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Obbligazionari

I mercati sono del tutto consapevoli delle conseguenze del tapering della BCE?

Per mesi i mercati hanno previsto che la Banca Centrale Europea (BCE) avrebbe annunciato la tempistica per la graduale riduzione del suo programma di quantitative easing (tapering). Mentre la BCE conferma il suo piano per il 2018, David Zahn, Head of European Fixed Income, Franklin Templeton Fixed Income Group, si chiede se i mercati siano del tutto consapevoli delle conseguenze di questo intervento. Spiega inoltre perché si aspetta che la BCE resterà prudente e accomodante ancora per qualche tempo.

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Nell’ultimo vertice di politica monetaria, la Banca Centrale Europea (BCE) ha confermato che avvierà la graduale riduzione del suo programma di quantitative easing a partire dal gennaio del prossimo anno, tagliando gli acquisti mensili di titoli da 60 a 30 miliardi di euro. Non siamo tuttavia convinti che i mercati abbiano compreso appieno le implicazioni di questa decisione.

La decisione dovrebbe portare la BCE verso un percorso di normalizzazione della politica monetaria, ma non ci aspettiamo che sarà breve. Prevediamo che l’Eurozona manterrà un approccio accomodante e bassi tassi d’interesse ancora per qualche tempo.

A riguardo, l’Eurozona sta adottando un approccio diverso rispetto agli Stati Uniti, che hanno un analogo profilo di crescita ed inflazione. E come l’Eurozona, gli Stati Uniti stanno registrando livelli estremamente bassi di disoccupazione.

Eppure le rispettive banche centrali si stanno muovendo in direzioni opposte. La Federal Reserve statunitense non soltanto sta aumentando i tassi d’interesse e riducendo la dimensione del suo bilancio non reinvestendo gli attivi in scadenza, ma sta anche parlando di vendite totali di attivi.

La situazione sembra piuttosto diversa per l’Europa, a nostro avviso. Ci aspettiamo infatti che il quantitative easing (QE) dell’Eurozona proseguirà fino ad almeno il 2019.

Prudenza giustificata

Nonostante la fiducia nella solidità dell’economia europea, riteniamo che la BCE abbia giustamente adottato un approccio prudente.

Sin dall’inizio del suo programma di QE nel marzo 2015, la banca centrale ha già speso oltre 2.000 miliardi di euro in acquisti di attivi. A nostro parere vorrà assicurarsi di non creare alcuno sconvolgimento nel mercato, che renderebbe superfluo il suo impegno.

L’aspetto fondamentale è che l’inflazione dell’Eurozona è ancora piuttosto lontana dall’obiettivo del 2% fissato dalla BCE; reputiamo pertanto che la politica monetaria dovrà rimanere accomodante. Al contempo, sebbene Draghi e i suoi colleghi siano stati prudenti nel comunicare i propri piani, sono sicuramente consapevoli del fatto che talvolta i mercati possono spaventarsi se messi a confronto con la realtà.

Un problema di cui alcuni investitori possono non aver tenuto sufficientemente in conto che i titoli di Stato saranno verosimilmente i più colpiti dalla riduzione di gran parte degli acquisti di attivi. Prevediamo che gli acquisti di titoli non governativi, comprese le obbligazioni garantite, resteranno generalmente stabili a circa 10 miliardi di euro al mese ed è dunque possibile che assisteremo a una riduzione degli acquisti dei titoli di Stato da 50 a 20 miliardi di euro al mese. Questo tipo di cambiamento potrebbe avere un impatto significativo su alcuni mercati, in particolare quelli periferici europei in cui si sono concentrati gli acquisti della BCE.  Sarà dunque molto importante osservare la reazione di questi mercati.

Potremmo potenzialmente assistere a un orientamento rialzista in alcuni di tali mercati, dove gli investitori sono perfettamente consapevoli di cosa potrebbe significare la scomparsa di un acquirente di primo piano (o non sensibile ai prezzi).

Anche se la BCE riducesse i propri acquisti di attivi, prevediamo che la banca reinvestirà comunque in titoli in scadenza.

Tale reinvestimento servirà probabilmente a sostituire il QE e potrebbe mantenere la pressione ribassista sui rendimenti ancora a lungo. Esso rafforza inoltre la nostra opinione secondo cui è improbabile che la BCE operi un rialzo dei tassi d’interesse almeno fino al 2020.

Influenze esterne

Oltre alle considerazioni economiche, le autorità della BCE terranno d’occhio gli sviluppi politici in Europa e anche questo potrebbe agire a sostegno dell’orientamento accomodante dei “tassi più bassi più a lungo” che a nostro parere potrebbe adottare la BCE.

All’orizzonte non vi sono segnali preoccupanti che potrebbero mettere a repentaglio la ripresa, ma sono emersi alcuni piccoli elementi di fastidio che potrebbero forse distrarre temporaneamente l’economia nel suo complesso.

Non crediamo che il disaccordo tra i governi di Spagna e Catalogna sia già a un punto tale da poter incidere in misura rilevante sui mercati finanziari. Tuttavia a causa di questa incertezza incostituzionale alcuni investitori potrebbero non desiderare di investire in Catalogna o persino in tutta la Spagna.

Riteniamo che un’escalation del conflitto in Spagna potrebbe costituire un fattore di ostacolo per la crescita di questo paese.

Sono di gran lunga potenzialmente più preoccupanti i negoziati sulla Brexit, che continuano a prolungarsi apparentemente senza molti progressi.

È probabile che una Brexit affrettata, in cui il Regno Unito esce dall’Unione Europea senza alcun accordo commerciale, produrrebbe un impatto negativo sull’economia dell’Eurozona e sarebbe un elemento di disturbo proprio nel momento in cui la BCE sta cercando di gestire la propria uscita dal programma di QE.

A risentirne di più sarebbero verosimilmente quei paesi che sono stati i propulsori della crescita dell’Eurozona, come ad esempio Germania, Paesi Bassi e Irlanda.

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