radicale riforma fiscale, che appare probabile. Detto ciò, riteniamo che nelle economie dei mercati emergenti, quali India ed Indonesia, rimangano opportunità d’investimento significative, alimentate da riforme e crescita interna.

Per quanto riguarda la Cina, alla luce delle passate dichiarazioni di Trump vi è chiaramente una maggiore incertezza, principalmente per le potenziali relazioni sino-americane a livello di sicurezza e commercio. Poiché gran parte del valore delle importazioni cinesi trae origine da parti importate, in particolare da Giappone, Corea del Sud e Taiwan, tali paesi sono tutti destinati ad essere penalizzati da un eventuale calo delle esportazioni cinesi. Tuttavia, vale la pena notare che anche qualora la catena di fornitura nel lungo termine si spostasse dalla Cina a paesi dell’Asia sudorientale (rappresentati dall’Associazione delle Nazioni del Sud-est asiatico, ASEAN),[2] le competenze sul fronte dei componenti meccanici sarebbero difficilmente replicabili su ampia scala fuori dalla Cina. Al contempo, le pressioni esterne potrebbero rafforzare la determinazione cinese a livello di consumi interni, riforme di mercato ed innovazione. Va detto che la politica estera di Trump, che ha perorato la causa di una riduzione della presenza nella regione Asia-Pacifico, sotto certi aspetti potrebbe in effetti giovare alla Cina.

Per il resto, i mercati latinoamericani in linea di massima hanno reagito negativamente alla notizia della vittoria di Trump. Il Messico è stato uno dei punti focali della campagna di Trump per quanto riguarda l’immigrazione ed il commercio e dopo le elezioni il peso messicano si è pesantemente deprezzato rispetto al dollaro americano, trascinando al ribasso anche il mercato azionario messicano. Riteniamo tuttavia che nel complesso il paese sia ben gestito, con una catena di fornitura integrata per le società statunitensi. Sembra pertanto che la reazione iniziale del mercato all’esito delle elezioni americane possa essere stata eccessivamente negativa. Inoltre, abbiamo già osservato una netta inversione di tendenza delle previsioni relative alle materie prime (in particolare i metalli), che dovrebbero essere destinate a favorire alcuni paesi latinoamericani ricchi di risorse.

È importante ricordare che per l’asset class azionaria dei mercati emergenti in generale, domanda interna e riforme rimangono i propulsori di lungo termine e l’India è un esempio calzante in proposito. In particolare, nell’ultimo decennio, i paesi emergenti ed i rispettivi mercati azionari hanno subito cambiamenti significativi, in virtù dei quali è diminuita la loro dipendenza dalle esportazioni di beni o materie prime e l’economia si è orientata maggiormente verso la crescita dei consumi interni, tecnologia e servizi. Ciò continua ad offrire un quadro favorevole agli investimenti nei mercati emergenti. Nel nostro contesto attuale, ci concentriamo sulle opportunità offerte da regioni con forti livelli di crescita interna e consumo e su società che traggono i loro ricavi da aree geografiche diverse, potenzialmente meno esposte a nocive politiche (protezionistiche) di specifici paesi che potrebbero essere adottate nei prossimi anni. In termini di singole società, rileviamo opportunità tra le società caratterizzate da un’adattabilità delle curve dei costi che potrebbe sostenere una crescita dei margini. Per esempio, le aziende che investono proattivamente in automazione appaiono interessanti in quanto il costo unitario della manodopera è destinato a salire alla luce delle crescenti politiche protezionistiche e pertanto le imprese che investono in processi di automazione risentiranno verosimilmente di minori pressioni sui margini.

Il risultato delle elezioni americane ci ricorda il famoso detto “all politics are local”, vale a dire che la politica si gioca essenzialmente a livello locale, come ha dimostrato il supporto inaspettatamente elevato di cui ha goduto Trump in molte comunità insoddisfatte e frustrate di tutto il paese. L’elemento più rimarchevole delle recenti elezioni è stato il grado di errore dei principali organi di stampa nel recepire l’effettivo umore dell’elettorato. Si tratta quindi di un’importante lezione che ricorda a tutti gli analisti ed investitori il dovere di essere molto prudenti nei loro studi e di evitare di basarsi su una selezione limitata di fonti e sul consensus, rispetto invece alla necessità di ottenere le informazioni direttamente. È per questo motivo che i nostri team dei mercati emergenti non fanno affidamento sulla stampa popolare o sugli analisti sell-side, ma contano sul fatto di operare in loco, in paesi di tutto il mondo e di raccogliere informazioni di prima mano. Riteniamo inoltre che la gestione attiva possa svolgere un ruolo fondamentale in questo tipo di contesto ed accrescere il valore per gli investitori.

In conclusione, una presidenza Trump presenta chiaramente notevoli rischi. Tuttavia, è troppo presto per valutare in maniera credibile le implicazioni economiche e politiche di questo risultato. Abbiamo evidenziato alcune aree di rischio che continueremo a monitorare attentamente. Siamo convinti che le nostre strategie siano attualmente posizionate in maniera ideale per far fronte ai rischi che rileviamo. Qualunque cosa accada in futuro negli Stati Uniti o in altre parti del mondo, crediamo che ogni situazione offra potenziali opportunità. Il nostro compito è individuarle.

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[1] Fonte: World Trade Organization, settembre 2016. Non vi è alcuna garanzia che si realizzi un’eventuale stima, previsione o proiezione.

[2] L’Associazione delle Nazioni del Sud-est asiatico comprende Brunei Darussalam, Myanmar/Burma, Cambogia, Indonesia, Laos, Malesia, Filippine, Singapore, Thailandia e Vietnam.