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Alternativi

Le strategie alternative ritrovano slancio

Dopo tre anni deludenti a metà di questo decennio, negli ultimi 12 mesi le strategie alternative hanno avuto un andamento più tranquillo. Brooks Ritchey, Senior Managing Director, K2 Advisors, illustra la sua analisi e spiega perché prospetta alcuni fattori favorevoli in futuro.

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I velisti dilettanti quando cercano di ormeggiare la propria barca in un porto affollato, devono spesso lottare con forze della natura imprevedibili, come raffiche di vento e correnti di marea. Per esempio, una raffica di vento improvvisa può facilmente trascinare la prua o la poppa di una barca facendola finire oltre l’area di ormeggio designata.

I velisti esperti tendono comunque ad affrontare con calma venti e maree quando conducono la propria barca in porto. Seguono la corrente e spesso sfruttano la dinamica e la direzione della massa d’aria in movimento e delle onde per dirigere con perizia la barca verso le strette aree di ormeggio.

Indipendentemente dal fatto che si tratti di ormeggiare una barca o di investire, l’idea è quella di domare gli elementi o sfruttarli a proprio vantaggio. Analogamente all’alternanza di maree e venti, che possono aiutare i velisti esperti, esistono fattori esogeni che incidono sui mercati finanziari globali e che i gestori di fondi alternative abili possono sfruttare nella loro ricerca di alfa; per alfa intendiamo una misura, rettificata per il rischio, del valore che un gestore attivo di portafoglio aggiunge al, o sottrae dal, rendimento di un portafoglio.

Svariati fattori – quali l’aumento dei tassi d’interesse USA, le frequenti notevoli fluttuazioni delle valute globali e la crescente dispersione dei rendimenti azionari a livello di settori e regioni – possono aver contribuito a creare un ambiente sempre più favorevole alle strategie alternative, le cui performance hanno registrato una positiva inversione di tendenza negli ultimi trimestri.

Nell’arco dei 12 mesi chiusi al 30 giugno 2017, i fondi alternative globali, misurati in base all’Indice HFRX Global Hedge Fund, hanno generato rendimenti discreti, pari al 6,0% in dollari statunitensi.[1] Si tratta di un notevole miglioramento della performance di questi investimenti alternativi rispetto ai due anni precedenti. Dall’inizio dell’anno, l’Indice HFRX Global Hedge Fund è salito di oltre il 2,56% in dollari statunitensi.[2] (A puro titolo illustrativo; i dati non rispecchiano caratteristiche di portafoglio o performance di fondi Franklin Templeton. Le performance passate non sono indicazione o garanzia di performance future).

L’aumento dei tassi favorisce i fondi alternative

Dopo essersi aggirati intorno allo zero per sette anni, alla fine del 2015 i tassi d’interesse statunitensi hanno cominciato a salire.

Possiamo empiricamente osservare che la svolta delle performance delle strategie (dall’inizio del 2016) ha coinciso con l’aumento dei tassi d’interesse. L’analisi statistica della relazione storica tra tassi d’interesse ed alfa avvalora il principio che i fondi alternative hanno solitamente un andamento migliore in un contesto di aumento dei tassi d’interesse. La ragione è ovvia: quando i tassi d’interesse salgono, vi è una dispersione più ampia dei rendimenti tra le diverse classi di asset, che crea maggiori opportunità di negoziazione per i gestori di fondi alternative che mirano all’alfa.

L’alfa può essere più pronunciato e più forte durante particolari cicli economici o contesti d’investimento, per esempio in fasi con tassi d’interesse più elevati. Per contro, può essere più debole e scialbo in altre fasi.

Il grafico seguente illustra la correlazione positiva tra i livelli di alfa (rispetto all’Indice S&P 500) per l’Indice Hedge Fund Research Index Fund Weighted Composite (HFRI FWI)[3] ed i tassi d’interesse, stando ai rendimenti dei Treasury USA quinquennali, nell’arco di un periodo di 26 anni, da gennaio 1991 ad aprile 2017. Dimostra che i tassi d’interesse nominali più elevati storicamente corrispondono a livelli di alfa annui superiori alla media per l’Indice HFRI FWI. Per esempio, quando i tassi hanno toccato il massimo (rappresentato dalla barra del quinto quintile sul lato destro del grafico), i livelli di alfa medii sono saliti analogamente al livello più elevato.

Maggiori opportunità per certe strategie alternative

In sostanza, la storia dimostra che gli aumenti dei tassi d’interesse hanno tendenzialmente favorito alcuni tipi di strategie alternative. Strategie long short equity ed obbligazionarie.

Sul versante azionario, quando i tassi d’interesse salgono, le società con fondamentali deboli possono trovarsi esposte a pressioni crescenti a causa della loro limitata capacità di sfruttare tassi d’interesse più bassi per finanziare le proprie attività operative. Le società gravate da debiti possono a loro volta registrare maggiori tensioni finanziarie perché, quando i tassi d’interesse cominciano ad aumentare, i costi d’indebitamento salgono. D’altra parte, un contesto di tassi in rialzo può giovare alle società dotate di abbondante liquidità, i cui bilanci appariranno potenzialmente più solidi in funzione del reddito da interessi percepito sulla loro eccedenza di liquidità.

Inoltre, quando i tassi d’interesse si muovono al rialzo, il deterioramento della performance operativa, dei margini degli utili e della forza finanziaria delle società quotate più deboli può gravare sulle loro quotazioni azionarie. Al contempo, le azioni delle società dotate di fondamentali solidi ed eccedenze di liquidità possono rivalutarsi sulla scia del reddito da interessi più elevato.

In teoria, quando i tassi d’interesse tendono a salire, si registra maggiore dispersione di prezzi tra i titoli delle società più deboli e quelle dotate di fondamentali più forti. Ciò può creare opportunità di negoziazione per i gestori long short equity, che possono contare su un universo di titoli meglio definito, in termini di potenziali vincitori e vinti.

Sul versante obbligazionario, le obbligazioni con duration più lunga[4] tendono a risentire più negativamente degli aumenti dei tassi rispetto ai titoli obbligazionari con duration più breve.

A fronte del cambiamento paradigmatico del ciclo dei tassi d’interesse USA, nella loro ricerca di alfa i gestori fixed income arbitrage – analogamente agli operatori long short equity – possono trarre profitto da maggiori opportunità di negoziazione. Per esempio, possono mirare ad acquistare obbligazioni resilienti che pagano cedole discrete, con basso potenziale di ribasso dei prezzi, detenendo al contempo posizioni corte su titoli obbligazionari che appaiono vulnerabili in caso di aumento dei tassi d’interesse e di rafforzamento delle previsioni d’inflazione.

In effetti, la fase calante del mercato dei titoli di stato USA alla fine del 2016 ed all’inizio di quest’anno ha favorito molti gestori fixed income arbitrage, che sono riusciti a sfruttare i cali dei prezzi dei Treasury USA in tali periodi.

Migliore contesto per sfruttare l’alfa potenziale

In linea di massima, le strategie alternative non hanno avuto un andamento soddisfacente nel 2014-2015, un periodo in cui i mercati finanziari globali sono stati dominati dall’alternanza tra “propensione al rischio” ed “avversione al rischio”. Gli investitori hanno generalmente investito e disinvestito, in perfetta sincronia, somme elevate nelle/dalle varie classi di asset.

A nostro giudizio, tale fase difficile per le strategie alternative è ormai superata. Negli ultimi tempi, gli investitori globali sono diventati più oculati nella loro selezione degli investimenti e nei loro processi di asset allocation, prestando maggiore attenzione ai fattori fondamentali. Ciò ha determinato una dispersione dei prezzi più ampia e maggiori opportunità di negoziazione su differenti singoli titoli e classi di asset, il che ha a nostro giudizio aiutato i fondi alternative a registrare performance generalmente migliori.

Per esempio, negli ultimi 12-18 mesi i gestori event-driven e long short equity hanno generalmente conseguito rendimenti medi più elevati, grazie alla crescente attenzione degli investitori ad eventi specifici per ogni società, alla crescita degli utili, ai bilanci ed alle valutazioni dei singoli titoli in settori e regioni differenti.

Al contempo, gli investitori incerti sulle prospettive di azioni ed obbligazioni stanno apparentemente cominciando ad allocare maggiori capitali a strategie alternative miranti a sfruttare l’alfa nelle fasi sia di rialzo che di ribasso dei mercati. I gestori di fondi alternative double active”, che selezionano dinamicamente potenziali vincitori e vinti indipendentemente dai cicli di mercato, mirano anch’essi a offrire agli investitori una certa protezione dai ribassi, nell’eventualità di peggioramento delle condizioni di mercato.

Nel complesso, riteniamo che le attuali condizioni di mercato sembrino favorevoli a svariate strategie alternative. La tendenza al rialzo dei tassi d’interesse USA, le ampie oscillazioni dei mercati valutari globali e la maggiore dispersione di prezzi a livello di singoli titoli e classi di asset, possono fungere da potenti fattori favorevoli per i gestori che adottano strategie alternative nell’ottica di sfruttare l’alfa.

Note Informative e Legali

I commenti, le opinioni e le analisi rappresentano i pareri personali dei gestori degli investimenti ed hanno finalità puramente informative e d’interesse generale e non devono essere considerati come una consulenza individuale in materia di investimenti né come una raccomandazione o sollecitazione ad acquistare, vendere o detenere un titolo o ad adottare qualsiasi strategia di investimento. Non costituiscono una consulenza legale o fiscale. Le informazioni fornite in questo materiale sono rese alla data di pubblicazione, sono soggette a modifiche senza preavviso e non devono essere intese come un’analisi completa di tutti i fatti rilevanti relativi ad un paese, una regione, un mercato od un investimento.

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Quali sono i rischi?

Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici. Gli investimenti nei mercati emergenti, un segmento dei quali è costituito dai mercati di frontiera, implicano rischi più accentuati connessi con gli stessi fattori, oltre a quelli associati alle dimensioni minori dei mercati in questione, ai volumi inferiori di liquidità ed alla mancanza di strutture legali, politiche, economiche e sociali consolidate a supporto dei mercati mobiliari. I rischi associati ai mercati emergenti sono generalmente amplificati nei mercati di frontiera poiché gli elementi summenzionati (oltre a vari fattori quali la maggiore probabilità di estrema volatilità dei prezzi, illiquidità, barriere commerciali e controlli dei cambi) sono di norma meno sviluppati nei mercati di frontiera. I prezzi delle azioni subiscono rialzi e ribassi, talvolta estremamente rapidi e marcati, a causa di fattori che riguardano singole società, particolari industrie o settori o condizioni di mercato generali. I prezzi delle obbligazioni si muovono di norma in direzione opposta a quella dei tassi d’interesse. Di conseguenza, a mano a mano che i prezzi delle obbligazioni detenute in un portafoglio d’investimento si adeguano ad un aumento dei tassi d’interesse, il valore del portafoglio può diminuire.

Il valore di mercato dei titoli detenuti nei portafogli di K2 è soggetto a rialzi o ribassi, talvolta rapidi o imprevedibili. Le prospettive di strategie alternative sono determinate rispetto ad altre strategie alternative e non rappresentano un’opinione relativamente al rischio od alla performance futura attesa assoluta.

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[1] L’Indice HFRI Global Hedge Fund è concepito per rappresentare la composizione complessiva dell’universo di fondi alternative rientrante nel database Hedge Fund Research Inc. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investirvi direttamente. A differenza della maggior parte degli indici della asset class, i rendimenti dell’Indice HFRI riflettono commissioni e spese. Le performance passate non sono indicazione o garanzia di performance future.

[2] Ibid. Dall’inizio dell’anno al 26 maggio 2017.

[3] Alfa calcolato in rapporto all’Indice S&P 500. L’Indice HFRI Fund Weighted Composite è un indice equiponderato globale di oltre 2.000 fondi single-manager rientranti nel database Hedge Fund Research Inc. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investirvi direttamente. Non tengono conto di commissioni, spese od oneri di vendita. A differenza della maggior parte degli indici della asset class, i rendimenti dell’Indice HFRI riflettono commissioni e spese. Le performance passate non sono indicazione o garanzia di performance future.

[4] La duration è una misura della sensibilità di un’obbligazione all’andamento dei tassi d’interesse.